我國上市公司財(cái)務(wù)指標(biāo)與股票價(jià)格相關(guān)性研究

王賀云

摘 要 目前，我國的證券市場正逐步從萌芽階段邁向快速發(fā)展發(fā)展的階段。2019年3月1日，全球第一大指數(shù)編制公司明晟（MSCI）宣布增加中國A股在MSCI指數(shù)中的權(quán)重，預(yù)計(jì)在2019年11月把中國A股的納入因子從5%提高到20%。一系列消息表明中國資本市場具有的增長潛力受到了來自國際市場的認(rèn)可，也標(biāo)志著中國資本市場國際化的新格局。證券市場中證券價(jià)格合理的與否，對公司真實(shí)價(jià)值的判斷，影響著每一位投資者，每一家上市企業(yè)甚至整個(gè)社會的財(cái)富積累。在此背景下，利用最新的數(shù)據(jù)對我國股票市場行情進(jìn)行實(shí)證研究，分析上市公司財(cái)務(wù)信息對股價(jià)的解釋力度，一方面可以了解我國證券市場的有效性，揭示股市中的基本經(jīng)濟(jì)規(guī)律，另一方面可以重點(diǎn)關(guān)注與股價(jià)相關(guān)性強(qiáng)的財(cái)務(wù)指標(biāo)，可以幫助投資者在挑選股票時(shí)判斷價(jià)格是否與內(nèi)在價(jià)值相符合。

關(guān)鍵詞 財(cái)務(wù)指標(biāo)；股票價(jià)格；相關(guān)性

1 緒論

西方學(xué)術(shù)界早在1968年就提出了會計(jì)信息與證券價(jià)格之間存在著緊密的聯(lián)系，要發(fā)展和完善證券市場，必須充分發(fā)揮會計(jì)信息的作用。根據(jù)國內(nèi)外已有的研究成果顯示，財(cái)務(wù)業(yè)績會改變投資者對企業(yè)未來發(fā)展的預(yù)期，股票價(jià)格會對公布的財(cái)務(wù)信息做出快速反應(yīng)。一般來說，股價(jià)會在財(cái)務(wù)業(yè)績預(yù)報(bào)后或者財(cái)務(wù)報(bào)告公告日前后發(fā)生劇烈波動(dòng)。股價(jià)在企業(yè)披露財(cái)務(wù)信息之后的變動(dòng)是否與預(yù)期一致，取決于財(cái)務(wù)信息是否真實(shí)地體現(xiàn)了企業(yè)的經(jīng)營狀況，以及投資者是否合理地解讀了財(cái)務(wù)信息。然而，眾多財(cái)務(wù)信息中只有能夠引起投資者預(yù)期發(fā)生改變，進(jìn)而股價(jià)亦隨之變動(dòng)的信息才是對投資者決策有用的信息。

2 股票定價(jià)與實(shí)踐操作相關(guān)理論

股票定價(jià)與管理的理論與實(shí)踐操作主要有三大流派：價(jià)值分析、技術(shù)分析與行為金融學(xué)的分析方法，其各自發(fā)展與互相爭鳴，形成了證券市場研究的風(fēng)景線。

價(jià)值分析派的理論基礎(chǔ)主要是以馬科維茲投資組合理論和CAPM為代表的新古典金融學(xué)。從市場有效的理念出發(fā)，投資者通過宏觀環(huán)境分析、行業(yè)分析和個(gè)股基本面分析構(gòu)建投資組合。相關(guān)投資決策過程根據(jù)經(jīng)濟(jì)系統(tǒng)、行業(yè)、公司變量的三層次多變量選擇來估計(jì)具體股票的內(nèi)在價(jià)值和市場價(jià)格偏離，然后就投資組合的調(diào)整進(jìn)行投資決策；其分析關(guān)鍵在于尋找真正的實(shí)際收益率高于其必要收益率的被錯(cuò)誤定價(jià)的股票，也就是那些被高估或者被低估的股票。

