探析科創板的設立對我國資本市場發展的意義

袁帥

【摘 要】習近平主席于2018年11月5日在首屆中國國際進出口博覽會開幕式上發表演講并宣布我國將在上海證券交易所設立科創板塊，是獨立于證券交易所主板市場的新設板塊，在該板塊試點注冊制，不斷完善資本市場基礎制度。在2019年6月13日，科創板正式在上海證券交易所開板，自此，我國的證券交易所市場便形成集主板、創業板、科創板為一體的多方位、多層次的立體結構。

【關鍵詞】科創板;發展探析;資本市場

【中圖分類號】F832 【文獻標識碼】A 【文章編號】1674-0688（2019）12-0031-03

1 科創板的設立開啟我國深化資本市場改革的新征程

2016年的政府工作報告中進一步闡述了一個詞匯，即“新經濟”，以“互聯網+”新產業、新技術、新業態為主要內容，所謂的“新經濟”，是指建立在信息技術革命和制度創新基礎上的經濟持續增長與低通貨膨脹率、低失業率并存，經濟周期的階段性特征明顯淡化的一種新的經濟現象。綠色能源、互聯網就是新經濟的重要內容，這些新事物的快速發展可以更好地促進就業，加速經濟發展。而我國設立科創板市場很符合迎接“新經濟”及戰略轉型的主基調。首批在科創板上市的企業都屬于科技型和創新型中小企業，這些企業普遍是擁有核心技術、行業領先或者具有良好發展前景和一定市場認可度的企業，主要領域集中在大數據、云計算、人工智能、新能源、新材料、節能環保、信息技術、高端裝備、生物醫藥等。

設立科創板，是我國全面深化資本市場改革的重要舉措。一方面，可以支持在市場上有發展潛力、市場認可度比較高的科創企業發展與壯大。另一方面，在科創板試行股票發行的注冊制，發揮了改革試驗田的作用，既要符合我國國情還要考慮我國經濟發展所處階段，借鑒成熟市場經驗，在股票發行、交易、退市等方面進行制度改革，形成可推廣的經驗，可以說是在深化資本市場改革路上開啟新征程。

2 科創板的設立對我國資本市場發展的具體意義

“科創板”本身并不是一個陌生的名詞，但在我國資本市場的發展歷程中科創板的概念很新，從宣布設立到開板僅用7個多月時間，新的板塊、新的制度也必然會給A股市場注入新鮮的血液，也許會帶來A股市場的生態變遷，鑒于此，本文將設立科創板對資本市場發展的意義進行以下幾點總結。

2.1 促進創新創業，加速科創企業科技成果轉化

資本市場是資金融通的市場，既要為投資者提供投資平臺，又要為資金的需求者提供融資平臺。一方面，我國設立科創板可以使得更多符合新經濟發展的中小科創企業在資本市場尋求融資支持，也提升了科創企業的服務和創新能力，使企業科技成果能更快地轉化成現實生產力，對于提升我國經濟增長的效率和動力都有重要意義。另一方面，參與科創板的投資者也可以分享到科技創新發展的紅利，拓寬了投資者的投資渠道。設立科創板以前，有很多創新型中小企業的發展很被看好，前景樂觀，市場認可度也很高，投資者想要投資，但投資渠道很局限，只能通過間接投資的方式參與分紅，科創板的設立，使投資更為方便，分享更多紅利成為可能。

2.2 試點注冊制，加速全面推進新股發行的市場化進程

設立科創板之前，我國的主板市場及創業板市場對于新股發行采用核準制，核準制主要是指發行人在發行證券時，要在法律規定的范圍內符合相關機關要求的必備條件，必須全面、充分地將企業的真實情況予以公示，相關機構審核發行人的發行資質。科創板試點的注冊制并不對發行人的資質進行實質審核，而是在發行證券的準備階段，發行人按照要求將依法公開的各種資料呈報給主管機關進行申請注冊，主管機關對資料做形式審查，并不對擬發行證券做價值判斷[1]。在科創板試點注冊制下有極為嚴格的標準和流程，主要體現在相關機構在受理、審核、注冊、發行和交易等每一個環節都會更加注重信息披露的真實性及全面性，這也體現了科創板市場更為關注上市公司的質量。設立科創板并試點注冊制與現有主板市場實行的核準制在以下5個方面存在明顯區別。

（1）兩種股票發行上市制度都對企業提出了硬性要求，但要求標準明顯不同。確切地說，有些上市條件在注冊制下有所放寬。在核準制下，發行證券并上市，發行人的盈利能力及規模和存續期間都必須符合相關規定，尤其是要求企業連續幾個會計年度盈利。但在注冊制下則不同，允許虧損的企業上市，這是市場準入條件方面的放寬，同時在市場和財務條件方面，首次引入“市值”這個指標，與現金流、收入、凈利潤和研發投入等財務指標進行組合，設置了5套差異化的上市指標，可以滿足更多擁有良好發展前景但財務表現一般的各類科創企業的上市需求，增強了市場的包容性。因此在市場的包容性更強的前提下，更加需要嚴格執行信息披露制度。

