“不惑”雅戈爾的十字路口

洪宇涵

“美國有耐克，德國有阿迪，雅戈爾也完全有實力成為這樣的集團。”5月20日的股東大會上，雅戈爾董事長李如成再一次表達了要回歸服裝主業的計劃。今年是雅戈爾成立40周年，4月30日，雅戈爾宣布將執行了11年的“三駕馬車”（服裝、地產、投資）發展戰略進行調整，投資業務將被剝離。

雅戈爾將重新聚焦服裝主業，房地產成為唯一副業。“雅戈爾在20世紀90年代是高速發展的，到了2010年以后，基本上進入了一個徘徊期，甚至沒有什么增長。經過一段時期的反思，我們覺得雅戈爾還是有很好的成長空間。”2018年年底，李如成在接受記者采訪時談到，“現在房地產市場開始變化，國家正在做一個大的調整，我們判斷空間不會太大，黃金時代已經過去。金融投資風險也很大，盡管我們有些項目有比較好的收益，但是有的項目有一定風險，有的投資周期也很長，效益也不穩定。從產業上來看，我們已經完成對服裝品牌和產品升級的計劃，雅戈爾應該說是這個行業里一個基礎扎實的企業。”

服裝界巴菲特

李如成用了將近三十年的時間將一個鄉鎮服裝企業做成了國內第一男裝品牌。但在雅戈爾市值突進的數年里，服裝主業都表現得不像主業，更加賺錢的房地產和投資副業反而占據更加重要的地位，尤其是利潤貢獻最大的投資業務。

雅戈爾涉足金融投資始于1999年。當年雅戈爾斥資3.2億元投資發起成立中信證券股份有限公司，取得了9.61%的股份。1999年至2005年期間，雅戈爾還陸續投資了廣博股份、宜科科技（后更名為漢麻產業、聯創電子）、寧波銀行等。2005年，股權分置改革全面鋪開，資本市場步入了快速發展期，雅戈爾持有的金融資產市值急速增長，一度超過200億元。

2007年，雅戈爾出售中信證券股份4506.56萬股，實現投資收益達16.51億元，占雅戈爾當年凈利的一半。2009年，雅戈爾減持中信證券、海通證券和金馬股份，獲益約18.6億元;2015年減持中國平安、廣博股份、金正大等，獲益5.36億元。

在中信系旗下的中信股份上市前后，雅戈爾通過二級市場買入及參與新股認購的方式，累計持有中信股份14.55萬股，占中信股份總股本的4.99%，總投資成本達170.62億元。中信股份在2016年股價下跌16.92%，致使雅戈爾當年投資業務凈利潤同比下降39.24%，在2017年的年報中，雅戈爾計提中信股份資產減值準備33.08億元，其中投資業務凈利潤為-16.89億元，同比下降201.95%。

此外，雅戈爾投資業務的另一次“折戟”是金田銅業。2008年3月，雅戈爾在金田銅業申報IPO前夕以3.6元每股的價格，受讓其3.05%的股份。但金田銅業在10年間三次沖擊A股未果。2018年9月，掛牌新三板的金田銅業再次沖擊A股，公司從2017年11月13日停牌至今，其停牌前的市值為35.96億元。雅戈爾持股部分目前的市值約為1.1億元，相較其10年前1.33億元的投資成本仍縮水不少。

金盆洗手

盡管有著兩筆不成功的投資，但雅戈爾的投資板塊仍在過去6年中的4年里在“三駕馬車”中貢獻了占比最高的凈利。根據記者統計，雅戈爾的投資板塊除了在2013年與2017年出現了-4.89億元與-16.89億元的虧損外，在2014年、2015年、2016年與2018年間，雅戈爾在投資板塊的凈利分別為24.25億元、27.27億元、16.58億元與17.89億元，分別占當年總凈利潤的76.60%、62.39%、44.97%與48.9%。“什么主業不主業的，賺錢就是我的主業。”李如成在今年的股東大會上稱，但此前的一則公告讓雅戈爾“三駕馬車”中最賺錢的投資業務成為歷史。