技術(shù)分析派認(rèn)為市場是其自身最好的評估人，因而利用股價(jià)變動(dòng)的歷史數(shù)據(jù)能預(yù)測未來的股價(jià)變動(dòng)，而不需要使用外生變量股價(jià)。技術(shù)分析包括了對諸如價(jià)格和交易量等過去市場數(shù)據(jù)的考察，從而導(dǎo)出對未來價(jià)格趨勢的估計(jì)，進(jìn)一步得出最終投資決策。技術(shù)分析師認(rèn)為，市場的行為是涵蓋了一切公布的歷史信息的，所以技術(shù)分析人員只需要知道這些因素最終會對市場行為產(chǎn)生怎樣的結(jié)果，而不用去擔(dān)心具體導(dǎo)致這些變化的原因是什么，更沒有必要通過研究經(jīng)濟(jì)系統(tǒng)、行業(yè)、公司等變量來估計(jì)未來價(jià)值，因?yàn)檫^去的價(jià)格變動(dòng)本身就會預(yù)示未來價(jià)格的變動(dòng)。技術(shù)分析師還認(rèn)為。價(jià)格趨勢變化會預(yù)測出接下來的盈利和分析等基本變量的變化，即證券價(jià)格的變動(dòng)是有一定規(guī)律的。

行為金融學(xué)派的主要貢獻(xiàn)是解釋以前學(xué)術(shù)研究發(fā)現(xiàn)的某些異?，F(xiàn)象，以及按照投資者某些根深蒂固的偏見行動(dòng)而獲得超額收益率的機(jī)會。行為金融學(xué)認(rèn)為金融理論模型是不完整的，因?yàn)樗鼪]有考慮個(gè)體心理特征的影響。這些特征能解釋很多異?，F(xiàn)象和一些存在的偏見，還能提供獲得超額收益的機(jī)會。意識到偏見很重要，因?yàn)樽鳛榉治鰩熀屯顿Y組合管理人，偏見會導(dǎo)致較差的績效，同時(shí)利用它也有可能獲得超額收益。

3 公司價(jià)值評估的相關(guān)理論

對公司的價(jià)值進(jìn)行評估，我們常用兩種評估方法，一種是內(nèi)在價(jià)值法，認(rèn)為公司的內(nèi)在價(jià)值就等于整個(gè)壽命期內(nèi)創(chuàng)造的自由現(xiàn)金流量按照一定貼現(xiàn)率貼現(xiàn)后的現(xiàn)值，提升公司價(jià)值，也就是提升該公司風(fēng)險(xiǎn)和報(bào)酬下的自由現(xiàn)金流現(xiàn)值；另一種是相對價(jià)值法，這種方法是通過對比市場上同類公司的業(yè)績指標(biāo)和市場價(jià)值，來對目標(biāo)公司進(jìn)行估值。其中與企業(yè)未來機(jī)遇和風(fēng)險(xiǎn)掛鉤的現(xiàn)金流量指標(biāo)得到廣泛關(guān)注，一家公司財(cái)務(wù)績效的真實(shí)度量標(biāo)準(zhǔn)是現(xiàn)金流。

除了財(cái)務(wù)績效，衡量公司的業(yè)績還應(yīng)該綜合考慮非財(cái)務(wù)因素，從而形成一個(gè)財(cái)務(wù)指標(biāo)與非財(cái)務(wù)指標(biāo)有機(jī)結(jié)合的全面衡量標(biāo)準(zhǔn)。公司要想獲得優(yōu)秀的經(jīng)營業(yè)績不僅要立足自身發(fā)展，更要能快速適應(yīng)外部行業(yè)環(huán)境的變化，以及符合國家經(jīng)濟(jì)政策的傾向。宏觀來看，在當(dāng)今命運(yùn)共同體的發(fā)展潮流下，一個(gè)國家的經(jīng)濟(jì)發(fā)展要順應(yīng)世界經(jīng)濟(jì)的發(fā)展趨勢，同樣地，一家公司的經(jīng)營業(yè)績也離不開國家經(jīng)濟(jì)環(huán)境的支持。微觀層面來看，上市公司的資產(chǎn)及獲利能力直接決定其市場估值。行業(yè)不同，公司面臨的基本競爭態(tài)勢、所處的生命周期等外部環(huán)境也不盡相同，直接導(dǎo)致了經(jīng)營業(yè)績的差別。傳統(tǒng)的交通、醫(yī)藥、食品消費(fèi)等非周期行業(yè)不受經(jīng)濟(jì)走勢的影響，能較好抵御市場風(fēng)險(xiǎn)；而能源、大宗原材料等周期性行業(yè)與國內(nèi)、國外經(jīng)濟(jì)走勢相關(guān)性較強(qiáng)，公司業(yè)績波動(dòng)性就大。

