京東方A：巨資收購是賭博還是布局？

啟凡

10月20日，京東方A（000725.SZ）發布關于擬收購南京中電熊貓平板顯示科技有限公司部分股權的進展公告。早在9月24日，京東方A就公告稱，公司擬以自有資金和外部融資收購南京中電熊貓平板顯示科技有限公司（下稱“南京平板顯示”）80.83%股權、成都中電熊貓顯示科技有限公司（下稱“成都顯示”）51%股權，收購價格預計不低于121億元。

本次收購完成后，京東方A將成為兩家公司的實際控制人，因此將為標的提供不超過140億元的擔保。

標的資產均仍處于虧損狀態

根據公告，南京平板顯示80.83%股權已于9月7日公開掛牌轉讓，掛牌價為55.91億元，而京東方A表示將以不低于掛牌價收購其股權;至于成都顯示，截至2020年6月30日的評估基準日，公司51%股權對應評估值為65.26億元，京東方A則將以不低于評估價溢價收購成都顯示股權。也就是說，收購上述兩家公司的部分股權，京東方A將至少拿出121.16億元的資金，或為中國顯示屏領域最大的并購案之一。

南京平板顯示成立于2012年，主要產品為液晶顯示屏，擁有金屬氧化物IGZO TFT制造、銅布線及光配向等三大核心技術，產品主要應用于手機、筆記本、顯示器、TV產品;2018-2019年及2020年上半年，南京平板顯示的收入分別為49.97億元、44.35億元、25.17億元，對應凈利潤-149.98億元、-95億元、-9.97億元。

成都顯示成立于2015年12月，主營業務及主要產品為大尺寸、高分辨率液晶面板，產品主要應用在顯示屏、電視等領域;2018-2019年及2020年上半年，成都顯示分別實現營業收入5.97億元、36.03億元、32.74億元，對應凈利潤3341萬元、-9.65億元、-12.91億元。

也就是說，兩家公司兩年半的時間累計虧損超過277億元。

這兩家公司均于2018年實現量產，但是即便是在量產之后的2019年，收購標的仍然處于大幅虧損狀態。

如此巨虧的資產，京東方A卻愿花費超過121億元收購，還提供不超過140億元的擔保，可見京東方A對于此次收購的期望和信心非常之高。

然而，在收購后，京東方A究竟有多大把握使得收購標的扭虧為盈呢？

潛在的資金壓力

2020年上半年末，京東方A的貨幣資金為566.65億元，短期借款為39.05億元，一年內到期的非流動負債為195.38億元，兩者合計為234.43億元，京東方A目前的貨幣資金完全可以覆蓋公司即將到期的負債。從短期來看，京東方A似乎并沒有什么資金壓力。

但需警惕的是，2020年上半年末，京東方A的長期借款為1083.26億元，其中21.76億元為質押借款，746億元為抵押借款，9.4億元為保證借款，306.11億元為信用借款。

由此可見，短期無虞的京東方A仍然存在長期資金壓力，再加上此次以不低于121億元收購，并提供不超過140億元的擔保，京東方A的資金壓力又會進一步增大。

如前所述，目前兩家公司均處于大幅虧損狀態，假設收購后不能盡快實現扭虧為盈，那么京東方A勢必會經歷更加嚴峻的考驗。

京東方A主要的業務是顯示器，但目前的顯示器行業正在經歷嚴峻的時刻。近幾年，上市公司凈利潤不斷下降，2017-2019年及2020上半年分別為78.6億元、28.8億元、-4.76億元、1.21億元，盈利能力不斷下滑。

盈利能力下降、高價收購虧損資產以及未來的經營隱憂，京東方A未來可能面臨較大的考驗和挑戰。

警惕產品更新換代

一直以來，顯示器業務都是京東方A的核心業務。2017-2019年，公司的顯示器業務收入占比從88%上升到92%。

目前在顯示器業務領域，京東方A的出貨量已經是全球第一。

根據技術特點進行劃分，現代顯示技術主要分為陰極射線管（CRT）和平板顯示技術（PRD），而平板顯示技術（PRD）主要包括液晶顯示（LCD）、等離子體顯示（PDP）、有機發光二極管顯示（OLED ）等。

