機構投資者規模對股票市場收益率的影響

宋琪

摘要：隨著我國市場經濟的增長與政策的支持，股票市場逐漸趨于機構化發展。由于我國股票市場規模波動的概率與證券市場收益率之間呈一定的正相關關系，在投資理論行為綜合分析機構投資者對股票市場波動的影響。本文主要從實證檢驗的角度研究機構投資者規模與股票市場收益率相關性關系。研究結果表明，機構投資者的規模對于股市投資者收益率的相關性影響不同。

關鍵詞：機構投資者;波動性;收益率;相關性回歸分析

機構投資者擁有較大的投資資金與較強的收集和分析信息的能力，對于股票市場信息了解的及時性也使得機構投資者在股票市場擁有較大的優勢。鑒于李敏（2011）運用GARCH-M模型驗證收益率與波動率存在正相關關系[1]。本文將從股票市場波動率闡述過渡到股票市場收益率結果分析。

一、研究創新

本文以機構投資者規模大小作為主要變量，研究不同規模機構投資者在股票市場對證券基金收益率的波動影響變化情況。現已有較多文獻分析機構投資者對股票市場收益率的影響，很少有文獻將波動率與收益率相結合進行研究。本文以波動性的理論闡述作為鋪墊引出機構投資者規模對收益率影響方向的實證檢驗結果，以期使機構投資者在股票市場中得到更好的發展。

二、機構投資者對股票市場波動影響

（一）積極影響

機構投資者的長期投資策略和行為相對合理，相對較長的投資周期有助于促進我國股票市場的健康和穩定的發展;機構投資者擁有相關性的專業知識與理性思考能力，能夠幫助機構投資者在股票市場上做出準確判斷。在客觀上減少股票市場的波動，促進市場穩定。近期國家對機構投資者擴大政策，尤其對合格境外投資者限額擴大。QFII進入股票市場，不僅為股票市場注入大量資金，同時還帶來先進的管理理念，使股票市場全面均衡發展。當股票價格下跌時，因機構投資者的行為受到了監管機構的監督和控制，并且證券投資管理機構對其投資行為有嚴格規范，使得機構投資者不能在短暫的時間內平倉。這種因素在一定的程度上能夠有效減少賣壓，降低了股票市場的價格波動。

（二）消極影響

“羊群效應”在股票投資中經常是一種反映上漲時蜂擁而至，下跌時恐慌而逃即“追漲殺跌”的現象。一些機構投資者中出現羊群效應并不是投資者沒有理智的去分析股票市場，而是機構投資者從市場搜集得到的股票投資信息大致相同，相同的股票投資信息使得機構投資者對自己持有股的市場平持價值產生相同的認識和判斷，從而對股市波動造成負面影響;機構投資者以追求投資回報，獲得收益為目的。在我國股票市場中嚴禁進行市場操控，但由于機構投資者優勢較為明顯，當機構投資者進行市場投資時，難免會影響到中小投資者。因此在機構投資者在市場上進行高額獲利時，則會在一定程度上傷害中小投資者。

三、樣本分析

本次研究機構投資者規模對于中國股票市場收益率的直接影響，選取了時間跨度分別為2016—2019年度的A股市場股票作為研究的樣本。并根據以下的原則合理選取了研究樣本：1.從中剔除了沒有進行過相關數據統計的特別新興市場股票;2.因資產重組發生重大變化的股票;3.因A、B市場發展不同步的B股市場股票;4.剔除ST、*ST股票，截至2019年末，共獲得數據12 985條，滿足構建面板數據模型的條件。

本部分數據采集到的機構投資者的持股比例、年投資換手率以及年投資收益率統計數據均由中國銳思金融數據庫所得，描述性的統計分析由SPSS所得、相關性回歸數據分析由stata所得。

（一）研究假設

證券投資基金和整個行業的機構投資者為主要的研究對象，社保基金投資者作為對比主要研究的對象，分析機構投資者規模對于股票市場收益率的影響。基于對股票市場波動性與收益率正向相關文獻參考、機構投資者對股票市場波動影響的分析以及文獻的闡述，由于機構投資者行為不同而產生差異影響，此前學者的研究對機構投資者規模對收益率影響并沒有給出明確的結論。因此本次研究有兩方面假設：

1.單一機構投資者和機構投資者整體會對股票市場收益率造成不同影響

2.中國股票市場的規模化收益率與機構和投資者的規模收益率沒有必然的關系

（二）變量解釋

1.被解釋變量

收益率R：是指投資的回報率。在本次實證檢驗中，選取年收益率作為解釋變量，分析其標準差，標準差可以直接反映離散變量股票的回報水平。

2.解釋變量

機構持股比例為解釋變量，反映機構投資者在某一股票上的持股數量比，本部分涉及到證券投資基金和社保基金的持股比例，數據由銳思金融數據庫所得。

股票的換手率又可以稱為股票周轉率，即為在證券市場中通過股票轉手進行證券買賣的平均周轉頻率。在本研究中通過統計年換手率進行變量計算，用exchange表示。

（三）相關性分析

在相關性的分析中，正向的影響體現在取值大于0，負向的影響時體現在取值則小于0。通過表1可以知道，基金持股比例對年收益率和換手率是正向影響，而機構整體持股比例對年換手率與收益率是負向影響，社保基金持股比例無顯著相關性。

