合力泰：至暗時刻來臨？

吳新竹

2020年上半年，合力泰（002217.SZ）的營業(yè)收入為81.96億元，較上年同期增長了16.95%;歸屬于上市公司股東的扣非凈利潤為3316萬元，與上年同期的4.24億元相比出現(xiàn)斷崖式下跌。公司半年報指出，受國際經濟形勢和海外疫情的影響，公司上半年銷售業(yè)績受到一定沖擊。而如此大的沖擊在同行業(yè)中卻十分罕見。

合力泰的開發(fā)支出資本化率攀升，長期待攤費用爆棚，帶有“節(jié)約”利潤的意味，大手筆的裝修費用難以解釋。此外，公司的凈營業(yè)周期遠超同行，資金周轉緩慢，不得不通過資產支持專項計劃、票據(jù)池業(yè)務等方式注入流動資金。在這些困難浮現(xiàn)之前，原實控人早已將控制權轉讓給國資，第三大股東也開始積極謀求變相減持。目前，公司的商譽金額高達23.22億元，而主要并購標的近年來盈利狀況撲朔迷離，與評估報告預測值相悖離，減值風險不可避免。

財務數(shù)據(jù)異動

2020年上半年，合力泰增收不增利的背后是銷售毛利率的大幅縮小，由上年同期的17.91%縮小至10.87%。同行業(yè)公司的毛利率卻大多有所提升，深天馬A（000050.SZ）的毛利率由上年同期的15.57%上升至19.35%，長信科技（300088.SZ）由24.88%上升至27.56%，萊寶高科（002106.SZ）由13%上升至15.53%，歐菲光（002456.SZ）和超聲電子（000823.SZ）的毛利率也略有升高。合力泰毛利率的暴跌不同尋常，其持續(xù)盈利能力有待觀察。

近年來，合力泰的開發(fā)支出金額持續(xù)攀升，2019年年末達到3.02億元。2020年上半年，合力泰的內部開發(fā)支出增加了1.42億元，僅有2139萬元被確認為無形資產，期末開發(fā)支出余額為4.22億元;研發(fā)費用為2.35億元，與開發(fā)支出增加額相加可得當期研發(fā)投入為3.77億元，開發(fā)支出增加額占研發(fā)投入的比例體現(xiàn)為資本化研發(fā)投入的比例，公司的研發(fā)投入資本化率達到37.67%，與同行比偏高。如果研發(fā)投入的費用化比例加大，那么公司當期的凈利潤恐怕會被吞噬。

合力泰的費用控制比較嚴格，2020年上半年銷售期間費用率為10.21%，處于行業(yè)平均水平，而長期待攤費用卻高達7.20億元，其中的6.81億元為裝修費。2018年以前，公司長期待攤費用中的裝修費在1億元左右，2018年起忽然飆升，當年便增加裝修費4.18億元，2019年增加2.96億元，2020年上半年增加7765萬元，而公司的固定資產為49.30億元，遠低于深天馬A和歐菲光，如此大手筆的裝修合理嗎？公司最近的一次定增發(fā)生在2016年，募集資金凈額26.08億元，用于智能終端及觸顯一體化模組項目、生物識別模組項目、電子紙模組及其產業(yè)應用項目以及補充流動資金。根據(jù)當時公司對證監(jiān)會的回復，智能終端及觸顯一體化模組項目工程費用中的裝修費用為9217萬元，生物識別模組項目的工程費用項下的其他費用金額為6883萬元，電子紙模組及其產業(yè)應用項目工程費用項下的其他費用金額為 4551萬元，主要為車間及辦公區(qū)域的裝修支出，這些項目的裝修費用合計為2.07億元。

這些數(shù)據(jù)表明，募投項目是合力泰長期待攤費用的來源之一，但遠非全部來源。

據(jù)Wind統(tǒng)計，合力泰的凈營業(yè)周期長達221.16天，遠高于同行，說明公司產品的護城河不深，在產業(yè)鏈中的話語權不高;存貨周轉天數(shù)為148.09天，應收賬款周轉天數(shù)為180.87天，亦高于同行。

2020年上半年末，合力泰的應收賬款高達79.83億元，占營業(yè)收入的97.40%，絕大部分收入依靠賒銷;存貨金額為68.34億元，應收賬款和存貨占總資產的43.95%，占用了公司大量資金，不能及時變現(xiàn)。

為了籌措資金，合力泰采用了同行較小嘗試過的融資方式。2019年12月，公司開始開展應收賬款資產支持專項計劃，儲架額度為50億元，將所持有的應收賬款債權及附屬權益轉讓給保理商，保理商以取得的應收賬款債權及其附屬擔保權益作為基礎資產，在專項計劃設立日、循環(huán)購買日轉讓給計劃管理人中國中金財富證券有限公司。從2019年年報來看，公司的應收票據(jù)變?yōu)榱悖渌鲃淤Y產中已轉移未終止確認的應收票據(jù)為28.81億元，2020年上半年末增加至32.03億元。截至2020年上半年，公司資產權利受限的金額高達62.80億元，資產負債率為58.91%。2020年8月，公司擬開展票據(jù)池業(yè)務，期限為自股東大會審議通過之日起12個月，額度為不超過50億元，業(yè)務期限內可滾動使用。“花式”融資方式固然能在一定程度上緩解經營壓力，但是只有壓縮凈營運周期、提高資產運營效率才能從根本上扭轉資金捉襟見肘的命運，在這一點上，合力泰要縮短與同行的差距還需要修煉內功。

