估值300億美元騰訊音樂如何做成一門好生意？

鮑有斌

繼閱文集團2017年登陸港交所后，騰訊又一嫡系公司IPO。內容版權優勢突出的騰訊音樂，擁有8億活躍用戶，與QQ不相上下，在騰訊系內僅次于10億量級的微信，其收入來自在線音樂服務和社交娛樂服務兩大板塊。與多數科技公司上市時仍巨額虧損不同，騰訊音樂保持較高的利潤水準，2018年上半年實現凈利潤17.43億元，同比增長341%。

憑借壓倒性的市場優勢，騰訊音樂高達300億美元的估值，甚至超過了對手網易云音樂的母公司網易的市值。騰訊旗下，下一個獨立上市的是騰訊視頻？

騰訊音樂2017年凈利增加341%估值300億美元

北京時間10月2日晚間，騰訊音樂娛樂集團（簡稱“騰訊音樂”，Tencent Music Entertainment Group）正式向美國證券交易委員會（SEC）遞交招股書，代碼為“TME”。騰訊音樂IPO主承銷商為美林銀行、德意志銀行、高盛、摩根大通、摩根士丹利。

繼閱文集團（00772.HK）獨立上市后，騰訊音樂成為騰訊控股（00700.HK）旗下登陸資本市場的又一超級獨角獸。

在市場上占據絕對領先地位，以及持續盈利，并對標美國上市的瑞典流媒體音樂服務商Spotify（SPOT. NYSE），騰訊音樂估值在300億美元左右。這一估值水平，甚至超過網易（NTES.NSDQ）總市值。截至10月29日，網易市值為260億美元。

騰訊音樂是否值這么多錢？且來看看它的核心經營指標。

騰訊音樂2016年以來一直盈利，并已經實現規模盈利。2016年至2017年，其收入分別為43.61億元、109.81億元，增長151%；利潤分別為8500萬元及13.19億元，增長1451%。從半年度業績看，2017和2018年上半年，其收入分別為44.85億元和86.19億元，增長92%；盈利分別為3.95億元和17.43億元，增加341%；毛利分別為13.82億元和34.78億元，增加151.7%；毛利率則從30.81%提升到40.35%。

其市場和銷售費用從2017上半年2.98億元增加147.7%至2018上半年的7.38億元。管理費用由2017上半年的6.82億元增加32.7%至2018上半年9.05億元。與大多數公司將營業費用花在市場和銷售上不同，騰訊音樂營業費用主要支出是管理成本，上半年該部分支出占總營業費用比例為55%，銷售支出占45%（圖1）。

而且近三年，騰訊音樂員工人數并沒有顯著增加，2016年、2017年、2018年6月底，員工人數分別為2361人、2406人和2459人，其中2018年6月底只比2016年增加4%多一點。這也表明，在市場以騰訊音樂一家獨大情況下，同時在線音樂市場滲透率趨于飽和，發展更多依賴內生，大規模投入進行品牌推廣，無異于低效率燒錢。

在整體業務增長態勢下，騰訊音樂的經營活動現金流也相當充足。2018年上半年，經營活動產生的現金凈額為20.56億元，同比2017上半年的19.3億元增長6.52%。截至6月30日，騰訊音樂持有現金及等價物超過95億元，足夠現金流甚至讓騰訊音樂在2018年上半年實現利息收入1億元。

前世：挾版權優勢，怒懟網易，迎娶CMC

和閱文集團由騰訊文學和盛大文學合并類似，騰訊音樂也是整合在線音樂市場多個玩家而成。但是，騰訊并非躺贏，實際上，騰訊在親歷市場激烈競爭后，最終與中國音樂公司一拍即合，組成行業超級巨頭。

騰訊音樂起源于2003年，QQ推出在線音樂服務QQ音樂。就在第二年，謝振宇在廣州創立酷狗音樂；2005年，原百度（BIDU.NSDQ）首席架構師雷鳴在北京共同創立酷我音樂。

