油價大震蕩

張丹

隨著消費需求的急劇下降，冠狀病毒大流行為石油行業創造了一個艱難的新世界。

4月中旬，4月21日到期的美國基準原油——西德克薩斯中質原油（WTI）期貨合約價格轉為每桶-37.63美元。現貨價格也跌破零，恐慌的石油生產商和交易商拋售了大量期貨合約。北海地區基準原油布倫特（Brent）的價格也現下跌，不過仍維持在正區間。

4月底開始，基準WTI原油價格又開始回升（至6月上旬，已升至每桶38美元左右）。

然而，短暫的負價格的確使這個行業遇到了新的問題，問題已不僅是新冠肺炎疫情將在多長時間內以及在多大程度上降低對原油的需求。

對石油生產商來說，油價下跌讓他們一度擔心要花錢讓買家購買其石油。現在，他們面臨更長期的擔憂，比如削減產量，關閉生產井，推遲新開井，推遲勘查。許多公司將面臨申請破產或在一波整合浪潮中被收購。

3月下旬，WTI價格從開年的61美元降至23美元一桶，據賓夕法尼亞大學沃頓商學院預算模型（Penn Wharton Budget Model，PWBM）估計，如果到2020年末油價保持在每桶23美元，它將減少GDP的0.25%左右，企業投資增速下降1.9個百分點。

“從歷史上看，廉價石油對美國制造業非常有利。”沃頓商學院商業經濟學和公共政策教授肯特.斯梅特斯（Kent Smetters）表示。然而，在今天，石油支撐著美國的一個大型石油生產網絡，油價和美國商業投資關系密切。

負價格之謎

負價格沖擊發生之前，有報道稱，俄克拉荷馬州庫欣（Cushing）——WTI原油唯一交割地點的儲存容量出現了危險的短缺，交易員和投資者感到焦慮，沖動之下急于賣出。

《華爾街日報》的一篇報道指出：“投資者和交易員不愿接收石油，以至于他們愿意付錢給其他人，讓他們接收這些石油。”

“對儲存能力不足的恐慌，導致人們急于拋售期貨合約，”懷俄明大學石油和天然氣經濟學教授查爾斯·梅森（Charles F. Mason）說，“如果你簽訂期貨合同，那么就有義務在特定時點交付產品，但你要有時間為此做計劃……我們在這里看到的是，那些持有期貨合約的人，有權力在某個時間點獲得原油，但他們沒有地方存放，因為存儲能力已經滿了。也許他們在等待，希望事情會有所緩和，結果事與愿違，所以他們非常恐慌。”

出人意料的價格暴跌，強化了供應過剩的程度，沃頓商學院金融學教授杰里米·西格爾（Jeremy Siegel）表示： “這是交易員對俄克拉荷馬州庫欣存儲能力的嚴重錯估，否則，人們為什么會購買長期合約？”

新冠肺炎疫情以前所未有的方式重創了石油市場。

“能源分析人士非常善于解釋，如果某些沖擊真的發生，會如何影響石油市場，但是他們無法預測沖擊何時發生，或者以何種程度發生。新冠肺炎疫情帶來的影響，甚至超出了能源市場最極端的情境設想。”沃頓商學院商業經濟學和公共政策教授阿瑟·范本特姆（Arthur van Benthem）說。

斯梅特斯解釋稱：“直覺告訴我們，未來預計油價將在11月前回升至30美元以上，因此，一旦儲存空間耗盡，以零甚至負值的價格出售石油，要比現在封堵油井、等到11月解除封堵更便宜。”

根據美國能源情報署（U.S. Energy Information Administration）的最新報告，美國原油儲量約為9100萬桶，目前石油產量約為每天9000萬桶，但需求僅為每天7500萬桶。

特朗普總統曾表示，他已與沙特阿拉伯和俄羅斯的領導人談過削減產量的問題，歐佩克及其盟友已在4月宣布將日產量削減1000萬桶。“（特朗普）沒有預見到的事情，部分石油市場參與者確實預見到了，美國的石油產量將大幅下降，因為根本沒有地方儲存。”《華爾街日報》的斯賓塞·雅卡布（Spencer Jakab）在視頻報道中表示。

