政府引導基金運作模式比較及對江西的啟示

■黃新建，陳偉良，劉彥宏

目前國內關于政府引導基金的研究主要集中在引導基金的發展運作管理模式、引導基金發展中所存在的問題以及引導基金引導效益的研究。如江薇薇（2012）認為，建立有效的引導基金治理框架以及解決引導基金的資金來源是推進我國政府引導基金發展的關鍵。翟俊生等（2013）發現我國引導基金運作模式較為單一，以參股和跟進投資兩種運作模式為主，其管理模式分為自我管理和委托管理，容易出現尋租風險、委托風險和管理風險的問題。陳少強等（2017）認為政府引導基金的效果并未達到其預期的目標，匹配要素資源和風險防范是政府引導基金發展過程中所產生的兩大邏輯。鄧冰和何小鋒（2016）、馬海濤和師玉朋（2016）從引導基金的監管與制度改進方面建議加大市場化運作力度、建立健全法律法規及專業保障體系促進政府引導基金的規范發展。楊敏利等（2014）通過聯立方程模型發現，政府引導基金的引導效應存在明顯的空間異質性：在創業投資發展較為發達的地區，政府引導基金的設立對社會資本具有擠出效應；在創業投資較為落后的地區，政府引導基金的設立對社會資金的引導起到了促進作用。

總體看，對于國內政府引導基金的研究較多是從國家層面或發達地區展開，針對欠發達地區的相關研究較少。因此，本文選取作為中部欠發達地區的江西省作為研究對象，針對其在政府引導基金發展中問題進行分析并提出對策。江西政府引導基金起步較晚，與我國其他省市，如江、浙、滬等省市相比差距很大，基礎較薄弱。同時，江西地處于欠發達的中部地區，生產成本較低廉，處在珠三角和長三角的承接地，區位優勢和產業基礎較好；南昌既是中部重要的制造業基地，也是江西的重要交通樞紐。因此，設立江西省級產業引導基金，通過利用政府資源以及與社會資本兩者之間的合作，培養企業的創新意識，提高企業的科技創新能力，吸引一大批國內外大型企業落戶于江西省，有利于培植總部基地和打造總部經濟，進一步推動江西經濟的中部崛起。

一、江西政府引導基金發展基本情況

（一）江西政府引導基金發展現狀

2009年，江西省發改委在《關于我省2009年國民經濟和社會發展計劃的報告》中首次提出鼓勵設立中小企業創業投資機構，引導社會資本建立創業風險投資引導基金，標志著我省政府引導基金的起步。隨后在2014年設立了江西省重點產業投資引導基金，鼓勵、引導社會金融資金和非金融資金向我省高技術產業及先進服務業中的重點項目投入，進一步吸引國內外社會資本以及優秀人才往省內流動。從目前看，江西政府引導基金的發展實現了資金來源主體的多元化和投資風險的社會化、分散化，從而為產業投資市場提供了一個資金來源渠道。通過政府信用吸引社會資金，優化了社會資金配置，引導資金向高技術新興產業流動，培育出一批以市場為導向、具備自主研發能力的創新型企業，促進江西省創新型產業的發展，推動了江西省產業結構的調整轉型升級。可以看出，我省在政府產業引導基金發展方面取得了相應的突破。2016年9月，江西省辦公廳發布《江西省發展升級引導基金設主與運作方案》，通過政府引導投資、股權投資（PE/VC）、股債結合技資等方式設立江西省發展升級引導基金集群，其總規模高達3000億元。根據江西省經濟發展要求對引導基金運作的闡述，即按照“整體設計、分期募集、適度讓利、滾動發展”的思路，采用母子基金“1+N”模式逐步統籌政府財政性資金200億元，并且按照1∶4的杠桿比例募集資金800億元，逐步形成了1000億元作為母基金后，通過直接投資和參股投資的方式對相應的子基金進行投資。因此，江西省對于其投資做出了相應的規定。首先，母基金所設立的子基金對于江西省的投資比例不低于60%；其次，母基金參股的省外投資基金對江西省的投資比例不低于母基金中財投集團出資總額的2倍。對于其子基金主要是圍繞江西省社會經濟發展戰略及決策部署進行投資，其首期計劃是將在農業、戰略性新興產業（包括航空、先進裝備制造、新型光電、新一代信息技術、生物醫藥、節能環保、新能源、新材料等）、創新創業、文化旅游、“大健康”“一帶一路”“走出去”、資本市場發展及區域協調發展等重點區域設立子基金集群，而子基金集群是由多支不同基金管理人管理獨立運行且統一投向特定產業的子基金組成，故而其對推動江西產業在各領域的發展具有重要意義。

