現代貨幣理論的財政赤字觀與西方主流經濟學的謬誤*

，

2008年肇始于美國次貸危機的全球金融危機造成了世界經濟的嚴重衰退，面對迅速的經濟下滑和陡然上升的失業，各國紛紛出臺了大規模的財政刺激計劃。然而，伴隨著經濟下滑的自動穩定器效應和財政刺激的推進，各國的財政赤字和政府債務迅速累積，致使西方主流經濟學家和保守派的政治精英們鼓吹財政赤字和政府債務造成了財政拖累，即便是在經濟尚未復蘇的情況下，他們也要求政府削減赤字，并在中期逐步轉向盈余。這種政策被稱作緊縮，近幾年來對發達國家的經濟政策產生了重大影響，危害很大。顯然，如何認識政府的財政赤字已經成為當前正確認識財政政策以及政府重要作用的關鍵。

一、引 言

過去幾十年，“華盛頓共識”在宏觀經濟政策方面強調要在中期減少結構性赤字和公共部門債務并追求低通脹，[注]Watts M.，“The Role of the OECD in the Design of Macroeconomic and Labour Market Policy: Reflections of a Heterodox Economist”,Luis Alberiko Gil-Alana, 2009, 30(35):79-100.并且隨著新自由主義的全球性影響，主要的政府間國際組織一直在宣傳一種追求貿易盈余和政府盈余的經濟哲學，這種觀念統治著西方國家的政策制定和國際組織對于發展中國家開出的政策藥方。富裕國家的財政部長們經常拒絕最為必要的開支，他們告訴人們“國家沒有錢了”并且處于和路易十六[注]路易十六統治的最后幾年陷入了財政困境。同樣的緊迫情形中。[注]Parguez,A.，“The Tragedy of Disciplinary Fiscal Economics”, Paper Presented at the Annual Conference of the Eastern Economic Association 2003, New York，https://scholar.google.com/scholar?hl=zh-CN&as_sdt=0%2C5&q=The+Tragedy+of+Disciplinary+Fiscal+Economics&oq=20世紀90年代，“華盛頓共識”對拉美的改革造成了災難性的影響，在“華盛頓共識”的十項改革中，第一條就是以緊縮為核心的財政紀律。

然而，隨著肇始于美國次貸危機的全球金融危機迅速轉變為籠罩全球的實體經濟危機、商業和消費者信心的下滑以及國際市場的萎縮，自由裁定的財政刺激手段開始得到了支持。2008年，主要的政府間國際組織，比如OECD和國際貨幣基金組織(IMF)，紛紛支持自由裁定的財政刺激手段，并且從2008年到2010年，包括美國、英國、日本、澳大利亞、歐元區國家以及中國在內的世界各國都啟用了財政刺激手段。[注]Martin,J W.and Timothy, P S.,“Immutable Laws of Debt Dynamics”, Journal of Post Keynesian Economics, 2013,36(1): 59-84.但是，隨著財政刺激的推進，以及經濟衰退中政府稅收的下滑和支出的自動增加，這些國家都累積了大規模的財政赤字和政府債務。在歐債危機爆發的背景下，西方國家的保守派開始要求迅速退出財政刺激，推行財政整頓(fiscal consolidation)并消除赤字。2010年，包括OECD、IMF和世界銀行在內的政府間國際組織重申了短期財政整頓對于財政可持續性的必要性，并且他們的觀點得到了所謂的擴張性財政收縮理論(expansionary fiscal contractions theory)[注]該理論認為財政鞏固將會以三種方式刺激經濟增長：第一，消費會隨著更低的未來稅收和更高的未來收入的預期而增加，從而壓倒財政收縮對于GDP的影響；第二，隨著財政收縮，預期利率會下降，從而增加投資，這與主流經濟學的可貸資金理論一致；第三，更低的公共部門就業壓低了公共部門工資并反過來壓低了私人部門工資，從而增加了利潤和投資，并且可以預期到勞動市場的效率和競爭性的改善。該理論現在已經受到了廣泛的批評。的支持。⑥Martin,J W.and Timothy, P S.,“Immutable Laws of Debt Dynamics”, Journal of Post Keynesian Economics, 2013,36(1): 59-84.多個國家的財政部表示了對于公共財政狀況的擔心，并認為公共債務產生了極大的代際負擔。[注]Martin, J W.,“The Imperative for Fiscal Austerity in the UK? Challenging Orthodox Economics”,https://scholar.google.com/scholar?hl=zh-CN&as_sdt=0%2C5&q=+Martin+J.+Watts+Paper+to+be+presented+to+the+Social+Policy+Association+Conference%2C+Bigger+Societies%2C+Smaller+Governments%3Fin+Lincoln%2C+UK%2C+4-6+July+2011&btnG=赤字鷹派已經在美國和歐洲獲得了強大的力量，他們普遍認為應該大量削減赤字，現在有關宏觀經濟政策的爭論都是集中在如何快速地減少赤字上。通過進一步的財政刺激強化復蘇的思想已經在主流的政策制定圈子內隱退，并讓位于反對赤字的新浪潮。[注]Pollin, R.,“US Government Deficits and Debt Amid the Great Recession: What the Evidence Shows”, Cambridge Journal of Economics, 2012, 36(1):161-187.比如，美國在2010年成立了旨在削減赤字的全國財政責任和改革委員會，而在接下來的兩年中，美國國會議員們就赤字削減的方案爭論不休，共和黨議員主張削減支出，而民主黨議員則主張提高稅收以解決“收入問題”。[注]Kleton,S.,“The Failure of Austerity: Rethinking Fiscal Policy”,Political Quarterly, 2015, 86(S1):28-46.宏觀經濟政策回到了對于貨幣政策的嚴重依賴上，然而低利率和“量化寬松”的貨幣政策極大地刺激了投機和冒險行為，加劇了金融風險。