商譽爆雷隱憂

目前，合力泰賬面上的商譽金額為23.22億元，其中14.83億元為深圳市合力泰光電有限公司（下稱“深圳光電”）、7.32億元為深圳業(yè)際光電有限公司（下稱“業(yè)際光電”）、8669萬元為東莞市平波電子有限公司（下稱“平波電子”），三家標的公司均系2015年發(fā)行股份及支付現(xiàn)金收購而來。深圳光電原名為深圳市比亞迪電子部品件有限公司，該公司100%股權的評估值為23.06億元，增值率為240.02%;業(yè)際光電100%股權的評估值為9.62億元，增值率為419.45%;平波電子100%股權的評估值為2.64億元，增值率為69.80%。交易對方承諾，深圳光電2015年至2017年扣非凈利潤分別不低于2.26億元、2.37億元和2.51億元，業(yè)際光電分別不低于6700萬元、9000萬元和1.16億元，平波電子分別不低于2500萬元、3000萬元和3500萬元。

截至2017年，業(yè)際光電和平波電子超額完成了利潤補償期內各年度的利潤承諾，2015-2017年度，深圳光電累計實現(xiàn)扣非凈利潤6.96億元，未達到三年合計的利潤預測數(shù)7.14億元，完成率為97.51%。

截至2019年，僅深圳光電的商譽計提了1.55億元減值準備，業(yè)際光電和平波電子的商譽均未計提減值準備。2019年上半年，深圳光電的營業(yè)收入為16.80億元，凈利潤為5179萬元，2020年上半年分別為24.48億元和-8362萬元，出現(xiàn)增收不增利的現(xiàn)象。

據(jù)收購報告書預測，該標的公司2019年及以后的營業(yè)收入可達63.63億元，凈利潤可達2.64億元，毛利率為7.20%。從2020年上半年的盈利情況來看，恐怕事與愿違，其商譽可能要進一步減值。

合力泰最近一次披露業(yè)際光電的經營業(yè)績是在2017年年報中，當年營業(yè)收入為20.04億元，凈利潤為1.23億元，自此業(yè)際光電的盈利數(shù)據(jù)便從合力泰的定期報告中銷聲匿跡。

據(jù)收購報告書預測，該標的公司2019年及以后的營業(yè)收入可達26.32億元，凈利潤可達1.39億元，毛利率為13.08%。2017年以后，業(yè)際光電依舊是合力泰的全資子公司，如果經營情況如預測一般順利，上市公司不可能不披露其數(shù)據(jù)，說明業(yè)際光電大概率發(fā)生了變臉，盈利式微，其商譽減值的風險不容忽視。

收購報告書還預測，標的公司平波電子2019年及以后的營業(yè)收入可達4.84億元，凈利潤可達4437萬元，毛利率為19.51%。2020年上半年，在合力泰披露的參控股公司數(shù)據(jù)中，營業(yè)收入的最低值為1.57億元，凈利潤絕對值最低的為1764萬元，意味著平波電子的凈利潤低于1764萬元，比預測值偏低，依然有商譽減值的風險。

“燙手山芋”丟給誰？

早在2018年12月，合力泰便發(fā)生了控制權變更，原實控人文開福將4.69億股轉讓給福建省電子信息（集團）有限責任公司（下稱“電子信息集團”），占公司總股本的15.06%，并將其所持4.63億股的表決權委托電子信息集團行使，使后者成為公司的控股股東，公司搖身一變成為國企。

文開福承諾，合力泰于2018-2020年歸屬凈利潤分別不低于 13.56億元、14.92億元和16.11億元，低于承諾數(shù)將進行業(yè)績補償。2019年，公司的歸屬凈利潤為10.80億元，低于承諾數(shù)。據(jù)披露，文開福已將所持公司2600萬股股票質押給電子信息集團。

近日披露的公告顯示，文開福已質押了4.07億股，占其持股比例的94.94%。而2020年上半年，合力泰業(yè)績遭遇“滑鐵盧”，業(yè)績補償恐怕會再次發(fā)生，屆時該股東會有足夠的資金來補償嗎？

其他股東也有尋找下家的動作，如前文所述，合力泰在收購深圳光電時向比亞迪發(fā)行了1.79億股份，截至2020年4月，比亞迪持有公司3.46億股，占總股本的11.11%。

或許嗅到了合力泰的經營異動，比亞迪申請發(fā)行面值不超過15億元的可交換公司債券，獲得了深交所批準，目前還未有認購方的消息出現(xiàn)。