淺談中小科技企業的知識產權證券化

什么是知識產權證券化

證券本質上是一種經濟權益的憑證，可以是股票、債券等。1資產證券化（Asset-backed Securities，ABS）是以基礎資產未來所產生的現金流為償付支持的一種發行證券的過程。2知識產權證券是以知識產權未來一段時間內可預期的現金收益為權益的一種有價證券。對企業來說，知識產權證券化是可以更快實現知識產權價值變現的一個過程。

知識產權證券化與傳統的資產證券化交易結構類似，相關人一般包括發行人、受托管理人、投資人、特殊目的機構（Special Purpose Vehicle，SPV）、信用評級機構、信用增強機構、服務機構、流動性提供機構等。

忽略這一操作過程中的其它部分，簡單地講，中小型科技企業即是知識產權證券的發行人。發行人將其知識產權未來預期產生的收益（主要指授權許可取得的收益）出售給SPV，SPV以證券的方式發行，投資人為可能的投資回報而購買該證券。3然后，SPV將籌集資金支付給發行人，將知識產權未來的收益用以支付投資人的回報。如此，發行人即以低成本的方式取得了融資。

知識產權證券化的意義

“科技是第一生產力”，當前，全球的經濟競爭越來越集中在高科技領域，高科技也愈發成為決定國家綜合競爭力的重要因素。在我國，不斷涌現的中小型高科技企業是推動生產力發展的重要因素。但是，對于中小型高科技企業來說，從研發到技術成熟再到市場認可的周期非常長，且無法有效地實現資金回收，故而此類企業普遍存在資金缺口。

目前，市場上的中小型企業可選擇的融資渠道非常有限，主要是銀行擔保貸款。銀行擔保貸款大致可分為三種形式：物質資產擔保貸款、信用貸款和非物質資產擔保貸款。4但對于中小型科技企業來說，貸款并不容易。一方面，中小型科技企業往往因信息不透明、內部結構不完善等原因造成其信用等級較低，無法取得信用貸款額度;另一方面，中小型科技企業也往往缺少資產抵押。

中小型科技企業在未完成資產大規模累積之前，其核心資產通常是知識產權。目前以知識產權為基礎的主要融資渠道包括知識產權質押融資、知識產權融資租賃、知識產權證券化等。5知識產權質押融資，即以知識產權所有權作為擔保進行貸款，放款方為銀行，特點是質押期間知識產權或其衍生權益的所有權歸貸款提供方所有。上海、北京等地早在2006年就已試點以知識產權為資產進行質押貸款的融資方式。但是，這種方式下，銀行作為最大的風險承受方，必定會提高貸款門檻，其給出的貸款額度也會遠低于知識產權的評估價值。另外，貸款的周期短、利率高，并且質押會帶來知識產權所有權喪失的風險，這些都是影響企業選擇這一融資方式的重要因素。知識產權融資租賃以售后回租為主要方式，即企業將知識產權出售給融資租賃公司以獲得資金，然后從融資租賃公司租回知識產權的使用權。在租賃期到期后，企業可以選擇回購知識產權。相比于質押融資，融資租賃的放款方不是銀行，對風險的可接受程度更高，所以融資門檻相對較低、可獲得的資金額度也比質押融資高。但長遠來看，這一融資方式依然會束縛企業對技術資產的靈活運用。

中小型科技企業若想獲得更優質的融資，知識產權證券化是最優選擇。知識產權證券化對比其它融資方式的主要優勢包括以下三點：

（一）以知識產權為主，企業的自身影響被放在次要位置，能夠獲得更高的信用評級和更多的融資機會;

（二）企業僅須出售知識產權的未來收益，其知識產權所有權不受影響;

（三）風險分散由更多人承擔，操作成本更低，企業能得到的資金也更多。6

另外，知識產權授權許可的收益一般以銷售額的百分比計算，收益的大小取決于市場，具有價值因為時間、地點、環境帶來相對變化的特性，收益權的價值高低存在不確定性。而知識產權的價值不確定性，恰恰是證券化融資的優勢所在：證券化后市場流通的價值波動，可以實時體現知識產權價值不確定性波動。