在這樣的背景下，重新討論如何看待財政赤字的問題至關重要，這一問題的兩個關鍵方面是政府赤字開支的“融資”問題和財政赤字的效應，我們下文首先討論主權政府如何“融資”的問題，然后說明政府赤字開支的效應，最后闡明如何正確地看待財政赤字。在這一討論過程中，我們對西方主流經濟學在相關問題的認識上所存在的謬誤進行批駁。

二、主權政府如何“融資”？

當前西方主流經濟政策制定圈子以及學界關于財政赤字的一個核心問題是財政可持續性問題，并且這一“問題”在財政不平衡、財政整頓、政府債務負擔以及代際負擔等種種花言巧語中被無限地夸大了。然而，探討財政可持續性問題的一個基礎是政府預算約束，而政府預算約束又必須從政府的“融資”方式來認識，因此，我們首先說明主權政府如何“融資”的問題。

主流宏觀經濟學家一般遵守新財政正統(New Fiscal Orthodoxy)的兩個假定：第一，不斷增加的政府盈余是持續增長的基礎，是精明和謹慎管理經濟的證據；[注]實際上，由于現代稅收的基本特征是以對收入流量征稅為主，也就是說是一種保護所有權的稅收系統，這意味著在稅率不變的情況下，只有稅基擴大，也就是說只有更大的經濟流量才會有政府稅收從而盈余的增加，因此，政府盈余增加是經濟增長的事后結果，并不能作為經濟良好運行的原因來看待。第二，盈余為國家提供了足夠多的貨幣，從而可以滿足長期社會均衡所需要的資金。財政盈余已經成為有責任或者謹慎的社會的“金蛋鵝”。新財政正統是發端于20世紀60年代末有關二戰后宏觀經濟政策的財政反革命的最終實現，財政反革命經過了兩個階段：第一階段以平衡預算為目標，并執行順周期的財政政策，以壓制自動穩定器的影響；第二階段是從20世紀90年代中期開始，目前的宏觀經濟政策以提升盈余為目標，而不論經濟狀態如何。根據流行的意識形態，提高盈余被認為是資金困難國家的唯一資金來源。[注]Parguez, A.，“A Monetary Theory of Public Finance : The New Fiscal Orthodoxy: From Plummeting Deficits to Planned Fiscal Surpluses”,International Journal of Political Economy, 2002,32(3):80-97.

根植于這一主流意識中的一個關鍵原理是預算約束假設，該原理認為對于任何經濟單位來說，有三種資金來源可以為其開支融資：通過將商品、勞務銷售給他人等賺取收入來獲得貨幣；通過向其他單位銷售債務來借入儲蓄；開支超過收入和借款的部分也可以通過銀行貸款來融資。政府一旦被整合到這一框架，就會被預算約束原理所束縛，政府開支總是通過稅收和銷售債券來提供所需要的貨幣量，金融資源必須先于開支存在并且它們的數量在邏輯上獨立于當前的開支，從而，這一原理的一個內在含義是金融資源必須先于主權政府的開支而存在，主權政府是貨幣的使用者而不是發行者。我們在下文將說明事實恰好與之相反。

