尋找擁有護城河的公司

摘 要：巴菲特早年提出了經濟護城河的概念，作為企業想要在競爭中處于不敗地位，必須要構建自身的經濟護城河，而作為廣大的投資者，必須要尋找擁有廣而深護城河的公司，這將是成功投資的本質，市場每天都在變化，而手持這樣的公司無疑是一枚定海神針。本文系統的介紹了護城河的分類及含義，具有一定的投資指導意義。

關鍵詞：護城河;品牌;規模效應

古時候，每一座城池都有一條護城河，它的作用主要是抵御敵軍的侵犯，護城河越高或者越寬，敵人越不容易進攻。而如今，商場如戰場，競爭異常的激烈，一個企業要能發展壯大且屹立不倒，也需要強大的護城河，一方面可以保護自己的利潤，另一方面還能把競爭對手擋在護城河外面，無法直接進攻。縱觀我們的A股市場，總共有3750家上市公司，作為投資者，尋找到具有護城河的企業就是投資的關鍵。

經濟護城河是巴菲特首先提出的概念，巴菲特在給投資者的信中常常喜歡強調經濟護城河的重要性：“你們不要忘記，經營企業如同守城，應當先考慮挖一條深溝，以便將盜賊隔絕在城堡之外.....我們不一定要具備殺死惡龍的本領，只要躲開它遠一點就可以做得很好”。巴菲特認定可口可樂、美國捷運、吉列等公司有寬闊的護城河，通過長期持有這些公司可以收益超群。巴菲特巴菲特認為經濟護城河是企業能常年保持競爭優勢的結構性特征，是其競爭對手難以復制的品質。與管理上的出類拔萃相比，護城河更依賴于手中抓到的底牌是什么，而不是怎么出牌。

一、無形資產護城河

顧名思義，無形資產護城河就是看不見的資產所帶來的的護城河。無形資產護城河主要分為品牌溢價護城河、品牌搜索護城河、專利護城河和政府授權護城河。

（一）品牌溢價護城河

如果一個企業僅僅憑借其品牌就能以更高的價格出售同類產品，那么，這個品牌就非常可能形成一個強大無比的品牌溢價護城河。這相當于告訴我們，誰擁有品牌溢價護城河誰就有定價權，這樣的企業勢必競爭力是極強的。就像貴州茅臺，這么多年一直漲價，從幾十塊漲到上千塊，不斷的漲價但依舊供不應求。如今的飛天茅臺一瓶難求，黃牛價每瓶甚至超過 2500 元。某種程度上，茅臺已經不只是白酒，同時還具備了投資和收藏價值。

那品牌溢價護城河通過什么指標來反映呢？在企業的財務報表上反映為毛利率，毛利率越高，說明品牌溢價能力越強。貴州茅臺2018年毛利率為91.14%，2017年為89.80%，2016年為91.23%;瀘州老窖2018年毛利率為77.53%，2017年為71.93%，2016年為62.43%;五糧液2018年毛利率為73.80%，2017年為71.93%，2016年為70.20%。我們可以看出雖然白酒行業的毛利率整體高于其他行業，但是貴州茅臺的品牌溢價能力更強，定價權更大，這點其實也反映在了它的股價上了。

（二）品牌搜索護城河

所謂品牌搜索護城河比較好理解了，舉個簡單的例子，去到超市，如果你想要的買火腿腸，我相信大部分人都會想到雙匯王中王或者是金鑼，而不會去買其他雜牌子的產品，畢竟是吃到嘴里的;而提到可樂，大家第一選擇絕對是可口可樂了。毫無疑問，品牌搜索護城河就是在消費者想要買產品的時候第一個想到的品牌，當然這也離不開廣告費的投入。

（三）專利護城河

擁有專利護城河的公司可以通過法律手段來保護自己的特權，徹底禁止競爭對手銷售同類產品。這類型的護城河通常出現在具有多種專利藥品的大型制藥企業或者多專利的高科技行業。最為典型當屬華為公司了，今年研發的5G技術讓他成為世界矚目的對象，對于競爭對手這就是最厲害的武器。

（四）政府授權護城河

政府授權護城河指的是，一家公司想要經營某一項業務必須經過政府的授權，只有通過了政府的授權才能夠經營。在中國，只有澳門可以合法經營賭場，而內陸地區只能眼睜睜看著這塊蛋糕卻吃不到;除了賭場之外，公共事業也是需要政府準入才能開展業務的，比如國家電網，中國電力系統由國家控股，其他企業不能進入該行業。

