差異化監(jiān)管助頭部券商提杠桿

劉鏈

3月27日，證監(jiān)會(huì)宣布中信證券、國(guó)泰君安、中金公司、華泰證券、招商證券、中信建投6家證券公司已基本建立有效成熟的全面風(fēng)險(xiǎn)管理體系，決定將上述6家券商納入首批并表監(jiān)管試點(diǎn)。證監(jiān)會(huì)將根據(jù)《證券公司風(fēng)險(xiǎn)控制指標(biāo)管理辦法》（下稱“《風(fēng)控辦法》”）的規(guī)定，逐步允許參與試點(diǎn)機(jī)構(gòu)試行更為靈活的風(fēng)控指標(biāo)體系。初期，綜合考慮試點(diǎn)機(jī)構(gòu)對(duì)外投資資本占用情況，對(duì)試點(diǎn)機(jī)構(gòu)母公司風(fēng)險(xiǎn)資本準(zhǔn)備計(jì)算系數(shù)由0.7調(diào)降至0.5，表內(nèi)外資產(chǎn)總額計(jì)算系數(shù)由1降至0.7;同時(shí)持續(xù)監(jiān)測(cè)試點(diǎn)機(jī)構(gòu)已建立風(fēng)控體系運(yùn)行及合并風(fēng)控指標(biāo)信息的有效性。待相關(guān)機(jī)制運(yùn)行成熟后，逐步過(guò)渡至直接基于合并報(bào)表實(shí)施風(fēng)控指標(biāo)監(jiān)管。

早在2016年6月，證監(jiān)會(huì)即修訂了《風(fēng)控辦法》，要求“證券公司應(yīng)當(dāng)將所有子公司以及比照子公司管理的各類孫公司納入全面風(fēng)險(xiǎn)管理體系，強(qiáng)化分支機(jī)構(gòu)風(fēng)險(xiǎn)管理，實(shí)現(xiàn)風(fēng)險(xiǎn)管理全覆蓋”。當(dāng)年，證監(jiān)會(huì)擬選定7家券商作為并表試點(diǎn)，但最終沒(méi)有實(shí)施。

那么，此次為何首次試點(diǎn)選擇了上述6家券商？

根據(jù)中信建投的分析，上述6家券商的體量較大，2018年以來(lái)的凈資本規(guī)模均位居行業(yè)前10，屬于系統(tǒng)重要性金融機(jī)構(gòu)。而且，6家券商的集團(tuán)化經(jīng)營(yíng)較為成熟，2017年以來(lái)的子公司營(yíng)收占比普遍在20%以上（中信建投除外）。

此外，6家券商的風(fēng)險(xiǎn)控制水平位居行業(yè)前列，2017-2019年連續(xù)三年獲得AA類評(píng)價(jià);其都不在境內(nèi)持有保險(xiǎn)、融資租賃、保理等不歸證監(jiān)會(huì)管轄的金融牌照，便于證監(jiān)會(huì)進(jìn)行統(tǒng)籌監(jiān)管;股權(quán)結(jié)構(gòu)相對(duì)集中、大股東持股比例相對(duì)較高，且大股東均為國(guó)資背景，便于證監(jiān)會(huì)與股東進(jìn)行溝通協(xié)調(diào)。

風(fēng)控指標(biāo)松綁

2019年8月9日，證監(jiān)會(huì)發(fā)布關(guān)于就《證券公司風(fēng)險(xiǎn)控制指標(biāo)計(jì)算標(biāo)準(zhǔn)（修訂稿）》（下稱“《計(jì)算標(biāo)準(zhǔn)》”）公開(kāi)征求意見(jiàn)的通知，《計(jì)算標(biāo)準(zhǔn)》的目的是基于2016年6月證監(jiān)會(huì)修訂發(fā)布的《風(fēng)控辦法》、《證券公司風(fēng)險(xiǎn)控制指標(biāo)計(jì)算標(biāo)準(zhǔn)》所構(gòu)建的風(fēng)控指標(biāo)體系，結(jié)合近兩年來(lái)的實(shí)踐經(jīng)驗(yàn)，考慮不斷調(diào)整的業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)及日趨復(fù)雜的相關(guān)風(fēng)險(xiǎn)類型，對(duì)現(xiàn)行的風(fēng)控指標(biāo)計(jì)算標(biāo)準(zhǔn)進(jìn)一步完善與明確，以適應(yīng)新形勢(shì)下風(fēng)險(xiǎn)管理的需要，對(duì)證券公司提升風(fēng)險(xiǎn)管理水平、有效防范和控制風(fēng)險(xiǎn)等方面提供引導(dǎo)。

