淺析利率市場化改革

崔雨川

摘 要：當前利率市場化改革已經進行到最為關鍵的并軌階段。本文中，筆者首先回顧了我國利率市場化改革的背景、發展歷史以及現狀，并且展望了利率并軌實施需要開展的后續工作。深入淺出地交代了改革的背景與背后的原因以及改革機理等問題，便于廣大讀者快速、準確、清晰地理解國家利率市場化改革這盤大棋。

關鍵詞：利率市場化 利率并軌 SHIBOR

1 改革背景

新中國成立初期，我國工業基礎薄弱。重工業是工業中的基礎，一個國家重工業的發展情況和技術水平，是國力體現的重要標志。為了快速募集到大量資金發展重工業，國家采取了利率管制政策，以行政手段制定銀行的存貸款利率，以低于市場的存款利率從居民手中聚集資金，再以低于市場的貸款利率定向投放到重工業部門，快速實現工業化。

但是利率管制環節中存在不少弊端。從存款利率管制方面來講，過低的銀行存款利率造成了存款搬家的現象。隨著國民理財意識的覺醒，過低的銀行存款利率已不再滿足民眾的要求，很多國民開始轉而投入民間借貸市場來獲得更高地收益，這就造成銀行資金負債端日益吃緊;從貸款利率管制的方面來說，過低的貸款利率也存在諸多隱患：首先，這么做忽略了中小企業的發展，同時助長了民間借貸市場的發展。由于貸款利率過低，故其難以覆蓋放貸給中小企業的投資風險，從而使得許多有發展潛力的中小企業難以獲得貸款。所以為了尋求自身發展，他們將目光投到了民間借貸市場，而民間借貸市場屬于非正規金融體系，執行風險較大且不受政府監管，是國民經濟的不定時炸彈。

在我國完成重工業基礎的建立之后，國家銀行定向支持工業部門的歷史使命完成。而國際上金融自由化呼聲日漸升高，再加上利率管制逐漸展露出的諸多弊端，1993年底，國務院頒布了《關于金融體制改革的決定》。至此，我國的利率市場化改革正式開始。

利率市場化改革是指貨幣當局將利率的決定權交給市場，由市場主體自主決定利率，貨幣當局則通過運用貨幣政策工具，間接影響和決定市場利率水平，以達到貨幣政策目標的改革。需要注意的是，利率市場化不是完全取消政府的直接干預，而是改變直接干預的方式。具體來說，就是以法律和規章制度的干預來取代政府的行政干預。由于市場失靈等問題的存在，貨幣當局需要根據政策目標對利率進行干預。在下面的部分中，筆者將從利率市場化定義的兩部分：逐步交權與利率并軌（提高貨幣政策利率傳導效率）出發，詳細介紹利率市場化的機制。

2 發展歷史及現狀

2.1 逐步交權階段

在我國進行利率市場化改革之前，銀行的存貸款利率都是由貨幣當局以行政手段來決定的。本篇將講解貨幣當局是如何把利率的決定權逐步交給市場的。

2.1.1 培育金融市場基準利率，為金融市場替代中央銀行提供基準利率做準備

我國融資體系以間接融資為主，直接融資為輔，而其中間接融資又是以存款性金融機構為主導，因此在我國利率市場化改革中，存款性金融機構的存貸款定價能力十分關鍵。但是，由于新中國成立后一直實行利率管制政策，金融機構自身定價能力十分欠缺，直接放開存貸款利率，很可能會引起金融市場混亂。為了利率市場化平穩進行，貨幣當局首先進行了資金批發市場的利率市場化改革，作為一個錨，引導各金融機構進行存貸款定價。

通過比較多種金融市場，貨幣當局選擇了同業拆借利率和債券回購利率（戴國強，2006）并于1996年6月和1997年6月相繼放開了銀行間同業拆借利率和銀行間債券回購利率。逐漸建立了以SHIBOR為代表的短期基準利率和以國債收益率曲線為代表的中長期基準利率體系。

2.1.2 擴大金融機構存貸款利率自主定價空間

存貸款基準利率由央行確定，用來指導商業銀行的存貸款利率定價。我國擴大金融機構存貸款利率的方法主要以基準利率為參照，逐步擴大商業銀行存貸款利率定價浮動區間，培養其定價能力。為了合理保護我國銀行業的利潤水平，我國利率市場化改革采取“先貸款，后存款”的步驟，這樣能給銀行業爭取更多時間培養定價能力，充分進行內部改革以迎接市場化帶來的激烈競爭。下文分別就存貸款利率逐步放寬兩個部分內容展開論述。

（1）貸款利率改革

在長期實行利率管制的情況下，貿然放開貸款利率會增加企業的融資成本，所以改革一開始，來自實體業的阻力便一直很大，1996年貸款利率上浮空間由原來的20%下降到10%。后來經過各方磋商，國家于1998年開始擴大對小企業貸款利率的浮動上限為20%，使銀行對其貸款利率能覆蓋相應風險，從而增加了銀行對小企業的放款意向。接著浮動上限于1999年持續擴大到30%;2003年1月，在各試點地區的金融機構逐步擴大貸款利率上浮上限;2004年10月，國家相關部門基本放開了人民幣貸款利率上限;2013年中國人民銀行全面放開貸款利率管制，這也標志著貸款利率市場化基本完成。

