QFII：3.6萬億元新起點

易強

資本市場的政策緊鑼密鼓。

繼9月10日出臺《取消合格境外投資者（QFII/RQFII）投資額度限制 擴大金融市場對外開放》（下稱“9月10號文”）之后，10月16日，中國人民銀行、國家外匯管理局又發布了《關于進一步便利境外機構投資者投資銀行間債券市場有關事項的通知》（下稱“《通知》”）。

根據公告，上述《通知》簽署于9月30日，自11月15日起施行，它是“9月10號文”的進一步落實，后者的發布機構是國家外匯管理局。

“9月10號文”明確寫道：“下一步，國家外匯管理局支持境外投資者投資境內金融市場，提升跨境投融資便利化程度。”

“9月10號文”及上述《通知》又是《關于進一步擴大金融業對外開放的有關舉措》的進一步落實，后者發布于7月20日，發布機構是國務院金融穩定發展委員會辦公室。

國務院金融穩定發展委員會是黨中央、國務院統籌協調金融穩定和改革發展重大問題的議事協調機構，設立于2017年11月，現任主任為國務院副總理劉鶴。

根據公告，在進一步擴大對外開放的決策部署上，國務院金融穩定發展委員會遵循的是“宜快不宜慢、宜早不宜遲”原則，這一原則是國家主席習近平于2018年4月10日在博鰲亞洲論壇2018年年會開幕式上所倡。

央行公布的數據是，截至2019年上半年末，在“境外機構和個人持有的境內人民幣金融資產”中，股票資產為1.65萬億元，債券資產為2.01萬億元，兩項合計3.66萬億元，較年初增加5390.84億元，增幅達到17.27%。

債券資產超過股票資產

事實上，根據央行公布的《境外機構和個人持有境內人民幣金融資產情況》，自2014年以來，在境外機構和個人持有的境內人民幣金融資產中，債券資產的比重一直高于股票資產。

2014-2018年的各年年底，境外機構和個人持有的股票資產依次為5555.41億元、5986.72億元、7517.06億元、11746.7億元和11517.35億元，持有的債券資產依次為6715.8億元、7517.06億元、8526.24億元、12275.59億元和17853.57億元，股票資產與債券資產之比依次為83%、80%、88%、96%和65%。

不難看出，自2015年至2017年，境外機構和個人投資者在境內人民幣金融資產的配置結構上，對股票資產的興趣不斷上升（體現為股票資產占比不斷提高），到了2018年則大幅下降。在某種程度上，這是因為2018年A股市場經歷了一次深幅調整。

根據Wind資訊，2018年年初，國內A股上市公司有3485家，總市值為56.71萬億元，而到了年底，盡管上市公司數量增加了99家，總市值卻縮水了13.22萬億元，縮水幅度達到23.32%。

不過，相較于A股市值的縮水程度，境外機構和個人投資者所持股票資產的縮減幅度更小，為19.52%。當然，這種縮減幅度與虧損（浮虧）程度可能并不一致。

根據央行公布的數據，截至2019年上半年末，境外機構和個人投資者持有的股票資產（16473億元）與債券資產（20139.84億元）之比為82%，基本回到2014年年底的水平。

就對國內債券市場的投資而言，自2014年至2018年，境外機構和個人投資者保持了27.71%的年均增速，高于同期對股票市場的投資增速（見下文）。截至上半年末，2019年以來對債券市場的投資增幅為12.81%。

就銀行間債券市場而言，根據中央國債登記結算有限責任公司公布的數據，截至2019年9月底，境外機構（不含外資銀行）托管余額為17945.45億元，占到總額（609152.80億元）的2.95%，比國內保險機構（18188.66億元）略少，遠超國內證券公司（7281.16億元）、基金公司及基金會（66.41億元）。

為吸引境外資本投資國內債券市場，央行、財政部、國家外匯管理局、稅務總局等政府部門曾在2018年出臺多項政策。

例如，2018年5月，央行發布《關于進一步完善跨境資金面流動管理，支持金融市場開放有關事宜的通知》，提出境外人民幣業務清算行和境外人民幣業務參加行可開展同業拆借、跨境賬戶融資、銀行間債券市場回購交易等業務;6月，國家外匯管理局發布《合格境外機構投資者境內投資外匯管理規定》，取消對QFII、RQFII的多項要求;11月，財政部、稅務總局發布了《關于境外機構投資境內債券市場企業所得稅增值稅政策的通知》，對境外機構投資境內債券市場取得的債券利息收入暫免征收企業所得稅和增值稅。