《計(jì)算標(biāo)準(zhǔn)》結(jié)合近幾年出現(xiàn)的新業(yè)務(wù)、新風(fēng)險(xiǎn)，明確了相應(yīng)的風(fēng)險(xiǎn)計(jì)算指標(biāo)。首先，明確開(kāi)展信用衍生品業(yè)務(wù)風(fēng)控指標(biāo)計(jì)算標(biāo)準(zhǔn)，以支持證券公司合理運(yùn)用信用衍生品;第二，增加計(jì)算非標(biāo)私募基金代銷、托管業(yè)務(wù)的特定風(fēng)險(xiǎn)資本準(zhǔn)備;第三，明確境外股票投資業(yè)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)控制指標(biāo)計(jì)算標(biāo)準(zhǔn)。大型證券公司，尤其是并表監(jiān)管的證券公司，風(fēng)險(xiǎn)資本計(jì)算比例更低，杠桿提升空間更大，且資產(chǎn)端新業(yè)務(wù)資格獲取有優(yōu)勢(shì)，如信用衍生品、場(chǎng)外業(yè)務(wù)、銷售交易、跨境業(yè)務(wù)，另類業(yè)務(wù)等可提升杠桿的領(lǐng)域也會(huì)越多。此次試點(diǎn)并表券商落地，對(duì)試點(diǎn)機(jī)構(gòu)母公司風(fēng)險(xiǎn)資本準(zhǔn)備計(jì)算系數(shù)由0.7調(diào)降至0.5，表內(nèi)外資產(chǎn)總額計(jì)算系數(shù)由1降至0.7，將進(jìn)一步提升龍頭券商的優(yōu)勢(shì)。

長(zhǎng)城證券指出，為支持證券公司提升全面風(fēng)險(xiǎn)管理水平，在風(fēng)控有效的前提下進(jìn)一步做大做強(qiáng)，《計(jì)算標(biāo)準(zhǔn)》中的《證券公司風(fēng)險(xiǎn)資本準(zhǔn)備計(jì)算表》，在現(xiàn)行風(fēng)險(xiǎn)資本準(zhǔn)備調(diào)整系數(shù)的基礎(chǔ)上，增加一檔“連續(xù)三年A類AA級(jí)及以上為0.5”，原先適用于0.7。同時(shí)，對(duì)納入并表監(jiān)管的證券公司，明確了其相關(guān)風(fēng)險(xiǎn)控制指標(biāo)計(jì)算標(biāo)準(zhǔn)可由中國(guó)證監(jiān)會(huì)另行規(guī)定。

實(shí)際上，根據(jù)近三年證券公司分類評(píng)級(jí)結(jié)果，共有7家公司在2017-2019年連續(xù)三年獲得AA評(píng)級(jí)。證券公司的風(fēng)險(xiǎn)資本準(zhǔn)備與評(píng)級(jí)結(jié)果的進(jìn)一步掛鉤，更加凸顯了分類評(píng)級(jí)結(jié)果的重要性。分類評(píng)級(jí)結(jié)果反映了監(jiān)管的態(tài)度和尺度，進(jìn)一步掛鉤既有業(yè)務(wù)展業(yè)與新業(yè)務(wù)申請(qǐng)等多方面，因此，該項(xiàng)調(diào)整不僅體現(xiàn)出對(duì)證券公司全行業(yè)風(fēng)險(xiǎn)管理水平的關(guān)注，也體現(xiàn)出對(duì)能夠進(jìn)行有效風(fēng)控的優(yōu)秀證券公司的支持，對(duì)具備不同實(shí)力與資質(zhì)的證券公司進(jìn)行差異化監(jiān)督。

根據(jù)對(duì)中信證券、國(guó)泰君安、海通證券、華泰證券、招商證券、中信建投及中金公司等7家連續(xù)三年獲得AA評(píng)級(jí)的公司的風(fēng)險(xiǎn)資本準(zhǔn)備釋放值進(jìn)行測(cè)算，預(yù)計(jì)將為證券公司釋放較多的資金，中信、國(guó)泰君安、海通與華泰的風(fēng)險(xiǎn)準(zhǔn)備釋放值估計(jì)在40億元以上，其中，中信證券風(fēng)險(xiǎn)準(zhǔn)備釋放值估計(jì)將達(dá)到81.47億元。