（2）在注冊制下實行“以信息披露為中心”的發行審核制度。發行人除了要符合基本發行條件，還必須符合嚴格的信息披露要求，發行人和中介機構應充分披露投資者做出價值判斷和投資決策所必需的信息。2019年7月29日，科創板首批公司上市之后的第8天，上海證券交易所（簡稱上交所）在官網掛出公告，宣布終止審核在近期向上交所提出撤回科創板上市申請及保薦的4家企業，這4家企業已經進行到不同的準備階段，根據審核標準，這4家企業在終止審核前，如果不能對上交所規定的關于發行和上市條件及重大信息披露事項提供合理解釋，或者評估和披露的科創屬性、先進性與科創板定位明顯不符，都會導致上市申請被駁回，所以撤回申請是綜合考量之后的決定，這也體現了上交所切實貫徹“以信息披露為中心”的審核理念，更好地履行審核職責、努力提高上市公司質量[2]。

（3）實行市場化的發行承銷機制。現階段，我國承銷商IPO定價是一種不完全信息條件下的博弈行為，難以準確定價。實行市場化的發行與承銷機制和現有的發行定價機制有很大區別，是通過市場化方式來決定新股的發行價格、發行規模等，充分發揮機構投資者的定價能力，建立以機構投資者為主體的詢價、定價和配售機制。

（4）強化中介機構責任。我國資本市場存在很多中介機構履責方面問題，責任邊界劃分不清、信息披露重大違法、誠信缺失等比比皆是，在科創板試點注冊制下，證監會也更加強化了中介機構在詢價定價、風險管理、投資者適當性管理等環節的盡職調查義務和嚴格核查把關的責任，約束中介機構的執業能力，對一切違法違規行為出重拳，大幅提高違法違規成本，維護資本市場環境健康長足發展。

（5）建立健全的相關配套措施，完善相關司法解釋。注冊制更加強調監管的有效性和全面性，加強司法與執法的銜接，建立相關法律制度和司法解釋，完善與注冊制相適應的證券民事訴訟法律制度。在試點注冊制后，IPO將更加高效高質，上市企業失去了“監管背書”，投資者需要自己對發行人的資產質量等做充足的分析并承擔風險，而主管機關將把重點放在上市企業的事中事后環節。在注冊制度下，新股上市后溢價水平也會出現回落，定價將會更加市場化，強化了資本市場功能。

2.3 為發行市場帶來良性循環，加速企業的優勝劣汰

對于投資者而言，在科創板投資既面臨著機遇，也面臨著挑戰，投資者有機會分享科創企業發展帶來的紅利，與此同時，注冊制度的實施會將更多企業帶入資本市場，為它們提供融資平臺，這就需要投資者具有更加專業的知識和豐富的經驗，而對于經營指標不達標的企業也隨時面臨被退市的局面。在沒有設立科創板之前，股權創投市場的特點是投資期限比較長、市場流動性比較弱、退出渠道有限等;在科創板塊設立后，將會在市場中引入更多新經濟，同時也為風險投資和私募股權投資提供了退出機制[3]，進而又有利于資本進入，形成真正的閉環，為上市企業提供更為優質的融通資金，解決眾多創新型中小企業的融資難問題，更有利于新經濟龍頭的產生，加速資金流轉與企業的優勝劣汰。這也會給資本市場的發展帶來良性循環并且增添新力量。

2.4 滿足創新企業國內上市需求，為海外中概股回歸創造有利條件

2019年6月13日，我國科創板正式開板，2019年7月22日，科創板正式開市，2019年8月8日，第二批科創板公司掛牌上市。正是有了科創板的設立，才有了這些科技創新企業融資和發展的平臺，滿足了這些企業上市融資的需求。我國一些知名的科技創新企業陸陸續續赴境外上市，如2004年6月，騰訊在香港聯交所主板公開上市，成為香港地區上市公司;2014年，阿里巴巴在紐交所正式掛牌上市;2014年5月，京東在納斯達克正式掛牌上市;2018年7月，小米在港交所正式掛牌上市。究其原因，一方面，我國的資本市場包容性比較弱，像騰訊這樣的民營企業達不到在主板市場上市的硬性要求。另一方面，主要體現在法律法規和相關制度要求上，可以說我國的資本市場錯過了這些潛力企業，但隨著科創板的設立，越來越多的科創企業可以融入我國資本市場的大環境，為更多海外的中概股厚植沃土，完善相應的規章制度，形成迎接優質科創企業回歸的承接板塊。