恐慌也引起了交易員和投資者的過度反應。梅森發現，現貨價格與期貨價格的大幅波動“令人費解”，與期貨合約不同，“當你真正需要這些東西時，你就會進入現貨交易……這可能只是人們反應過度的一種行為——肯定有些反應過度”。

西格爾則表示，自動交易的錯誤判斷，可能是油價巨幅下跌的罪魁禍首。

“我猜測，當時很多電腦在關注當前（價格）和未來（期貨）間的價差，并注意到價差非常大，歷史上看，如果你買進，你會獲利，其中，很大部分可能電腦在自動購買，沒有意識到有些特殊情況可能導致價格大跌。”

他預測，這一事件的后果之一是，作為一種比WTI原油更可靠的基準，布倫特原油可能會受到更大依賴（原油的三個基準是：布倫特，反映北海地區的石油生產;俄克拉荷馬州庫欣交貨的美國原油WTI;迪拜/阿曼，代表中東原油）。

“WTI在未來的重要性會越來越小，更多石油買家將以布倫特原油為基準，或者他們將大幅更改WTI的交貨合同。”西格爾說。

《福布斯》的一篇專欄文章也指出，WTI期貨合約的靈活性較小，因為它要求買家只在庫欣交割，布倫特原油交割可以在不同地點交割。

新常態

無論如何，疫情大流行正在定義“新常態”。

疫情由亞洲傳播至歐洲部分區域，然后蔓延到美洲，未來經濟將重新開放，并取消居家令等若干限制。

“當它們減弱時，人們將重新回到這個世界……原油市場現面臨的最大問題是，僅僅因為（人員）被隔離，開車的人就少了很多……當疫情真的過去，你會重新回去，它看起來更像疫情之前的市場情況。”梅森說。

他拒絕預測一旦市場達到平衡，原油價格會是多少。

“如果油價沒有穩定在每桶25美元以上，我會感到驚訝。”梅森指出，這種概率受制于限制性條件，其中一個是能源市場實際擁有儲存剩余原油能力的可能性。

“我想對沖我賭注的一大原因在于，有這么多儲存設施，包括浮動儲存設施、油罐車、實物儲存設施，存在各類設施的石油無處不在，石油正在自尋出路、流出市場……上一次出現這種情況是在2014年末油價暴跌之后。”他回憶道。

“大量石油被儲存起來，市場在很長一段時間內處于低迷狀態。這一切花了數月時間才得以恢復。”他指出，這種情況在目前環境下可能再現。

另一個要注意的因素是，行為變化對工作方式的影響，包括增加遠程辦公，組織減少在辦公室外工作的員工，或其員工每周工作更少的天數，工作時間錯峰，等等。

這些措施意味著，辦公室供暖和通風需求降低，還能減少高峰時段的交通擁堵。此外，在大流行之后，人們如何進行國際或長途旅行，及其對航空業需求的影響，也具有不確定性。

梅森說，一旦疫情過去，經濟活動恢復到6個月前的水平，石油需求可能復蘇并推高油價，如果出現這種復蘇，“那么假設原油價格依舊維持在每桶30美元以下，我會感到非常驚訝。但是，復蘇很可能需要半年的時間”。

石油行業的許多人擔心，在通常需求旺盛的夏季，疫情繼續蔓延。在世界各地，人們都在減少商務旅行和假日旅行，經濟活動也在萎縮，石油需求大幅減少。

更便宜的原油，未必會輕易轉為消費者的福利。“除非你有一個很好的室內游泳池，否則很難儲存石油。”斯梅特斯說，即便原油是免費的，或者定價更優惠，提煉和分銷原油仍需要花錢，所以即使原油價格為負，加油站的汽油價格也不會降為零。