根據(jù)最新版《風(fēng)險(xiǎn)辦法》，實(shí)行并表前，設(shè)有子公司的證券公司應(yīng)當(dāng)以母公司數(shù)據(jù)為基礎(chǔ)，編制風(fēng)險(xiǎn)資本控制指標(biāo)監(jiān)管報(bào)表。實(shí)行并表試點(diǎn)后，將逐步過(guò)渡到以集團(tuán)數(shù)據(jù)（包含子公司）為基礎(chǔ)編制風(fēng)險(xiǎn)資本控制指標(biāo)監(jiān)管報(bào)表。

長(zhǎng)城證券測(cè)算了兩項(xiàng)計(jì)算系數(shù)的調(diào)整對(duì)券商風(fēng)控指標(biāo)的影響，其中，中信證券、中信建投、國(guó)泰君安、招商證券使用2019年年末的母公司數(shù)據(jù)，中金公司、華泰證券使用 2019年上半年的數(shù)據(jù)。試點(diǎn)券商母公司資本杠桿率處于10.4%-21.7%的范圍，下調(diào)表內(nèi)外資產(chǎn)總額計(jì)算系數(shù)后，試點(diǎn)券商母公司資本杠桿率上升至14.86%-31%的范圍，距預(yù)警標(biāo)準(zhǔn)明顯上升，杠桿率有望提升。在風(fēng)險(xiǎn)資本準(zhǔn)備計(jì)算系數(shù)下調(diào)前，試點(diǎn)券商母公司風(fēng)險(xiǎn)覆蓋率處于136%-275.19%之間，下調(diào)風(fēng)險(xiǎn)資本準(zhǔn)備計(jì)算系數(shù)后，母公司風(fēng)險(xiǎn)覆蓋率區(qū)間上升至190.40%-385.27%。以監(jiān)管預(yù)警標(biāo)準(zhǔn)120%為基準(zhǔn)，距預(yù)警標(biāo)準(zhǔn)區(qū)間上升至70.40%-265.27%。假設(shè)調(diào)整前后，試點(diǎn)券商的風(fēng)險(xiǎn)覆蓋率保持不變，則中信證券、國(guó)泰君安、華泰證券、中金公司、招商證券、中信建投分別可釋放準(zhǔn)備金162.47億元、90.56億元、77.05億元、54.17億元、57.79億元、56.02億元，有利于券商業(yè)務(wù)（尤其是重資本業(yè)務(wù)）的發(fā)展。

政策優(yōu)勢(shì)傾斜

隨著首批并表監(jiān)管試點(diǎn)券商名單的公布，未來(lái)風(fēng)險(xiǎn)管理將成為券商的核心競(jìng)爭(zhēng)力。根據(jù)華西證券的分析，對(duì)上述6家券商實(shí)行并表監(jiān)管試點(diǎn)的背景是券商集團(tuán)化經(jīng)營(yíng)態(tài)勢(shì)以及疫情當(dāng)下支持資本市場(chǎng)與實(shí)體經(jīng)濟(jì)的需求。

首先，近年來(lái)，不少證券公司出現(xiàn)集團(tuán)化經(jīng)營(yíng)發(fā)展態(tài)勢(shì)，因此監(jiān)管方有必要將行業(yè)風(fēng)險(xiǎn)管控邊界從母公司層面擴(kuò)展至合并報(bào)表視角，以利于更全面、及時(shí)、有效地評(píng)估風(fēng)險(xiǎn)，促使行業(yè)持續(xù)穩(wěn)健發(fā)展。其次，在疫情防控制的背景下，在此前再融資新規(guī)落地、減少行業(yè)投保基金等舉措已經(jīng)落地的前提下，對(duì)于符合相應(yīng)風(fēng)險(xiǎn)管理能力的券商凈資本適當(dāng)松綁是政策支持中介機(jī)構(gòu)更好地服務(wù)資本市場(chǎng)和實(shí)體經(jīng)濟(jì)逆周期調(diào)控的又一舉措。

因此，無(wú)論從監(jiān)管還是業(yè)務(wù)發(fā)展層面來(lái)看，未來(lái)風(fēng)險(xiǎn)管理能力將是證券公司的核心競(jìng)爭(zhēng)力。

