華米加速

尹先凱

智能手表這個賽道無疑值得看好。

從行業數據來看，2018年中國智能手表總銷量205萬臺，同比增長63%。而知名調研機構IDC公布的數據顯示，2019年第一季度，智能手表出貨量201萬臺，同比增長89.4%。現在行業的普遍認識是這一賽道將處于持續增長態勢。

同時，從我們對消費者的了解、訪談中可看到，由于運動健康的理念越來越普及，而智能手表又具備記錄人的活動量、睡眠質量、心率等多方位數據的能力，可幫助人們有意識地進行健康生活管理，而一些有運動愛好的人士則可更好地掌控運動量與相關身體狀況，智能手環、手表成為一個比較好的消費增長需求點。

而從過去的消費數碼行業的經驗來看，行業的增速可能會逐漸減速，但在沒有革命性技術打擊的情況下，很難出現斷崖式的放緩，一個消費趨勢的形成，特別是功能不斷推新的智能手表行業，其未來更是值得期待。

從公司的增長角度看，快速成長的行業中，行業的自然增長就會推動行業里公司的增長，就如同帆船在順風時可以快速前進，而其中表現優異的公司，更可以獲得遠超行業增速的成長（當然作為投資者，估值是另外一個問題）。

在紐交所上市的華米科技，正是智能可穿戴公司的頭部企業，現階段是一個好的價值投資選擇，核心原因有幾點，一是其所在的智能手環、手表行業的快速成長;二是華米建立了極致性價比的產品競爭力;三是華米已被驗證具備走向海外廣闊市場的能力;四是當前的華米市場所報價格具備較好的安全邊際。

性價比較高

華米的核心競爭能力在于：供應鏈與渠道管理能力（極致性價比產品）、產品能力（超長待機時長與優異產品體驗）、經過激烈競爭后勝出的優異管理團隊。

目前行業前三甲分別為蘋果Watch、華米與華為，先來看一下各家情況，并對產品進行分析。

表：2019年第一季度中國前五大可穿戴設備廠商數據統計

資料來源：《IDC中國可穿戴設備市場季度跟蹤報告，2019年第一季度》

從產品角度來分析前三家的不同差異點。先看蘋果Watch，光從產品的角度來看，它是最美觀、功能最豐富的，但其短板在于待機時長，定價也遠高于華為與華米，定位的消費人群與華為與華米不太一樣。

再來看華米，與小米一起合作小米手環品牌，但自有智能手表的品牌名為Amazfit，其優勢在于待機時間長，主流產品可長達2周到10周（視不同的使用狀況），待機時間使得人們完全可忘記它的存在，利于人們養成佩戴習慣并達到掌控健康狀況的目的;另外性價比高。短板在于因為待機時長所以大部分產品機身會較華為與蘋果Watch略厚，不過這方面也在改善，最新出的一款GTS則能實現機身更薄且更美觀、兼具長時間待機的大部分人的訴求。

至于華為，優勢是產品的設計與自身的技術積淀，且自帶華為這個強勢品牌，機身較華米主流機型略薄。從網絡上搜集的消費者反饋來看，讓人形成商務人士佩戴這一印象，同類型產品價格較華米貴百分之十或更多，待機時長約1-2周。

總之，華米的產品相對而言具備性價比優勢，同時待機時間較競品有更長待機時間（核心是華米研發的黃山1號芯片性能好，配合系統與設計等產生的綜合效應），比較適合更廣闊的消費人群定位，其中手環更是定位于普通人市場，一百多元的極致性價比非常親民。

重要的是，產品定位的不同決定了其差異化競爭并不會導致激烈的價格戰，這也是投資者樂于見到的。

就華米而言，其股東之一為小米，通過為小米生產小米手環，華米獲得最初的發展動力，而且通過整合供應鏈，打造了極致性價比產品。

同時，智能手環行業已經經過一輪激烈的競爭與廝殺，華米通過百舸爭游的市場激烈競爭成為最后的贏家，已經證明了它優秀的能力。

安全邊際存在

華米的經營收入增長速度較快，2015-2018年的營收分別是1.27億美元、2.2億美元、2.9億美元、5.16億美元，增速分別為73%、31.8%、77.9%;而2019年上半年也實現36.8%的增速，達到2.6億美元。