問題和解決方案

當然，知識產權證券化過程中還面臨著一些問題：

首先是知識產權本身的信用風險問題。知識產權是一種無形資產，權利范圍的界定依賴于人為主觀判斷，難免會出現遺漏或界限模糊之處。因此，將來未知的訴訟可能會導致知識產權權利范圍發生變化，從而導致權利人未來的收益損失。這一風險會影響投資者對這類產品的選擇。

降低這一風險的主要方式是分散風險，完善知識產權證券化中的信用增強機制。從外部而言，可以通過保險公司擔保等方式來分散投資者的風險;從內部而言，可以對知識產權證券進行結構設計，通過不同風險等級的結構設計來實現風險對沖，以吸引不同投資偏好的投資者。

其次是發行人的信用等級問題。雖然知識產權證券化是為了避開發行人本身的信用等級不足問題，但是知識產權證券流通依然在一定程度上依托于發行人，而非完全獨立。舉例而言，在以貸款為基礎的資產證券中，發行人在證券化過程中已經放出了貸款，貸款合同中發行人已經履行了職責，不存在違約可能。但是，在授權許可合同中，專利的許可不是單獨的，發行人有后續需要履行的義務，例如提供全部技術資料等。若發行人無法履行該義務，則合同終止，預期收益損失。因此，發行人本身的信用依然對該類產品存在影響。

要解決這個問題，可以采用充分公示發行人信息、提升投資者對發行人的了解、增加發行人在投資者中的信用度等方法，公示信息可以包括發行人的履約能力、履約計劃以及階段性履約行為等。

最后是知識產權授權許可的收益相對性問題。? 知識產權收益具有相對不確定性，這個特點和知識產權證券化后的價格波動是相適應的。但是高科技企業在技術領域處在市場前沿，缺少參照標準，難以預估市場的未來走向，其在證券化初期對未來的收益的評估有較大困難，因此，發行人要想得到合理融資，還存在一定的障礙。因此，建立可靠的收益預測評估機制，依然是發展知識產權證券化的一大關鍵點。知識產權涉及的領域及種類眾多，預期收益的評估需要根據各類知識產權的具體情況分門別類。只有通過不斷的實踐，同時吸收國外的先進經驗，逐漸完善對各類知識產權未來收益的預測評估機制，才能提高對知識產權未來收益預測的可信度，以此推動知識產權證券化的發展。

當然，除了上述知識產權證券化過程中的問題，我國推行知識產權證券化的大環境也依然不夠完善。比如，知識產權證券化的基礎——知識產權的未來收益權在我國就存在一些問題。目前國內能夠幫助企業通過知識產權授權許可獲益的平臺較少，相關的工作機制也不夠成熟，即使許多企業希望通過知識產權證券化來融資，也沒有證券化的條件。

國內政策雖然大力支持知識產權證券化的發展，但是在相關規則制定方面依然不夠完善。我國在知識產權證券化過程中有能力提供專業服務的團隊也較少。知識產權是一種不同于其他資產的無形資產，其本身包含了經濟、技術、法律等屬性。在當前階段，市場上還少有跨領域、跨學科的團隊能夠提供相關的財務、技術與法律的整合性服務，以往的中介服務機構在知識產權證券化的過程中，往往缺少專業的技術團隊來評估知識產權的價值及潛在風險。

要解決上述問題，不僅需要有能力提供知識產權證券化相關服務的知識產權服務機構積極參與，也需要其他知識產權服務機構加強金融領域的人才儲備，提升自身服務能力，努力發展成綜合性服務機構，從而為企業知識產權證券化的需求提供有效的服務方案。

在我國目前的階段，知識產權證券化完全是新鮮事物，并且金融市場的管理較為嚴格，上述思考雖然涉及了知識產權證券化發展中的問題，但是這些發展內容難以由我國市場自發推進。因此，可以參考日本的發展模式——完全由政府主導。通過政府的引導，以最低風險的操作方式推出一批成功的知識產權證券化案例，為知識產權證券化的后續發展提供借鑒。

在初期嘗試的階段，即使由政府引導，中小型企業無論如何公開企業信息也難以得到市場信任，因此初期階段可以選擇折中的方案，考慮將知識產權從中小型企業剝離，而不僅是購買后續收益。

另外，當前階段尤其要注意知識產權的選擇，嚴格把控知識產權質量。可以從以下三個角度考慮：1、選擇權力范圍清晰，侵權或無效風險低的領域的知識產權，例如醫藥、版權等。2、挑選經濟收益穩定的知識產權，例如已經產生多年穩定收益的知識產權。3、豐富知識產權所涉及的領域，構建抗風險能力強的資產池。

