基于熵值-突變級數的白色家電上市公司成長性評價

王夢翔

(湖南工業大學 經濟與貿易學院，湖南 株洲 412000)

近年來，白色家電行業受到國家政策、經濟水平、消費模式、產業上下游等各方面影響，整體情況有較大變動.

從市場來看，2018年上半年，我國50個代表城市新建商品住宅市場月均成交量同比下降約10%[1]，同時經過2008年“家電下鄉”的前期發展，大多數農村地區家電空白市場已經消失. 面對以上現實情況，白色家電行業已經不能依靠填補空白地域市場來實現企業的長期發展，而是在存量格局下的競爭力博弈.

從國家政策來看，“中國制造2025”計劃的提出、《互聯網+人工智能三年行動實施方案》的實行，為制造業整體指明了未來前進和主攻的方向，2018年9月20日，國家稅務總局發布《關于提高研究開發費用稅前加計扣除比例的通知》，預計增厚家電行業整體利潤1.5%～2%.[2]政策釋放的積極信號，無疑會為白色家電發展提供參考意見.

從消費模式、消費者來看，一方面，2018年第一季度，消費對經濟增長貢獻率達到77.8%，預計在2020年前后我國城鎮恩格爾系數將降到30%以下，消費升級是大勢所趨. 因為占消費主體的80、90后推動了消費理念、消費習慣的更新，更加追求品質，要求產品智能化. 另一方面，從長期經驗來看，白色家電行業原材料成本占比高達80%以上. 自2017年以來，家電行業原材料價格持續上漲，剝蝕著白色家電企業利潤. 從同行業企業來看，新飛集團2017年11月1日正式停產重整，2018年10月23日美的宣布換股合并小天鵝，行業內的企業發展壯大，或是失敗離場，使得經營競爭更加激烈.

白色家電行業內的上市公司依靠何種優勢才能占據領先地位？對于其進行成長性分析，不失為一種為公司發展提供參考的好方法. 對于企業成長性，存在不同理論框架下的概念闡釋，但大多數都包含“獲得經營成果并實現企業價值持續增長的能力”這一核心內容[3]. 高成長企業具體表現為公司所屬產業與行業前景廣闊，產品需求旺盛，公司規模逐年擴張、經營效益不斷提升. 此時，對于白色家電行業的成長性評價就顯得十分必要.

1 文獻綜述

梳理相關文獻發現，學者大多認可并經常使用的公司成長性評價方法主要為經濟增加值(EVA)法及實證分析等. 實證分析方法主要包括數據包絡分析法(DEA)、突變級數法、因子降維綜合分析法、層次分析(AHP)-模糊綜合評價法、主成分分析法、熵值法、灰色關聯分析法 (GRA)及多種方法的聯合使用等. 我國學者使用這些方法對多個種類行業、多個股市板塊的企業進行了充分的公司成長性方面的研究. 對近5年的相關文獻整理后發現，我國大多從行業、地域、股市角度對公司進行了成長性評價，關鍵詞集中在“高技術、新三板、中小企業”，部分學者就一些小行業做了探討. 其中盛譽使用因子分析模型，對東北地區(含內蒙古)在創業板上市的20家公司進行了成長性分析，發現其成長性顯著低于創業板平均水平，微觀原因在于企業缺乏核心能力，成本管控不強，資產流動性差，股權結構不合理，管理層激勵不足[4]. 周勇、吳海珍基于DEA/AHP模型評價了陜西裝備制造業可持續成長性，發現交通運輸設備制造成長性較差，導致了整體成長性不足[5]. 熊亞暉[6]和趙帥旭[7]分別使用“因子分析+熵值”和突變級數法，對河南中小創企業、西北地區新三板企業進行研究，提出應當加大研發投入、全面控制風險、注重培養核心員工、保持適當企業規模. 王彬使用熵值+突變級數法研究我國白酒上市公司，發現資金運營水平低下、創新能力不足導致該行業的成長性不足[8]. 戎丹丹使用2016年財務數據分析跨境電商公司的成長性，發現新三板企業成長性兩極分化明顯，A股市場跨境電商概念類企業表現總體較差[9]. 劉燁等使用基于序關系分析法的視角，通過向初創期高科技企業管理者發放調查問卷，將成長性目標化解為技術、資金、市場、人力四大目標層指標，計算可持續成長能力，得出初創期高技術企業首先應當注重技術因素[10]. 總體來說，我國對于行業內公司成長性評價的研究是完備的.

