市場先知財務指標經營性現金流

包冬青

中美股市20年歷史回顧表明，技術主導更迭，現金留存為王。其中，第一個10年（2000-2009年），A股與美股漲幅前10%的行業占比呈現高度重疊，排名居前的均為材料、工業、醫療保健、可選消費，該期間受益于固定資產投資紅利。

第二個10年（2010-2019年），A股與美股漲幅前10%的行業占比依舊呈現高度重疊，排名居前的均為信息技術、工業、醫療保健、可選消費，該期間受益于信息技術創新紅利。

長期看，每一次經濟長波都伴隨著相應的基礎性技術創新以及基礎性創新推動下的主導產業的變遷，而其伴生的結果就是高現金流。從A股第二個10年的表現看，漲幅排名居前的信息技術、工業、醫療保健，同樣獲得了每股現金流前三的排名，從這一點上，也證明了現金流在評估公司價值上的有效性。

現金流量分為三大類：經營活動現金流量、投資活動現金流量與融資活動現金流量。經營性現金流是企業存活的關鍵，在穩定與持續的經營現金流下，企業才可以更有效更有把握的去融資與擴張企業的發展。

相對于凈利潤的權責發生制，現金流是根據收付實現制確定，造假難度更大，更能反映企業的經營現狀及成果。經營性現金流會當期反映資產負債表下的預付賬款與預收賬款，但是該兩項會計科目需等確認收入和費用后計入營業收入，因此存在滯后影響;而應收賬款與應付賬款當期計入營業收入，但是真正的現金流卻可能需日后收回或付款后計入現金流量表，凈利潤有夸大的可能性。利潤不是真實的現金，只是會計賬務處理，而現金流是一個企業實實在在當下所獲得擁有的。因此，現金流為投資者提供把關企業凈利潤真實性的功能，同時是企業內在價值估值的前提保障。

選取市值/凈利潤占比居前的行業，劃分為周期、消費、TMT、金融，總體看經營性現金流CFO同比增速相對于ROE同比增速，在股價的同期漲跌幅上具有一定的領先性。具體來看：（1）銀行、食品飲料、醫藥、計算機、電子板塊，CFO年度同比增速相對股價年度漲跌幅具有一定的領先性，而ROE年度同比增速相對股價年度漲跌幅呈現同步性。且上述板塊CFO同比增速均領先投資性現金流CFI與融資性現金流CFF的同比增速，顯示經營驅動為主的特征。（2）周期板塊中的石油石化、電力設備板塊，CFO年度同比增速、ROE年度同比增速相對股價年度漲跌幅均呈現出同步性。且CFF同比增速領先CFO與CFI同比增速，顯示融資投資驅動為主的特征。

基于經營性現金流在股價上的一定領先反映意義，東莞證券建立了經營性現金流加速策略。以滬深300、創業板指數在2010-2019年的季度經營性現金流為數據樣本，對季度現金流的變化進行差分處理，買入及賣出均在季報披露結束時間點的后一天。假設固定滑點0.01，手續費傭金萬分之2，印花稅為千分之1。滬深300的經營性現金流加速策略（累計收益率86.4%/年化8.7%）和創業板指經營性現金流加速策略（累計收益率94.4%/年化12.2%）均跑贏了同期基準。滬深300策略勝率為71.4%，盈虧比均為2.0，最大回撤為27.2%。創業板策略勝率為55.6%，盈虧比均為2.1，最大回撤為16.1%。

東莞證券的研究還表明，經營性現金流加速策略同樣適用于多數的行業指數。在中信一級行業選擇12個代表性行業2010-2019年的季度經營性現金流作為數據樣本，回測顯示其中有7個行業的策略年化收益率跑贏其自身基準，分別是機械、房地產、農林牧漁、石油石化、建材、計算機、醫藥，超額年化收益率分別為7.8%、5.4%、5.1%、3.5%、3.1%、1.3%、0.2%。

有4個行業策略年化收益率略微跑輸基準但差距較小，分別是家電、電子、電力設備、食品飲料，超額年化收益率分別為-1.10%、-1.20%、-1.20%、-2.50%。特殊的是，銀行的策略收益率為負，且大幅跑輸其基準。整體看經營性現金流加速策略同樣適用于多數的行業指數。