盡管主流宏觀經濟學家們在反對政府赤字開支上保持著高度的一致，然而他們在如何看待政府赤字開支能力的態度上卻是混亂的。

一方面，他們認為政府像家庭一樣面臨預算約束，并且不加區別地對家庭、企業、地方政府和主權政府提出同樣的政策觀點。例如，比特(Buiter, 2004)就認為，國家像一個家庭一樣在同樣的原則下運行：“國家違約(不違約)的定義在原則上與那些任何其他經濟單位違約(不違約)沒有什么不同……征稅和發行貨幣的能力讓國家成為了一個不尋常的借入者，但是，它受制于和私人部門借入者所感受到的相同的痛苦和快樂。”[注]Buiter,W.,“Joys and Pains of Public Debt”,Mimeo,2004，13 July,Accessed 2 June,http://www.nber.org/～wbuiter/joys.pdf.這一觀點很顯然是將國家擬人化了，這種修辭恰好建立在對國家和家庭這兩個不同社會主體進行歪曲和混同的基礎上。又比如，戈萊卡和斯邁特斯(Gokhale&Smetters, 2003)將美國財政部發行債券的能力比作加州政府面臨的麻煩，并指出：“除非快速地采取行動來改革美國主要的福利項目，否則，華盛頓將不得不應對當前加州所面臨的同樣的危機……如果沒有得到解決，這種情形就會造成美國國債收益率迅速上升，肆虐國民經濟。”[注]Gokhale,J.& Smetters,K.,“America’s Budget Book-Keeping Scandal”,The Financial Times,2003,September(7).但另一方面，主流宏觀經濟學家們又認為政府能夠通過創造貨幣來進行開支，其方式是央行通過購買國債來實現債務貨幣化，[注]注意，主流經濟學認為央行的債務貨幣化行為是創造貨幣，而沒有認為財政部的開支創造了貨幣，也就是說央行購買國債導致的央行資產負債表的擴張被定性為創造貨幣，而財政部開支導致的央行負債端的結構性變化沒有被視為創造貨幣。這非常奇怪，因為基礎貨幣供應的定義中并不包含財政部賬戶的余額，而通過財政部賬戶進入私人部門賬戶的余額很顯然構成了基礎貨幣的一部分。所以，這種認識如果能夠站得住腳，就需要一個前提，即財政部賬戶余額是基礎貨幣而又不是基礎貨幣，然而，這一前提本身不也是矛盾的嗎？然而，他們卻在對于反通脹的極度渴望中從理論上禁止了這一做法。這種禁止是可以理解的，因為主流思維仍然受到貨幣數量增加會引起物價水平上升這種貨幣數量論教條的束縛。

相反地，現代貨幣理論(MMT)拒絕認為稅收和債券銷售為政府的開支融資。根據現代貨幣理論，上述主流宏觀經濟學的觀點完全誤解了政府支出、稅收、赤字和債券的本質。[注]蘭德·瑞：《解讀現代貨幣》，中央編譯出版社, 2011年，第83頁。除了一些采取固定匯率、貨幣局或者像歐元區這樣的國家，現代國家都在一個發行不兌現貨幣的主權貨幣制度下運行，主權貨幣政府不存在任何預算約束，并且能夠支付得起任何以本國貨幣計價的商品和服務。

主權政府不需要稅收來為政府的開支融資，并且從技術上來說稅收也無法為政府開支融資。在現代貨幣理論的提倡者看來，稅收的作用在于驅動人們對于貨幣的需求。主權政府設定本國的記賬單位，并通過強制性地規定一個以本國記賬單位貨幣繳納稅收的義務，來保證人們對于該貨幣的需求。一旦政府從實物稅轉變為貨幣稅，并發行一個不兌現的貨幣，政府的開支就向私人部門注入了凈金融資產。從邏輯上來說，政府必須先開支，然后才能征稅，政府無法在不提供金融資產的情況下，通過稅收從私人部門收回這種政府創造的金融資產，因而，政府必須從一開始就處于赤字的狀態。政府的稅收驅動著人們對于貨幣的需求，并且保持了這種金融資產的價值。

從操作上來說，政府支出是通過開出以央行為付款人的支票來完成的，央行絕不會拒付政府的支票。政府向私人單位(向政府銷售商品和服務的單位或者獲得轉移支付的單位)開出支票，私人單位將支票存入銀行，在清算之后，私人單位的存款賬戶和銀行系統的賬戶被貸記，這一過程獨立于任何先前的收入(包括稅收和銷售債券所得)，政府當前開支多少并不會削弱它未來在財政上進一步開支的能力。政府在開支前必須在其賬戶上有一個正的余額，這一規定對于很多人來說具有誤導性，因為事后來看，好像政府開支的資金確實來自這一賬戶，從而是稅收為政府的開支提供了資金，但是，事前來看，政府的開支獨立于稅收過程并且不依賴于先前的收入。當然，這并不是說政府可以隨意開支而不面臨任何限制，政府的開支受到實物資源、通貨膨脹目標、政治以及自我施加的約束等多方面的限制，但是這些限制并不是內在于主權貨幣制度的，并且一些自我施加的約束如禁止透支和債務上限都是可以廢除的，這里說明的僅僅是主權貨幣政府不會真正面臨資金上的預算約束。

政府的開支和稅收過程可以被更好地視為一種貨幣性金融資產的創造和毀滅過程。政府的稅收并不涉及實物向公共部門的流動，政府創造的金融資產是它自身的債務，稅收僅僅是消除了這種債務，從而稅收收入不可能構成一種儲蓄(作為從收入中扣除消費后的余量)，主權政府“儲蓄”自己的貨幣的觀念是荒謬的。[注]Mitchell, W F.and Mosler, W B.，Buffer Stocks and Monetary Policy: The Role of the Central Ban， Australia: Callaghan, 2006,p.4.稅收“收入”可以被更好地視為政府通過稅收毀滅自身債務的一個“記錄”。相反，政府開支伴隨著實物資源(商品和服務)向公共部門的流動，同時為私人部門創造了金融資產。因此，政府的稅收和開支完全是兩個過程，通常人們所說的政府稅收收入是政府毀滅自身債務，從而減少私人部門凈金融資產的記錄。從而，流向財政部賬戶的稅收收入毀滅并減少了基礎貨幣，而從財政部賬戶流出的每一筆開支都相應地創造并增加了基礎貨幣。因此，政府的每一筆開支都是通過創造貨幣來進行的。