但對白色家電行業成長性的相關研究則比較缺乏，在知網上以“白色家電”或者“白電”作為關鍵詞進行檢索，沒有發現該行業成長性評價的實證研究，甚至對于家電行業的成長性評價研究也較少. 家電行業中黑色家電所包含的彩電、音響、DVD播放機、攝像機、電話等可能因為消費者需求變動處于衰退期，或者因為更高性價比產品的出現而發展受阻，相比之下白色家電所包含的洗衣機、空調、電冰箱以及部分廚電，仍在成長期內，兩者存在明顯差異，顯然對其單獨進行成長性評價研究更為恰當.

表1 白色家電上市公司成長性評價指標體系

因此，本文擬對我國白色家電行業上市公司的成長性進行評價，從總體上定量判斷我國該行業內企業的實際發展狀況， 客觀準確地分析其變化趨勢及地區分布. 同時，也能夠為進一步研究白色家電行業企業的發展路徑、公司的成長能力的提高提供一定的借鑒意義和數據支持.

2 白色家電上市公司成長性評價

2.1 指標體系與數據來源

根據指標選取原理和已有前期文獻研究經驗[11-14]，選取代表性的13個財務指標，以盈利能力、增長能力、營運能力、風險測度四個方面構建我國白色家電行業上市公司成長性評價指標體系(具體見表1).

根據評價指標的要求，以上市公司經營主要領域為選取范圍，最終確定37家滬深兩市主營業務為白色家電生產制造的上市公司作為樣本研究對象，使用2018年度財務數據，數據來源于和訊網，同時通過國泰安(CSMAR)數據庫進行了多來源核對和缺失值補充.

2.2 熵值法

熵值法是根據評價的差異程度，計算指標在評價體系中的權重. 對于給定的指標，如果對應的信息熵越小，則不同樣本數據的差異就越大，因此所包含和傳輸的信息就越多，對評價結果的作用和影響效果就越大[15].

表2 白色家電上市公司成長性熵值法測度結果

續表2

結果顯示，這37家上市公司成長性評價得分，中位數為1.430231，平均為1.430002，其中有19家高于平均值；最低得分1.14，為康盛股份；最高為1.642，為蘇泊爾. 可以看出，企業成長性圍繞平均值近乎對稱分布，整體評價缺乏極端值. 白色家電行業內各上市公司成長性偏于“平?！?，仍有待提高.

綜合得分相對較高的公司，其營運能力和盈利能力的原始數據相比得分偏低的公司大，說明資產運營效率以及獲利能力對公司成長性發展更顯得重要. 因此，提高白色家電上市公司的成長性水平，需要在科學安排生產計劃、充分利用效能、開發符合市場需求且利潤率較高的產品方面著手.

同時，白色家電行業成長性不高，也與行業現狀相關. 因為白色家電一方面屬于耐耗品；另一方面不少公司產品獨特性和銷售持久性不佳，即使一時表現良好，但缺乏長期優勢.

2.3 突變級數法

熵值法的賦權方法較為科學，根據指標變異性確定權數，但可能會忽略指標本身的重要程度，同時并未較少評價指標維數，導致結果與事實不符，使用突變級數進行評價驗證，會更加科學合理.