4 財(cái)務(wù)信息與股票價(jià)值相關(guān)性

財(cái)務(wù)信息是企業(yè)經(jīng)營狀況的“晴雨表”和“預(yù)警器”，如果市場效率高，那么企業(yè)經(jīng)營的任何狀況都能從設(shè)計(jì)股價(jià)的變動(dòng)中體現(xiàn)出來。財(cái)務(wù)報(bào)表分析通常以資產(chǎn)負(fù)債表和利潤表為核心各類財(cái)務(wù)指標(biāo)，比如資產(chǎn)負(fù)債率、流動(dòng)比率、毛利率、銷售凈利率、股東權(quán)益回報(bào)率等耳熟能詳?shù)闹笜?biāo)。公司的目標(biāo)在于創(chuàng)造價(jià)值，而財(cái)務(wù)報(bào)表分析應(yīng)該以判斷價(jià)值、分析價(jià)值為核心。基本面分析從研究企業(yè)的估值、成長、盈利、質(zhì)量等方面判斷股價(jià)運(yùn)行的內(nèi)在動(dòng)力。在基本面分析中，對上市公司財(cái)務(wù)報(bào)表的分析又是重中之重。

股票價(jià)格不是精心計(jì)算的結(jié)果，價(jià)格更多時(shí)候是偏離價(jià)值的，受市場投資者情緒的影響，具有很大的隨機(jī)性，因此股票價(jià)格經(jīng)常是不合理的。投資者需要清醒地認(rèn)識到，購買股票不能盲從市場報(bào)出的價(jià)格，在一個(gè)過熱的市場中買入股票，證券市場上整體的股票價(jià)格往往高于內(nèi)在價(jià)值。在多數(shù)價(jià)值投資者看來，“好公司”往往比“好價(jià)格”要重要。但從經(jīng)驗(yàn)來看，如果以3-5年為期進(jìn)行投資，決定收益率的關(guān)鍵是“好價(jià)格”，即買入時(shí)的價(jià)格和估值。如果是一家特別優(yōu)秀的公司，投資者在錯(cuò)誤的時(shí)點(diǎn)買入，可能也要等待很長的一段時(shí)間后，才能獲得預(yù)期的收益。比如在10年前，眾所周知中國平安和貴州茅臺是好公司，但如果買在2007年的高點(diǎn)，平安需要十年才解套；而茅臺也需要到2015年，才徹底脫離2007年的高位。雖然價(jià)格在短期內(nèi)并不總是等于內(nèi)在價(jià)值，相對于其價(jià)值有較大的偏離，但長期而言，價(jià)格會向價(jià)值回歸。因此，我們對歷史上已經(jīng)發(fā)生的結(jié)果進(jìn)行驗(yàn)證，加上通過公司及行業(yè)的性質(zhì)判斷對未來做出預(yù)測，是希望能在價(jià)格遠(yuǎn)低于價(jià)值的時(shí)候買入，并期待價(jià)格向價(jià)值的回歸來獲取令人滿意的回報(bào)，這也是價(jià)值投資的基礎(chǔ)。歷史證據(jù)很容易得到，財(cái)務(wù)報(bào)表中的數(shù)字反映了許多歷史證據(jù)，所以歷史證據(jù)的分析要比未來發(fā)展的預(yù)測容易得多，而且往往能得出明確和可靠的結(jié)論。

5 結(jié)論

筆者認(rèn)為對于我國股市的將來可以獲得如下啟示：需要進(jìn)一步完善信息披露制度，提高財(cái)務(wù)信息的真實(shí)性，加強(qiáng)投資者教育，提高投資者投資水平，政府在自身定位及選擇調(diào)控手段、調(diào)控力度和調(diào)控時(shí)機(jī)上要有所把握。

對于投資者，給出以下建議：由于市場太復(fù)雜，在購入股票時(shí)，在股票估值的基礎(chǔ)上打一個(gè)折扣，留出安全邊際，所以要學(xué)會對股票合理甚至保守的估值。此外，購買一個(gè)有對家公司組成的股票組合是一種更優(yōu)秀的投資策略。在我看來，要成為一個(gè)優(yōu)秀的投資者，需要具備以下三個(gè)條件：首先，擁有正確的投資理念和投資價(jià)值觀：投資者的價(jià)值觀決定了自己在股市中的行為方式；其次，學(xué)會估值在內(nèi)的分析企業(yè)價(jià)值的方法：投資需要落實(shí)到標(biāo)的的選擇上；最后，理解市場波動(dòng)的特征和規(guī)律：理念和對標(biāo)的的選擇，都需要借助股票的操作來變成現(xiàn)實(shí)的盈利。多數(shù)投資者卡在了不會對企業(yè)進(jìn)行估值，不了解企業(yè)的價(jià)值，從而把投資變成了博弈。投資股票本質(zhì)上就是投資企業(yè)，我們盈利的來源是企業(yè)價(jià)值的增長。

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