加速折舊政策對企業全要素生產率的影響
——來自A股上市公司的經驗證據

（武漢大學經濟與管理學院，武漢 430072）

引 言

稅收政策對企業投資決策具有重要影響，是政府對市場進行干預、推進我國供給側結構性改革的政策工具。近年來，隨著經濟邁入高質量增長道路，企業面臨著成本日益上升、資金短缺等突出問題。為了減輕企業的稅負，國家稅務總局于2014年9月發布了 《關于完善固定資產加速折舊公司所得稅政策的通知》（財稅［2014］75號），允許6個設備制造、信息服務相關行業企業對新購進的固定資產，按相關規定以加速折舊的方式進行稅前扣除，并于2015年、2019年兩次擴大此優惠政策的適用范圍。

從公共資金的稀缺性來看，一個值得關注的問題是，這種稅收激勵支出是否能最終提升企業的生產率？考慮到全要素生產率是解讀轉型期經濟發展質量的重要視角，本文試圖研究固定資產加速折舊政策對微觀企業全要素生產率的影響。本文實證結果表明，加速折舊政策使得企業的投資規模得以擴大，但其投資效率和全要素生產率卻因此下降，并且這種關系在國有企業、地方政府干預較強地區企業和金融市場發達地區的企業中更顯著。

本文可能在以下幾個方面作出貢獻：（1）本文利用加速折舊政策這一外生沖擊，考察了稅收優惠對企業財務行為的影響，豐富了已有關于稅收政策效應的研究；（2）現有文獻主要聚焦于加速折舊政策對企業投資、創新等某一具體方面的影響，鮮有文獻關注加速折舊政策對企業經營綜合成果的影響。本文以全要素生產率衡量企業經營綜合成果，檢驗固定資產加速折舊政策對上市公司投資效率及全要素生產率的影響，加深了對加速折舊政策實施效果的理解；（3）本文研究結論具有現實意義。當前的固定資產加速折舊政策對企業的投資機會敏感性具有負面影響，降低了企業的投資效率和全要素生產率。那么未來稅收優惠政策應該如何改進以優化實施效果，對產業升級和經濟轉型具有重要意義。本文的證據表明政府的稅收干預是企業產生投資異化行為的誘因之一。

1 理論分析與研究假設

加速折舊政策實際上是一種稅收遞延，企業在納稅申報時可以提前扣除未來的設備折舊額，減少投資初期的納稅額，相當于國家給企業提供了一筆短期無息貸款。這種納稅遞延有利于緩解企業的流動資金緊張問題，緩解內源融資約束；另外稅收優惠可以提高企業的預期收益，從而有利于吸引外部資本的注入，同時這種政策扶持可以向投資者傳遞積極信號，有利于相關行業企業獲取外部融資［1］。融資約束的緩解鼓勵了企業擴大投資，為老舊設備的更新換代和研發創新提供了資金來源，從而可能激發企業技術進步和形成規模效應，有利于改善企業的全要素生產率。

然而，企業投資規模的擴大并不意味著投資效率上升，加速折舊政策對企業生產率的影響取決于企業的投資決策是否依據效率原則［2］。事實上，固定資產加速折舊政策是政府在特定行業實施的稅收優惠政策，屬于啟動經濟杠桿進行管理的間接誘導手段，這種外部干預和政策調控，可能會異化企業的投資行為，從而使得企業的投資效率和全要素生產率下降。

（1）固定資產加速折舊政策會改變企業原有的項目投資評價。實際上，固定資產加速折舊政策帶來的這種融資約束放寬是附有范圍和條件的，只有選擇固定資產投資項目的企業才能獲得這筆無息貸款，這就導致企業在進行資本預算選擇的時候，固定資產投資項目的期初現金流流出減少，未來現金流流出增加，這意味著相對于非固定資產投資項目而言，固定資產投資項目的凈現值會增加，相對于短期固定資產投資項目而言，長期固定資產投資項目的凈現值會增加。投資回報率的增加，會使得原本不值得投資的項目變得可行。由此，政策的實施可能會改變企業原有的項目投資評價，企業會更加偏好長期的固定資產投資項目，將資源從短期項目、非固定資產投資項目轉移至長期項目、固定資產項目，從而可能在一定程度上扭曲企業的資源配置和投資行為，進而降低全要素生產率。