由此可知，針對基金持股比例和總機構投資者持股比例對比可知，機構投資者的單一種類與集合種類對收益率有不同方向影響。同時符合張矢的等人在資產模型定價中實證研究結果，機構投資者對股票收益率有負向作用[2]。

（四）回歸分析

在模型中，模型的聯合解釋系數平均值是0.101，聯合進入解釋變量值10.1%，其中聯合進入模型的聯合解釋變量系數是年換手率（%），基金管理人持股的比例（%）。

年收益率（%）=.046*年換手率（%）+1.577*基金持股比例（%）

通過表2可以知道，年換手率（%）增加一個單位量，年收益率（%）增加0.046個單位量;基金持股比例（%）增加一個單位量， 年收益率（%）增加1.577個單位量。說明年換手率和基金持股比例（%）都對年收益率（%）有正向的影響。同時再次的驗證在當前的股票市場中股價波動的概率與實際投資收益率之間呈正相關的關系。

（五）研究結論

根據實證分析，基于相關性回歸分析可以得知機構投資者整體和單一機構投資者對于股票市場的收益率有不同作用的影響，同時通過回歸分析再次驗證在股票市場中波動率與收益率呈正相關。因為機構投資者整體基數過大，投資方向與比例不相同，作為一個整體，當機構投資者持股比例加大時，其對股票市場的收益率是反向影響。單從投資基金持股比例方面可以得知，單類機構投資者對股票市場的收益率是正向影響。作為對比量的社保基金從實證分析中并沒有得到顯著的相關影響。實證檢驗的結果符合本研究的假設結論即單一基金持股與整個機構投資者持股對股票市場收益率影響呈現不同相關影響。

四、政策建議

本文通過理論分析和實證檢驗兩部分驗證：機構投資者整體和單一投資者對股票市場收益率有不同影響。對于這一研究，不能單方面判斷多類型機構投資者進入股票市場會加劇波動，而應該從數據反應問題中挖掘我國股票市場存在的問題。本文最后根據結論對機構投資者提出政策建議，使機構投資者得到更好發展在股票市場發揮正向作用。

（一）放寬限制、完善監管

由于我國證券市場前期發展并不完善，國家在政策層面對于機構投資者的市場準入有較多限制，此種限制在很大程度上影響機構投資者入市的投資積極性不利于證券市場得到多元發展。國家對于機構投資者的限制與證監會的監管密切相關，監管越嚴格，國家對機構投資者的限制將越少。法律體系與監管制度應實時跟進機構投資者的發展速度以及金融體系的改革深度。監管部門應進一步加大依規執法的力度、不虛設法規和制度、完善融資管理法律體系。同時，協會等自律組織應積極配合監管機構，對機構投資者行為做出自律性引導規范作用。在國家政策與監管制度相配合的作用下，機構投資者將會在市場中起到積極導向作用，推動我國證券市場發展。

（二）優化市場結構、營造健康環境

機構投資者自身應合理充分運用其專業知識，創造適當的證券市場投資方式和理念，增加證券市場投資的價值。若要真正使得我國的證券市場實體經濟得到有效的發展，還應該進一步營造公平公正的證券市場經濟環境，完善證券市場信息公開披露的制度。投資者在披露證券市場信息時一定要保證信息做到真實、準確、完整，使機構資本在證券市場充分發揮證券市場經濟晴雨表的作用。由于目前我國的證券市場機構投資的方向較為單一，容易引起大規模的投機行為從而加劇證券市場的波動。為了有效促進證券市場穩定健康發展，應逐漸調整和改善證券市場的結構，從而有效推動證券市場投資者走向多樣化的發展。目前由于我國的證券市場實體經濟發展迅速，創新投資是在多元化證券市場開發新穎的金融產品和擴大多元化證券市場的一個基本的條件。創新發展證券金融產品為投資者提供更多的投資機會，從而實現市場多元化。

參考文獻：

[1]李敏.上海股票市場收益率與波動率關系研究[J].商場現代化，2011（1）.

[2]張矢的，陳國健，劉曼紅，等.機構投資者對股票收益率的影響——基于不完全信息下的資產定價模型研究[J].財會月刊（會計版），2018（22）.

作者簡介：宋 琪（2000—），女，山西大同人，山東工商學院國際商學院金融專業2018年級在讀本科生。