如果稅收無法為政府開支融資，政府為什么還要發行債券呢？貝爾(Bell, 2000)通過對于美國財政部和央行之間操作的細節研究發現，政府債券銷售實際上是利率保持機制的一部分。[注]Bell,S.，“Do Taxes and Bonds Finance Government Spending?”Journal of Economic Issues, 2000, 34(3):603-620.政府的開支和稅收會影響商業銀行持有的準備金，從而影響銀行間拆借市場上對于準備金的供給和需求，如果政府赤字開支過多，可能會造成整個銀行系統的準備金過剩，從而傾向于壓低利率，使得銀行間拆借利率偏離央行設定的目標利率，而如果政府稅收收入大于其開支，將會吸收整個銀行系統持有的準備金，造成銀行系統準備金不足，從而傾向于抬高利率，使得銀行間拆借利率偏離央行設定的目標利率。政府在赤字開支之前需要與央行合作，預估開支對于銀行間拆借利率的影響，并事前進行債券銷售，以吸收銀行系統中有可能隨著赤字開支累積的過多準備金，如果事前的債券銷售未能抵消赤字開支對于壓低利率的影響，央行將會在事后進行公開市場操作以吸收多余的準備金。

對于商業銀行來說，政府債券是相對于準備金而言有更高收益的金融資產，政府和央行通過提供債券形成一個套利機制從而將利率穩定在目標水平上。因而，主權政府不需要發行債券來為自己的開支融資，政府債券的作用在于為央行提供一個穩定目標利率的手段，因此它可以更好地被視為一種利率保持機制，而不是融資方式。試想，如果整個國家的利率被固定在同一個水平，不存在利率的波動，也不存在針對利率的套利行為，或者中央銀行決定不設置利率目標并對利率的波動放任自流，那么政府就會失去發行國債來提供公開市場操作工具的必要性。此外，在當前的制度環境中，主權政府的債券銷售還是貨幣發行機制的一部分，在封閉經濟的條件下，主權國家的貨幣供應量是由主權政府的整個未嘗債務設定的，[注]Futtwiler,S T.，“Interest Rates and Fiscal Sustainability”， Journal of Economic Issues, 2007, 41(4):1003-1042.央行只有通過購買政府發行的債券才能夠發行貨幣，如果中央政府的債券被拒絕或供給不足，央行將無法通過購買任何國內金融資產來發行貨幣。[注]畢竟，鑒于國債在金融市場上的基礎作用，如果國債被拒絕，還有什么金融資產可以被接受呢？盡管央行能夠通過一些借貸工具向商業銀行提供流動性，但是這并不能向私人部門(商業銀行和其他私人部門)提供凈金融資產，因為商業銀行從央行獲得流動性資產的同時，其負債也相應地增加了。從而，在一個封閉經濟中，私人部門獲得凈金融資產的唯一方式是向中央政府銷售商品和服務或者獲得政府的轉移支付，反過來說，中央政府向私人部門注入凈金融資產的唯一方式是政府支出，從而私人部門獲得凈金融資產的可能性將排他性地取決于財政部的行為。因此，主權政府通過創造貨幣進行開支，不需要稅收和債券銷售為其開支融資，稅收的作用在于驅動貨幣、毀滅貨幣并保持貨幣的價值，債券主要作為一個利率保持機制和貨幣發行機制被引入，從而，與家庭、企業或者地方政府不同，主權政府不存在預算約束和所謂的“融資”問題。

三、政府赤字開支的效應

政府赤字開支的影響比較廣泛，我們在這里將注意力集中在政府赤字開支對利率、所謂的“擠出”效應、通貨膨脹以及國民收入效應等宏觀經濟問題上。主流宏觀經濟學家們普遍認為政府赤字開支降低了國民儲蓄，抬高了利率，擠出了私人投資，并認為債務貨幣化將導致通貨膨脹甚至惡性通貨膨脹。然而，事實完全不是主流宏觀經濟理論所聲稱的那樣，現代貨幣理論對此提供了一種替代性的觀點。