從監(jiān)管層面來(lái)看，由于證監(jiān)會(huì)對(duì)證券公司實(shí)行以凈資本與流動(dòng)性為核心的風(fēng)險(xiǎn)管理體系，其中子公司投資100%扣減凈資本，導(dǎo)致凈資本壓力較大。證監(jiān)會(huì)表示，納入首批并表監(jiān)管試點(diǎn)券商“已基本建立能夠有效覆蓋各類風(fēng)險(xiǎn)、各業(yè)務(wù)條線、各子孫公司的全面風(fēng)險(xiǎn)管理體系，初步具備實(shí)施并表監(jiān)管條件”。由此可以判斷，風(fēng)險(xiǎn)管理能力強(qiáng)的券商未來(lái)會(huì)有更多的政策優(yōu)勢(shì)。

從業(yè)務(wù)層面來(lái)看，近年來(lái)，傳統(tǒng)中介業(yè)務(wù)模式逐漸改變，資本中介類業(yè)務(wù)比重上升，衍生品金融工具、結(jié)構(gòu)化產(chǎn)品、場(chǎng)外交易市場(chǎng)快速發(fā)展將使得資本中介類業(yè)務(wù)占比進(jìn)一步提升，未來(lái)行業(yè)杠桿率可能大幅提升。同時(shí)，投行發(fā)行的注冊(cè)制、跟投機(jī)制，以及直投業(yè)務(wù)的發(fā)展也使得券商面臨的信用風(fēng)險(xiǎn)、市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)、流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)、操作風(fēng)險(xiǎn)和聲譽(yù)風(fēng)險(xiǎn)正在變得更加復(fù)雜，這些變化使得券商風(fēng)險(xiǎn)管理的重要性提升。

在并表監(jiān)管的背景下，子公司消耗凈資本過(guò)重的局面有望得到緩解，有利于券商通過(guò)設(shè)立、收購(gòu)子公司開(kāi)展流動(dòng)性服務(wù)商、對(duì)沖套利投資等創(chuàng)新業(yè)務(wù)，有利于券商的集團(tuán)化經(jīng)營(yíng)，提高行業(yè)資本的使用效率。不過(guò)，盡管上述試點(diǎn)券商部分監(jiān)管指標(biāo)松綁，但在實(shí)際操作中還需配合其他指標(biāo)調(diào)整才能真正提高杠桿上限。

事實(shí)上，根據(jù)1月23日發(fā)布的最新《證券公司風(fēng)險(xiǎn)控制指標(biāo)計(jì)算標(biāo)準(zhǔn)規(guī)定》的規(guī)定，“將連續(xù)三年A類AA級(jí)及以上證券公司風(fēng)險(xiǎn)資本準(zhǔn)備調(diào)整系數(shù)從0.7降為0.5，進(jìn)一步提升優(yōu)質(zhì)券商的資本使用效率”，規(guī)定自2020年6月1日?qǐng)?zhí)行。并表試點(diǎn)的6家券商本也滿足連續(xù)三年AA及以上的條件，對(duì)于上述6家券商而言，相當(dāng)于系數(shù)調(diào)降提前兩個(gè)月實(shí)施。

此次系數(shù)調(diào)整有利于進(jìn)一步提升券商的資本利用效率，對(duì)于監(jiān)管指標(biāo)“風(fēng)險(xiǎn)覆蓋率”的影響幅度相當(dāng)于凈資本提升40%（0.7/0.5），對(duì)于資本杠桿率的影響幅度相當(dāng)于核心凈資本提升43%（1/0.7）。

值得注意的是，上述試點(diǎn)的6家券商中有5家在A股上市，它們有兩項(xiàng)指標(biāo)目前距離監(jiān)管下限約束不大，因此短期利好并不明顯，但長(zhǎng)期來(lái)看將明顯提升杠桿上限;而對(duì)于港股上市的中金公司利好較為明顯。2019年中期數(shù)據(jù)顯示，中金公司的風(fēng)險(xiǎn)覆蓋率為136%，距離120%的監(jiān)管警戒線已經(jīng)較為接近，此次系數(shù)調(diào)整后，中金公司的風(fēng)險(xiǎn)覆蓋率將提升為190%，此次系數(shù)調(diào)整無(wú)異于“雪中送炭”。當(dāng)然實(shí)際杠桿的提升還受制于流動(dòng)性覆蓋率與凈穩(wěn)定資金率，特別是凈穩(wěn)定資金率指標(biāo)，中信證券與中金公司均與120%的監(jiān)管警戒線較為接近。