回顧顯示器行業發展歷史，技術變化非常迅速。1922年，Apple I用陰極射線管（CRT）組裝成了歷史上的第一臺顯示器。之后由于技術問題，技術上的發展陷入停滯。

自1994年開始，索尼、LG、三星、Philips等各大公司都進入了顯示行業并不斷改進CRT顯示的技術，力求搶先推出更好的CRT顯示器。在此期間，CRT顯示器品類是市場的主導者。

而此時的液晶顯示技術（LCD）已經問世，但由于CRT顯示技術發展更為成熟，有許多液晶顯示器無法比擬的優勢，如響應時間極短、色彩還原度高、分辨率更高等。

正因這些優勢，CRT顯示器得到了更為廣泛的應用。

雖然CRT顯示器的發展領先，但其技術原理要求顯像管電子槍發出的電子束偏轉不能大于90度，這使得顯示器的厚度要與屏幕的對角線一樣長，即使有廠商開發出廣角偏轉線圈技術，使電子束的最大偏轉角度達到100度或更高，但仍無法解決CRT顯示器的一個根本弊病：屏幕做的越大，顯示器就越厚，這制約了CRT顯示器技術的發展，也給了LCD顯示器機會。

回顧LCD顯示器的歷史，1968年，美國無線電公司開發出了第一臺液晶顯示器。1973年，夏普公司首次將它運用于制作電子計算器的數字顯示。

雖然液晶顯示器迅速發展，依靠輕便、美觀的優勢在普通用戶群體中迅速打開市場，但由于早期技術的不成熟，以及技術上的種種缺陷，一度限制了LCD顯示器的發展速度。

直到2009年，明基（BenQ）打造了一款電競顯示器XL2410T，憑借2ms的響應時間和120hz的刷新率，這款產品攻破了之前的技術缺陷，讓LCD顯示器有了突破式發展。到了2010年，液晶顯示器已經成為所有計算機的主要顯示設備。

隨著材料技術的發展和科技的不斷創新，CRT顯示設備在不斷減少，PRD顯示技術已取代CRT成為全球主流，目前在顯示器領域LCD市場占比約65%，OLED 市場占比約28%，激光顯示占比約6%。

自1922年以來，顯示器行業發生過多次技術變化，CRT顯示技術和LCD顯示技術先后引領市場，而這一切都伴隨著技術創新。

毫無疑問，在LCD占主導的顯示器市場中，京東方A 是最大的受益者。但畢竟，顯示器行業是一個技術變化迅速的行業，產品容易過時，這對公司持續的創新是一個巨大的考驗。

在一個產品更新換代非常迅速的行業中，規模巨大的存貨是把雙刃劍。2017-2019年及2020年上半年末，京東方A的存貨分別為89.58億元、119.85億元、123.96億元、168.03億元。在近四年的時間中，公司存貨不斷增加。如果未來新的技術出現，或者京東方A不能持續保持技術的領先，那么京東方A的未來就可想而知。

計提存貨跌價損失是未雨綢繆？

2019年，京東方A的營業收入為1161億元，其中端口器件產品收入為1065億元，占比為91.75%;智慧物聯收入167.31億元，占比14.42%;智慧醫工收入135.75億元，占比1.17%。分地區來看，中國內地貢獻營收594.44億元，占比51.22%。

京東方A大部分收入均來自于端口器件產品，而端口器件產品絕大部分為TFT-LCD產品。

2017-2019年，京東方A 的TFT-LCD生產量分別為31921K㎡、42548K㎡、50118K㎡，TFT-LCD銷售量分別為31840K㎡、42232K㎡、50316K㎡，TFT-LCD的期末庫存量分別為1576K㎡、2229K㎡、2427K㎡。從銷售量來看，公司基本是以銷定產，產品非常暢銷。

但令人不解的是，2017-2019年及2020上半年，京東方A計提的存貨跌價損失分別為19.04億元、12.02億元、19.86億元、16.43億元。

在2019年年報中，京東方A稱，“2019年，半導體顯示行業處于產業發展史下行時間最長、下探幅度最深的低谷期，供過于求情況加劇，行業競爭日趨激烈。與此同時，全球范圍內經貿摩擦此起彼伏，貿易保護主義愈演愈烈，地緣政治動蕩等不穩定因素也為全球經濟帶來了較大下行壓力?！?/p>

由此可見，2019年正在經歷行業寒冬，2020年由于疫情影響，并未有明顯好轉。京東方A每年計提如此大金額的存貨跌價損失，是未雨綢繆還是感覺到了危機？

《證券市場周刊》記者已經向京東方A發去采訪函，截至發稿公司沒有回復。