突變理論是用數學工具描述系統狀態的飛躍，給出系統處于穩態的參數區間；參數變動時，系統狀態也會隨之變化，當通過某些特定位置時，狀態就發生了突變[16]. 利用突變級數進行評價的基本思想是：首先對總評價目標進行多層次矛盾分解，再利用突變模糊隸屬函數，由歸一化公式計算得到歸一化參數，求出總隸屬函數進行評定. 突變評價法沒有對質變采用權重，但也考慮到各評價指標的相對重要性，減少了主觀性，也就更加科學合理，是定性與定量相結合的評價方法[17].

2.3.1 方法設定利用突變級數法進行評價的步驟為

第一步建立遞階層次結構模型，將各層指標的子指標分解到不超過四個.

第二步確立評價指標體系突變系統類型，常見的突變系統類型及其數學模型見表3. 在各突變模型中，X為突變系統的狀態變量，f(x)為狀態變量x的勢函數，a、b、c、d等為狀態變量的控制變量.

第三步確定各層的突變系統類型. 即一個指標如果可分解成2個子指標，則該層系統可視為尖點突變系統；可分解成3個子指標，則可視為燕尾突變系統；可分解為4個子指標，則可視為蝴蝶突變系統.

第四步由突變系統模型的分歧集方程推出歸一公式. 設突變系統的勢函數為f(x)，根據突變理論，其所有臨界點集合成平衡曲面，該曲面方程可通過求f(x)的一階導數得到，即f′(x)=0. 曲面的奇點集通過求f(x)的二階導數得到，即f″(x)=0. 由f′(x)=0和f″(x)=0消去X可得到突變系統的分歧點集方程. 三種典型的突變系統的分歧集方程及其對應的歸一公式見表3所示.

表3 突變類型及數學模型

第五步利用歸一公式進行綜合評價.當系統的各個控制變量之間不可相互替代，應采取“大中取小”原則，從歸一公式求得的Xa、Xb、Xc、Xd中選取最小值作為系統的X值進行等級評定；當系統的各個控制變量之間可相互彌補不足應采用取平均值的原則，取Xa、Xb、Xc、Xd的平均值作為X值進行等級評定.

第六步根據系統的評定等級進行分析和評價.

2.3.2 實證分析與評價對指標進行橫向排序. 各層指標進行主成分分析，確定順序. 使用數據為正向化處理后的原始數據[18].

以營利能力為例，對其進行主成分分析，得到表4.

表4 盈利能力KMO和Bartlett的檢驗

表5 營運能力公因子方差提取

由表4可知KMO值大于0.5，卡方值為74，sig顯著性為0，進行主成分分析，得到表5，指標的排列順序為：凈資產收益率、營業利潤率、每股收益.經過主成分分析后的指標排序如表6所示.

表6 三級指標排序

將數據進行無量綱化處理后，按照突變級數歸一公式對其財務績效進行分析. 以老板電器為例，

1)盈利能力指標系統是燕尾突變系統，互補型，指標順序是凈資產收益率(A11=0.932218)、營業利潤率(A12=0.848375)、每股收益(A13=0.591141)，則Xa11=(0.932218)1/2=0.965515，Xa12=(0.848375)1/3=0.946664，Xa13=(0.591141)1/4=0.876845，按互補求平均值得Xa=(Xa11+Xa12+Xa13)/3=0.929675.

2)增長能力指標系統是蝴蝶突變系統，非互補型，順序是凈資產收益增長率(B11=0.656182)、凈利潤增長率(B12=0.48342)、總資產增長率(B13=0.912925)、營業收入增長率(B14=0.575146)，則XB11=(0.656182)1/2=0.810051，XB12=(0.48342)1/3=0.784829，XB13=(0.912925)1/4=0.977482，

XB14=(0.575146)1/5=0.895273，按大中取小得XB=0.784829.