此時的在線音樂市場，算是百花齊放的原生態，產品各有特點，也各有擁躉。酷狗是集音樂搜索、播放、下載、管理及分享于一體的綜合音樂平臺，歌詞逐字播放完全可以媲美卡拉OK，這也成為金字招牌。而酷我音樂主打技術優勢，音樂盒產品即點即播，解決網民痛點需求，用戶數曾經突破3億，占據近20%市場份額。

看到在線音樂市場需求很大，不斷有創業公司嘗試進入，比如主打專業音樂的蝦米，主打大眾人群的天天動聽。2006年，王皓等幾位創始人離開阿里巴巴，創辦蝦米網，以時尚和品位音樂內容為主打，專業音樂社區也使其深受高端音樂用戶喜愛。王智罡等人2007年成立的天天動聽，也曾經聲稱有2億用戶。2012年，天天動聽和蝦米音樂先后被阿里巴巴收購，蝦米成為阿里音樂主推品牌，而天天動聽在2017年10月1日正式停服。

2012年，正是在線音樂市場的整合季。當年6月，前新浪副總裁、新浪音樂負責人謝國民成立海洋音樂，并在開曼群島注冊China Music Corporation（CMC，中國音樂集團）。2012-2014年，CMC先后完成收購酷我和酷狗，謝振宇和謝國民出任CMC聯席CEO，計劃獨立IPO，卻因種種原因最終未能實現。

獨立上市無望的CMC，遇到了金主騰訊。2016年7月前，騰訊取得CMC的15.8%股權；當年7月，騰訊將旗下音樂平臺與CMC進行合并，并將QQ音樂和全民K歌（Wesing）注入新公司，重組完成后，騰訊取得新公司61.6%股權。2016年12月，新公司更名為現在的騰訊音樂娛樂集團（表1）。至此，新騰訊音樂擁有QQ音樂、酷我音樂、酷狗音樂和全民K歌四大品牌渠道，并擁有騰訊音樂人、5Sing和演藝直播業務酷狗直播、酷我聚星等系列產品。

通過合并重組，新的騰訊音樂擁有QQ音樂、酷我音樂、酷狗音樂和全民K歌四大品牌渠道。

騰訊音樂與CMC完成合并后， CMC聯席CEO謝振宇、謝國民出任騰訊音樂聯席總裁，騰訊公司副總裁彭迦信出任騰訊音樂CEO，董事長則由騰訊高級副總裁湯道生兼任。

騰訊音樂完成一統，與中國互聯網其他行業合并橋段基本相同。2015年10月，美團宣布與大眾點評完成合并，合并后的公司一度對外稱呼新美大，最終以美團點評（03690.HK）2018年9月于香港上市。2015年4月，完成上市后的58同城（WUBA.NSDQ）合并趕集網。2018年10月12日，阿里巴巴宣布餓了么與口碑合并，成立本地生活服務公司，除再戰美團點評外，似也要將58同城拉下水。攜程（CTRP. NSDQ）在2015年先后合并去哪兒、私有化藝龍。騰訊音樂與CMC合成重組，意味著市場前三強均站在同一戰壕里，從市場占有率上看，其他對手短期內已經無法追趕。

在阿里巴巴、騰訊外，網易云音樂算是第三種勢力。網易云音樂創立于2013年，由丁磊邀請已經從網易娛樂頻道主編崗位離職的王磊來負責。關于網易云音樂誕生有一些有趣的細節：2012年春節，丁磊在美國休假，想聽一些高質量音樂，發現所有中文音樂應用都達不到自己要求，于是他打算自己做一個，滿足自己對音樂需求的應用。丁磊回國后，找到王磊，倆人從會議室聊到了酒吧，敲定做一個提升中國人音樂品味的APP——看似為了滿足丁磊本人愛好，其實是用戶需要一款不一樣的產品。

