基于可持續增長的企業增長戰略與財務策略選擇研究
——以H集團為例

劉 田

(廣西財經學院 廣西 南寧 530000)

長期以來，我國企業普遍崇尚高速增長，認為銷售增長率越大利潤增長越快，對企業發展就越有利。但若增長過快容易導致企業資金的緊張，增加財務壓力；增長過慢也會導致企業的資源得不到充分利用，錯過發展機會。為了企業長久的發展，可持續增長率可作為可持續發展的衡量指標，為協調公司增長與內部資源的平衡提供有用的橋梁。

一、可持續增長的相關理論

羅伯特希金斯首先提出了可持續增長率是在不需要耗盡財務資源情況下企業銷售所能增長的最大比率。他假設一個公司在沒有改變其財務政策和經營效率的情況下，公司銷售的增長取決于其資產的增加，而公司資產的增加則取決于股東權益的增長率。他推導出公式：可持續增長率=銷售凈利率×資產周轉率×權益乘數×留存收益率。

另一位學者詹姆斯范霍恩認為可持續增長率是在預定的經營比率、負債比率和股利支付率目標值的基礎上，企業可能達到的銷售額的最大年增長率。并按照企業是否增發新股兩種不同的經營環境，將可持續增長模型細分為靜態模型和動態模型。其構建的動態模型突破了不增發新股的假設，在經營效率和財務政策發生變化的情況下研究了企業財務的增長。

兩者構建模型的基本原理是相同的。雖然范霍恩的動態模型更符合企業的實際情況，但由于放寬了假設條件，模型的計算更復雜。所以，本文從簡潔方面，選擇希金斯模型進行可持續增長率的計算。

二、案例企業基本情況

(一)公司簡介

H集團于2001年成立，2010年在A股上市。集團是全國領先的水牛奶加工企業。其后，H積極開展多元化布局，已成為集乳業、影視產業和信息產業為一體的綜合性上市公司。

(二)經營戰略

H集團實行多元化戰略，乳制品、影視制作、信息技術多元化業務協同發展，通過各業務板塊間的協同效應發揮競爭優勢。

(三)業務狀況

乳制品業務為H集團的第一大主營業務，一直以“打造西南第一乳業”為發展目標，以營養價值高的水牛奶、南方特色鮮明的果奶等特色產品占領市場。信息業務主要以第二類增值電信業務中的短信業務和呼叫中心業務為主，服務于金融、通訊業等多個行業。電視劇制作發行業務主要由子公司H御嘉影視運營，致力于精品劇目的開發與儲備，不斷在版權、IP運營、文創產品等方面尋找新的機遇。

三、案例增長率分析

(一)實際增長率分析

實際增長率是指公司的營業收入的增長率，即當年營業收入比上年營業收入的增長百分比。

表1 H集團歷年實際增長率(單位：萬元)

由表1看出，集團的實際增長率在10年間變動幅度很大。集團上市后，專注乳業發展，市場占有率不斷提高，營業收入增長迅速。2014年，集團開始頻繁跨界，收購多家公司，導致合并報表范圍發生了變化，對集團的營業收入、凈利潤產生較大影響。2015年影視制作業務的營業收入占公司總收入的三分之一，成為其第二大主營業務。此后集團轉型，乳業和影視業務齊頭并進，營業收入增長迅速，2015-2016年實際增長率高達到49.09%和45.18%。2017-2018年，乳制品行業經過長期發展，優勝劣汰不斷突出，集團的乳制品業務市場競爭力下降，加上影視業務受到政策、運營成本等影響，集團整體發展面臨巨大壓力，增長率下降。

(二)可持續增長率分析

根據希金斯可持續增長模型，計算H集團2009-2018年的可持續增長率，如表2：

表2 H集團2009年-2018年可持續增長率列示

由表中看到，H集團的可持續增長率波動較大，2012年、2018年出現了負的可持續增長率。可持續增長率最高是2016年的9.55%，最低的為2018年的-25.07%。