主流宏觀經濟學對財政赤字的認識建立在新古典可貸資金理論的基礎上，新古典可貸資金理論實際上是古典實物利率理論非常表面性的貨幣化表達。在可貸資金理論模型中，資金供給源于國內儲蓄和出口，資金需求來自投資、政府支出和進口。[注]劉新華:《解讀政府財政赤字:一個主權貨幣理論視角》，《南開學報(哲學社會科學版)》2011年第6期。根據這一理論，政府赤字開支增加了對于資金的需求，在儲蓄和出口不變的情況下，必然抬高利率并擠出私人投資。這反映在IS—LM模型中，該模型認為財政擴張將會導致利率升高造成“擠出”，然而這一模型依賴于一個強的利率內生性和貨幣外生性假定，外生地控制貨幣供應量的責任被嚴格地賦予了貨幣政策。

但是，在內生貨幣的環境下，央行設定利率，這種形式的“擠出”將會來自央行的行為，也就是說，如果央行通過提高利率來應對財政擴張，就可能會有某種形式的擠出。[注]Arestis, P.and Sawyer, M.，“Reinventing Fiscal Policy”，Journal of Post Keynesian Economics, 2003, 26(1):3-25.此外，“擠出”原理是預算約束假設的一個必然推論，赤字對預算約束下先于開支存在的金融資源所設定的可貸資金產生了一個額外的需求，均衡將通過私人部門對于資金需求的一個下降(更低的投資)來調整，并且，在一個給定的收入水平上，均衡也會通過消費的下降從而更高的儲蓄傾向調整，結果是私人部門總需求的減少抵消了政府開支增加的總需求。[注]Parguez, A.，“A Monetary Theory of Public Finance: The New Fiscal Orthodoxy: From Plummeting Deficits to Planned Fiscal Surpluses”，International Journal of Political Economy, 2002,32(3):80-97.

然而，由于事實上并不存在一個可以限制私人部門獲得貸款的儲蓄“池”，政府赤字開支無法擠占私人投資和消費所需要的儲蓄，私人投資和消費融資所需的貸款創造內生地發生且不需要先前的儲蓄，并且貸款創造不會被法定準備金所約束。[注]Futtwiler, S T.，“Interest Rates and Fiscal Sustainability”， Journal of Economic Issues, 2007, 41(4):1003-1042.此外，卡萊茨基很早之前就已經指出，預算赤字具有類似于出口盈余的作用，它允許利潤增加到私人投資和資本家的消費決定的水平之上，并且在一定的意義上可以被視為一個人為的出口盈余。[注]Kalecki, M.，Selected Essays on the Dynamics of the Capitalist Economy：1933-1970，Cambridge University Press, 1971，p.85.從而，如果上述主流可貸資金理論觀點認為出口是資金的一個供給來源，那就不應該認為財政赤字擠出了私人部門可獲得的資金。

主流宏觀經濟理論傾向于認為政府赤字開支有加速通貨膨脹的風險，位于這一認識核心的政府預算約束(GBC)采取了如下方式：

G+iBNon-Govt=T+BNon-Govt+M

(1)

上述方程左邊代表政府開支，右邊代表政府收入，其中G是政府的經常性開支，iBNon-Govt是政府對非政府部門的利息支付，T代表稅收收入，BNon-Govt代表政府向私人部門銷售債券獲得的收入，M代表由“債務貨幣化”新增加的貨幣供應，這一部分也可以表示為BGovt，即央行購買的政府債券。正統經濟學關于GBC的核心觀點是通過債務貨幣化(M)“融資”的赤字(G+iBNon-Govt>T)比通過向私人部門銷售債券(BNon-Govt)“融資”的情形具有更顯著的通脹性。比如，奧爾巴克指出，如果收入不足以匹配開支，政府就必須通過創造貨幣或者借貸來彌補不足，持續地依賴于創造貨幣來為赤字融資會導致不斷上升的通脹，[注]Auerbach, A J.,William,G G.,Peter, R O.and Samara, Potter，“Budget Blues: The Fiscal Outlook and Options for Reform”, In Henry, A., James, L.andNivola, P.(eds.)，Agenda for the Nation, Brookings Institution, 2003.而弗格森和科特利科夫也指出，創造貨幣是政府在無法通過當前稅收或者新的債券銷售獲得收入時的最后選擇，這導致了通脹，并且潛在地會導致超級通脹。[注]Ferguson,N.and Kotlikoff,L J.，“Going Critical: American Power and the Consequences of Fiscal Overstretch”,The National Interest, 2003 (73): 22-32.然而，歐洲央行副主席康斯坦西奧明確指出：“央行準備金由商業銀行持有，它們不是非金融部門持有的貨幣的一部分，因此它們本身不是一個流動性通脹類型。并沒有一個可以將央行創造的貨幣和通脹聯系起來的可接受的理論。”[注]Constancio, V.,“Challenges to Monetary Policy in 2012”,https://scholar.google.com/scholar?hl=zh-CN&as_sdt=0%2C5&q=Challenges+to+Monetary+Policy+in+2012&oq=Challenges+to+Monetary+Policy+in+2012此外，本輪金融危機以來美聯儲大規模地購買政府債券也沒有導致一個明顯的通脹，20世紀90年代以來日本政府的大規模財政赤字和債務貨幣化同樣沒有形成一個明顯的通脹，事實上日本一直保持著一個非常低的通脹率。這些事實證偽了主流宏觀經濟學家秉持的政府赤字以及債務貨幣化會造成通脹的理論觀點。

