企業并購的財務風險及應對措施研究

胡雨亭

【摘要】并購首先起源于國外，隨后被我國引入，且并購可以將雙方的公司資源相互整合、互補，出現一加一大于二的效果。本文以蒙牛并購雅士利為例，探討并購工作開展過程當中所存在的財務風險，并提出具體的風險控制策略。

【關鍵詞】并購 財務風險 風險控制

一、蒙牛并購雅士利的并購動因

雅士利在10多年的發展中進入到了一個嚴重瓶頸時期，在本土化的道路發展過程當中，舉步維艱，投資商會希望自己的投資回報達到最大化，因此希望能夠對雅士利進行優化和調整。從雅士利的角度出發，把自己沒有辦法處理的業務盤出去，也能夠幫助自己集中精力參與到其他的市場競爭當中。對于蒙牛而言，它當時是國內奶粉無可非議的領航人物，和伊利均分中國的牛奶、奶粉行業的天下。在業務的發展過程當中，蒙牛和雅士利之存在沖突，但是也能夠充分利用雅士利在奶粉方面的優勢進軍奶粉市場，因為過去的蒙牛一直是牛奶界的領航者但是在奶粉方面的發展不盡如人意。在這樣的背景下，開展一些內部的處理就會顯得更加的合情合理，并購方案在蒙牛當中的通過也會水到渠成。從當時的國際背景角度出發，各種奶粉品牌在美國上市，且股票十分的搶眼并紛紛搶占中國的市場。蒙牛作為中國下一個具備著發展潛力的乳品企業不應該忽略。在合并的方案當中，雅士利只是通過業務并入和現金入股的方式，進入到蒙牛的內部當中，不會對蒙牛原有董事會的結構和權力分配產生影響。

二、蒙牛并購雅士利的財務風險分析

（一）并購前的估值風險

在本次收購行為當中，蒙牛收購了雅士利的全部資產，同時也獲得了雅士利10億美元的投資，更重要的是享有了雅士利品牌以及技術在中國的獨家使用權。而雅士利可以獲得蒙牛40%的經濟利益，并且獲得35%的投票權。在本次并購中，出現了高估值的現象，出現這種情況的因素是比較多樣化的，最基本的因素在于目標企業的定價問題。在一定的特殊時期當中，蒙牛希望通過擴張自己的業務版圖目的改善自身的經營現狀，同時受到市場環境和競爭對手所帶來的壓力影響，他們會通過比較高的價格獲取目標企業的控制權。蒙牛在中國的市場當中面臨最大的競爭對手是伊利二者，都是牛奶方面的佼佼者，但是在奶粉和麥片的市場當中，雅士利有著本身的客戶口碑和優勢，因此蒙牛對雅士利進行收購之后能夠運動，雅士利在這個方面的優勢對自己的業務版圖進行拓展。這種合作優勢也使得蒙牛急于收購雅士利，最終出現了高估值的現象，形成了一定程度上的并購前的估值風險。

（二）并購中的融資風險

2017年，蒙牛開展了系列的投資，最為典型的投資行為就是對雅士利進行了收購。這些投資活動雖然花費的資金比較大，但是蒙牛在業務擴張的過程當中，也有比較充足的資金作為保障，但是依然會存在著一定程度上的財務風險，特別是在一次性支付大量現金開展并購的活動當中，要不斷提高自身的警惕性，對這些問題進行防范。根據表中的數據可以發現，在2016年的籌資活動當中，出現了凈現金流量負值的情況，由此可以發現在這個年度當中，蒙牛償還了大量的債務，同時也開展了利潤方面的分配，故而在這個階段當中需要，警惕同時開展大規模現金支付方式并購所帶來的一些潛在性的財務風險。在2014年到2016年之間，蒙牛的資產負債率在第一年是比較高的，超過了60%，最后兩年當中又低于40%。由此可以發現，在2014年當中，蒙牛的資金來源于這一部分比較多，特別是在經營規模不斷擴大的影響下，在資金流不夠充足的時候，容易出現資金鏈斷裂的現象，面臨著比較高的財務風險，從而影響著企業的并購行為。在2015年和2016年，蒙牛的資產負債率降到了40%以下，并且在2016年的資產負債率明顯低于適合的最低值，可見在這一段時間當中，企業的債務償還能力比較強，同時進行也比較穩定，面臨的風險比較低，在投資方面的態度和第一年比起來，也更加的謹慎。對于乳品企業來說，有著輕資產和債務融資難的特點，因此，還是要更加注重防范財務方面的問題。

（三）并購中的支付風險

我國企業在并購的過程當中，最經常使用的支付方式就是現金支付，在本次并購當中，所選擇的支付是股權支付，蒙牛拿出35%的股權并購雅士利，并且拿出了40%的經濟獲益權作為交換的條件，蒙牛獲得雅士利所有的控制權和經營權。在這樣的一種交易方式當中，蒙牛的現金流動風險降低，但是卻面臨著股權方面的一些風險，最為典型的就是自身的股權被稀釋，同時在今后的經濟獲利當中，將有40%的獲益權流到了雅士利的身上。在本次股權交易完成之后，蒙牛在完成收購工作之后，自身在市場當中的股票價格也出現了下跌的現象，每股下跌1.2元，直到18天之后，蒙牛的股票才回到正常的價格當中，在這18天當中，蒙牛所需要付出的費用和之前相比，高出了1.7億美元。

