基于國(guó)企改革視角的管理層收購(gòu)問(wèn)題研究

摘? 要? 管理層收購(gòu)是國(guó)有企業(yè)改革的重要方式之一，能夠起到激勵(lì)管理層、提升企業(yè)效率、優(yōu)化經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)的作用。但是，管理層收購(gòu)過(guò)程中，存在收購(gòu)定價(jià)不公允、法律法規(guī)不健全，信息披露不完整等問(wèn)題。這些問(wèn)題都可能造成管理層通過(guò)“合法”手段低價(jià)收購(gòu)公司，十分容易導(dǎo)致國(guó)有企業(yè)資產(chǎn)流失。為了促進(jìn)公平、公允的市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)環(huán)境發(fā)展、豐富國(guó)有企業(yè)改革手段，無(wú)論是學(xué)術(shù)界還是實(shí)踐過(guò)程中，均應(yīng)當(dāng)加強(qiáng)對(duì)于管理層收購(gòu)的相關(guān)實(shí)踐可能性的研究，在符合我國(guó)國(guó)情的基礎(chǔ)上，構(gòu)建管理層收購(gòu)機(jī)制。

關(guān)鍵詞? 國(guó)企改革? 管理層收購(gòu)? 策略研究

隨著經(jīng)濟(jì)的發(fā)展，經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)的逐步發(fā)生改變，單一依靠資本投入實(shí)現(xiàn)經(jīng)濟(jì)高速增長(zhǎng)的方式已經(jīng)不在適合我國(guó)的宏觀現(xiàn)狀。為了改變這一現(xiàn)狀，國(guó)有企業(yè)改革受到了實(shí)踐及學(xué)術(shù)界廣泛關(guān)注。尤其是在剛剛召開(kāi)的十五中全會(huì)中提出，“全面深化改革，構(gòu)建高水平社會(huì)主義市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)體制”的目標(biāo)。國(guó)有企業(yè)作為國(guó)民經(jīng)濟(jì)的重要支柱，能夠?qū)崿F(xiàn)改革，提升資產(chǎn)配置效率，對(duì)于促進(jìn)社會(huì)經(jīng)濟(jì)發(fā)展具有重要意義。國(guó)有企業(yè)的管理思維及經(jīng)營(yíng)理念都在改革中逐步發(fā)生改變，治理水平不斷提升，治理結(jié)構(gòu)逐步規(guī)范，產(chǎn)權(quán)責(zé)任關(guān)系越來(lái)越明確，國(guó)有企業(yè)改革成效十分明顯。管理層收購(gòu)，作為國(guó)企改革的重要手段，值得我們重視研究。

一、國(guó)有企業(yè)管理層收購(gòu)現(xiàn)狀

國(guó)有企業(yè)管理層收購(gòu)，最主要特點(diǎn)是收購(gòu)人為被收購(gòu)公司的經(jīng)理和管理人員，其主要目的不同于其他為了獲取控制權(quán)的并購(gòu)行為，其主要目的：一是為了實(shí)現(xiàn)管理層的激勵(lì)，使管理者從不具有企業(yè)所有權(quán)、被聘用職業(yè)經(jīng)理人的唯一身份，轉(zhuǎn)變?yōu)槠髽I(yè)的所有者。管理層兼顧經(jīng)營(yíng)者與所有者的共存的雙重身份，能一定程度上解決委托代理問(wèn)題，有效提升經(jīng)營(yíng)效率;二是國(guó)有企業(yè)最大的問(wèn)題是所有權(quán)主體控制、產(chǎn)權(quán)不明確，進(jìn)而形成“大鍋飯”的效率低下的經(jīng)營(yíng)狀態(tài)。通過(guò)進(jìn)行管理層收購(gòu)，能夠?qū)崿F(xiàn)國(guó)有企業(yè)資本結(jié)構(gòu)的優(yōu)化，有效解決“一股獨(dú)大”的現(xiàn)狀，改變企業(yè)經(jīng)營(yíng)資本結(jié)構(gòu);三是能夠?qū)崿F(xiàn)國(guó)有資本的戰(zhàn)略性退出，優(yōu)化資源配置。對(duì)于非國(guó)家安全、能源戰(zhàn)略性企業(yè)，實(shí)現(xiàn)企業(yè)全面市場(chǎng)化競(jìng)爭(zhēng)、減少政府干預(yù)有利于提高整個(gè)社會(huì)的經(jīng)濟(jì)效益。