現代貨幣理論的提倡者對政府赤字開支的效應提出了完全不同的觀點。根據戈德利(Godley, 1999)[注]Godley,W.,“Seven Unsustainable Processes”, Strategic Analysis，Annandale-On-Hudson, N.Y.: The Levy Economics Institute,1999,pp.1-16.發展的部門余額分析方法：

政府部門余額+私人部門余額+國外部門余額=0

(2)

在一個封閉經濟中，如果假設上述國外部門余額為0，私人部門的余額[注]盡管私人部門也可以創造金融資產，但是當這些金融資產在通過所有私人部門時，其凈值為0，從而私人部門一個正的凈金融資產必須來自于本國私人部門之外的部門，在這里具體指的是中央政府，在開放經濟的環境下還可以來自國外部門。就等于負的政府部門余額，因此，私人部門的凈金融資產由主權政府的整個未嘗債務設定。對于私人部門來說，政府贖回國債只是以一種金融資產即基礎貨幣(類似于私人部門在主權政府持有的活期存款形式)替代了另一種金融資產即國債(類似于私人部門在主權政府持有的定期存款形式)，[注]由于這兩種“存款形式”之間的轉變會對商業銀行持有的準備金和資產負債表造成沖擊，主權政府債券規模和期限結構的管理具有重要意義。整個金融資產的數量卻沒有發生改變。而政府盈余減少了私人部門的凈金融資產，政府赤字增加了私人部門的凈金融資產，私人部門持有的凈金融資產總量發生了改變。由此可見，債務貨幣化這一術語具有極大的誤導性，央行購買政府債券的行為僅僅是以這種“活期存款形式”替換了“定期存款形式”，私人部門的凈金融資產根本就沒有變動，而政府的赤字開支才是私人部門凈金融資產的來源。毫無疑問，認為債務貨幣化是通脹性的就像是認為商業銀行幫助客戶把定期存款轉變為活期存款這一行為也是通脹性的一樣，明顯是荒謬的。

政府的赤字開支增加了商業銀行系統的準備金，準備金的系統性增加使得商業銀行無法在銀行系統內部擺脫過多的準備金，從而會引起銀行間拆借利率下降，[注]Tymoigne, E.，“Modern Money Theory, and Interrelations Between the Treasury and Central Bank: The Case of the United States”,Journal of Economic Issues, 2014, 48(3):641-662.如果財政部和央行不通過出售國債或者使用其他利率工具來抵消這一準備金效應，銀行間拆借利率就會不斷下降并接近于0，[注]即利率走廊的下限，在不為準備金余額支付利息的國家，這一下限為0，而在一些為準備金余額支付利息的國家，該下限為央行對準備金余額支付的利率。這將偏離央行設定的目標利率。因而，如果私人投資對利率敏感的話，政府赤字開支將會通過準備金效應壓低利率并“擠入”私人投資。我們可以通過一個簡化的央行資產負債表來分析政府赤字開支的這種影響，如表1所示。

L1+L3接近于基礎貨幣，[注]L1可以由從政府開支獲得資金的國內私人部門和銀行代表，L3可以由出口部門、國內外資部門、在國外上市的國內企業部門和銀行代表。L2是財政部賬戶，鑒于一個資產負債表必須平衡，我們有：

L1+L3≡A1+A2+A3-L2-L4

(3)

假定財政部的收支并不直接影響獲得國外資金的銀行和其他私人部門持有的央行負債(即L3)，財政部赤字開支時L2下降，非出口國內私人部門的銀行存款賬戶上升，同時銀行持有的準備金上升(L1上升)。當財政部獲得盈余時(L2上升)，非出口國內私人部門的銀行存款賬戶下降，同時銀行持有的準備金下降(L1下降)。如果財政部開支超過稅收(也就是說存在著赤字)，L1就有一個凈增加，從而系統性地增加了準備金，這傾向于壓低利率并擠入私人部門的投資，如果財政部的開支被導向生產領域，將會意味著更大規模的投資。此外，政府持續的赤字開支將會伴隨著國債的發行，同時央行持有的國債份額也會相應提高，這意味著表1中央行的資產負債表會有一個擴張過程并同時有一個結構上的變化，即A1和L1都會增加，如果假定A1=L1，我們有：

(4)

