從博弈論看證券市場個人投資者投資行為

周凡

摘要：大多數個人投資者由于非理性的從眾行為實際是不能從證券市場的投資中獲利的。那么是什么原因使得股市中個人投資者之間盲從現象非常普遍，個人投資者又應該選擇何種策略來使自己收益可能性最大化呢？本文旨在解決這些問題，將從個人投資者之間的博弈——非理性“羊群效應”與以“智豬博弈”為基準的個人投資者與機構投資者之間的博弈這兩個角度來分析證券市場中個人投資者的行為與當前形勢下個人投資者為獲得最大收益應選擇的策略。

關鍵詞：個人投資者 羊群效應 機構投資者 智豬博弈

一、引言

隨著人們凈收入的提高，單純的儲蓄已不能滿足其需求，加之中國金融市場不斷深化改革與開放，個人投資者由此而生。除了個人投資者，在我們的金融市場上還存在著一批對這些證券業務更為熟悉的“操盤手”，即機構投資者。中國股票市場上很多股票都是溢價發行的，市盈率達到幾百甚至幾千者不在少數，不能否認其中也許有部分股票是出于對其未來收益的預期，但更多的股票股價是一場泡沫之旅。而股價的哄抬離不開股民的從眾心理、“搭便車”行為，即博弈論中所提出的“羊群效應”，股價的暴跌也同樣如此，本文將以具體的分析闡述個人投資者內部中所存在的“羊群效應”。同時，機構投資者對所投資公司的了解程度、政策等信息的獲取真實度與渠道顯然要遠高于個人投資者，即博弈雙方處于信息不對稱的境況之下，個人投資者作為弱者，機構投資者作為可以左右市場的強者，針對這種一強一弱的博弈，本文選擇了智豬博弈模型來研究此情況下個人投資者的最有利投資決策。

二、文獻綜述

目前，國內外在研究證券市場中個人投資者的投資行為及個人投資者從投資中獲利可能性的課題上都有廣泛的研究并取得了一定進展。例如，曹慧敏（2014）以對稱博弈中的蛙鳴博弈模型對基金市場中的羊群效應進行分析，側重分析了什么樣的市場條件下會產生過度的羊群效應，并對政府采取哪些相關政策完善證券市場的投資行為作出了建議。李蒙，龍子泉（2007）從多種因素角度并運用零和博弈等模型對中小投資者非理性羊群行為的影響和成因進行了分析。

可以發現許多專家學者都關注到了股市中個人投資者之前會產生的“羊群效應”。此外，部分研究也著重于分析證券市場中“非理性羊群效應”的危害并提出相應解決措施。

三、問題描述

不穩定的證券市場，股價要么哄抬要么暴跌究竟是如何形成的，為什么個人投資者總會不理性地跟隨大流買入股票或拋出股票呢？如果依據自己的想法也不至于總是會買到跌幅最劇烈的股票，甚至也許有更大概率獲得收益。下面將從博弈論角度分析個人投資者非理性盲從從而多在證券市場多折戟沉沙的原因。

四、成因分析

假設證券市場上有一位個人投資者M已經投資，還有兩位互相競爭的有投資計劃的個人投資者A、B，可以選擇跟隨或不跟隨。假設M投資成功的概率為0.5.成功得益為10.失敗得益為-10。而A、B不跟隨，根據自己的投資計劃進行投資，假設其分別成功率為0.6.收益狀況不變。

出于投機心理等因素，非理性的個人投資者A、B在選擇策略時僅會關注先期個人投資者M投資成功時的情況，但其按照自身計劃進行投資時卻會考慮失敗的可能性。由此，取投資者在不跟隨時的收益為其按照自己計劃投資的期望收益E（p）=10*0.6=6。

依據以上條件及分析做出得益矩陣并采用劃線法對該博弈矩陣進行分析，結果如下：

據上圖得益矩陣劃線結果可以清晰地看出，本博弈只有唯一的納什均衡策略（跟隨，跟隨），即使他們在自行決策時有更大的可能獲得收益，但其習慣于在自行決策時考慮風險，又認為別人的決策可能更具有信息優勢，這也就解釋了為什么證券市場中會存在非理性的“羊群效應”。