在丁磊召喚下，也是為了理想，王磊又從愛奇藝（IQ.NSDQ）離職，以高級總監職務投身網易云音樂創立中，并同時負責音樂頻道內容。雖然彼時市場上已有諸多實力對手，而網易云音樂繼承了網易新聞跟貼這個社交特色，加之網易利用公司資源推動，這款產品很快脫穎而出。網易云音樂發布3年后，官方公布的數據顯示，用戶達到兩億。

騰訊音樂和網易云音樂還相愛相殺過。

招股書顯示，騰訊在音樂版權上優勢突出。由于提前布局，其版權覆蓋面最廣，至少擁有22家唱片公司版權，包括2014年11月簽下的華納，2016年9月簽下的索尼，2018年5月簽下的環球，包攬了全球三大唱片公司在中國內地的獨家版權。此外，騰訊音樂還擁有YG 娛樂、杰威爾音樂等公司作品版權（表2）。在中國音樂版權環境持續優化的形勢下，這成為騰訊音樂立足行業的一大核心競爭力。同時，也有諸多同行或有意或無意盯上了騰訊的資源庫。

2014年11月，騰訊方面起訴網易云音樂，稱后者平臺上數百首網絡音樂涉嫌侵權行為。最終根據判決結果，網易云音樂將相關作品做下架處理。2015年2月，微信關閉網易云音樂分享接口。網易云音樂回應暗指微信此舉是為了幫助QQ音樂獲得壟斷地位；而QQ音樂則發文稱，盜版問題是微信封殺網易云音樂主要原因。

不過在2015年10月，騰訊音樂和網易云音樂宣布正式達成版權戰略合作，騰訊音樂將向網易云音樂轉授150萬首音樂版權，轉授版權合作方式與簽約版權類似，以“預付+分成”方式來進行。

但雙方只是暫時妥協，其實蜜月期并不長，2017年8月，騰訊兩次起訴網易云音樂，理由都是后者未經許可向公眾傳播騰訊音樂獨家版權，涉及騰訊音樂獨家享有的200多首歌曲。受事件影響，網易云音樂部分歌曲下架。

雙方激戰引起主管方關注，并使得雙方再次休兵。2018年2月，國家版權局在新聞中提到，騰訊音樂與網易云音樂就網絡音樂版權合作事宜達成一致，相互授權音樂作品，達到各自獨家音樂作品數量的99%以上，并商定進行音樂版權長期合作，同時積極向其他網絡音樂平臺開放音樂作品授權。

包括華納、索尼、環球全球三大唱片公司在內，騰訊音樂簽下了22家公司在中國內地的版權。

這次合作讓網易云音樂獲得騰訊音樂旗下的燦星文化、種子音樂、華誼音樂等唱片公司版權內容。此前，網易云音樂已經獲得騰訊音樂獨家代理的環球、華納、索尼等全球三大唱片公司的音樂版權。但是最關鍵的1%，都是各自稀罕物，未必會共享。

2017年，騰訊音樂還和阿里音樂達成版權轉授權合作，將其獨家代理的優質音樂版權資源轉授至阿里音樂。同時，阿里音樂獨家代理的滾石、華研、寰亞等音樂版權也轉授給了騰訊音樂。巨頭合作的背后，利用音樂版權授權也可以變現，也是一種業務模式。

有意思的是，網易云音樂曾經的操盤者王磊在2016年離職加盟百度音樂后，于近期加盟騰訊音樂，職務與百度音樂一樣，都是總經理。王磊離職網易時職務一直未變，為高級總監；王磊離職后，原高級產品總監朱一聞被任命為網易云音樂CEO。有接近網易云音樂人士稱，網易重產品和技術，而王磊以做內容見長，這影響了其內部升遷。丁磊在接受采訪時雖然表示，網易云音樂要跳出產品和技術思維，做出不一樣的東西，這在創立初期完全沒問題，但是到產品成型后，技術端管理者更有優勢。

