淺析我國債券市場的信息披露

應黃瑩

寧波銀行總行 315042

在債券市場中，各交易主體發行和購買債券，在任何一個成熟的金融體系中，債券市場都是重要的組成部分。成熟的債券市場可以為全社會的投資者和籌資者提供低風險的投融資工具；債券的收益率曲線是社會經濟中一切金融商品收益水平的基準，因此債券市場也是傳導中央銀行貨幣政策的重要載體。

1.我國債券發行人信息披露制度概述

為了維護債券市場秩序，保持一個公平、工作的環境，債券市場管理部門搭建了一套信息披露制度，在這個制度下債券發行人必須及時準確地將其財務水平和經營情況向證券管理部門和證券交易所報告，主要包括發行前的披露和存續期信息公開兩大環節。在債券市場中，不僅債券發行人有義務披露信息，會計師事務所、律師事務所等相關涉及方都有義務披露信息。

我國債券市場雖然出現時間早于股票市場，但被后來居上。2005年，債券發行人信息披露制度被相關監管部門出臺，各種關于債去發行、交易和信息披露的多項法規也逐漸出現。目前，證監會、發改委、中國人民銀行等監管部門都有關于債券的產品，因此也出臺了關于信息披露的相關政策。從整體看來，各家都對信息披露做出了詳細規定，雖然在細節上稍有不同，但已經形成了初具規模的法律法規框架。如針對銀行間債券市場，中國人民銀行于2005年出臺了《全國銀行間債券市場金融債券發行管理辦法》，2009年又出臺了《全國銀行間債券市場金融債券發行管理操作流程》。

2.債券市場的信息披露分析

不同的債券市場，對信息披露的要求不一樣。本節探討交易所和銀行間債券市場的信息披露內容。

2.1 債券市場信息披露特點

證監會、國家發改委和中國人民銀行負責對債券市場的信息披露進行監管，在信息披露方面更看重企業的償債能力和信用風險。債券投資人更關注企業的償債能力和信用風險，因此債券市場信息披露的重點是對發行人償債能力發生影響的信息，如企業發生的重大債務違約情況、初始信用評級和跟蹤評級結果變動情況，發生大額賠償責任情況。

2.2 銀行間債券市場信息披露

對于銀行間債券市場，在審視各類發行文件中發現，較多發行人選擇公開發行公告、信用評級、跟蹤評級、法律意見、財務信息（一般為近三年的經過審計的財務報告）、募集說明書等信息。另外，發行章程一度非常流行，但是在2007年以后普遍被募集章程所替代。土地質押文件、應收賬款質押合作協議也被一些發行人選擇披露。

2.3 交易所債券市場信息披露

在交易所債券市場中，大部分發行人會選擇公開上市公告、上市交易公告、募集說明書等。只有少數發行人選擇公開財務報告（審計報告）、土地質押文件等信息。另外，目前還有少部分發行人并未公開很多信息，沒有履行信息披露義務。

3.我國債券市場信息披露現狀及存在的問題

3.1 監管主體多元化，監管政策不統一

由上所述，債券市場的信息披露監管責任在中國人民銀行、證監會和國家發改委、三個機構都希望能適當降低門檻，這樣可以吸引更多企業進入債券市場發債，但又不能將標準定得太低以免太多企業違約，在監管上存在競爭，制定的信息披露標準也有所不同。

在定期報告披露中，只有銀行間市場要求在規定時間披露年報、半年報和季報，交易所市場只要求披露年報和半年報，而企業債券只要求披露年報，三種債券對信息披露的間隔時間不同，而交易所市場和企業債券的披露間隔時間過長，增加了投資者的風險。

對于企業債券來說，只要求披露經營方針發生重大變化的情況、凈資產損失10%以上、涉及到的重大訴訟、經營外部的重大變化等六項內容，而對于銀行間債券市場的信息披露則達到了包括違法違規被處罰、對外提供重大擔保、發生大額賠償責任、重大訴訟、企業涉及需要說明的市場傳聞、影響企業經營的重大合同等十五項內容。證監會監管的公司債要求披露12項內容。各個市場均沒有專門要求企業披露有關企業關聯交易、公司治理等方面的事項，這些事項的缺失會影響投資者作出正確的投資決策。

3.2 債券發行人信息披露意識不強

雖然我國債券市場信息披露法規逐漸完善，但信息披露不充分，遲報、錯報、瞞報的情況時有發生。債券發行企業為了更順利地融到資金，總是傾向于隱瞞一些負面信息，使得投資者與發債企業之間的信息嚴重不對稱。債券違約發行人天威集團在完成股權變更后的第8天才向債券投資者發布公告；綠地集團所托管云峰集團股權的關系和協議在違約前發布的各種信息中都沒披露；在發行15晉電的過程中，山西國際電力集團未對子公司存在的3.98億逾期未償還短期借款情況及時披露，并且對變更的會計師事務所也未在信息披露中準確描述。