案例與現狀

美國是最早嘗試知識產權證券化的國家。早在1997年1月，美國著名搖滾歌星大衛·鮑伊（David Bowie）就曾在美國金融市場出售其音樂作品的未來版權收益，向社會公眾公開發行了為期10年、利率為7.9%的債券，最終募集了5500萬美元資金。

自此以后，知識產權證券產品逐漸出現在美國投資市場中。美國藥業特許公司Royalty Pharma是一家專門收購藥品專利授權許可收益權并用這些收益權發行證券融資的公司。2000年6月，耶魯大學將抗艾滋病新藥Zerit的專利授權許可收益權轉讓給Royalty Pharma，獲得融資10031萬美元。Royalty Pharma還專門成立了一家信托公司對這一收益權的70%進行證券化處理，發行了兩種風險級別不同的知識產權證券。2002年，該藥品的銷售額嚴重下降，導致Royalty Pharma連續三個季度未能如約支付收益，最終，應3/4受托人（投資人代表）要求，該項目進入提前償還階段。

一般而言，以授權許可收益權發行證券的發行人即是收益權的原始所有人。但是在該案例中，發行人不是收益權的原始所有人耶魯大學而是Royalty Pharma，其在發行證券之前就已支付了轉移收益權的費用，從而獲得了收益權。因此，耶魯大學對本次交易失敗無需承擔任何責任，成為了最終贏家。

我國的進展

我國對于知識產權證券化尚處于探索階段。2018年12月14日，在國家的大力支持下，北京市文化科技融資租賃股份有限公司作為發行人推出了國內首個知識產權證券化標準化產品“第一創業——文科租賃一期資產支持專項計劃”。不同于上述案例中只以專利授權許可收益權為基礎資產的證券化方式，北京市文化科技融資租賃股份有限公司以知識產權作為標的物進行融資租賃業務（根據知識產權需求方的需求，收購相應的知識產權出租給需求方），然后以這些知識產權未來經營產生的收益作為基礎資產進行知識產權證券化操作。

雖然融資租賃使得科技企業失去了知識產權的所有權，但是，這種形式既符合資產證券化對基礎資產的實質要求，又滿足了科技企業知識產權轉化的現實需要。同時，這種形式還可以使基礎資產多樣化，不局限于單個企業所涉及的領域。另外，專業的融資租賃公司相比于科技企業，具有風控體系成熟完善、發行人信用等級較高等獨特優勢。因此，基于融資租賃的知識產權證券化，是我國打開知識產權證券化局面的一種可行方式。

海南作為我國知識產權證券化的試點地區，已推動了愛奇藝知識產權證券化項目。該項目已于2018年12月25日發行。目前，國家正大力推動知識產權證券化的發展，知識產權服務機構應該積極主動地參與到這一進程中。我們期待知識產權服務機構借助這一機會，建立完善相關工作機制，在未來為更多企業提供知識產權證券化定制服務。

知識產權的價值不確定性，恰恰是證券化融資的優勢所在：證券化后市場流通的價值波動，可以實時體現知識產權價值不確定性波動。

可以參考日本的發展模式——完全由政府主導。通過政府的引導，以最低風險的操作方式推出一批成功的知識產權證券化案例，為知識產權證券化的后續發展提供借鑒。

1 吳曉求.證券投資學[M]：中國人民大學出版社，2000.

2 Steven L.Schwarcz，The Alchemy of Asset Securitization[J].Stanford Journal of Law，Business&Finance，Fall，1994.

3 知識產權證券化：百度百科，https：//baike.baidu.com/item/%E7%9F%A5%E8%AF%86%E4%BA%A7%E6%9D%83%E8%AF%81%E5%88%B8%E5%8C%96/8938445？fr=aladdin。

4 邢雪嬌.中小型企業融資貸款面臨的困局與突圍之道[J].財會學習，2017.

5 聶國春.知識產權質押貸款須過多道坎[N].中國消費者報，http：//news.hexun.com/2014-08-15/167546733.html，2014.08.15。

6 汪海栗.科技型中小企業的知識產權證券化融資模式[J].改革，2018.