3)營運能力指標系統是燕尾突變系統，非互補型，順序是總資產周轉率(C11)、固定資產周轉率(C12)、應收賬款周轉率(C13)，則XC11=(0.413537)1/2=0.643069，XC12=(0.363131)1/3=0.713435，XC13=(0.14321)1/4=0.615167，按大中取小得XC=0.615167.

4)風險測度指標系統是燕尾突變系統，非互補型，順序是資產負債率(D11)、流動比率(D12)、風險系數(D13)，則XD11=(0.887131)1/2=0.941877，XD12=(0.333175)1/3=0.693251，XD13=(0.664079)1/4=0.902724，按大中取小得XD=0.693251.

5)第一層指標是由A、B、C、D組成的蝴蝶突變系統，非互補性，則老板電器的成長性評價分之為0.615167. 同理，可以求得其他上市公司成長性評價值(見表7).

從綜合排名來看，2018年白色家電行業上市企業成長性評價得分整體差異比較大，呈現兩邊少中間多的“紡錘型”分布. 其中得分最高的為老板電器，最低值的包括ST中科、盾安環境、康盛股份、天銀機電、長青集團. 綜合排名差別大的主要原因是一些公司的某個二級指標差別出現極低值，拖累了整體.

從整體企業成長性評價的數據來看，平均值為0.356675，偏向最大值一方；整體方差為0.034645，方差較小；同時得分分布集中在0.4～0.5，其中老板電器、九陽股份、小天鵝A的企業成長性比較突出.

老板電器成長性評價排名第一，主要原因是各項分指標得分都比較高，基本保持在樣本前20%內. 但并不是各項都占據前列的，如增長能力排名還是偏后，在該方面仍需提高.

從格力電器的成長性評價來看，得分并不理想，盡管盈利及營運能力排名非常靠前(這也是市場廣泛認同的格力電器公司的特點)，但增長和風險測度比較差，可能與其正在進行的產品相關多元化有關. 所以格力電器要加強增長能力的發展以及風險水平的管控.

從天際股份成長性評價的分指標來看，盈利能力排名第25名，增長能力第2名、營運能力和風險測度分別34和11名，其中增長能力和風險水平都相對良好，但盈利能力和營運能力居于行業中下，差異過大，應注重這兩個分指標的財務表現.

表7 白色家電行業上市公司成長性評價

根據綜合成長性評分進一步進行劃分為較強(0.5～0.7)、中等(0.4～0.5)、弱(0.3～0.4)、極弱(0～0.3)四個值域(見表8).

表8 企業成長性得分四分表

可以看出，成長性得分中等的公司占比45.9%，為四個值域中最大，整體上分布相對集中，但成長性極弱的公司占比也達到近30%，說明行業整體發展情況一般，不少企業成長性情況不甚樂觀，發展潛力、發展前景并未充分顯示出來.

3 結論與展望

以往對白色家電行業乃至家電行業市場表現的評價，相對缺乏. 我國現階段進行制造業轉型升級、推進環境綜合治理、大力降低外資行業準入門檻，白色家電行業的相關研究應當及時彌補，從而滿足自身決策和發展的需要. 類似行業的成長性評價中，大多僅從財務指標方面進行考慮[20]，同時指標排列也只根據經驗，缺少理論支持. 文章基于企業發展角度，將市場風險控制能力引入到評價體系，提供一種相對改進的新視角，并采用熵值法及突變級數法，對我國白色家電行業上市公司的成長性進行了分析.

通過分析，發現1)行業內上市企業的成長性差別相對很大，雖然作為存量競爭的行業，先進入的、規模較大的企業可能財務表現相對較好，但是其成長性差異并不被市場、規模所決定. 2)行業內部分上市公司盡管市場聲譽較好，但從成長性方面來進行評價，結果并不理想，進一步說明了企業可以通過管理獲得消費者信賴，但如何將“名聲好”轉變為“成長性好”仍需要長久努力. 3)盈利能力、營運能力是影響企業成長性的關鍵因素，而增長能力、風險測度排名與成長性總體排名關系較弱. 因此，為了實現企業高成長性，需要保證其盈利及營運能力. 4)根據熵值法和突變級數的評價結果，發現兩者一致性比較強，也找出了影響企業成長的待提升的下級指標.

