消費股甄選，首看品質

明輝

2012-2013年時，筆者在研究服裝、零售、食品飲料等消費行業，感受頗多，當時借用裴多菲的一首詩來表達投資策略：

渠道誠可貴，品牌價更高;若無內涵在，二者皆可拋。

經過五年多時間，回頭看當時的研究，筆者認為當時的觀點依然適用，但結合新的時代變化，再進行闡述。

1992-2009年，渠道為王的時代

從改革開放以來，幾乎所有的消費品都經歷了品牌化，在從無到有的演變過程中，大多數消費品牌的建立模式都是在央視做宣傳廣而告之，而后通過傳統渠道的擴張來實現壯大。如果說品牌是發動機，那么渠道就是諸多公司迅猛發展的加速器。在這個時代，消費領域諸多大牛股的誕生，無一不伴隨著渠道的高速拓展。

男裝公司七匹狼從2004年的700多家店擴張到2011年的4000家店，在此期間，渠道擴張4倍，收入增長13倍，利潤增長18倍，股價上漲16倍。

體育服裝公司李寧2004-2007年，門店從2600家擴張1倍，收入增長1.3倍，利潤增長2.8倍，股價上漲15倍。

家電連鎖公司蘇寧電器從2004年的84家店擴展到2011年的1600家店。在渠道擴張最迅猛的2004-2007年，渠道擴張6.5倍，利潤增長7倍，股價上漲44倍。

……

期間誕生了無數牛股，真是投資渠道品牌激蕩的二十年。

有趣的是，這個時代中國消費品牌真正的渠道之王并未上市，它是食品飲料公司娃哈哈。面對可口可樂、百事可樂和康師傅、統一的全面進攻，娃哈哈大膽創新，嘗試大力開展銷售終端的啟動工作，從農村走入城市。娃哈哈的成功模式可以歸結為“三個一”，即“一點、一網、一力”：一點指的是廣告促銷點，一網指的是其精心打造的銷售網，一力指的則是經營經銷商的能力。“三個一”的運作流程是先通過強力廣告推新產品，以廣告轟炸把市場沖開，形成銷售的預期;接著通過嚴格的價差體系做銷售網，通過明確的價差使經銷商獲得第一層利潤;最后常年推出各種各樣的促銷政策，將企業的一部分利潤通過日常促銷與年終返利讓渡給經營經銷商。1998年以來，娃哈哈一直位居中國飲料行業首位;2010年，宗慶后問鼎中國首富，此后幾年多次蟬聯;2013年，娃哈哈營收規模超過780億元。

然而，渠道的擴張終有結束的一天;特別是網購從2011年開始井噴，加速沖擊線下渠道，宣告渠道為王時代的終結。

李寧興盛于國內運動品牌的崛起和渠道的高速擴張，2008年以后，盲目開店、過度擴張，導致渠道庫存積壓，反噬企業利潤。2012年門店減少1800家，三年的擴張僅用一年就打回原形，最致命的是伴隨著收入大降，巨虧20億元。

蘇寧興盛于家電連鎖業態的新興服務，但實體門店擴張已經走到盡頭，網購興起。2012年，蘇寧門店開始收縮，利潤大降44%，至今仍未走出。

七匹狼興起于國產男裝品牌的建立和隨之門店的擴張，其倒退伴隨著的是品牌的內涵價值增長沒有跟上渠道的擴張和提價的增長，缺乏核心競爭力。

娃哈哈在時代變局中沒有升華，品牌褪色，2017年營收450億元，四年縮水300億元。

渠道為王時代的終結，說明一個道理：一味的渠道擴張不可持續，成也渠道、敗也渠道，飛得越高、摔的越痛。品牌和渠道其實很脆弱，品牌若沒有內涵其實脆弱不堪。回望歷史，有太多的品牌沒落、甚至消失，三株、太陽神、樂百氏……在廣州石井鎮的慶豐服裝城，可以看到許多英雄末路、被打回紡織物原形的國內外名牌：成包堆放的似新似舊的名牌充斥著檔口的一二樓，沙發、茶幾上也堆滿名牌，進店的人一不小心就會踩到它們。不管什么品牌，不管是T恤還是羽絨服，庫存拖到不得不出的時候，收購均價只有幾塊錢一件。在那里，不管是收進還是賣出，都是遠低于成本價。所以，不要太迷戀品牌。

2010-2017年，品質時代的到來

舊時代結束總是伴隨著新時代的到來。根據國際經驗，人均GDP達到1萬美元左右，消費需求增長將從生存和數量轉向產品、服務、技術和商業模式創新轉變。消費始終在不斷升級，從2010年開始，中國的消費品牌已經開始向品質時代邁進。顯著特征是，國人越來越愛出國爆買，只因相信國外品牌品質更好。