（四）并購后的整合風險

蒙牛成功收購雅士利之后，雙方開始進行了一些業務上的合作，取得了良好的預期效果，在這樣的背景下，蒙牛也希望和雅士利之間開展進一步緊密性的合作。在收購工作完成之后，蒙牛獲得一種比較高的性價比方式得到了雅士利在奶粉方面的配方，無論是奶粉的生產還是麥片等，蒙牛都有自主選擇權，同時在廣告的投放方面，都為蒙牛帶來了比較大的發展機遇，使得蒙牛在這次并購當中成了最大的受益者。結合近些年來，中國企業在并購的案例當中可以發現，有一部分的企業由于開展整合方面的力度不夠強，因此在并購方面并沒有達到最初的效果，最終出現了失敗的現象，例如騰訊收購易迅案例。這些血淋淋的事實也證明，企業在并購工作完成之后，整合方面的風險是不能夠被人小看的。

蒙牛在成功收購雅士利之后，雖然沒有出現比較大的風波，但是在一段時間的內部股權紛爭當中，確實也對蒙牛的業務帶來了一定程度上的影響，最為集中的問題就是配方的完全使用權問題。

三、乳品企業并購中的財務風險防范措施

（一）并購前決策風險的防范措施

在本次并購工作當中，蒙牛在這項工作當中完成是比較出色的，不僅對并購對象的財務狀況和法律事務了解，同時也客觀分析了各個方面的要素和內容。在這一系列分析的基礎上，企業還對并購估值方面的風險進行了防范。在這個環節當中，企業可以采取多種多樣的價格評估方法，通過綜合性利用的方式，減少對于目標企業在估值方面的風險，其他方法有凈現值法和成本法，除此之外，可以適當加入相對價值法以及期權價值評估法。同時蒙牛并購的成功也離不開一個優秀的中介機構，在本次并購工作當中，瑞士銀行作為首席的顧問，同時匯豐銀行和瑞士銀行作為聯席財務顧問，這些外資銀行有著專業的知識和豐富的經驗，能夠幫助蒙牛集團合理的估值雅士利的情況。基于這樣的經驗，企業在開展并購的過程當中，要注重聘請專業的中介機構，幫助企業開展定價定價方面的工作。

（二）并購中融資支付風險的防范措施

在企業并購的過程當中，首先要注重防范的是融資支付方式所帶來的風險。在本次并購工作當中，蒙牛使用的是現金結合股權支付的方式，能夠充分考慮自身現金的營運狀況，不會對企業的現金流量以及整體的融資能力招來太大的沖擊。對于乳制品行業來說，對于現金的流動性要求是比較高的，如果在并購支付的過程當中，資金超出了企業本身可以承受的范圍，就會對自身的經營帶來影響，因此適當加入股權的交易方式，能夠減少對企業在未來經營生產當中所帶來的影響。

（三）并購后整合風險的防范措施

在企業并購的工作結束之后，需要對整合階段的風險進行防范。蒙牛在并購雅士利的過程當中，需要解決三個方面的問題，第一個方面的問題是，蒙牛是傳統的乳品企業，但是雅士利注重的是奶粉、麥片等的配方，在發展的戰略上有可能會出現不一致的現象。第二個方面的問題是，兩家企業都已經形成了品牌口碑，同時也有著廣泛固定的消費者群體，在營銷策略方面會存在著差異性。第三個方面是兩個企業有著不同的企業文化，因此文化的整合也成為了關鍵的一個方面。因此，在并購后的風險防范當中，要注重采取三項解決措施。首先，注重對各方面的戰略進行融合，找到平衡點和落腳點。其次，要建立合理有效的財務制度，并且能夠兼顧雙方的利益。最后，要在人力資源融合環節下功夫，不傷害某一方，也不過于偏執某一方。

在本次并購工作結束之后，蒙牛保持了雅士利隊伍的持久性和穩定性，為不同地區的人們對于乳制品的品牌忠誠度是比較高的，只有發揮自身的戰略優勢進行結合，才能夠更好的發揮各自的優勢。在并購工作結束之后，蒙牛集團立即建立了財務風險方面的預警機制，對于整合過程當中所出現的矛盾和沖突，努力進行問題的化解，降低企業在財務風險方面的發生概率，促進企業得到進一步的正常和順利運轉。

結語

通過本文分析研究，乳品企業在并購中需要注重防范財務方面的風險，需要按照時間節點從并購前、并購中和并購后進行風險防控，且在這三個環節當中，要重點防控決策風險、融資支付風險和整合風險。在決策環節當中，要注重規避并購動機不明確所帶來的風險，從企業發展的戰略目標角度出發進行全方面的分析，采取多種多樣的價格評估方法，減少對于目標企業在估值方面的風險。在融資支付當中，要綜合考慮經營狀況以及財務的狀況找到最適合的融資方式以及融資結構安排，尋求多種多樣的融資方式。在整合風險的防范當中，要對各方面的戰略進行融合，找到平衡點和落腳點，建立合理且有效的財務制度。

參考文獻：

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