（2）固定資產加速折舊政策可能會扭曲企業的資本逐利規律。公司的投資決策遵循資本逐利的經濟規律，強調公司投資活動取決于其投資機會和盈利能力，當公司的盈利能力和投資機會較好時，應追加投資、擴大規模，當公司的盈利能力和投資機會較差時，應縮減投資規模［3］。當企業面臨一般或較差的投資機會時，加速折舊政策帶來的融資約束放緩會產生冗余資本，從而可能扭曲資本逐利規律，使得企業對投資機會的敏感性下降，產生非效率投資。

除此之外，企業的投資行為可能受到同行業其他企業的影響［4］，當競爭者響應加速折舊政策擴大投資時，可能會進一步刺激企業盲目增加投資，甚至產生“羊群效應”。同時，加速折舊政策帶來的設備需求上升，可能使得企業面臨的要素價格上升，進而提高企業的研發成本和降低資本的邊際效率，對資源配置和全要素生產率進一步產生不利影響。

綜上所述，固定資產加速折舊政策通過上述多個機制對企業全要素生產率產生了復雜影響，既可能提升全要素生產率，也可能抑制企業的全要素生產率，該政策沖擊的影響取決于上述機制的凈效應。基于此，本文提出以下對立假設：

假設1：固定資產加速折舊政策的實施提升了處理組企業的全要素生產率。

假設2：固定資產加速折舊政策的實施降低了處理組企業的全要素生產率。

假設3：固定資產加速折舊政策的實施對處理組企業全要素生產率的影響不顯著。

2 實證設計和變量選取

2.1 樣本選擇與數據來源

本文以全國2008～2018年的上市公司面板數據作為樣本進行分析，數據主要來源于Wind數據庫。本文對樣本進行了如下處理：（1）剔除金融業公司；（2）剔除財務數據缺失的公司；（3）對連續變量進行縮尾處理。最終，我們得到14785個觀測值。

2.2 實證設計和變量選取

為檢驗固定資產加速折舊政策對企業全要素生產率的影響，本文將2014年六大行業固定資產加速折舊政策作為一項準自然實驗，將是否成為對應行業企業作為一種處理效應，運用政策評價常用的雙重差分法（DID）來進行估計，基本回歸模型如下：

TFP是利用OP法［5］估計得到的全要素生產率。Post是時期虛擬變量，Treat是處理組虛擬變量，本文通過上市公司年報披露的行業屬性和業務類型來判斷該企業是否屬于政策試點企業。Did為Post和Treat的交互項，其系數β反映了固定資產加速折舊政策對企業全要素生產率的影響。Control是一系列控制變量，設置方法如表1所示，描述性統計見表2。

表1 主要變量及其計算方式

3 實證結果

3.1 固定資產加速折舊對企業全要素生產率的影響

3.1.1 單變量雙重差分結果

首先采用單變量雙重差分法進行實證檢驗。具體而言，本文分別計算出處理組和控制組企業全要素生產率在加速折舊政策實施前后時期的平均值，然后進行t檢驗以考察兩組企業全要素生產率的差異是否在政策出臺前后呈現系統差異。結果如表3所示，對于控制組企業而言，其全要素生產率均值在固定資產加速折舊政策出臺之前為4.444，在固定資產加速折舊政策出臺之后下降了0.03，處理組企業在加速折舊政策出臺之后下降了0.115，整體而言，與控制組相比，固定資產加速折舊政策出臺導致處理組企業全要素生產率顯著下降，政策效應為0.085，這一效應在1%水平下顯著。

表2 變量描述性統計

表3 固定資產加速折舊政策對TFP的影響：單變量雙重差分檢驗

3.1.2 雙重差分回歸結果

前述檢驗結果初步顯示，固定資產加速折舊政策的出臺導致企業全要素生產率顯著下降。考慮到在單變量雙重差分檢驗中，本文并未控制其他可能影響企業全要素生產率的因素，可能導致加速折舊的政策效應被高估，在此本文進一步引入相關控制變量，并控制了企業個體和年份的固定效應，以更加清晰地識別出固定資產加速折舊政策沖擊影響企業全要素生產率的因果效應。表4報告了雙向固定效應模型的回歸結果，第（2）列結果顯示，在引入了控制變量后，政策虛擬變量（Did）的系數仍然顯著為負，這意味著固定資產加速折舊政策的沖擊使得企業全要素生產率水平下降了。在表4第（3）、（4）列中，本文還引入年份虛擬變量，并將其與分組變量Treat做交互項，以揭示政策沖擊影響企業TFP的動態效應。列（4）的回歸結果表明，加速折舊政策沖擊對企業TFP的降低作用經歷了由增強至減弱的過程。