“這個夏季的需求下降只是小事，相較于這個還有大得多的問題：經濟何時會重啟？社會會沿襲舊習，還是這場危機會永久性改變我們的生活方式和我們所需的產品，比如，即便沒有疫情，視頻會議仍會是一個可接受的商業常規嗎？”范本特姆說。

整合在即

石油公司對需求的不確定性采取觀望態度，并推遲新的投資。

梅森預計，大多數石油公司會盡可能“推遲支出或停止生產或推遲勘探”，部分可能沒有這樣的靈活性，那些因必須償還貸款而過度擴張的則會擔心破產。

“那些有一定靈活性的人，那些有現金結余的人，那些為這類事在可能的財務結構方面制定了保險政策的人——在未來三到六個月里，他們的活躍度大概率會減少……他們將靜觀其變，因為未來幾個月的某個時刻，價格肯定會上漲。”梅森說，待到那時，他們會回來恢復生產。

數周前，丹佛一家石油公司的CEO告訴他，她的公司“基本上是在原地踏步”。

西格爾說，在現行價格下，許多石油生產商將感到必須限制油井的產量。“封堵油井的成本很高，因此很多油井得以繼續開采……現在他們必須要被封，當前端價格如此之低時，封井是值得的。生產商會承擔這些成本，然后在一年后的遠期市場上賣出，那時價格要比現在的高得多。”

然而，封井不是一個簡單的選擇。

休斯敦大學金融學教授克雷格.皮龍（Craig Pirrong），擅長大宗商品市場經濟學，他表示：“這是一種短期與長期對比的情況……封頂是一種短期策略，對大多數生產商來說并不實用。因此，對持續性低需求的中長期反應，將是保持油井的開采量，并看到其由于枯竭而致使產量下降，而不是用新的鉆井來取代它們。”

“封住一個油井不像將瓶蓋蓋在番茄醬瓶子上，”斯梅特斯說，“封堵有的井可能很便宜，但是，高壓、高溫的油井更難封堵，且封堵更耗時、更昂貴。”

數家石油公司已經采取果斷的措施。

4月，荷蘭皇家殼牌（Royal Dutch Shell）宣布，已推遲在北海開發“寒鴉”（Jackdaw）天然氣田。根據標準普爾全球普氏能源資訊的一份報告，預計該公司還將推遲北海的上游項目。

據《財富》雜志報道，開發二疊紀盆地（Permian Basin，美國境內的大型沉積盆地）的石油公司，如DiamondBack Energy、Parsley Energy，也宣布減少生產和活動。

當前的價格也遠低于生產商能收回成本的水平。根據英國《金融時報》的一份報告，各國原油生產盈虧平衡的價格差異很大，俄羅斯每桶不到50美元，伊朗每桶近200美元——美國制裁令伊朗舉步維艱。

據《財富》報道，德州二疊紀盆地頁巖油的盈虧平衡點在每桶40-55美元之間。“美國各地的情況都不一樣，甚至在同一地區也不一樣。”梅森說，目前情況下，不太可能鉆探新井，因為前期成本很高，已鉆井和未完工的油井可以“以較低的增量成本”轉化為生產井，市場復蘇時，這些井將率先恢復生產。

隨著實力較弱的公司被收購或倒閉，石油行業不可避免會出現整合。

“所有陷入困境的公司都將破產，有人會買斷他們的股份，可能是一家中等規模的公司，也可能是一家石油巨頭，但它們會被搶購一空。”梅森說。皮龍則表示：“E&P（美國的石油勘探和生產行業）肯定會出現整合和退出，如果有的話，這將導致儲油能力的擴張，以及提供這種能力的公司的擴張。”

同時，許多分析師擔心油價可能會跌破每桶10美元。“如果油價在較長一段時間內停留在10美元，這將意味著該行業陷入嚴重困境。”皮龍說。

然而，范本特姆并沒有預見到油價會跌至每桶10美元以下。

“（極端的價格）可能只反映了一個巨大的暫時性摩擦……由于我們的高速公路空空如也，飛機停飛，人們對石油已經沒有需求，市場正拼命尋找儲存過剩石油的機會。”他說。