公募節后倉位調查：為何九成倉位難保業績出色

張桔

根據最新測算報告，景順長城集英成長兩年的最新測算倉位為95.59%，可能已經突破了95%的上限。

股票倉位“差異”體現投資思路分化

整體看，開年迄今主動權益類基金凈值漲勢凌厲，股票倉位水平自然而然成為受關注的焦點。國金證券基金研究中心2月17日發布的倉位測算報告，股票型基金的本期倉位達到91.55%，加倉基金的數量為181只，減倉基金數量為87只;混合型基金的本期倉位約為72.08%。其中加倉基金數量為1300只，減倉基金的數量為724只。

從倉位測算的結果分析來看，整體上權益類基金是樂觀做多二級市場的：其中股票型基金的倉位從節前最后一周的接近90%迅速突破91%;同時，混合型基金的倉位則從節前的70%一線迅速提升至72%一線。記者對比2月3日的倉位測算，節前最后一周股票型基金減倉約0.29%，混合型基金減倉約0.61%。由此可見，整體權益類基金從節前減倉到節后加倉，可謂順勢而為。

具體從行業配置的角度來看，公募基金主要加倉了銀行、電子元器件和家電，幅度分別為3.65%、2.13%、1.51%;與此同時，公募基金則主要減倉了建材、農林牧漁、紡織服裝三個行業，減倉的幅度分別為2.05%、1.35%、1.22%。整體來看，公募基金整體配置比例居于前三位的行業分別是銀行、醫藥和食品飲料，配置的倉位約為7.74%、7.23%和6.04%。

表1 倉位超90%的基金

表2 股票型混合型倉位信息匯總

但剔除整體的因素之外，在目前內地超百家的公募公司中，倉位狀態的分化還是較為明顯的。從倉位測算統計數據來看，新沃、睿遠、國開泰富等10家左右的基金公司目前股票倉位可能已經超過九成，其中陳光明所在的睿遠和丘棟榮所在的中庚基金均位列其中。而在排名前二十的頭部基金公司中，旗下擁有謝治宇、任相棟等多位價值投資型選手的興全基金倉位排在前列，目前公司的股票測算倉位約為88.81%。

“我們主要是自下而上通過預期收益率的篩選個股來推動組合倉位變動，節后以來組合的股票倉位在80%～90%區間運行。”接受《紅周刊》記者采訪時，交銀施羅德基金經理劉鵬指出。“疫情過后，復工和經濟的修復是比任何科技趨勢都更確定的趨勢，一些受到影響較大的白馬股目前給出了比較好的價格，適合逐步布局。”

恒豐泰石資本總經理韓瑋分析，近幾年A股都處于被低估的狀態，并且在2018年下半年構建出堅實的底部，目前已經進入史上第五次重大投資機會的第二階段，應當抓住疫情帶來的恐慌性下跌機會，把股票倉位提升到最高水平，把債券倉位降低到最低水平。

然而，即便股市展開春季攻勢，部分公司也出人意料地保持著較低的倉位。剔除掉產品數量稀少的渤海匯金資管等三家外，目前可能股票倉位不到六成的基金公司還有12家，其中泰康資管最新的倉位測算是55.31%，這一水平相較于最近一個季度僅增加約1個百分點。根據記者了解，一方面公司混基中偏債和平衡型產品較多;另一方面保險系背景的公募資管天然投資偏謹慎，因此雙重因素疊加公司股票倉位水平較低。

但低倉位運作的基金并非近期的主流，種種跡象顯示，短期內迅速提升倉位的基金大多年內表現不俗。

而接受《紅周刊》記者采訪時，中庚基金首席投資官丘棟榮也表示，目前產品的倉位基本還是保持在85%以上的較高水平，當前關注的機會在于風險小、估值低、代表未來中長期發展機會的領域，包括醫藥（長期需求增長、競爭格局改善，如醫藥流通、OTC、原料藥等）;科技如新能源車產業鏈（具備技術創新優勢）;高端制造業（具備明顯競爭優勢）。

“高倉位”迷你型產品加倉有心無力

但并非所有基金今年都有空間迅速提高倉位，特別是迷你型基金可能已經幾無彈藥。Wind統計，開年迄今暫時排名靠后的產品大多規模較為迷你，而且不在少數去年已經將倉位接近于打滿;即便看好股市接下來的走勢，大概率他們手中的彈藥也較為有限。

Wind表明，截至2月19日收盤，年內在內地主動權益類基金排行榜上，暫居后四位的公募產品恰好來自同一家基金公司華泰柏瑞，它們分別是新金融地產、國企整合精選、富利和多策略，據基金四季報披露的規模數據，除去華泰柏瑞富利規模達到3.63億外，其余三只基金的規模均頗為迷你：新金融地產的規模為0.81億，國企整合精選的規模為0.08億，多策略的規模為0.57億。值得注意的是，Wind同時顯示三只產品目前的狀態是開放申購和開放贖回，某種程度表明基金公司對規模上升持樂觀態度。

表3 本周倉位較低的基金公司

但是，上述基金去年底時股票倉位就已很高，考慮到規模迷你的因素，如果基金經理不大幅調倉換股的話，今年加倉的空間就非常有限了，因此提升產品業績也就難上加難。首先看四季報時的倉位數據，實際上上述基金彼時的股票倉位均已不低，華泰柏瑞富利的股票倉位約為93.80%，華泰柏瑞多策略的股票倉位約為93.19%，華泰柏瑞新金融地產的股票倉位約為88.89%，華泰柏瑞國企整合的股票倉位約為89.13%。

