資產支持證券發行利差的影響因素分析

萬偉倫　王仕宏

【摘 要】 本文以2004年1月1日—2019年6月1日發行過的資產支持證券，通過實證的方式分析了影響資產支持證券發行利差的具體因素。

【關鍵詞】 資產支持證券 實證分析 發行利差

一、我國資產證券化發展

（一）我國資產證券化歷史

中國的資產證券化發展于2005年，銀監會頒布《信貸資產證券化試點管理辦法》，自此有了第一單資產支持證券。自2005年我國開始發展資產證券化業務以來，資產證券化進程在中國一波三折。特別是在2009年至2011年期間，受美國次貸危機的影響，中國的資產證券化業務一度停止。 直到2012年5月，央行才決定重啟資產證券化。2013年8月，國務院總理李克強召開國務院常務會議，決定進一步擴大信貸資產證券化試點。

（二）我國資產證券化現狀

截至2019年6月，我國共發行資產支持證券5062只，其中2014年以前發行的共7只，且均為信貸資產支持證券和個人住房抵押貸款支持證券。自2014年后資產支持證券業務高速發展，2014年-2018年發行只數年均增速為297.75%?；A資產類型在幾年的發展中也有了快速的擴展，目前已發行的資產支持證券，較多為應收款、租賃債權等，同時也發行了部分創新型的如學費未來收入、公交票款及飛機票款未來收入等收費權。多類基礎資產的創新使得資產證券化業務蓬勃發展。

二、資產證券化定義

資產證券化業務指以基礎資產所產生的的現金流為償付支持，通過結構化設計等方式進行信用增級，在此基礎上發行資產支持證券的業務活動。資產證券化通過轉讓基礎資產實現了破產隔離，在此基礎上（1）當資產的風險報酬得以轉移時，可能實現出表;（2）對風險、收益進行再分割，由特殊目的載體（SPV）設立人發行償付順序不同、信用等級各異的資產支持證券。

三、實證分析

（一）樣本選取

本文選取的數據為從2004年1月1日到2019年6月1日發行過的資產支持證券。在此期間，市場共發行資產支持證券5062只，因若未公開發行過債券的發行人，不會具有主體評級，另部分私募債券信息披露較少。故經過篩選，得到了1482只所需數據均完整的資產支持證券。

1、被解釋變量：

發行利差（Y）=發行利率（Y1）-國債到期收益率（Y2）

2、解釋變量：

因評級結果無法直接分析，故設置虛擬變量。具體情況如下表所示。

發行人主體評級（IR）的構建：此項在數據中有C、CC、BB、BBB+、A、A+、AA-、AA、AA+、AAA，在計量模型中將他們設為1、2、5、6.25、7、7.25、7.75、8、8.25、9。數字越大代表主體評級越高債項評級（BR）的構建：此項在數據中有B、BB、BBB、BBB+、A-、A、A+、AA-、AA、AA+、AAA，在計量模型中將他們設為4、5、6、6.25、6.75、7、7.25、7.75、8、8.25、9。數字越大代表債項評級越高發行期限（T）：通常來說，發行期限越長，不確定性越高，隨著風險的增加，收益也相應增加，使得其發行利率相對較高，發行利差相對較高發行規模（S）：一般認為，發行規模與發行利率無較大聯系，發行規模主要取決于發行人的融資意向。付息頻率（F）：在債券價值相同的情況下，付息頻率越高，票面利率越低。

（二）模型構建

（三）實證結果

通過回歸分析可以看出，主體評級、債項評級、發行期限、付息頻率對資產支持證券顯著，且負相關。

四、結論

根據實證結果得出，主體評級、債項評級越高、發行規模越大、付息頻率越高，發行利差越小。實證結果基本符合事實。另從本文分析可看出，資產支持證券本身應與發行人風險隔離，但從實證中看出，仍與發行人的主體評級相關，即投資人在考察資產支持證券時，同樣看重發行人本身的資質情況。

【參考文獻】

[1] 張明，鄒曉梅，高蓓.中國的資產證券化實踐[J].上海金融，2013，（11）：4-6.

[2] 金洪飛，葛璐瀾，程小慶.地方政府債券發行利差的影響因素研究[J].上海大學學報（社會科學版），2019，（36）：1-3.

作者簡介：萬偉倫（1994—），男，漢族，江西。 碩士研究生，區域經濟學，中央財經大學中國公共財政與政策研究院，北京市，100081。

王仕宏（1990—），男，漢族，安徽。碩士研究生，區域經濟學，中央財經大學中國公共財政與政策研究院，北京市，100081。