（二）江西政府引導基金運作及管理情況

1.江西政府引導基金運作模式。一是參股模式。我國創業風險投資引導基金通常采用參股模式，即引導基金在設立完成后通過杠桿作用使得創業企業所獲得的參股子資金高于政府資金的數倍，最后按事先約定在一定時期內退出，從而推動創業企業在初級階段的發展。二是跟進投資。跟進投資是指引導基金跟隨著創投機構對創業初期的中小型企業進行投資。一般來說，此類投資模式主要是將創業投資機構與處在初級階段的引導基金或規模較小的地方性引導基金聯合起來按照一定比例來規定資金投入，具有較小的投資風險。三是風險補助。風險補助則是對已經將資金投入創業企業的創投機構所承擔的風險進行補助。此類模式存在一定局限性，既不能實現引導基金的增值，也不能較好發揮引導基金的自身優勢。

2.江西政府引導基金管理方式。一是基金托管。母、子基金均按規定在中國境內設立的商業銀行進行托管，其中：母基金采取“分開托管合并運營”的資金管理模式，按照統一的協議委托多家商業銀行托管；子基金由政府出資其他出資人，通過市場化方式選定托管行。二是子基金管理。以市場化方式招募子基金管理機構，實行市場化運作，并提供有吸引力、具有激勵性的薪酬待遇及配套政策，基金管理人按政府有關要求負責對子基金管理機構進行業績考核評價。三是關于基金管理費的收取。母基金在設立初期，母基金管理人不收取基金管理費，其管理費用在母基金收益中列支；待運行穩定后，按合伙協議約定提取一定的管理費。關于子基金管理費提取比例和支付進度，則按照市場化原則在合伙協議中約定。

（三）江西政府引導基金發展過程中所存在的問題

1.基金招募及擴大規模面臨困難。目前部分政府引導基金未形成完整的基金招募管理制度體系。在基金招募過程中，其某些環節不夠規范，或者是基金的規模較大所滋生的尋租等問題都會對其基金招募產生影響。其中也存在一些基金管理機構對產業基金的認識不足的問題，認為獲得政府引導基金的投入，便獲得了政府的補助，造成了盲目參與投標的亂象，最終導致基金募資困難，阻礙了區域經濟的發展。

2.引導基金的政策目標與子基金的利益追求方向不一致。政府設立產業引導基金的主要目的是支持基礎設施、高新技術及創新型企業發展。其政策導向是“社會服務”以及“讓利于民”，而參股基金所追求的是利益的最大化，兩者之間存在著天然的矛盾。因此，倘若政府與子基金的利益沒有達到一致，既會對基金的運作效率產生影響，也會導致兩者產生分歧，造成“利益共享，但風險不能共擔”的局面，從而基金的風險管控及利益分配產生不利影響。

3.管理體制的束縛。雖然部分地區成立引導基金管理公司負責引導基金管理，但不少地方政府引導基金管理機構由政府各部門負責人或派出人員組成，容易過度干涉投資的運作過程。此外，政府引導基金通常在資金投資的范圍上設有限制條件，且為保證引導基金利益往往要求一票否決權。而且一些地方政府為更多的吸引外部資金流入，設置了較高的社會配資比例，而部分基金管理人受這些限制條件的影響，不愿接受政府引導基金的投資，導致政府引導基金的引導作用發揮不充分且降低了投資效率，不利于社會資金的最優化配置。同時，縣市級政府引導基金由于單項金額小，對高技術含量、市場需求大的產品缺乏吸引力，導致引導基金的激勵作用難以發揮。

4.缺乏優質獨創新性中大型項目。政府引導基金的投資對象以創新型企業為主體，因此高技術產業成為是現代經濟發展的必然趨勢，其主要包括節能環保產業、新一代信息技術產業、生物產業、高端裝備制造產業、節能環保產業、新材料產業、新能源汽車產業等方面。然而在現實中，江西省產業引導基金面臨著可投資的優秀中大型項目稀缺，且以高技術產業尤為明顯，存在政府引導基金投資效益不高的問題，而縣市政府由于財力不足，其矛盾更為突出。

二、先進地區政府引導基金的發展經驗與啟示

（一）典型案例——溫州風險投資引導基金

溫州市具有民間資本方面的優勢，其政府選擇市場主導，在風險投資業發展繁榮的背景下，溫州市風險投資基金的社會資本已經具備較大規模。溫州市通過參股設立風投基金的方式，向引導基金撥款，從而使得資金規模得到進一步放大。前期投資者從中獲得回報，在市場中發揮示范作用，形成良性循環，資金不斷集聚積累，使得投資運作更加專業化與市場化。基金管理方面，溫州市政府挑選專業的基金管理公司，成立管理機構，同時派遣工作人員成立基金監督管理委員會。在基金實際運營過程中，監督管理委員會只負責監督職能，主要由基金管理公司負責運作。而且，政府承諾，在基金項目運作過程中，如果出現虧損，政府將按同期銀行存款利率對出資額進行補貼，但補貼機會只有兩次，在兩次機會用完后將由基金項目投資人承擔相應的損失。同時，溫州市引導基金對基金理事會成員也制定了相應的激勵政策，包括人才激勵政策和稅收激勵政策。其中：人才方面，若基金理事會管理基金中的專業人才是溫州市常駐人口，則給予子女教育、住房等多方面的優惠政策及支持；項目方面，在運作中取得成功的前三個項目，取消繳納理事會投資人、企業法人等的基金收益所得稅和個人所得稅。另外，設立保證收益制度，即在基金投資人出資的前三年，無論基金理事會將基金投向哪個項目且無論項目是否取得成功，溫州市政府都會依照國家債券利率給予投資人機會成本的補貼，這一保證受益政策，對吸引社會資本的流入起到了較大的促進作用。