根據上述《通知》，央行及國家外匯管理局又提出了6項便利措施，涉及非交易過戶、資金劃轉、投資備案等。

QFII權重逐年下滑

在股票資產方面，如前述，2014年至2018年，境外機構和個人投資者所持資產年均增幅為19.95%，不及同期對債券投資的增幅，但其2019年上半年的規模增速超過債券。截至上半年末，其所持股票資產為16473億元，較年初增加4955.65億元，增幅達到43.03%。

不過，盡管持有的股票資產規模增長迅速，境外機構和個人投資者所占權重仍然偏低。截至上半年末，其所持股票資產占A股總市值（536296.49億元）的比重只有3.07%，占流通股總市值（443094.07億元）的比重為3.72%。

需要指出的是，上述“境外機構和個人”不只包括QFII，還包括RQFII，以及陸股通（即所謂“北上資金”）等。

而且，自2014年以來，陸股通所占比重越來越大，QFII所占比重越來越小。根據國家外匯管理局副局長張新在接受新華社專訪時提供的數據，截至8月末，“合格境外投資者持有A股總市值6822億元人民幣……約占全部外資持有A股流通市值的41%”。

尤其在所持重倉股市值方面，相較于陸股通，QFII所占權重大幅下降。

根據Wind資訊，2014年年底，QFII重倉股市值合計1673.10億元，陸股通為604.21元，前者是后者的2.77倍。而到了2019年上半年末，QFII重倉股市值合計1604.69億元，陸股通為9921.30億元，前者僅僅是后者的16.17%。

事實上，在2014年至2018年間，境外機構和個人投資者所持股票資產之所以能實現19.95%的年均增幅，在很大程度上是來自陸股通的迅猛增長。

僅就陸股通所持重倉股市值而言，2014年至2018年的各年年底依次為604.21億元、898.97億元、1439.27億元、4583.65億元和6011.13億元，年均增幅達到77.61%。截至上半年末，其重倉股市值已增至9921.30億元，年內增幅達到65.05%。

用國家外匯管理局副局長張新的話說，合格境外機構投資者持倉權重太低，“難以充分發揮其在改善我國證券市場投資者結構、提高上市公司質量等方面的積極作用”。

他提供的另一組數據是，合格境外投資者貢獻的成交量僅占外資通過各渠道買賣A股成交量的23%。“這說明此渠道的境外投資者并不熱衷于頻繁買賣，投資風格更為穩健。取消投資額度限制將帶來國內投資者結構與交易風格的趨勢性改善，有助于中國金融市場長期健康發展。”

投資風格不同

具體到對重倉股的投資方面，QFII在2019年二季度表現出集中態勢，陸股通則正好相反。

根據Wind資訊，截至上半年末，QFII重倉股（即QFII進入上市公司十大流通股東名單的股票）共計294只，比一季度末減少了189只。不過，盡管如此，其所持重倉股市值卻比一季度末增加了41.97億元。

截至2019年上半年末，陸股通重倉股共計788只，比2019年一季度末增加了20只，持倉市值比一季度末增加了68.91億元。

在投資偏好上，截至上半年末，QFII持倉市值最大的行業（皆為申萬一級行業，下同）仍然是銀行業。無論是在持股市值方面，還是在所持股份占流通A股的比例方面，在QFII重倉的28個行業中，銀行業都排在第一位（433.79億元;13.98%）。

不過，就持有重倉股的數量而言，醫藥生物是QFII最青睞的行業。在這個行業中，QFII重倉股有30只，其次是化工（28只）和電子行業（21只）。

同期，陸股通持倉市值最大的是食品飲料行業（2156.14億元），所持股份占流通股比例最大的是家用電器行業（9.67%），持有重倉股最多的也是醫藥生物行業（88只）。

另一個值得注意的現象是，盡管QFII對A股的投資總體呈現增長態勢，但是，并非所有QFII都對A股一直保持濃厚的興趣。

Wind資訊顯示，2014年年底，進入A股上市公司十大流通股股東名單的QFII有92家，2018年年底已減至69家，2019年上半年末已減至64家。截至9月30日，獲得QFII資格的境外機構共計292家。