但并不是所有的國產品牌都受到沖擊，用心經營、努力打造產品的企業依然穩步走在消費升級的大道上。用兩個乳制品公司案例來做分析，伊利VS旺旺。2014年，旺旺市值高達1200億元，伊利市值不到800億元;今天，兩者恰好顛倒，伊利市值1300億元，旺旺市值已經不到600億元。站在2013年的時點，伊利凈利潤32億元，ROE為20%;旺旺凈利潤42億元，ROE為39%。顯然，如果僅看財務，旺旺很優秀，更值得投資。但財務更多反映當下，無法預測未來。筆者在2014年開始看空旺旺，理由是其已不符合消費升級下消費者重視品質和健康的大趨勢。仔細研究旺旺的產品，其牛奶是以進口大包粉復原乳為原料，成本低，營養價值偏低，對比伊利以生牛乳為原料，成本高，營養高。伊利在2008年三聚氰胺事件之后吸取教訓，加大對上游奶源投入，發力高端品牌如金典，開發風味發酵乳等新產品，都符合消費升級大趨勢。而旺旺不需要在奶源上投入，看起來“省心省力”，當期財務數據因此優異，但實質已經在未來的大勢中落伍，即便今天再轉型，也很難實現趕超。伊利重資產投入看似笨且慢，但實質在獲取未來的可持續增長。2017年，伊利實現凈利潤60億元，旺旺利潤則下滑到30億元。

在這個時代里，品牌運營單單靠廣告轟炸策略已經失效，比如碧生源減肥茶、江小白等。以江小白為例，相比以往的秦池、金六福等品牌的廣告轟炸，營銷文案做的很有創意，一段時間內取得了成功，但很快就遇到了瓶頸。根本原因還是在于品質的差異，最終長贏的還是幾大名酒。

在產品品質的打造上，日本的工匠精神很值得我們學習，比如優衣庫做一件衣服已經深入到纖維層面，與紡織公司東麗合作研發新面料，把衣服做出了科技感。資生堂更是深入到人體真皮細胞組織的衰老等基礎學科領域的研究。龜甲萬的醬油更是既遵循傳統的純釀，又在生產工藝上創新，其醬油雜菌少、天然純正，獲得世界認可。這幾家公司即便經歷日本“失去的二十年”，依然憑借創新的品質和營銷實現周期穿越。

當商品經濟從稀缺時代轉向豐裕時代，消費者注意力稀缺，忠誠度下降，怎樣讓自己的品牌變“酷”或者賦予更多內涵，是擺在幾乎所有To C公司面前的最大難題。品牌需要不斷維護，無論從供應鏈的提升、產品力的打造、營銷法的選擇都需要更加高效和創新。

2018年至今，內涵與運營齊飛

從2018年起，中國消費品牌已經進入到內涵與運營并重起飛的新階段。

探索背后的時代背景，當90后、00后日益成為消費的主力軍，我們的推演可以借鑒日本的經驗，《第四消費時代》里提到日本新一代的消費者從小就生活在物質豐富的環境中，他們親眼目睹了父母的大量購物，各種物品充斥家中。

因此，當新一代日本消費者成為主力軍，紛紛開始追求物質的質量而不是數量，制作產品的手藝而不是生產數量，人際關系帶來的充實感而不是物質帶來的滿足感。千篇一律的使用說明式的售貨方式已經成為過去，人們更加看重的是由一個對商品有著充分的知識和熱愛的人來銷售商品。第三消費時代是以物為中心的，進入第四消費時代，轉移到真正的、人性化的服務商。人們對環保越來越重視，對更換新物品的需求也會降低。由于消費者寧愿花高價購買更耐用的物品，所以企業同樣適者生存：必須提供真正的生活必需品，并不斷追求更好的基本性能和質量。人們更加偏好能夠細水長流的商品和店鋪，而不是短暫的熱銷后銷聲匿跡。這樣，生產商和零售商的眼光就很重要：能夠看透商品長期銷售的本質，并選出合格的商品和人經營的店鋪，才能夠獲得消費者的信賴，進而消費者會更喜歡來這樣的店鋪進行購物，從而店鋪的壽命就更加長久。

在這個階段，渠道依然重要，比如調味品、飲料等品牌，線下的餐飲渠道依然是必爭之地。但隨著互聯網的興起，供應鏈和數字化運營的重要性更加凸顯。這對企業提出更高要求的進階，考驗的是精細化和創新力，企業間的優勝劣汰將更加激烈。即便是消費行業，創新力也成為很多傳統品牌在應對新時代時所必備的能力。

努力提升品牌的內涵，國內不少行業已率先開始探索，比如服裝行業，男裝公司利郎在2013年推行“提質不提價”，相當于公司間接承認自身在2012年品牌內涵的提升并沒有跟上價格的提升。利郎在五年中改進供應鏈管理，比如提升面料的自主研發等，對門店進行數字化改造等，最終在業績上出現復蘇的跡象。波司登經歷了變革，比如主動清理庫存，大力提升設計水平，提升產品的檔次，也實現了業績復蘇。李寧同樣如此，在產品設計和供應鏈上下功夫，同樣出現業績好轉。雖然這幾家公司的調整依然都是在初級階段，持續性還有待觀察，但值得肯定的是，只有越早努力變革，才能在未來占得先機。

成在品牌，飛在渠道，贏在內涵。

作者是君茂資本合伙人