2.5 為努力實現具有“中國特色的納斯達克”奠定基礎

設立科創板，也許就是中國版納斯達克的誕生，對于我國A股市場的影響深遠。眾所周知，納斯達克創建于1971年2月8日，至今已經發展近50年，在50年前，無人看好新技術，但納斯達克率先提出了“但凡是關注于未來的公司，都可以來找納斯達克”這樣的口號，同時削減了繁雜的上市手續、降低了資產及盈利標準來幫助那些還沒有獲得盈利的中小科技公司提供融資平臺，并且在發展的過程中也呈現出很多特征，比如較低的上市標準和交易成本、獨特的交易制度、完善的退市制度、對企業優勝劣汰的選擇、市場資金較為活躍、投資者認可度高、法律法規比較健全等，正是因為這種包容性與獨特性，才使得如今我們所熟知的Intel、蘋果、微軟等多家科技巨頭得到了更好的發展。納斯達克無疑已成為當下運行首屈一指的科創板，由此看來，我國證監會《關于在上海證券交易所設立科創板并試點注冊制的實施意見》中指出的科創板設立宗旨和服務對象定位，可以說是對標美國的納斯達克，但是由于我國的國情不同于美國，因此二者還存在很多差異，我國的科創板相較于納斯達克來說導向更鮮明，就是關注企業的核心技術能力，不同于納斯達克更關注于企業的規模和成長預期，科創板行業指向更為明確。我國的科創板設立后，也涌現出一批優質的科創企業，我們無法預測會不會出現第二個微軟或第二個蘋果，退出科創板也不能完全照搬海外運行模式，但是納斯達克發展的時間長，有很多成功經驗和案例及共性成熟制度是值得借鑒的，科創板作為新生事物出現在我國，必須有其“國內個性”，科創板的完善需要一個過程，未來發展之路很長，要形成有中國特色的“納斯達克”，需要放到一個更長、更遠的時間維度來考量。

2.6 完善我國資本市場基礎制度，提高資本市場規模和質量

我國兩大證券交易所中，深市除了有主板市場，還相繼推出啟動了中小板、新三板和創業板塊，基本確立了多層次資本市場體系架構，而滬市只有主板，因此科創板的設立在一定程度上均衡了兩市的發展，對新三板市場與創業板市場構成一定的沖擊，形成一些重疊和競爭關系，但每一個板塊也都形成各自的特點和核心競爭力，承擔的發展使命各不相同，科創板也被賦予了不同的戰略定位，立足創新方能更好地服務企業，服務投資者，只有形成良性競爭，才能讓資本市場更具活力。設立科創板是完善資本市場基礎制度，建設融資功能完備、市場監管有效、保護投資者合法權益等多層次的資本市場體系的重要舉措，作為新生事物，科創板的完善需要一個過程，制度建設也不能一蹴而就，要在摸索中前進，在前進中不斷完善，為全面推進注冊制積累豐富的經驗。

2.7 強化市場功能，促進資本市場長足健康發展

科創板對于投資者的適當性做出了明確規定，這也是讓很多人覺得投資門檻和投資風險更高的明顯特征，個人投資者證券及資金賬戶的資產不低于人民幣50萬元并參與證券交易滿24個月才可以在科創板進行股票交易，這在一定程度上保護了風險承受能力不高的投資者，此外，科創板股票的漲跌幅限制放寬至20%，不同于一板和二板市場的10%，可以更大限度地發揮市場的定價功能，我國資本市場發展尚不完全，通過設立科創板試點注冊制并設置科創板上市委員會與科技創新咨詢委員會等舉措，可以循序漸進地進行增量改革，在盈利狀況、股權結構等方面做出妥善的差異化安排，并逐步激發市場活力。我國未來的發展，必定是朝著做“引領世界的中國”方向前進，設立科創板，也是我國“金融強國”的重要戰略環節。

3 結語

綜上所述，我國設立科創板并試點注冊制，既是對資本市場進行增量改革，為市場帶來良性循環，實現了優勝劣汰的企業選擇方式，也為投資者提供分享科技創新紅利和為企業提供了加速科技成果轉化的良好平臺，更是完善我國資本市場基礎制度的重要舉措，對我國深化資本市場改革具有里程碑式的重要意義。當然，本文也僅從幾個角度研究了科創板的設立對我國資本市場的意義與影響，對于科創板未來的發展過程中會還會遇到的問題與挑戰，同樣值得研究。

參 考 文 獻

[1]陳帆.“注冊制”與“核準制”之辯——證券發行審核制度比較研究[J].中國外資，2012（3）.

[2]上海證券交易所.上交所依法終止相關企業科創板發行上市審核[EB/OL].http：//star.sse.com.cn/star/media/

news/c/c_20190729_4870716.shtml.2019-07-29.

[3]徐偉川，徐濱.創業板對我國風險投資退出機制的影響[J].長春金融高等專科學校學報，2011（3）：14-16.