A1和L1的上升意味著來自主權政府的資金供給比重提升，同時來自國外部門的資金供給份額相對下降，國內私人部門和銀行從政府獲得的資金的相對比重增加，從而政府赤字開支在通過準備金效應壓低利率擠入國內私人部門投資的同時，還提升了本國內部融資的相對比重，降低了從國外融資的相對比重，經濟走向一個內向型和內需驅動型狀態。這里值得注意的是，我們在前文中曾指出，政府債券是利率保持機制和貨幣發行機制的一部分，但是在開放經濟的條件下，對于一個有著財政盈余和大量外部融資來源的經濟體來說，一些類似于國債功能的工具，比如央票，卻不具備貨幣發行機制的功能，有些學者[注]Wray, L R.and Liu,X.，“Options for China in a Dollar Standard World: A Sovereign Currency Approach”,Social Science Electronic Publishing,Working Paper, Levy Economics Institute, 2014,No.783, N.Y.: Levy Economics Institute of Bard College, Annandale-on-Hudson.把中國的央票等同于國債，這是誤導性的，因為它僅僅是利率保持機制的一部分，這種情況下的貨幣發行機制轉變為了通過獲得國外金融資產來發行。

此外，根據國民收入核算恒等式：

工資+利息+地租+利潤+稅收=消費+投資+政府開支+凈出口

(5)

更多地依賴于外部資金的提供意味著國民收入中將會有很大一部分以利息、利潤甚至地租的形式被來自國外的債權獲取，一國可能會陷入出口導向、低工資和資源與環境消耗型的經濟，并且依賴于外部資金融資必然要求凈出口在中長期持續大于零，也就是說要不斷地累積貿易盈余，以償還融資成本。[注]該成本包括融資的本金和利息，由于本國并不能創造國外金融資產，利息以及國外融資的其他收益的償付必須要求獲得更多的國外金融資產，在中長期這意味著必須獲取持續不斷的貿易盈余。在這種情況下，盡管一個國家可能有比較高的國內生產總值(GDP)，但卻只有相對較小的國民收入(GNP)，也就是說單位GDP對應著較小的GNP，這意味著一個明顯的依附型經濟。[注]據此，依附型經濟除了產業、貿易和技術依附之外，還有金融依附。

就通貨膨脹而言，在社會資源未被充分使用并且存在失業的情況下，政府的赤字開支并不必然導致通脹，政府赤字開支對于通脹的影響在很大程度上取決于私人部門對于儲蓄和消費的決策，這已經被金融危機以來的事實和日本過去二十多年的歷史所證明，私人部門儲蓄傾向的提高將釋放出巨大的通縮壓力，更多的儲蓄意味著更少的消費，更少的消費意味著更少的總需求。此外，通脹也極大地依賴于市場定價權力和關于分配的政治斗爭，隨著資本集聚和集中，無論政府是否進行財政擴張，私人部門的壟斷都很有可能不會通過降價來應對需求的下降，從而造成通脹、低水平投資和高失業率并存的局面。因此，政府赤字和貨幣創造對于通脹來說既不充分也不必要。

從而，主權政府的赤字開支通過準備金效應壓低了利率，擠入了私人投資，在開放經濟的條件下提升了內部融資的比重，在更高的經濟活動水平上提升了國民收入，并且和通脹并無必然聯系。

四、如何正確認識財政赤字問題

本文的分析已經表明，主權政府不會面臨一個“融資”問題，這使得對于財政赤字的認識只能根據政府的公共目的和政府赤字開支的社會經濟效應來看待，主權政府不存在預算約束的事實意味著政府的財政收支只可能是功能性的，政府稅收毀滅了私人部門凈金融資產，發行債券替代了私人部門凈金融資產的形式，而政府開支則向私人部門注入了凈金融資產。健全財政只代表著一種特定的政治哲學而不是一種經濟理論，主權政府無須處理“理財”問題，它所要應對的是政府的公共目的，就這一目的而言，政府需要通過財政開支保障基本的公共服務、合理的收入分配、基礎設施建設、充分就業、穩定的物價水平以及促進科學和教育事業的發展；通過財政力量配合產業政策推動經濟的轉型升級、推動創新驅動和內需驅動型經濟的發展；穩定經濟和金融系統并服務于國家發展戰略。

首先，主流宏觀經濟理論作為當前反對財政政策和財政赤字的浪潮的理論基礎，存在重大缺陷，誤導了各國的宏觀經濟政策制定。在我們看來，主流宏觀經濟學對于政府赤字的反對依賴于政府預算約束、可貸資金理論、貨幣乘數理論和貨幣數量論，但是這幾個理論沒一個可以站得住腳。第一，主權政府不會面臨一個預算約束，這已經由現代貨幣理論所說明；第二，可貸資金理論是預算約束理論的一個必然推論，它依賴于一個來自私人部門儲蓄和國外資金來源的可貸資金的“池子”；第三，貨幣乘數論已經被現代貨幣理論和最近來自英格蘭銀行的報告[注]Mcleay, M.,Radia, A.and Thomas, R.，“Money Creation in the Modern Economy”,Bank of England Quarterly Bulletin, 2014, 54(March):14-27.拒絕，政府債務的貨幣化并不會被自動地“乘”到廣義貨幣中；第四，貨幣數量論所聲稱的貨幣供給增加和物價上升之間的關系不僅遭到了日本過去幾十年通脹水平的拒絕，甚至早在古典時期，它就已經遭到了斯密的拒絕，然而主流宏觀經濟學并沒有積極地吸收斯密的這一理論觀點。這幾個理論和儲蓄自動轉化為投資的觀點共同構成了當前主流宏觀經濟學的內核，其錯誤觀點捆綁在一起形成了更為錯誤的宏觀經濟理論和政策建議，極大地誤導了各國的宏觀經濟政策制定。

