股權集中度對企業創新的影響

賈巖

【摘要】 ?創新能力越來越成為互聯網企業發展的核心競爭力，研發投入是企業創新發展的重要源泉，也是創造企業價值的重要因素。文章以2009—2016年全部A股上市的互聯網公司為研究樣本，運用實證分析，探究了互聯網公司中股權結構對創新能力的影響。通過研究發現，股權集中度與公司的創新投資負相關，產權保護對股權集中度有負向調節作用。其原因在于大股東的風險厭惡和互聯網產業發展的高競爭力，以及產權保護對創新的促進作用。研究結果為完善互聯網公司內部治理結構、促進互聯網公司創新投入和能力提供了實證依據。

【關鍵詞】 ??股權集中度;產權保護;企業創新

【中圖分類號】 ?F275 ?【文獻標識碼】 ?A ?【文章編號】 ?1002-5812（2019）12-0028-04

一、引言

在全球化背景下，各國之間的競爭焦點已由資源和市場競爭逐步轉移到以自主創新為核心的創新能力的競爭。對企業而言，創新是企業核心競爭力的關鍵因素，創新能力的高低會直接影響到企業的市場應變力和活力，最終關系到企業的生存發展。互聯網行業屬于技術密集型產業，因此創新研發對互聯網行業至關重要。

企業創新活動具有周期長、不確定性高、投資高的特點，這決定了企業績效和收益的高風險。而不同的企業由于其公司性質、制度結構、決策戰略以及資源基礎等的不同，會導致公司的研發投入產生差異，進而會影響企業創新的能力。企業的股權結構是指企業內部各股東持股數量和持股性質，股東這一群體不僅是企業存在發展的基礎，也決定了企業的發展方向，同時也是企業風險和收益的最終承擔者，因此可以認為股權結構是影響企業創新能力和創新投入的重要因素。本文基于我國在2009—2016 年間A股上市的互聯網公司創新投入和股權集中度的數據，運用實證研究，分析股權集中度和產權保護對企業創新投入能力的影響。

互聯網行業作為最近十幾年蓬勃發展的新興產業，屬于知識密集型產業，對創新研發有著極大的需求。以往對互聯網企業創新的研究大多集中在價值和市場兩個方面。因此，本文的創新之處在于從所有權集中和產權保護兩個角度探討它們對互聯網企業的影響。

二、文獻綜述與研究假設

（一）企業創新

全球化趨勢使得市場競爭日趨激烈，企業單純依靠模仿競爭對手的產品或者只依賴原有技術和產品已經無法在競爭中存活，只有不斷創新才能在市場中奪得先機，進而在激烈的競爭中占據一席之地。

國內外學者對創新能否促進企業成長進行了多方面的研究，Zhang A等（2003）在研究中已經發現，創新活動有利于提高企業的績效水平;Keizer et al（2002）認為，中小企業競爭優勢的獲得及利潤率的提高很大程度上依賴于創新。于俊秋（2002）認為，創新是企業持續成長的源泉;李寶新、岳亮（2008） 的實證研究得出，創新與企業績效之間是正相關的關系。此外，還有大量文獻分析了企業規模和市場力量對創新的作用，羅思平和于永達（2012）等學者還發現管理者特征和外部制度環境也會影響企業創新。

（二）股權結構對企業創新的影響

股權結構是公司治理的基本內容，它的合理配置有利于公司治理機制的建立，進而有利于公司創新能力的提高。在國外學者的研究中，大都認為股權集中度與創新績效正相關，Hill等（1988）以大型高新技術企業為研究樣本，發現股權集中度與企業的創新投入具有顯著的正相關性;Lee 和O'Neil（2003）經過研究后認為股權適當的集中會對企業的經營管理決策產生明顯的積極性;Hosono Kaoru等（2004）以日本企業為樣本，證明大股東持股比例能有效提升企業的創新能力。我國學者對這一問題尚未形成定論，孫兆斌（2006）認為股權集中度越高，越有利于上市公司技術效率水平的提高;任海云（2010）通過對中國制造業上市公司的實證研究發現創新投資與股權結構的正向相關關系。同時也有學者認為二者存在負相關的關系，如楊建君、盛鎖（2007）從風險規避和控股權私人收益角度分析了股權集中度對技術創新投入的影響，發現股權越集中，對風險的承受能力越弱，企業的創新研發投入越少。此外，除了以上觀點，還有一些學者認為二者存在非線性的關系，如白藝昕等（2008）以我國上市公司為樣本，實證研究得出股東持股比例與企業創新投入存在“U型”關系;而馮根福等（2008）認為股權集中度與企業創新投入之間呈“倒U型”的;文芳（2008）以我國1996—2006年間上市公司的數據進行研究，發現股權集中度與企業創新投入呈“N 型”的關系。