（2）存款利率改革

完全放開存款利率使得銀行凈利差逐步縮小，也使銀行間價格競爭加劇，甚至造成存款搬家的現象，這樣會對銀行業造成較大沖擊。因此利率市場化進程更應做到緩慢、審慎，需要把握合適的利率放開節奏（彭星，2014）。1999年，存款利率改革從風險相對可控的保險公司的大額定期存款，發展為存款利率由商業銀行與保險公司商定。2005年，放開金融機構同業存款利率。2012—2015年，有關部門逐步放開存款利率上限，最后于2015年10月24日完全放開。

至此，中國利率市場化進程在形式上基本完成。但由于以中小型銀行為代表的金融機構無法在短期內具備定價能力，故銀行業開始采取行業自律機制，約定存款利率上浮上限。

2.2 利率并軌階段

理想狀態下的貨幣政策利率傳導模型是：央行—貨幣市場（資金批發市場）—商業銀行—企業/個人—投資/消費。

（1）央行—貨幣市場：這一步驟主要包含央行通過再貸款，再貼現，逆回購，中期借貸便利（MLF），常備借貸便利（SLF）等方式，向市場投放基礎貨幣，并確定投放利率來影響貨幣市場利率。同時，央行通過構筑利率走廊，以MLF利率為上限，超額存款準備金利率為下限，通過變動上下限利率來引導和調節市場利率，使其在一定利率范圍內波動。

（2）貨幣市場—商業銀行：貨幣市場利率會影響銀行的存貸款利率。首先，對一家銀行來說，既可從貨幣市場以市場利率取得同業負債，又可以從單位和個人那里取得儲蓄負債。因此銀行的存款利率與貨幣市場利率同方向變動。其次，銀行的貸款利率定價很大部分取決于其負債端成本。通過這種方式，市場利率傳到了信貸市場。

（3）商業銀行—企業/個人—投資/消費：貸款利率直接影響企業投資，進而影響消費，從而達到貨幣政策目的。

但我國利率市場化改革現狀的一個明顯特征是存在利率雙軌現象。一軌為金融機構參考貨幣市場基準利率（SHIBOR和國債收益率）定價。這個軌道要求金融機構有完善的定價機制，然而對于一些中小型金融機構來說，其定價能力不夠，再加上歷史慣性使然，還需依賴存貸款基準利率（非市場利率），此為另一軌，但這個軌道繞過金融市場，直接對存貸款利率定價進行指導干預。利率并軌指的是存貸款基準利率向貨幣市場基準利率靠攏，形成一個有效的金融市場和順暢的貨幣傳導機制。

根據央行2019年第三季度的貨幣政策執行報告顯示，自2019年10月8日起，新發放的商業性個人住房貸款利率以貸款市場報價利率（LPR）為定價基準加點形成，這要求各行在新發放的貸款中應當主要參考LPR定價，而LPR由各報價行按公開市場操作利率（主要指中期借貸便利利率）加點形成的方式報價，由全國銀行間同業拆借中心計算得出，為銀行貸款提供定價參考。作為央行貸款基準利率向貨幣市場基準利率的過渡基準利率，LPR既考慮了貨幣政策傳導效率（參考了政策利率MLF），又考慮了市場利率（18家銀行報價）。這項政策的出現很大意義上將使央行貸款基準利率淡出歷史舞臺。

3 后續工作展望

放開存款利率管制的過程中，最終的步驟——利率并軌是利率市場化改革中的深水區，也是最具挑戰性的一步，需要根據各項條件的謹慎程度，有序推進。因心（2019）有以下幾點建議。

（1）利率完全放開后，商業銀行可能面臨利差和盈利減少，信貸增速放緩，定價能力和風險管理，業務轉型等方方面面的沖擊，故商業銀行需要有相應地應對措施，比如，加強風險定價能力，健全的內部定價機制，風險管理能力等。同時，也要通過創新機制攬儲，穩定甚至擴大負債來源。

（2）加強金融市場基準利率體系建設，不斷完善SHIBOR報價機制。由于SHIBOR運行過程中存在三個月以上報價質量相對其他期限報價質量不高的問題，這可能導致交易價與報價存在差距。一方面，可適當增加報價行的數量，提高其作為貨幣市場內中端利率指標的代表性;另一方面，國家可以改善報價機制，剔除一些超市場安排的因素，比如其他利益安排和調整。

（3）加強金融監管。政府應當加強對金融機構的監管，將各金融單位的利率市場化改革實施結果納入宏觀審慎評估（PMA）和自律管理機制中，保證改革政策的落實效率和審慎性。

參考文獻

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