今生：活躍用戶8億，與QQ相當

沒有合并CMC之前，盡管騰訊有產品和技術能力，也有資金去購買版權，但并非市場領先者。

易觀國際數據顯示，2013年移動音樂客戶端的用戶中，酷狗音樂以20.3%市場份額保持第一；QQ音樂以20%位于第二；多米音樂以13.8%擠進前三名；酷我音樂占比達13.6%，排名第四；天天動聽以12.6%份額位于第五；百度音樂以4.8%份額排名第六；蝦米音樂以3.3%排名第七；豆瓣FM以1.8%排名第八；網易云音樂以1.2%排名第九。

兩年后的2015年第四季度，同樣是易觀智庫的數據顯示，QQ音樂、酷狗音樂、酷我音樂三大APP的用戶滲透率位居前三且遙遙領先對手，分別為40%、32.4%、23.3%，天天動聽、百度音樂、網易云音樂分別為7.1%，4.3%和2.2%。

雖說QQ音樂領先，但是優勢并不明顯。于是2016年騰訊出手，將已經完成合并的第二酷狗和第三酷我的母公司CMC納入旗下。

與CMC合并之后，騰訊音樂的市場領先優勢已經無法撼動。截至2018年6月末，其活躍用戶為8億，每天活躍用戶在平臺上使用時間達到70分鐘。騰訊音樂已經是中國最大在線音樂平臺。

QuestMobile公布的2018年7月在線音樂行業研究報告顯示，中國在線音樂APP進入億級活躍用戶俱樂部共有4個，前3個都屬騰訊旗下，分別為酷狗音樂、QQ音樂、酷我音樂；網易云音樂緊跟其后。酷狗音樂、QQ音樂、酷我音樂月活躍用戶分別為3.53億、2.93億、1.32億，而網易云音樂為1.16億，騰訊音樂旗下三強均超過網易云音樂（圖2）。

騰訊音樂全部活躍用戶8億，是網易云音樂將近7倍，對后者形成碾壓之勢。至于阿里旗下的蝦米音樂，月活用戶不到2300萬，與網易云音樂和騰訊音樂已經不在一個數量級。

需要說明一下，上述三種統計數據均在不同維度，但可以從多個層面看出在線音樂市場格局和變化。

騰訊系產品按照用戶數量級，首推是微信，截至2018年6月末，微信活躍用戶為10.6億；其次是QQ用戶，活躍用戶為8.03億，騰訊音樂當前活躍用戶與QQ活躍用戶基本不相上下。

變現：1個社交娛樂用戶=13個在線音樂用戶

艾瑞咨詢數據顯示，中國已經成為全球第一大在線游戲市場和第二大在線視頻市場，然而中國在線娛樂的付費率僅為3.7%，遠低于發達國家，也遠低于其他形式的娛樂活動，如付費游戲和付費視頻。2017年中國在線音樂泛娛樂市場的總體規模達到約330億元，預計到2023年將增長至2152億元，復合年增長率為36.7%（圖3）。

中國的在線音樂泛娛樂市場主要包括在線音樂服務，在線卡拉OK，以音樂為中心的直播，在線廣告和在線音樂版權運營。

騰訊音樂收入來自于兩大部分：在線音樂服務和社交娛樂服務。騰訊在線音樂業務上，主要通過付費音樂、內容訂閱及廣告盈利。在社交娛樂及其他業務上，主要通過在直播及在線唱歌中出售虛擬禮物，及專屬會員盈利。

騰訊音樂在2016年，兩大板塊收入貢獻平分秋色，占比分別在49.2%和50.8%；然而，2017年及2018上半年，在線音樂服務營收占比下降至30%以下，而社交娛樂營收貢獻顯著上升，占比則分別達到71.3%和70.4%（圖4）。

短短一年之間，收入構成比例差異出現如此巨大的變化，同時2017年比2016年收入大增152%，與公司重組有關。

招股書顯示，CMC此前收入以直播業務為主，2016年1月1日至7月12日，CMC直播業務收入為14.54億元，占當期總收入19.23億元的比例為75.6%，在線音樂服務和廣告收入分別為3.79億和9000萬元，占比分別為19.7%和4.7%；期間，毛利率為30.3%，虧損1.52億元。