自上世紀(jì)90年代以來(lái)，國(guó)有企業(yè)管理層收購(gòu)歷經(jīng)了政府推崇階段、不鼓勵(lì)階段、限制階段以及“條件性”允許階段。很多企業(yè)都陸續(xù)實(shí)踐管理層收購(gòu)，如宇通客車。但是管理層收購(gòu)過(guò)程中存在的各種各樣的漏洞，很容易造成國(guó)有資產(chǎn)流失，導(dǎo)致政府對(duì)于管理層收購(gòu)的態(tài)度不甚明朗。然而，從效率提供理論角度而言，管理層收購(gòu)可以調(diào)動(dòng)管理者的積極性，優(yōu)化資本結(jié)構(gòu)，提升企業(yè)經(jīng)營(yíng)效率。所以，推行管理收購(gòu)是具有可行行的。當(dāng)然，在實(shí)行管理層收購(gòu)過(guò)程中，市場(chǎng)結(jié)構(gòu)不完善、法律規(guī)章制度不健全、信息披露不完整等一系列問(wèn)題需要解決，以確保國(guó)有資產(chǎn)的完整性。

二、國(guó)有企業(yè)管理層收購(gòu)問(wèn)題

1. 交易定價(jià)不公允

國(guó)有企業(yè)管理層收購(gòu)的收購(gòu)定價(jià)，是一個(gè)十分重要的研究?jī)?nèi)容。從企業(yè)價(jià)值角度來(lái)講，交易價(jià)格應(yīng)當(dāng)是企業(yè)的公平市場(chǎng)價(jià)格，不僅僅是企業(yè)的現(xiàn)時(shí)價(jià)格，要綜合考慮企業(yè)能夠給投資者帶來(lái)的未來(lái)總體現(xiàn)金流入。然而，我國(guó)的并購(gòu)交易市場(chǎng)并不是很完善，管理層收購(gòu)交易定價(jià)非常容易出現(xiàn)不公允的情況。一是，在管理層收購(gòu)定價(jià)時(shí)，基本上采用的是在企業(yè)股東權(quán)益評(píng)估的基礎(chǔ)上，由企業(yè)與收購(gòu)者協(xié)商的方式，確定收購(gòu)價(jià)格。企業(yè)股東權(quán)益評(píng)估時(shí)，實(shí)踐中基本上是基于企業(yè)的賬面價(jià)值評(píng)估，很少綜合考慮企業(yè)的發(fā)展?jié)摿εc市場(chǎng)收益情況。二是，由于國(guó)有企業(yè)所有者缺失，管理層在收購(gòu)定價(jià)過(guò)程中話語(yǔ)權(quán)影響較大，導(dǎo)致協(xié)商收購(gòu)價(jià)格過(guò)程中，常常出現(xiàn)暗箱操作、自我交易的情形，不能夠公允的確定交易價(jià)格。這也是導(dǎo)致國(guó)有企業(yè)管理層收購(gòu)過(guò)程中折價(jià)收購(gòu)較為普遍的重要原因。三是，由于我國(guó)的資本市場(chǎng)尚未達(dá)到強(qiáng)勢(shì)有效階段，導(dǎo)致收購(gòu)價(jià)格也不能夠通過(guò)交易市場(chǎng)進(jìn)行驗(yàn)證。管理層可以通過(guò)會(huì)計(jì)處理的手段，在收購(gòu)前壓低企業(yè)估值;在完成收購(gòu)后，調(diào)高企業(yè)價(jià)值，滿足自身利益。

2. 法律制度不健全

在現(xiàn)有市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)條件下，我國(guó)的管理層收購(gòu)還處于探索階段。現(xiàn)行管理層收購(gòu)相關(guān)的法律法規(guī)政策，包括國(guó)資委、證監(jiān)會(huì)出臺(tái)的一系列辦法，都具有一定的試行性，是一些政策指導(dǎo)性的方案。管理層收購(gòu)法律法規(guī)尚不完善，體系尚未構(gòu)建，相關(guān)政策還有待出臺(tái)。通過(guò)法律的完善，有利于增強(qiáng)管理層收購(gòu)的控制，避免管理層收購(gòu)被利用，私吞國(guó)有資產(chǎn)，同時(shí)，從交易成本的角度，減少對(duì)于管理層收購(gòu)過(guò)程中不必要的限制，方便管理層收購(gòu)的實(shí)施。首先，我國(guó)的部分法律對(duì)于管理層收購(gòu)造成障礙。如：我國(guó)金融制度對(duì)于公司債券作出了嚴(yán)格規(guī)定，對(duì)于管理層籌資收購(gòu)資金存在一定的困難;管理層收購(gòu)對(duì)于被收購(gòu)公司和投資人進(jìn)行雙重課稅，增加了管理層收購(gòu)成本;另外，我國(guó)的法律對(duì)于管理層收購(gòu)缺乏針對(duì)性，對(duì)于收購(gòu)定價(jià)、披露內(nèi)容等都沒(méi)有完善的規(guī)定內(nèi)容。