4月30日，雅戈爾發布了《關于投資戰略調整的公告》，公告稱，為了實現價值最大化目標，公司擬對發展戰略作出重大調整，未來將進一步聚焦服裝主業的發展，除戰略性投資和繼續履行投資承諾外，公司將不再開展非主業領域的財務性股權投資，并擇機處置既有財務性股權投資項目。對于存量項目，除履行原有投資承諾外，雅戈爾將根據不同的投資特點，采取二級市場減持、協議轉讓、期滿后退出、上市后退出等不同的策略，擇機進行處置。

李如成在股東大會上解釋了放棄投資板塊主要原因：一是證監會對股權投資退出進行限制，退出越來越難，這給了雅戈爾很大壓力;二是由于《新會計準則》的執行，投資業務的盈虧受持有的金融資產股價波動影響較大;三是難以對投資團隊做好現金監管。

在股東大會上，李如成重點提及了2019年1月1日執行的《新會計準則》，“會計準則變化太大，連偉大的巴菲特都搞不明白了，他一會兒虧損五百多億，一會兒又盈利六百多億。”

根據《新會計準則》要求，長期股權投資以外的金融資產，都被指定為“以公允價值計量且其變動計入其他綜合收益的金融資產”，其價值波動和處置均不影響當期損益，僅分紅收入可計入當期投資收益從而影響當期損益。在新會計準則下，上市公司持有的股票，無論是浮虧還是浮盈，都需要計入利潤表中，這將對利潤表帶來巨大影響。

截至2019年3月末，雅戈爾投資項目共39個，投資成本304.55億元，期末賬面值320.20億元。其中持股規模最大的當屬中信證券，市值占比達到49.62%，占到雅戈爾總資產的比例達到21.59%。在雅戈爾持有的39個金融投資項目中，只有寧波銀行屬于長期股權投資，其余38個項目都將因為股價波動而影響當期利潤。

記者發現，在《新會計準則》實施前，雅戈爾已經開始處置金融資產。根據統計，去年雅戈爾金融資產的買賣交易金額累計超63億元。自今年開始，雅戈爾出售中信股份交易價格累計為42.54億元，結構性存款到期贖回累計金額為14.17億元。而雅戈爾在4月25日發布的公告中表示將終止參與寧波銀行非公開發行。

難舍房地產

雅戈爾的“三駕馬車”如今只剩下“兩駕”，除了發家的服裝產業外，李如成放不下的還是房地產業務。早在1992年，雅戈爾就進入了房地產行業。2010年，雅戈爾以24.21億元競得杭州市申花區53號地塊和56號地塊，刷新了當地土地出讓的單價紀錄。但在三年后，業務受困的雅戈爾不得不退掉了此前拍得的杭州申花地塊。

今年5月23日，雅戈爾新增了一筆對外投資，成立雅戈爾康旅控股有限公司，法定代表人為李寒窮，注冊資本1.92億人民幣，資料顯示，李寒窮為雅戈爾董事長李如成獨生女。在今年2月，雅戈爾耗資3.9億元購得慈溪三地塊，3月2日，雅戈爾又以4.5億元的價格競得甘肅省蘭州市七里河區兩地塊。去年，雅戈爾還曾以10億元的價格成功競買到天津億豪大廈。盡管雅戈爾加大了房地產業務的投入，但公司2018年年報顯示，地產業務收入降低17.8%至39.9億元，凈利潤降低14.5%至10.5億元。

2016年底，李如成稱將在三年時間內，投入100億元，啟動科技與創新戰略，“用五年時間再造一個雅戈爾”，發展服裝主業。但據2018年年報顯示，雅戈爾的服裝業務起色仍不明顯。雅戈爾在2018年品牌服裝營業成本同比上年增幅1.31%，品牌西服營業成本同比提升10.46%。據近三年財報顯示，2016—2018年，雅戈爾存貨周轉天數處于業內高位。與此同時，2016—2018年應收賬款周轉天數也在同步提升。

此外，公司針對年輕男性消費者且已經經營8年的品牌GY，已在去年全面關店。2018年報顯示，報告期內GY共關店95家，報告期末僅剩1家自營網點。

李如成曾費心挖來了喬治·阿瑪尼的設計師、臺灣人龔乃杰擔任公司設計總監，也曾坐十幾個小時的飛機飛赴歐洲，拜訪各大頂級面料供應商。在五年計劃過半之際，李如成“用五年時間再造一個雅戈爾”的豪言能否實現，仍然需要時間的檢驗。“敬愛的股東們，給我們時間吧！”李如成在《致股東書》中寫道。