互聯網行業競爭激烈，具有高風險高收益的特征，再加上我國互聯網產業發展不成熟以及政策保護力度較弱，因此研發投入失敗可能導致大股東損失慘重甚至破產。按照風險規避原理，大多數投資者都是規避型的，而創新投入的風險比較大，大股東的風險分散性不足會更容易選擇風險規避，從而對創新的投資決策會非常謹慎。由此，本文提出第一個假設：

H1：互聯網企業的股權集中度與創新能力呈負相關。

（三）產權保護對企業創新的影響

Hall（2004）等分別基于歐美不同類型企業的數據進行研究，發現知識產權保護可以對創新產生正向影響。就國內學者的研究來看，張杰等（2012）研究了我國的知識產權保護對非上市公司技術創新的影響;吳超鵬等（2016）以上市公司為樣本認為產權保護能在很大程度上促進企業的創新能力。

互聯網行業的研發創新能力是企業的生命線，進行有效的產權保護可以營造一個較好的創新環境，降低創新研發的高風險性，從而放松股東對風險的規避心理，增加創新研發投入。這在另一個方面也就對股權集中度起到了負調節的作用。基于以上，本文提出第二個假設：

H2：產權保護對股權集中度有著負調節的作用，與企業創新能力正相關。

三、實證研究

（一）樣本選取

本文以2009—2016年間所有A 股上市公司作為初始樣本，研發投入、股權集中度和其他財務數據均來自CSMAR數據庫，知識產權保護指數來自樊綱編寫的《市場化指數》一書，篩選標準如下：（1）以證監會2012新版行業分類為標準，選取了信息傳輸、軟件和信息技術服務大類中的互聯網和相關服務以及軟件和信息技術服務業兩個類別;（2）剔除掉ST公司數據;（3）剔除在樣本區間內相關數據缺失的觀測值。最終樣本包含244家上市公司和134個公司年度觀測值。本文使用Excel 2010對所選數據進行篩選和匹配，并使用SPSS和STATA 14.0對數據進行相關性分析及回歸分析。

（二）變量說明

1.被解釋變量。目前，國內外學界關于對創新能力的衡量指標比較多，有研發投入、專利數、新產品數量等，研發投入方面衡量指標又有研發投入強度（Rdsale）、研發規模（Rdsize）和研發人員投入強度等多個指標。由于專利數根據政策、環境以及不可抗力的影響很多時候具有一定滯后性，新產品是在轉化過程中會受多方影響而且不易獲取，因此本文選取研發投入強度（rdsale）來衡量創新績效，其既能反映創新能力和市場價值，又具有較高的可獲性。

2.解釋變量。股權集中度是用來衡量公司股票的集中度或分散度的。在研究中，大都使用第一大股東、前三大、前五大或前十大股東的持股比例或其持股比例的H指數。根據已有研究，這些指標之間具有很強的相關性，選取任一指標基本都能得到較準確的、有說服力的結論，故本文采取第一大股東持股比例（Shrcr1）來度量股權集中度。產權保護制度是一種旨在提高創新激勵水平而設立的制度，本文采用省級產權保護（Sipp）這個指標來衡量對產權的保護力度。

3.控制變量。除上述解釋變量的影響外，企業創新也受到內部環境（如資本、戰略、規模、股權性質）和外部環境（如政策、法律、市場）等諸多因素的影響。因此本文選取以下控制變量：（1）財務杠桿：用資產負債率表示;（2）企業規模：用企業當年總資產取對數表示;（3）企業績效：用資產報酬率表示;（4）成長性：多用來衡量企業發展成長的快慢，用營業收入增長率表示;（5）企業設立年限：定義為企業設立年限加1后取對數;（6）股權性質：用1和0表示，1為國有企業，0為非國有企業。（表略）

（三）模型建立

本文研究股權集中度和產權保護對企業創新投入的影響，主要采用第一大股東持股比例和省份產權保護這兩個變量進行分析，它們是解釋變量，同時省級產權保護也起著調節變量的作用，企業創新投入即研發強度始終是被解釋變量，財務杠桿、企業規模、企業績效、成長性、企業設立年限和股權性質等為控制變量。首先，將表示股權集中度的第一大股東持股比例作為解釋變量構建模型1，研究股權集中度與企業創新投入之間的關系是否呈負相關;之后將股權集中度、股權集中度和產權保護的交乘項這兩個變量作為解釋變量構建模型2，研究在產權保護進行調節的情況下，股權集中度與企業創新投入的關系是否發生改變。