3. 信息披露不完整

由于我國(guó)的管理層收購(gòu)信息披露要求不明確，我國(guó)已經(jīng)完成的管理層收購(gòu)的公司均存在披露的信息不完整的現(xiàn)象。對(duì)于整個(gè)管理層收購(gòu)的收購(gòu)目的、定價(jià)機(jī)制、協(xié)商談判、價(jià)格確定等過(guò)程披露不是十分詳細(xì)，缺乏相關(guān)的監(jiān)督監(jiān)控措施，導(dǎo)致管理層收購(gòu)過(guò)程中人為操作可能性變大，對(duì)于企業(yè)會(huì)計(jì)調(diào)整空間變大，極容易造成管理層收購(gòu)過(guò)程的失控。同時(shí)，由于國(guó)有企業(yè)的特殊性，國(guó)有企業(yè)管理層與政府官員之間聯(lián)系較為密切，容易在定價(jià)、談判過(guò)程中出現(xiàn)不公允的情形。不完整的披露信息內(nèi)容用統(tǒng)一引起社會(huì)公眾對(duì)于國(guó)有企業(yè)管理層收購(gòu)模式的質(zhì)疑。由于信息披露內(nèi)容要求不明確，不利于市場(chǎng)監(jiān)管機(jī)構(gòu)的監(jiān)督職能履行，不利于國(guó)有企業(yè)管理層收購(gòu)過(guò)程中公允市場(chǎng)價(jià)格的確定，不利于抑制幕后交易。

三、國(guó)有企業(yè)管理層收購(gòu)策略

1. 引入中介機(jī)構(gòu)，完善定價(jià)機(jī)制

我國(guó)的管理層收購(gòu)定價(jià)機(jī)制尚在起步階段。同時(shí)，由于國(guó)有企業(yè)這一獨(dú)特的企業(yè)性質(zhì)，其所有者管理職能缺失，很容易導(dǎo)致在收購(gòu)價(jià)格定價(jià)過(guò)程中出現(xiàn)不公允的情況。這是引入第三方的資產(chǎn)評(píng)估及審計(jì)機(jī)構(gòu)能夠有效的形成一定的監(jiān)督作用。一方面，中介機(jī)構(gòu)作為獨(dú)立的第三方而言，能夠通過(guò)盡職調(diào)查、財(cái)報(bào)審計(jì)等專業(yè)手段，相對(duì)公允的對(duì)公司價(jià)值進(jìn)行評(píng)估，給出企業(yè)公平市場(chǎng)價(jià)值;另一方面，作為專業(yè)的第三方，對(duì)于資本市場(chǎng)研究更為深入，具有專業(yè)的企業(yè)價(jià)值評(píng)估人員，能夠通過(guò)構(gòu)建有效的企業(yè)價(jià)值評(píng)估模型，收集有用的信息，對(duì)企業(yè)未來(lái)現(xiàn)金流進(jìn)行專業(yè)預(yù)測(cè)，給出專業(yè)的收購(gòu)價(jià)格。當(dāng)然，為了防止管理層與中介機(jī)構(gòu)合謀，對(duì)于中介機(jī)構(gòu)，應(yīng)當(dāng)建立相應(yīng)的考核和反舞弊措施。同時(shí)，可以適當(dāng)引入市場(chǎng)競(jìng)價(jià)機(jī)制，鼓勵(lì)利益相關(guān)者認(rèn)購(gòu)企業(yè)股權(quán)，確保交易過(guò)程在博弈談判中進(jìn)行，避免形成單一主體出價(jià)購(gòu)買的情形，進(jìn)一步促進(jìn)公允收購(gòu)價(jià)格形成。

2. 加快立法研究，完善法律法規(guī)