表4 固定資產加速折舊政策對TFP的影響：雙重差分檢驗

3.1.3 穩健性檢驗

本文分別從模型假設、非觀測因素和測量誤差三方面進行了穩健性檢驗。

為了檢驗模型的平行趨勢假設是否成立。本文構造了試點成立之前的年份虛擬變量與處理組虛擬變量的交互項，結果如表5第（1）列所示，除了2010年的交互項系數顯著為正以外，其后3個年份交互項的系數都不顯著，這說明處理組和對照組之間在時間趨勢上沒有明顯不同。由此，模型滿足共同趨勢假設。同時，為克服樣本選擇性偏誤可能造成的不利影響，本文在表5第（2）列報告了雙重差分傾向得分匹配（PSM-DID）模型的回歸結果，結果表明，匹配后加速折舊政策依然降低了對應企業的全要素生產率。

由于除了加速折舊政策沖擊外，一些其他政策或隨機性因素也可能使得企業全要素生產率變化，為了排除掉這類因素的影響，本文進行了安慰劑檢驗，即讓固定資產加速折舊政策對特定行業的沖擊變得隨機，任意抽取樣本作為處理組，如果得到與之前相同的結果，則本文得到的政策效應可能是未觀察變量引起的。結果如表5第（3）列所示，可以看出Did估計系數并不顯著，證明隨機生成的控制組不受政策的影響。進一步地，我們使這個隨機過程重復500次，并在圖1中展現出Did系數估計值的分布，結果顯示估計值集中分布在零的附近，從而表明了非觀測因素幾乎不影響估計結果。

表5 穩健性檢驗

圖1 隨機處理后的Did系數估計值分布（安慰劑檢驗）

考慮到不同大類的行業生產函數存在差異，可能導致本文測算結果不具有可比性，而加速折舊政策所涉及的行業主要為制造業，因此，本文報告了對制造業樣本進行雙重差分的估計結果，如表5第（4）列所示，可以看出結果與前文一致。由于2015年實施加速折舊政策的行業范圍擴大，本文進一步將2015年實施該政策的企業也納入回歸，并進行分批試點的雙重差分估計，結果如表5第（5）列所示，顯示結論依然穩健。此外，為了避免TFP的測算方式不同對估計結果的影響，本文還采用LP方法［6］重新測算了 TFP，并運行上文的相關模型。列（6）報告了相應的回歸結果，結果與前文一致，從而表明我們的結論并不會受到估計方法的影響。

3.2 加速折舊政策沖擊對企業全要素生產率的影響：異質性檢驗

本文從多個方面對樣本進行分組，以考察固定資產加速折舊政策沖擊的異質性影響。表6的Panel A報告了按企業所有制不同進行分組回歸的結果。可以看出，無論企業是否為國企，政策虛擬變量Did系數均顯著為負，說明政策的實施對不同所有制企業的全要素生產率均具有降低效應。與此同時，國企樣本回歸結果中的Did系數絕對值更大，這意味著相較于非國有企業，國有企業的全要素生產率對政策的反應更為強烈。實際上，所有制的不同會導致企業在兩個方面產生較大差異：（1）受政府干預的程度；（2）獲得金融支持的力度。國有企業的高管往往由政府委派，企業規模越大，國企高管可以獲得越高的物質收益和政治晉升［7］，同時，與民營企業相比，國有企業更為直接地承擔了政策性負擔，其投資決策往往受到政府的干預［2］，并且在政府干預的投資過程中，管理層不用或不用完全承擔失敗后果［8］。基于此，無論為了私人收益還是響應號召，在保增長目標的驅動和固定資產加速折舊政策的激勵下，國企管理層都更易于通過非效率投資、甚至重復建設來擴大公司規模，導致國企資本逐利規律受到的限制和投資決策扭曲程度更大；另外，國企控股的特殊性使其存在預算軟約束和隱性擔保，相對于非國企，國企更容易獲得財政補貼和金融市場的支持［9］，為其在政策激勵下實施非效率投資行為進一步降低了門檻，從而導致國企的全要素生產率降幅更大。