通過成長性評價及對弱勢指標進行對比分析，提出以下建議：

一方面，對于白色家電行業企業，可據此了解自身所處的行業位置，利于發現差距，改善管理，從而實現高質量成長. 針對指標強弱不同，對策也相應有所區別：

第一，對于分級指標部分較弱企業，需要“按需調補”. 以營利能力為例，可以從“降本”和“增效”兩方面進行管理優化. 公司經營者一方面可以通過價值鏈重組，排除不增值和重復作業，壓縮生產環節來取得低于行業的成本優勢，另一方面也可以通過構建及時供應鏈和服務網絡，提高對市場需求的反應速度，擴大市場占有，來增加單位時間的效益增加值. 對于營運能力，則需要加強內部管控，及時清理應付應收項目，通暢企業產品和貨幣的流動，及時更換不合適的供應商和經銷商.

第二，對于分級指標各指標都落后企業，需要“重整筋骨”. 各指標都落后，則說明公司存在影響全局性的問題，單獨針對某一方面改進可能收效不大，此時就需要進行大的管理改動，涉及層面就更廣. 通過對企業財務活動、內部控制、技術水平、組織架構、生產要素、企業文化進行梳理，發現問題，，明確改進方向并實行有效彌補，從而實現高成長性的預期目標.

作為制造業的組成部分，白色家電行業現仍是是資金密集型行業，大量資金需要靠外部募集. 金融機構一方面可以利用白色家電的成長性評價結果，選擇性的投資潛在成長性勢頭好的上市公司，以獲取較高水平的收益. 另一方面也可以在提高信貸時作為參考依據，降低信用風險，并幫助確定適宜的資金規模及組成結構.

另一方面，企業發展離不開政府的支持. 近十年來，經濟活動中市場發揮著越來越重要的作用，但市場中的投機性、波動性等因素，使得政府有必要有針對性的進行引導. 白色家電行業隱藏的成長潛力巨大，扶持行業發展也符合我國“推動實現中國制造向中國創造轉變、中國速度向中國質量轉變、中國產品向中國品牌轉變”的要求. 《關于加快發展流通促進商業消費的意見》要求深化“放管服”改革、強化財稅金融支持、優化市場流通環境，使得企業有持久推進成長的動能，消費者有購買白色家電產品的實力. 政府可以利用行業成長性評價，根據城市定位，在政策上有所側重，加強知識產權保護力度，并重點扶持、引導一些公司向多元化、智能化、高科技方向探索，塑造健康營商環境，實現良性發展，打造行業集群，實現周邊城市資源互補，提升區域競爭力.

文章盡管力圖從各方面綜合評價白色家電行業的成長性，但依然存在若干不足. 首先是指標選取存在一定缺陷，集中于企業成長的內部指標，對于政策法規、消費者反饋、企業管理者能力等因素并未涉及. 其次是僅包括2018年截面數據，對企業成長能力的動態觀察存在不足. 未來在這些方面還需進行進一步的研究探討. 隨著我國國內改革開放進一步深入，國際間貿易沖突與壁壘短期逐漸增加的顯示境遇，我國白色家電行業必將面臨一系列新機遇、新挑戰，如何發揮自身優勢，利用資源達到高質量成長，是一項長期課題. 同時由于該行業公司的成長變化. 相關數據不斷積累，在下一步研究中，考慮通過訪問和發放問卷形式收集營商環境和消費者觀感等本次未納入的指標，完善評價體系，選取更久時間跨度，探索更完善的研究方法，從而準確科學評價白色家電行業企業成長性的動態發展過程，揭示該行業企業的成長規律.