其次，主流宏觀經濟學對政府債務貨幣化的反對在理論上剝奪了主權國家的鑄幣稅。主流宏觀經濟學依靠政府預算約束理論，在反通脹的名義下從理論上禁止了政府債務貨幣化的選擇，掩蓋了政府赤字開支獲得鑄幣稅的能力，再輔之以追求貿易盈余和政府盈余的政策藥方，實際上為美元霸權的保持和擴張在意識形態上鋪平了道路，落入這套理論和政策追求陷阱的國家最終會在不知不覺間將其鑄幣稅拱手讓人。根據上文的分析，一個主權國家從計劃經濟或者自然經濟轉變到一個貨幣生產型經濟中只有兩種路徑：一種是來自于主權政府的赤字開支，這是從主權國家內部向私人部門提供資金的方式，是內部貨幣化的過程；另一種是來自于國外部門，通過國際借貸、貿易盈余、引入外資和國內企業在國外融資獲得資金，這是外部貨幣化的過程。有意思的是，政府預算約束框架下的主流宏觀經濟學只認為內部貨幣化是通脹性的，而外部貨幣化卻不是通脹性的。實際上，通過表1可以看出，從資金的供給上來說，政府的赤字開支僅僅是相對地擠出了外部的資金來源而已，這意味著主權國家鑄幣稅的獲得和國內私人部門更多地朝向從主權政府獲得資金。

再次，追求貿易盈余和政府盈余的政策主張形成了糟糕的國際經濟秩序，在一定條件下惡化了各國私人部門的可持續性，加劇了全球經濟對美國經濟的依附。在新自由主義和“華盛頓共識”的影響下，主要的跨政府國際組織向世界各國開出了追求貿易盈余和政府盈余的政策藥方，這得到了主流宏觀經濟學的支持。由于所有的國家不可能同時運行一個持續的貿易盈余，這意味著如果一些國家有持續的貿易盈余，必然有一些國家將會進入持續的貿易赤字，在當前主要是美國，美國的貿易赤字為其他國家提供了資金，而美國政府是美元資產的壟斷供給者，美國持續的貿易赤字客觀上要求美國政府必須持續地赤字開支，而其他國家的貿易盈余和財政盈余保持了美元金融資產的價值。并且，全球性地鼓勵出口導向型經濟并追求貿易盈余會使得各國采取相互針對的策略，造成一贏多輸的國際經濟秩序，甚至美國自身最終也會付出代價。根據部門余額恒等式，財政盈余和貿易盈余僅僅是以本國私人部門和國外部門的赤字代替了本國政府的赤字，假定從主權國家外部獲得的資金為0，政府持續的盈余將會帶來私人部門持續的赤字，如果私人部門需求持續擴張，勢必會引起私人部門負債率的提高，這惡化了私人部門資產負債表并加劇了金融不穩定，最終將是不可持續的。相反，假定政府部門運行一個平衡預算或者盈余，私人部門的盈余將不得不依賴于外部資金的獲得，這意味著一個出口導向型的經濟和大規模的引進外資、國際借貸以及海外融資，從而堵塞了主權國家內部經濟貨幣化的過程，并嚴重地限制了內需驅動型經濟的發展，容易形成高GDP和低GNP這種糟糕的經濟發展道路，這種狀況在某種程度上在我國也是存在的。[注]賈根良:《解決我國外匯儲備激增和美債問題的戰略構想》，《經濟與管理評論》2012年第2期。

最后，主流宏觀經濟學對現代國家的認識存在著嚴重謬誤。主流宏觀經濟學持有錯誤的國家觀念，其擠出理論的潛在預設是政府的開支是非生產性的，政府作為一個純粹的“消費者”出現在經濟中，并且所有私人投資都要優先于公共開支，這是極端錯誤的，因為政府開支的很大一部分不僅可以是生產性的，而且，在主權貨幣國家，公共開支是所有私人投資的前提，政府在前沿科技中的投入還有助于幫助一國在國際分工中實現持續的動態優勢，此外，沒有什么理由可以把政府開支視為最糟糕的開支。

因此，我們認為應該堅決地拒絕主流宏觀經濟學和新自由主義開出的政策藥方，在公共財政的貨幣理論框架下重新審視我國的宏觀經濟治理，并根據主權政府的公共目的和赤字開支的社會經濟效應來認識財政赤字。從而，我國應該擺脫緊盯財政賬戶的“理財”目標，將財政收支僅僅作為工具緊盯上述公共目的，讓財政賬戶根據公共目的的需要和經濟目標變動，形成新的功能財政政策，確立符合現代經濟特征和國家利益的財政赤字觀。