上述模型用來檢驗股權集中度和省級產權保護與企業創新投入的關系，其中，β為各變量對應的系數。

四、實證結果分析

（一）描述性統計

根據表2中的統計結果來看，研發強度均值為9.58%，遠高于國家統計數據披露的最高板塊標準——創業板企業的5%，表明了互聯網企業創新研發能力處于較高水平;同時極大值為98.38%而極小值為0，這也說明了該行業的發展很不平衡。從股權數據來看，第一大股東持股比例數據均值為29.28%，高于20%的控制權標準，尤其是極大值達到了66.8%，說明在互聯網企業中股權還是比較集中的，控股股東比重較大。

在控制變量方面，財務杠桿的均值為32.51%，說明負債水平較低，相較于國有企業或大型成熟企業，互聯網企業外部融資較困難，可能存在資金壓力;表示企業成長性的營業收入增長率的標準差133.56%，波動較大，表明互聯網上市公司對市場、宏觀政策或者企業內部因素的變動較為敏感，成長不穩定;股權性質均值僅為0.139，說明互聯網企業多為非國有企業。

（二）相關性分析

為了驗證股權結構、研發投入與創新績效之間的關系，對各變量進行Person 相關性分析，結果如表3所示。

由表3可知，股權集中度與企業創新績效顯著負相關，股權越集中越不利于提升企業的創新績效，但是相關性不是很顯著，因此進行以下的回歸分析。

（三）樣本回歸檢驗

使用軟件STATA 14.0對變量進行回歸分析，模型的回歸結果如表4所示。

從表4回歸分析的結果可以看出，第一大股東持股比例對創新研發投入的影響顯著為負，這說明了在互聯網企業中，股權集中度與企業的創新能力呈負相關;第一大股東持股比例和省級產權保護的交乘項對創新研發投入的影響顯著為正，這說明了產權保護制度對股權集中度的影響有著負調節的作用。

五、穩健性檢驗

穩健性檢驗的目的是分析結果是否穩定，也即是否隨參數改變而變化。如果改變參數后的結果符號和顯著性都發生了變化，就說明實證結果是不穩健的;否則說明結果具有穩健性。常用的方法有改變估計方法、變換變量和對數據進行處理等，本文采用改變變量和對數據進行縮尾處理的方法。

首先，本文將被解釋變量替換為研發規模（Rdsize），即研發投入除以總資產，發現回歸分析結果基本沒有發生改變，仍然是股權集中度對創新能力有顯著的負相關性，產權保護起到負調節的作用。之后將解釋變量里的股權集中度分別替換為公司前3位大股東持股比例之和（shrcr2）、公司前5位大股東持股比例之和（shrcr3）以及公司前10位大股東持股比例之和（shrcr4），與此對應與省級產權保護的交乘項分別記為X2、X3和X4，將每一組的解釋變量分別進行回歸，發現結果基本沒有變化。最后，本文采用對數據進行縮尾處理的方法，發現在縮尾0.01和0.05之后其回歸分析結果沒有發生實質性的改變。

根據重新進行回歸分析結果的符號和相關性，我們仍然可以得到結論：互聯網企業的股權集中度與企業的創新能力呈負相關，產權保護對它起到負調節的作用。因此通過以上檢驗，說明本文的分析結果具有較好的穩健性。

六、結論

本文以2009—2016年間全部A股上市的互聯網企業為樣本，探究了互聯網企業的股權集中度和產權保護對創新能力的影響。研究發現，互聯網企業的股權集中度高于企業平均值，創新研發能力也遠高于其他行業，但是其股權集中度和企業的創新研發能力呈負相關的關系;產權保護可以促進企業的創新研發，它對股權集中度有著負調節的作用。究其原因，應該是互聯網行業作為新興行業，發展和產業環境都不甚成熟且競爭激烈，創新研發活動不但周期長、花費高，而且具有很高的失敗風險，成功率較低，因此基于投資的理性觀點，控股大股東具有風險規避的意愿，很多時候會選擇不支持創新研發活動。產權保護作為一項政策福利，可以有效降低創新研發中的風險，放松控股大股東的風險規避心理，削弱股權集中度對企業創新的負相關作用，從而促進企業的創新研發。

基于本文的研究結論，筆者對我國互聯網企業發展提出兩點建議。首先，從公司治理的角度看，合理的股權結構有助于提高企業的治理水平，高控股股東將降低企業創新發展的主動權，因此建議企業可以改善所有制結構，提高股權制衡度，使大股東能夠相互制約，從而使決策更加科學，為創新效率的提高創造良好的內部環境;二是從政策環境來說，本文研究已經證實了產權保護可以促進企業的創新研發，因此政府應該增大扶持力度，降低互聯網行業的創新風險，才能更好地促進互聯網行業的發展，從而增強我國的高科技和信息水平。

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