五、個人投資者投資策略可行性

那么，作為個人投資者，如果想要在證券市場的投資中取得正收益，正確的策略應該是什么呢？下文將以一強一弱的智豬博弈模型為例分析個人投資者最有利可圖的投資策略。

智豬博弈假設條件：豬圈里有一頭大豬（博弈方1）、一頭小豬（博弈方2）。一頭有食槽，另一頭是按鈕，按下按鈕會有10單位的豬食進槽，但是誰按按鈕就會首先付出2單位的成本。

共有四種可能結果：①若小豬先到食槽，大小豬收益比是6：4;②同時到食槽，大小豬收益比是7：3：③大豬先到食槽，大小豬收益比是9：1;④大小豬均不按鈕，收益比為0：0。

依據條件作出得益矩陣并采用劃線法對該博弈矩陣進行分析，結果如下：

可以看出表中一組數據下方均有劃線的組合只有一個即（4，4），所以博弈方l行動，博弈方2等待的策略組合將會是此博弈純策略納什均衡的唯一結果。

將其應用到機構投資者（博弈方1）與個人投資者（博弈方2）的博弈中去。機構投資者由于有專門的團隊與大筆的資金，還能對即將發生的事情有所預料，其獲得收益的可能性與比例要遠大于個人投資者，所以其承擔的是智豬博弈中“大豬”的角色，相應的，個人投資者承擔了“小豬”的角色。

對個人投資者來說，如果其在投資前采取了各種積極活動，例如調查研究等，其在后期利益分配中依然不占據優勢，甚至如果機構投資者選擇等待，那么個人投資者所得收益甚至無法彌補其前期所花費的成本。所以，對在證券市場中處于弱勢地位的個人投資者來說，其最優選擇就是等待機構投資者們的操作，跟隨其買入或賣出股票。

六、結論

可得出結論：機構投資者投資時個人投資者跟隨投資是正確的策略。而這樣的決策在證券市場投資中又被稱為“理性的羊群效應”，與本文上文中所提到的“非理性的羊群效應”的區別在于此時個人投資者在選擇“領頭羊”的過程中是理性的，此時的羊群效應給個人投資者帶來的不是股票崩潰時的雪上加霜，也不是股價的哄抬，而是給了個人投資者一席之地。

七、建議

我們也同時可以從上述智豬博弈模型中看到，盡管（機構投資者行動，個人投資者等待）是此模型的唯一納什均衡解，在長期重復此博弈的過程中，作為“能者多勞”的機構投資者盡管清晰地知道“行動”對他們來說是最理性的策略，其仍有可能因不滿個人投資者的“不勞而獲”而選擇非理性的等待，從而逼退瘦弱的個人投資者或逼迫其采取行動，畢竟作為“小豬”的個人投資者們顯然不如機構投資者們有更大的成本與基礎去選擇等待，那么其就必須選擇行動。或者，在多次重復博弈中，機構投資者可能會對占取了自身利益的個人投資者選擇報復策略，例如：放出虛假信息，通過資金操縱制作虛假K線圖……從而跟隨的個人投資者承受巨大的損失。

但是作為有投資欲望的個人投資者，跟隨深諳證券市場投資之道的成功的機構投資者仍然是最有利的或者是不得不選擇的策略。“跟隨”不意味“無作為”，正如智豬博弈中在大豬行動時小豬要獲得較多的收益就必須要守在食槽旁，抓住大豬因為去行動而離食槽距離較遠必須折返后才能吃到食物的機會，個人投資者也必須事先找好“食槽”并守在其左右，同時對機構投資者的行動要保持敏銳的嗅覺，在機構投資者采取套利行動準備之初就要采取相應措施，以在投資此項目的總收益中分得一杯羹。所以，當“智豬博弈”套用到證券市場中成為個人投資者獲利的指導思想時，個人投資者需要明白此時的“等待”并非無所事事，想要得益，不是簡單地等待機構投資者的造作就好，自己也要多了解相關知識，找好機構投資者操作后會有得益流出的“食槽”。那么，這“食槽”具體又該如何選擇呢？畢竟想要更好地把握時間差，等機構投資者已經開始行動時再來尋找發現，那個時候就錯過良機了。一般來說，價值型股票更值得成為“食槽”，個人投資者可以多關注價值型股票的投資動態等，發現有機構投資者開始動作的痕跡時，就可以隨著機構投資者跟進，從而在證券市場得以獲取收益。