但是擁有政府授權護城河的企業也有一定的缺點，最典型的水電行業，價格通常收到國家的管制，所以定價權很弱。

二、轉換成本護城河

如果一家公司的客戶放棄該公司的產品而去使用別人的產品時，需要付出巨大的代價，那客戶肯定不會換成別的產品，這個時候我們就說這家公司具有轉換成本護城河。而客戶一旦無法離開一家公司產品的時候，就可以向客戶多收取一部分費用，獲得更高的利潤，表現在財務上就會表現出更高的毛利率。

最典型的例子就是手機號碼了，現在注冊所有網站都需要綁定手機號，網上銀行也需要預留手機信息，如果一旦換成新的手機號，那么之前所有綁定的手機號都需要換掉，對于消費者而言成本太高，還不如用原來的，所以手機運營可以獲得更高的毛利率。

三、網絡效應護城河

具有網絡效應的產品和企業的價值會隨著用戶數量的增加，而不斷的提高。形成的網絡不斷擴大自己，并且不斷排擠其他小型網絡，良性循環，形成強大的競爭優勢，這是一種極端的強者更強，弱者更 弱的馬太效應。用的人不斷的增多，就會不斷的強大;隨著不斷的強 大用的人會更多，無限正向循環，這是一種非常強大也非常難得的護 城河。

比如騰訊公司的QQ和微信，目前已經變成普羅大眾首選的通信工具，用QQ和微信是因為認識的人都在用，如果現在出一款其他的聊天軟件，比微信、QQ功能更全，更好用，結果下載注冊之后想聊天，發現一個用微聊的人都沒有，就不會使用它了。因為如果要用它就得發動周圍所有的人也用，而這是一件非常麻煩的事情，網絡效應就是別人都在用我就必須用，如果我不用，我就沒辦法正常生活工作或者溝通，擁有這種服務的公司就具有網絡效應護城河。

四、規模效應護城河

想要知道什么是規模效應護城河，就首先要知道固定成本和變動成本。固定成本指的是在相關范圍內不會隨著業務量的變化而變化的成本;而變動成本是指在相關范圍內會隨著業務量的變化而正向變動的成本。

簡單來說，如果現在大學生創業開了一個糖果店，那么一年的房租、員工工資和水電費，這些成本不會因為生產量或是銷售量的變化而發生改變，所以它是固定成本。而生產糖果的原料，隨著生產糖果的增加，需要的原料也會不斷增加，這就屬于變動成本。在計算每一個糖果的成本時，需要同時考慮固定成本和變動成本，即每個糖果的成本=（變動成本+固定成本）/糖果的生產量，根據公式我們可以看出，隨著生產糖果數量越來越多，每個糖果的成本就會降低。這就是規模效應，隨著規模的擴大，不斷平攤固定成本，使得單個產品的成本不斷降低，可以讓公司獲得更高的收益。

擁有規模效應的公司，一般出現在制造業中，在財務上表現為更高的毛利率和更小的凈營業周期。規模效應會降低成本，毛利率自然會升高。再者具有規模效應的企業，通常在上游供貨商和下游客戶之間占據比較強勢的地位，容易出現吃上游卡下游的情況，在財務指標上表現為凈營業周期較小甚至為負。

在牛奶行業中伊利股份市場占有率排名第一，達到了19.86%。伊利股份近十年的凈營業周期為-26.74，而同行業的蒙牛為-13.43，光明乳業為19.37，三元股份為19.84，行業十年的平均水平是-0.24，伊利的凈營業周期遠小于行業平均水平。可見，伊利在上游供貨商和下游客戶中都占有強勢地位，再加上它的市場占有率，伊利股份擁有強大的規模效應護城河。

五、總結

通過上述分析，可以知道，一個企業擁有護城河相當于有了在這個市場上生存的制勝法寶。從企業角度看，選擇好的行業，構建自己的經濟護城河，實現可持續發展;從投資者的角度看，選擇擁有經濟護城河的企業，這無疑會給你帶來豐厚的回報。

參考文獻

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[2]帕特多爾西著，劉寅龍譯.巴菲特的護城河[M].廣東經濟出版社 2009.11.

[3]菲利普A費舍.怎樣選擇成長股[M].地震出版社 2017.5.

作者簡介：

李奕蓉（1989年6月）籍貫云南曲靖，女，碩士研究生，單位職稱：助教，研究方向：會計與審計。