從各指標可以看到集團的銷售凈利率、總資產周轉率都呈現上升到下降的趨勢，說明盈利能力和資產利用情況變差。權益乘數不斷上升，雖然當公司營運狀況處于良好趨勢時，高財務杠桿率有利于增加企業價值，但也會增大財務風險，說明集團負債壓力加大，財務風險有可能偏高。留存收益率近幾年都維持較高的水平，反應出公司的股利分配政策的變化。若一直削減股利，可能會導致投資者喪失信心引起股價下滑，側面說明集團資金比較緊張。

(三)實際增長率與可持續增長率比較分析

實際增長率與可持續增長率在本質上都是以銷售增長來體現企業增長速度。實際增長率反映了公司實際發展速度，而可持續增長率則反映了企業資源所能支持的最適合的增長速度。

圖1 H集團可持續增長率與實際增長率的比較

H集團整體上可持續增長率與實際增長率變化趨勢大致相同。但這10年間實際增長率一直高于可持續增長率，除了2017年實際增長率低于可持續增長率，在2018年出現了兩種增長率都是負數的情況。

若實際增長率持續高于可持續增長率，則說明公司的增長不平衡，長期這樣發展很容易造成企業財務資源緊張；若實際增長率持續低于可持續增長率，則說明公司增長緩慢，財務資源沒有發揮最大效用。

四、H集團可持續增長存在問題

我們對H集團的可持續增長率和實際增長率進行比較后，結合其經營狀況找到兩者偏差形成的原因，進而提出相應策略，促進公司未來實現財務可持續增長。

(一)外部原因

市場環境發生變化，乳制品的質量和安全問題日益嚴格，原料奶、白糖等原材料價格受到養殖成本、市場供求等因素的影響，競爭激烈，成本壓力變大，集團的乳制品受到影響。2014年和2015年，中國影視行業蓬勃發展。H集團抓住機會，先后收購多家影視公司。但影視文化行業一直處于充分競爭狀態。近年來，隨著資本涌入，資源聚集，行業競爭日益激烈，集團影視業務市場份額及經營業績急劇下滑，影響整體的增長率。

(二)內部原因

1.多元化業務缺乏規劃

企業開展多元化業務前，應先客觀地評估自身能力和新領域的市場情況。但是H集團并沒有客觀的評估，盲目選擇當下并購集中度較高、盈利模式較為迅速的影視行業，而后又進軍新興的信息業務領域，行業跨度大，資金人力耗費巨大，而且在新領域中缺乏管理經驗。過度的擴張使得集團資金緊缺、資源被占用，又使原本盈利能力欠佳的乳制品業受到影響，使得H集團的核心競爭力更加薄弱。

2.負債嚴重

2014年起，H集團先后并購了御嘉影視、盛世驕陽、完美在線等非相關主業公司。多元化產業的投資使得集團的現金流緊張，致使債務問題不斷嚴重。如，短期借款從2014年的3億元上升到了2018年的5.13億元，特別地，2018年出現5億元的應付債券，資產負債率從26.1%猛增至50.11%，接近翻倍，負債十分嚴重，嚴重影響集團長期發展。

3.現金股利政策不合理

根據上文分析，H集團在2015和2018年選擇不分紅，而在其余年份分紅的比例也并不穩定。對于一個正在成熟期的企業，對現金股利的分配應考慮企業自身情況發展和相關利益者的訴求，不能不分紅，但是也不能進行高額的分紅。所以集團應重視，選擇一個合理的現金分紅政策。

五、發展建議

(一)警惕過快的增長速度

H集團在上市初期出現高增長屬于正常現象，但是兩者偏差過高，速度過快，容易造成現金短缺，陷入財務危機。因此，集團應控制增長速度，采取一些必要的措施使公司實現平衡增長，避免陷入財務危機。

(二)減少過度投資

H集團的多元化業務的發展并沒有深厚的基礎，過度的投資新業務未必能促進增長。為了能夠確保可持續增長，集團應控制過度投資，而需要進行新的投資決策時，必須對自身情況和項目進行科學的評估，再決定是否進行投資。

(三)降低負債率

集團應拓寬融資渠道，降低資金使用成本，確保資金鏈安全。控制信貸規模，抓好資金預算管理，完善償債制度，使企業更有效的利用籌集到的資金，提高企業的融資保障，降低企業的還款風險，保障企業的可持續增長。