根據證監會在2018年7月公開的公司債市場行政處罰書來看，2015、2016、2017三年，根據現場檢查結果，有78家企業、24家券商受到處罰。從發行人方面來看，受罰的企業多存在信息披露不準確的問題，與募集資違規使用和財務管理等內控薄弱三個并稱為發行人的“通病”。證監會同時開出首張債券欺詐發行罰單，對五洋建設及20名相關負責人欺詐發行公司債、信披違規作出行政處罰及市場禁入決定。債券信息披露問題頻發，各類發行人被罰款，這充分體現出我國債券發行人對信息披露的意識不強，遵守相關規定的覺悟性不夠高，總抱著投機取巧的想法，認為查不到我頭上就是萬幸。

3.3 對債券發行人和第三方機構信息披露行為的懲罰力度有限

雖然監管部門越來越重視信息披露的監管，但還未建立起有足夠震懾力的懲戒機制。很多人認為違反規則了就是罰款了事，與其可能獲得的收益相比一點罰款微不足道，因此明知做法違規依然我行我素。

目前，銀行間債券市場針對信息披露的違規提出了處罰措施，其可能的后果包括通報批評、警告處分、嚴重警告、公開譴責，可并處公開致歉、責令改正或暫停相關業務等。而國家發改委對企業債券的信息披露違規處罰措施比較籠統，僅包括限期整改、贊同新的發債等處罰措施。

從實際執行情況來看，近幾年證監會對信息披露違規的發行人采取了出具警示函、監管談話和責令整改、禁止準入等四種處罰措施。對于發行人來說，終身禁止準入當是威懾力最強的一種處罰措施，但近年來用到這一措施的情況聊聊無幾，僅有五洋建設等。監管部門對信息披露違規的企業并未采取強有力的懲戒措施，已有的這些處罰方式明顯不具有震懾力，企業違規成本較低，而違規得到的益處顯而易見，難以遏制企業信息披露的違規行為。

4.加強債券市場信息披露的建議

4.1 建立完備的信息披露監管制度

由于有多個機構都對債券的信息披露進行監管，這種多頭監管是造成信息披露制度差異的主要原因。對此，需要改變多頭監管的現狀，近期可以通過成立專門機構協調三個主管部門的監管規范，逐步統一債券發行階段的信息披露監管制度，最終過渡到由單一機構統一監管交易所債券市場、企業債券市場和銀行債券市場。

建立完備的信息披露制度和統一的電子信息披露平臺，目前交易所和銀行間市場都搭建了電子信息披露平臺，但不同債券市場的信息無法在一個平臺上看到，這提高了信息獲取的壁壘，信息流通起來也困難。因此，應在統一信息披露規則的基礎上建立統一集中的電子信息披露平臺。協調不同類型產品的相關信息披露行為，確保為投資者提供高效、準確的各類相關信息。

4.2 強化債券市場的獎懲制度

強化債券市場的獎懲制度，尤其是要明確懲罰措施，加大懲罰力度，嚴格退出機制。針對嚴重違反信息披露制度的企業嚴加懲罰，對情節嚴重者禁止準入。這樣一來，違法違規成本大大增加，發行人在違規之前，將會慮到違規的巨大成本而謹慎操作。

另外還要引導投資人利用民事訴訟的方法保護自身利益，增加發行人的信息披露違規成本， 以達到促使發行人完善信息披露的目的。

4.3 加強第三方披露

第三方披露由權威機構發起，不偏向投資人和發行人其中的任何一方，信息公平公正，可以幫助投資者根據公開信息做出正確判斷。可以借鑒美國的做法，標準普爾、穆迪等都是美國權威第三方披露機構，通過對發行債券的公司進行不斷地跟蹤調查，對它們進行一定的評級。這些專業評級機構可以幫助金融知識不豐富的投資人消除盲目性，讓他們在投資時有一定的依據。對于這些專業第三方機構，還必須明確準入和退出機制，對于違反相關行業規定的中介機構，嚴格約談整改甚至勒令退出，從而維持市場秩序。

4.4 提高私募債券的信息披露要求

由于私募債券市場并不要求公開發行，對投資者的門檻也比較高，因此各國對私募債券的披露都沒有詳細規定。我國私募市場歷史才不到10年時間，相關政策很不完備，目前僅在《銀行間債券市場非金融企業債務融資工具非公開定向發行規則》中有所規定，沒有對私募債券發行人進行強制性的規定。因此，私募債券市場的信息披露制度遠不如公開市場，投資人對于信息的完整性、透明性的要求也得不到滿足，導致私募市場中違約事件時有發生，嚴重者甚至可能導致金融危機。我國提高私募市場的披露要求，同時加強私募市場建設，將私募發行人也至于監管之下，以避免可能的金融危機。