在國(guó)有企業(yè)管理層收購(gòu)方面，相關(guān)的法律法規(guī)不健全，出臺(tái)的相關(guān)政策規(guī)定較為籠統(tǒng)，對(duì)于實(shí)踐指導(dǎo)相關(guān)細(xì)則尚未出臺(tái)。完善法律法規(guī)，明確收購(gòu)過(guò)程中的風(fēng)險(xiǎn)與責(zé)任，有利于規(guī)范管理層收購(gòu)行為，促進(jìn)管理層收購(gòu)公允，保護(hù)國(guó)有資產(chǎn)。一是完善收購(gòu)資金的法律法規(guī)。管理層收購(gòu)過(guò)程中，支付的對(duì)價(jià)往往遠(yuǎn)高于管理層的支付能力，對(duì)于管理層收購(gòu)過(guò)程中的資金的限制與規(guī)定應(yīng)當(dāng)進(jìn)一步完善，促進(jìn)管理層收購(gòu)的有效實(shí)施。二是完善定價(jià)機(jī)制的法律法規(guī)。我國(guó)現(xiàn)行的定價(jià)機(jī)制為收購(gòu)價(jià)格不低于每股凈資產(chǎn)，但是根據(jù)財(cái)務(wù)管理理念，企業(yè)的價(jià)值應(yīng)當(dāng)是企業(yè)的公平市場(chǎng)價(jià)值，而非現(xiàn)時(shí)價(jià)值或者賬面價(jià)值。相關(guān)機(jī)構(gòu)應(yīng)當(dāng)出臺(tái)政策引導(dǎo)合理的定價(jià)機(jī)制，促使交易價(jià)格市場(chǎng)化。三是完善離任審計(jì)相關(guān)法律法規(guī)，加強(qiáng)對(duì)職業(yè)經(jīng)理人的考核機(jī)制，對(duì)于具有管理才能的優(yōu)秀人員，給予管理層收購(gòu)權(quán)限;對(duì)于考核不合格的管理者，可以適當(dāng)提高收購(gòu)價(jià)格、增加收購(gòu)條款限制或者不給予收購(gòu)權(quán)限等方式，提升管理人員隊(duì)伍的質(zhì)量，促進(jìn)管理層履職盡職。

3. 強(qiáng)制信息披露，構(gòu)建公開(kāi)市場(chǎng)

我國(guó)的資本市場(chǎng)監(jiān)管尚不完善，對(duì)于國(guó)有企業(yè)管理層收購(gòu)的監(jiān)管措施不是十分明確。公開(kāi)透明管理層收購(gòu)過(guò)程，能夠有效規(guī)避人為操控、不公允收購(gòu)行為，抑制內(nèi)部人控制行為。一是，收購(gòu)過(guò)程的信息披露，有利于國(guó)資委及證監(jiān)會(huì)等監(jiān)督機(jī)構(gòu)更好地履職，有利于在明確的信息披露內(nèi)容下對(duì)管理層收購(gòu)整個(gè)過(guò)程形成有效的監(jiān)督;二是，財(cái)務(wù)信息的披露，有利于促進(jìn)第三方中介機(jī)構(gòu)在財(cái)務(wù)審計(jì)過(guò)程中的嚴(yán)謹(jǐn)合規(guī)性;三是，完整的信息披露內(nèi)容可以促進(jìn)被收購(gòu)企業(yè)的內(nèi)部控制水平，從企業(yè)內(nèi)部提升管理合規(guī)意識(shí)，提高會(huì)計(jì)信息質(zhì)量。在內(nèi)、外部雙重監(jiān)管下，管理層收購(gòu)過(guò)程能夠更加公允、透明。同時(shí)，完整的信息披露有利于增強(qiáng)社會(huì)大眾對(duì)于管理層收購(gòu)的監(jiān)督，增強(qiáng)投資者信心。

四、結(jié)語(yǔ)

管理層收購(gòu)作為國(guó)企改革的手段，能夠有效實(shí)現(xiàn)資源的有效配置，逐步實(shí)現(xiàn)最優(yōu)的治理結(jié)構(gòu)，實(shí)現(xiàn)全體利益相關(guān)者利益最大化。但是由于現(xiàn)行法律規(guī)章制度尚不完善，需要國(guó)家相關(guān)部門(mén)盡快出臺(tái)相關(guān)的政策意見(jiàn)，通過(guò)建立相關(guān)法律規(guī)章制度的建立，搭建一個(gè)公平、合法、透明的收購(gòu)交易市場(chǎng)，推動(dòng)管理層收購(gòu)市場(chǎng)的完善，在保證國(guó)有資產(chǎn)不流失的情況下，實(shí)現(xiàn)國(guó)有資本的戰(zhàn)略性退出，實(shí)現(xiàn)國(guó)有企業(yè)的改革。

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