（二）對江西發展政府引導基金的啟示

根據溫州風險投資引導基金發展的成功案例，對于江西省具有以下啟示：一是建立起完善的管理體制和制度。江西省政府引導基金的發展還處在初步發展的階段，應當學習借鑒北京、溫州等發達地區在引導基金制度上的相關經驗，根據引導基金發展的具體情況以及實際環境完善自身的管理制度和監管體系。二是明確功能定位，完善考核體系。不同引導基金有不同的功能定位，其考核目標也有所差異。如創業投資引導基金主要功能是階段參股、跟進投資產業基金或PE，引導VC/PE服務當地；特色產業基金主要功能在于支持特色產業中的成長型企業做大做強。江西省需要根據自身引導基金的功能定位來制定相應的考核評價體系。三是重視專業人才引進和培養。江西省作為中部欠發達地區，其專業人才較為稀缺，需要加強對專業人才的引進力度，尤其是具有豐富從業經驗的高水平人才。同時，除了人才引進之外，還要對本身已有的人才隊伍進行培養和強化，打造一支經驗豐富的專業人才團隊。四是加強市場化運作，減少政府干預。引導基金包含很強政府色彩，有可能導致一些部門仍然希望在基金的實際運營中扮演重要角色（彭剛和張璐，2016）。因此，在引導基金的運作過程當中，無論是對子基金的設立，還是子基金對項目的投資，政府都應該減少非必要的行政干預，提高引導基金市場化運作的水平。

三、政策建議

（一）拓寬資金來源，擴大PPP項目債券規模

對于江西省而言，其政府投資項目面臨投資額大、財政資金短缺的瓶頸。因此，需要采用一種有效方式來獲得所需資金。依據國家發改委的政策，可以采用PPP項目專項債券融資模式有效拓展省內政府投資項目資金來源，進而引進私人部門的資金、技術和管理模式，拓寬資金來源，同時提高項目管理水平。

（二）充分發揮政府引導，促進目標利益共同化

為了充分發揮各級政府的導向作用，首先需要對各地的產業發展狀況進行初步了解，掌握各地各產業的項目資源情況，理清可供創業投資機構選擇的項目數量，提倡“管”“產”“學”“研”合作共同建立政府引導基金項目庫，鼓勵有獨創性的科研項目進入項目庫。在此基礎上，搭建工業轉型升級項目資源共享平臺，充分發揮財政資金的杠桿放大效應，撬動社會資本來投資符合我省產業導向的產品及企業，實現子基金在政策目標導向下的利益一致性。其次，建立風險補償機制，如風險補償資金池。當投資虧損時，按照投資者投資比例，先通過風險補償資金池進行補償，仍不能彌補的，再共同分擔相應的投資損失，這樣有利于形成企業利益共享，風險共擔的局面。

（三）健全金融監管體系，完善引導基金管理制度

政府引導基金的運作模式具有以下兩個特征：一是政府引導基金的母基金大多是由地方政府出資的，會導致一些基金在運作過程中出現地域限制等問題；二是引導基金的投資不集中，不利于集中管理。無論是從募集母基金到生成子基金，還是將子基金投入至產業生成基金集群，若未做到公開透明、加強監管力度，則會滋生尋租、暗箱操作等問題，從而產生運營風險。因此需明確管理人員的責任，在基金運作過程中健全內部控制和外部監督制度，最大程度地降低金融風險；增強去杠桿及對基金機構的流動性監管，補充企業的長期資金；完善和改革金融監管框架，做到金融監管全覆蓋；全面建立新型的管理機制框架，嚴格規定運營項目，保障引導基金能夠準確落到項目實體，并在各個階段明確出資、投資和退出階段的管理制度要求，保障基金的正常穩定運作。

（四）提升基金市場化水平，完善團隊激勵機制

一方面，提高基金市場化程度，減少政府過度運營干預。明確主管部門、基金公司和基金管理人之間的職責，通過設立基金理事會、基金管理公司來實現基金市場化運作及專業化管理。公開招標擇優選定若干家基金管理公司來負責運營管理及自主決策投資，包括子基金選擇、投資決策、增值服務以及激勵機制等。同時，吸引有實力的企業、大型金融機構等社會、民間資本參與，發揮政府資金杠桿作用。另一方面，基金投資行業應采取一定的激勵制度來吸引人才流入。如通過采用高管強制跟投、其他員工選擇跟投等方式，將基金公司員工利益與項目實施公司利益綁定。激勵方式方面，也可以考慮采用設立獎金池、股權激勵等激勵方式。