我國科創板試點注冊制的影響及風險

謝智敏

摘要：根據我國科創板試點注冊制的相關提出背景，在結合注冊制相對于核準制的主要差別特征的基礎上，分析了科創板和注冊制的同步設立將對我國資本市場環境產生的影響，包括對我國新經濟發展的促進作用、對我國優質科技創新型企業的吸引作用和對我國中小投資者的利好影響。同時，由于我國過去采用的股票發行制度為核準制，因此在從核準制轉向注冊制的過程中，將會有一系列的問題和風險需要進行進一步的討論和防范，從而使科創板和注冊制能夠真正在我國資本市場發揮關鍵作用。

關鍵詞：科創板;注冊制;核準制;發行制度

中圖分類號：F270 ? ?文獻標識碼：A

文章編號：1005-913X（2019）08-0114-02

一、股票發行審核制度的國際經驗

首先以英國為例。在英國，其股票發行制度為核準制，但由于該國家屬于自律管理性質，其證券交易所擁有對上市股票的審核權，因此英國實際上實行的是“準注冊制”。英國的金融服務局不直接對股票發行進行審核，而由倫敦交易所對股票發行上市實施監控和核準。其次是美國，在美國實行的是注冊制，股票發行人無需得到相關政府監管部門的授權，只要其自身保證自己提供的信息具有充分性、真實性和完整性即可發行，未對發行規模等進行強制約束和限制。然而，美國的證券發行制度是以完善的法制法規、定位鮮明的市場體系以及嚴格的執法力度為基礎的。

二、注冊制的特征

對于注冊制，監管機構只對申請企業上交的材料進行合法合規層面的審核，而不對企業的發展狀況和經營狀況進行審查，因此，可以說注冊制實際上降低了對上市企業上市的要求和限制，大大簡化了股票發行審核制度的流程，減少了企業的上市成本，提高了資本市場的運作效率。與核準制相比，注冊制是非實質性審核即形式性審核，且具有完全法治、信息透明和事后控制等特征。

三、科創板在我國推行的影響

（一）提高直接融資比重，切實促進經濟發展

一直以來，在我國資本市場的融資結構中，直接融資所占比例較低，而間接融資占比較高，這并不符合我國新經濟發展的需要。在間接融資方式中，企業是通過銀行等金融機構進行借款，但現在銀行自身的負債成本越來越高，其給企業提供的信用借貸成本更高，導致了較高的企業融資資金成本。而科創板就是發展直接融資的一大重要途徑，科創板的設立為我國科技創新企業上市提供了一大渠道，促進了企業在資本市場的直接融資，提高了企業融資效率，進而降低了企業融資的成本。

（二）吸引優質企業資源，利空殼資源

要適應和引領經濟發展的新常態，推進供給側結構性改革，科技創新在這其中扮演著至關重要的角色。科創板的推出，主要是為了更好地服務實體經濟，支持科技創新，讓更多具有潛力和成長空間的科技創新型企業有進一步的發展空間，同時讓更多優質的創新和新經濟企業資源回歸中國。對于目前上市條件中所規定的一些例如盈利性指標，科技創新型難以滿足條件，但注冊制能夠簡化公司上市的流程，降低上市成本，提高上市效率，進而將會吸引大量新股尤其是體量龐大的企業，對我國的二級市場造成一定的沖擊，削弱了小盤股的殼資源價值。而且，注冊制的試點表示這上市公司的退市風險將會加大，這進一步會利空A股市場中的績差股。

（三）利好國內投資者

過去，由于受到國內資本市場的限制，以及在公司架構上的一些限制和阻礙，我國很多優質企業無法在A股市場上市融資，而選擇到美國納斯達克以及香港市場上市，這樣一來，這些優質企業在發展過程中無法讓我國的投資者分享到發展紅利，是我國資本市場的一大損失。然而，科創板就是面向國內真正優質的科技企業，未來將會有很多硬科技的企業進入科創板，這樣一來，今后我國的投資者也能通過公募基金等方式參與科創板投資，從而分享到國內高科技企業與硬科技企業的發展紅利。

四、科創板可能面臨的風險

（一）科創板市場本身存在的風險

科創板實行的是注冊制，這相對于核準制而言要求有更嚴謹、規范的股票發行、交易和退市等程序流程。例如保薦制度，我國企業上市采用保薦制度，但注冊制對與企業上市流程進行了簡化，這樣一來，保薦機構就需要有更強的能力和更高程度的誠信，因此將產生一系列的風險，如對科技創新產業其模式的不認同，導致一些企業無法上市。此外，注冊制對上市條件的要求比較寬松，因此就需要有更加嚴格的退市制度。目前我國的退市制度主要以量化和非量化指標為標準，各種核心指標易被認為調整，存在一定的有效性漏洞，為注冊制下的退市過程帶來一定的風險。