其中，2018年凈利潤約為4800萬美元（因為有優先股，因此歸屬普通股東利潤較少，但未來轉股后就不存在這個問題），2019年半年報凈利潤為約2310萬美元，同比增長超過60%;如果按過去12個月的凈利潤來計算，約為5690萬美元，對應當前市值約5.5億美元，PE值大約9.5倍左右，即使考慮到優先股未來稀釋與攤薄的數量，也不會超過12倍PE，但要考慮到公司2019年的凈利潤水平大概率上可能是高于5690萬美元的。

同時，公司的自由現金流是非常充沛的，2018年除去融資的9000萬美元外，凈自由現金流逾6000萬美元，市值也約為凈自由現金流的10倍，同時賬上還有凈現金約2億美元。

按照通常對公司價值的估算，市值減去凈現金就只有3.5億美元估值，實際對應公司的凈利潤與自由現金流也就6倍左右，考慮稀釋與攤薄也就7倍左右PE。

而公司是在一個快速成長的賽道上的頭部玩家，我們覺得合理的估值應該是在20倍PE左右，即12億美元市值，當前市場報價僅為預估的合理估值一半不到。如果加上凈現金，則是14億美元。

對于價值投資者來說，重要的一個問題是，以這個價格購買到底有沒有安全邊際？我們覺得保護來自于三個方面。

首先，行業的快速增長，這是一層保護;其次，華米作為行業頭部玩家，自身的打造產品的優異素質與構建的核心競爭力是另一層保護，保護公司盈利的可持續性;最后，是目前市場價格不需要特別計算，我們也認為相對其內生價值打了一個50%左右的折扣，這保護了投資者，即使在我們有可能哪個方面出錯的情況下，也能保護投資本金。

接下來，再看管理團隊，在了解了市面上所有能找到的華米創業歷程及CEO黃汪的言論與訪談后，以我們的經驗，初步判斷作為一個連環創業者，在經過上一輪的手環市場廝殺后，其能力與素質上是過硬的。

那么問題是，為什么這樣一家處于快速成長的賽道上、由優秀的管理團隊管理的公司會以我們認為低估的價格報價？

可能有幾點原因：首先，華為確實是一個強勁的競爭對手;其次，華米的出貨量的同比增長相比而言并不是太亮眼;此外，與小米的關聯關系，也是一個不確定因素。2017年10月，華米科技與小米簽訂了商業合作協議和戰略合作協議，其中戰略合作協議將于2020年10月到期。

如上述分析產品時提到的，華米與華為的產品有許多的差異點，具備一定的差異化競爭，雖然有一批用戶會在華米與華為之間轉換，但華米的產品特點足夠鮮明，能抵抗華為的進攻。最新的消息是，華米在2019年第三季度自有品牌的智能手表已經出貨量超過100萬臺，同時華米有超過50%的營收來自海外。

根據全球性市場研究公司Counterpoint Research發布的2019年第一季度報告顯示，在當季，華米的自有品牌Amazfit即以3.7%全球市場份額超過華為的2.8%，進入全球前五之列。

關于對于小米渠道的依賴問題，我們這樣理解：第一，小米手環這個產品，小米集團不大可能放棄不做，但要更換與華米在手環產品的合作，則面臨的風險太大;第二，即使有消息稱小米將發布小米品牌的智能手表，但華米已經有越來越高比重的營收現在來自自有品牌，從長期看這一比重會越來越高，會減少對小米的依賴風險，同時華米的自有品牌智能手表無論從核心的芯片還是到設計及創新方面，都建立了自己的核心競爭力，市場也足夠大。

更何況，目前市場打折留下的安全邊際會比較好地保護投資本金。

聲明：本文僅代表作者個人觀點;作者聲明：本人持有華米科技