而根據最新的倉位測算報告來看，目前幾只基金的倉位似乎變化幅度很小：華泰柏瑞富利的測算倉位為93.19%，華泰柏瑞多策略的測算倉位約為94.78%，華泰柏瑞新金融地產的測算倉位約為91.31%，華泰柏瑞國企整合的測算倉位約為88.30%。由此可見，上述基金的加減倉幅度都在一個很小的范圍內。

難道是基金經理對市場的走勢判斷出現偏差嗎？顯然并非如此。以一個規模1個億的基金為例計算，假設基金倉位已經達到了九成，則距離契約上限也就只有五個點的距離，換句話說不考慮費用因素也就只有500萬的運作空間。如是條件下，通常基金經理會傾向于不頂格配股票，預留出一部分現金頭寸應對贖回風險，或者配置較易變現的低風險資產。

此外，就上述四只基金來說，四季報顯示他們重倉的大多是較為穩健的低風險藍籌股，尤其以地產和金融股為主。

當然，也并非墊底的袖珍基金均因為高倉位而錯過行情，也有此類產品可能一直保持在契約規定的倉位下限水平線上。特別是對于股票型基金來說，由于規定的股票倉位是80%～95%，如果基金規模較為袖珍的話，看似唯一相對安全的選擇就是保持在80%一線的下限上，例如諾安策略精選。Wind顯示，去年四季度末基金的最新規模約為1.27億，已經退至2億的成立線以內了。進一步看基金的倉位情況，去年四季報顯示，基金的股票倉位約為81.65%;而根據最新的倉位測算報告，該基金目前的測算倉位約83.68%，提升的水平較為有限。截至2月19日收盤，諾安策略精選年內的凈值增長率僅為-6.69%，其在同類的414只基金中排名末位。而基金經理在季報中亦指出：“本人認為，下一輪由美股引領的全球股市調整或在不遠的將來會到來。因此，我們仍將心存謹慎，配置景氣度底部改善和基本面比較穩健的公司。”如是看來，這似乎也為基金在契約范圍內保持較低的倉位水平做了注解。

“低倉位”混基多受制于基金契約束縛

除去可能因為缺乏彈藥而無法繼續加倉的情況外，《紅周刊》統計，另一類加倉幅度不大的主動權益類產品基本為混基中的靈活配置型產品或者偏債類混基，它們盡管也有一定的股票倉位要求，但是產品設計上偏低風險的屬性導致這類產品通常配置會偏向債券一方。

國金的倉位測算報告顯示，如果將A、C兩類分開來統計，目前測算倉位低于10%的權益類基金大約有17只，從分類來看基本為保守型混基和靈活配置型混基。查閱這些產品的基金契約發現，比較基準多為“30%*滬深300指數收益率+70%*中債總全價指數收益率”。換言之，它們的股票倉位上限應該是可以達到30%的。

可是，不到10%的股票倉位意味著基金經理建倉尚不到頂格水平的三分之一，以其中的中加心享A為例來看，四季報顯示，基金在12月31日時的股票倉位約為8.13%，彼時基金所重倉的股票基本為大金融概念，除去美年健康和華域汽車外，其他的股票悉數來自于保險、券商和銀行三大子板塊。對比來看，基金彼時顯然“超配”了債券，四季報顯示，基金的債券倉位達到88.66%，基金配置的債券基本為信用等級較好的企業債。然而，這般明顯“重債輕股”的思路導致基金的凈值表現差強人意，2019年，該基金全年的凈值增長率僅為8.98%。

從目前最新的倉位測算數據來看，中加心享A的最新測算倉位約為6.71%，而這一水平相較于去年底反而還下降了大約1.5%。究其原因，《紅周刊》記者注意到，最新基金的規模約為15.10億，顯然基金經理若選擇加倉的話，手中的彈藥尚且充足;但是，基金目前實行的是雙基金經理制，其中去年10月主要負責權益部分的基金經理離職，新任的權益基金經理參與管理產品時間尚短，或許導致了該基金權益倉位超低。

值得注意的是，中加基金旗下的偏股型權益類數量有限，但測算倉位顯示它們與中加心享A卻有著天壤之別：中加紫金A的測算倉位約為90.59%，中加改革紅利的測算倉位約為88.83%，中加轉型動力A的測算倉位約為82.59%。

當然，也有開年以來大幅減倉的“逆行者”。例如，雖然最新的測算倉位約為17.81%，這一水平尚且強于上述的17只基金;但是相比去年末，光大事件驅動卻有可能是降低股票倉位力度最大的一只產品。測算報告顯示，該基金較四季度末降低股票倉位大約51.46%，降幅排名居于首位。那么，具體的原因何在呢？《紅周刊》查閱基金四季報，彼時基金的股票倉位約為68.71%。記者在季報總結中查到了蛛絲馬跡，基金經理如是表示，基金在報告期內通過提高權益部分的比例以獲得回報，最終基金以單季度3.20%的收益率落后于基準。如是推斷，或許基金經理因此放棄了加股票倉位的嘗試，重心重回債券一方。

表4 較上一季度減倉較多的基金