為了更明確地揭示這一機制，本文分別從地方政府干預程度和金融市場發達程度視角出發進行異質性檢驗。借鑒以往研究的處理方法［10］，本文根據“減少對企業干預”指數［11］將樣本劃分為強、弱地方政府干預程度兩個子樣本分別進行回歸。分組檢驗結果如表6 Panel B所示，在強干預樣本中，Did的回歸系數在1%水平下顯著為負，在弱干預樣本中，Did的回歸系數在10%水平下顯著為負，但其系數絕對值小于前者。這表明，政策沖擊導致企業全要素生產率出現了顯著下降，并且當地方政府干預企業的程度較高時，這一影響更為明顯。表6的Panel C報告了基于金融市場發展程度的異質性檢驗結果，顯示與金融市場發展程度較弱地區相比，固定資產加速折舊政策對金融市場發展程度較強地區的企業產生了相對更大的影響，這與前文的分析直覺一致。

表6 加速折舊政策沖擊對企業全要素生產率的影響：異質性檢驗

3.3 機制分析：基于投資效率視角

前文研究表明，固定資產加速折舊政策的沖擊導致企業全要素生產率下降。那么，固定資產加速折舊政策通過何種渠道作用于全要素生產率？由于加速折舊政策出臺的主要目的在于減輕企業稅負和刺激投資，因此本文從企業投資效率視角切入，考察固定資產加速折舊政策對企業資源配置效率的影響，以厘清加速折舊政策效應的作用機制。

前文提到，固定資產加速折舊政策出臺的主要目的在于減輕企業稅負和刺激投資，本文首先檢驗該政策的出臺是否產生了促使企業增加投資的效果。表7第（1）列報告了企業投資對固定資產加速折舊政策的回歸結果，結果表明，加速政策虛擬變量（Did）的系數顯著為正，意味著加速折舊政策的施行的確促使企業投資擴大。

雖然在政策的刺激下，選擇進行固定資產投資的企業享受到了稅收優惠，運用內外部融資擴大了其投資規模，但這種投資行為是否被扭曲、是否高效直接關系到企業的全要素生產率。因此，在明晰了固定資產加速折舊政策對企業擴大投資的影響后，本文進一步驗證加速折舊政策對微觀企業投資效率的影響。為此，本文借鑒Richardson［12］的計算方法計算了企業的非效率投資水平（Absinv），該值越大表明投資效率越低。表7的列（2）報告了以非效率投資水平（Absinv）為被解釋變量的回歸結果，可以看出，無論是否加入控制變量，加速折舊政策虛擬變量（Did）的系數均顯著為正，說明加速折舊政策的實施促使企業的投資效率下降了。這可能是由于加速折舊政策發布后，企業忽視自身特征，盲目擴大設備投資，進而降低了資源配置效率。

表7 固定資產加速折舊與企業投資效率

進一步地，考慮到固定資產加速折舊促使企業TFP下降的政策效應隨時間流逝表現出先增后減的變化趨勢，如果該政策是通過投資效率渠道影響了全要素生產率，那么也應該觀察到政策引起投資效率下降的效應在時間維度上表現出相應的變化趨勢。基于此，本文引入年份虛擬變量與分組變量Treat的交互項，以揭示政策沖擊影響企業投資的動態效應。表7第（3）列結果顯示，加速折舊政策降低企業投資效率的效應在2015年最強，之后逐漸減弱。這與該政策影響企業全要素生產率的動態效應表現一致，進而支持了政策通過投資效率渠道影響全要素生產率的機制。

4 結論與政策建議

根據實證結果，本文得出以下結論：（1）固定資產加速折舊政策的實施顯著抑制了企業全要素生產率的提升；（2）這種抑制效應來源于企業投資效率的下降，固定資產加速折舊政策降低了企業投資對投資機會的敏感性，加劇了企業非效率投資現象；（3）加速折舊的政策效應存在異質性，相較于非國有企業、弱政府干預地區企業和金融市場欠發達地區企業，國有企業、強政府干預地區企業和金融市場發達地區企業全要素生產率下降更顯著。

本文的結論表明，為了更好地發揮政府政策對企業發展的促進作用，應該減少政府對企業投資選擇的干預，避免企業在壓力下實施非效率投資行為；在制定稅收優惠政策時，應當考慮對企業投資效率和全要素生產率的影響；應因地制宜，充分考慮不同類型企業的實際情況并將固定資產加速折舊政策適用條件進一步細化，發揮政策對行業發展的正確引導，對于存在產能過剩或過度投資的行業，可以適度降低相關補貼或加強金融信貸審核；應該定期對固定資產加速折舊政策的實施效果予以評估，及時修正不足，以期更好地發揮作用和積累有益經驗。另外，還應當進一步完善公司治理機制，充分發揮權力制衡和監督治理作用，提高投資效率和避免資源配置扭曲。