（二）投資者群體存在的風險

在我國證券市場上，個人投資者比例占比較高，然而大多數投資者缺乏理性，高換手率也體現著我國投資者的投機趨向。而科創板市場可能會存在著內幕交易和故意操縱，以投機為主要目的的很多投資者將會面臨投資損失，導致風險的發生。另一方面，科創板市場面向的大都為處于初創期、成長期的科技創新企業，企業經營業績波動大，發展前景也存在較大的未知性，因此其公司價值對于缺乏專業知識的個人投資者來說難以準確估計，引發估值錯誤所帶來的投資風險。

（三）監管部門存在的風險

科創板采用注冊制后，監管對股票發行只是進行形式性審核，上市條件也不再那么嚴格和受限，需要發行人和相關的金融中介機構更加自律以及投資者更加理性，但是目前我國資本市場還未達到這樣的條件，難以保證注冊制下的平穩運行。除此之外，我國證券交易所法律地位較低，一般的會員懲罰措施只有通報批評和公開譴責，處罰力度較小，無法給予強有力的警示作用和震懾作用。

五、科創板市場的風險防范

（一）完善相關法律法規

美國資本市場的注冊制是以完善的法制法規、有效的信息披露制度和嚴格的執法力度為基石的，但目前我國的證券市場相關法律還不完善，處罰力度小，缺乏警示作用和震懾作用。而企業自身屬于內部人，在和投資者的信息不對稱中處于優勢地位，所以在違法成本較低的情況下，企業往往會獲得比違法損失更多的盈利金額，刺激了企業的造假、欺詐行為。不管是行政責任還是刑事責任，我國的證券欺詐處罰力度都相對較輕。因此，我國應該進一步完善相關法律法規，具體化處罰標準，加強懲罰力度，從而使企業違法成本提高，進而減少證券欺詐等違法行為，維護證券市場的平穩運行。

（二）健全投資者保護制度

注冊制下有著嚴格的退市制度，因此另一方面也會導致退市的企業數量增加，這樣一來，投資者的利益會面臨損失風險。目前，由于我國證券市場的相關法律法規不夠完善和詳細，投資者主張民事賠償具有較大的阻礙和困難，對于投資者來說，進行訴訟賠償也需要較高的成本，這進一步抑制了投資者的權益保護行為，導致當一些企業退市時，大量投資者自身的利益也嚴重受損，不利于證券市場的發展。因此，我國應當進一步完善保障投資者的相關法律，健全民事賠償機制，切實維護投資者的利益。此外，科創板的上市門檻低，市場風險較高，但投資者門檻過高，可能又會引發市場流動性不足的問題。因此在投資者進入市場時，應結合市場流動性的預期狀況，合理設置投資者的準入資金門檻，間接增強投資者的風險意識，以保護投資者的利益，降低市場風險。

（三）注重對理性投資者的培養

在我國的證券市場上，個人投資者相對機構投資者占比較高，然而個人投資者多為散戶，缺乏專業熟練的投資知識和能力，并且往往不夠理性，有一定的跟風投資現象，我國股票市場上較高的換手率也說明了這點。然而目前這樣的投機情況不利于股票市場上形成合理的價格，進一步引發市場風險。為了降低科創板市場上可能出現的投機風險，考慮到機構投資者具有專業的投資知識和較強的投資能力，且機構投資者傾向于價值投資，多為中長期投資，能夠穩定市場價格，因此應加強對機構投資者的推廣，提高市場上機構投資者的比例，同時還要加強對個人投資者的投資培養、教育，改變其投機理念，培養具有理性的投資者，穩定股票市場。

六、結語

“科創板+注冊制”是我國資本市場發展的趨勢，有利于推進我國的經濟戰略轉型并支持鼓勵我國的科技創新型企業，科創板的推出，主要也是為了提高市場活躍度，并且注重發展實體經濟，以促進我國的新經濟發展。因此，科技創新型企業要敢于發展，抓住時代的機遇，從而推進我國金融領域不斷革新。

參考文獻：

[1] 曹鳳岐.推進我國股票發行注冊制改革[J].南開學報：哲學社會科學版，2014（2）：118-126.

[2] 譚春枝，黃家馨，莫國莉.我國科創板市場可能存在的風險及防范[J].財會月刊，2019（5）：143-149.

[責任編輯：龐 林]