在和騰訊音樂合并后，其業務構成發生了根本變化。招股書顯示，騰訊音樂在線音樂業務月活用戶從2016年第三季度5.79億增長到2018年第二季度6.44億，增長率為11.22%；社交娛樂月活用戶從2016年第三季度的1.44億增長到2018年第二季度的2.28億，增長率為58.33%，增速是前者5.2倍（圖5）。

這表明，在線音樂活躍用戶體量基本到頂，但是社交娛樂用戶顯著增加，仍然有較大潛力可以挖掘。原CMC用戶仍然“專注”于會員費模式在續費，原QQ音樂用戶更體現出社交屬性，這與整個騰訊系產品屬性一致。

與此同時，騰訊音樂付費人數穩步增加。在線音樂業務付費人數從2016年第三季度的1220萬人增長到2018年第二季度的2330萬人，增長率為83%。移動社交娛樂付費人數從290萬增長到950萬，增長率為228%，增速是前者2.75倍（圖6）。上述數據表明，原CMC用戶應該更多轉化成社交付費用戶。

在線音樂付費率從2016年第二季度的2.1%提高到2018年第二季度的3.6%；社交娛樂付費率從2%提高至4.2%（圖7）。社交娛樂付費率更高也增長更快。付費人數和付費率同時增加，必然導致騰訊音樂收入水漲船高。

相比之下，騰訊音樂對標的Spotify今年一季度財報數據顯示，其月活用戶1.7億，其中高級付費用戶多達7500萬，付費率為44%，高于全球在線音樂市場20%-30%的普遍訂閱轉化率。由此可見，騰訊音樂訂閱用戶轉化率為全球平均值20%左右，整體處于較低水平。

2017年中國在線音樂服務的整體市場規模約44億元，艾瑞咨詢預計到2023年將增長至367億元，復合年增長率為2.7%。2013年至2017年間，中國的在線音樂支付率從0.4%上升至3.9%，預計到2023年將達到28.7%。

當中國用戶逐漸習慣為各種在線內容服務付費，騰訊音樂要提升付費率依然有很大空間。

騰訊音樂在線音樂業務的單付費用戶月平均收益從2016年第三季度的8.6元提高到2018年第二季度的8.7元，增長率為1.1%，這個增幅幾乎可以忽略（圖8）。同期，社交娛樂業務的單付費用戶月平均收益從100.7元提高到111.8元，增長大概11%，雖說兩年時間增長率難以言高，但是社交娛樂用戶有更高消費能力。

騰訊音樂訂閱用戶每月基本價格是8元，該類用戶固定下載音樂次數，并享受無廣告服務；更高級別會員價格每月是15元，可以使用個性化主題，得到更好的視聽感受和下載體驗；根據平均用戶收益數據僅為8.7元，可以看出，絕大多數會員選擇的還是8元基本套餐。

由此也可以大概測算，用戶在變現上價值差異究竟有多大。截至2018年6月30日止的第二季度，騰訊音樂社交娛樂付費用戶為950萬，每用戶平均季度付費為111.8*3就是335.4元，則二季度該項收入總計大約為31.86億元。盡管在線音樂服務付費用戶人數更高，為2330萬人，但是每用戶平均季度付費大約為8.7*3，即僅有26.1元，該項業務第二季度收益總計大約為6.08億元。

在收入貢獻上，一個社交娛樂付費用戶相當于13個在線音樂付費用戶。當季，社交娛樂收入是在線音樂收入5.24倍，可見騰訊旗下產品依然以社交娛樂變現為主。

2018年上半年，騰訊音樂社交娛樂及其他業務收入為60.66億元，比2017年上半年31.21億元增加了94.4%，主要是由于在線卡拉OK和直播服務收入增加所致。其中在線卡拉OK和直播服務產生的收入增加主要是由于因推出額外功能而引起的用戶，例如虛擬卡拉OK房和WeSing的高級會員資格帶來人均支付的增加，同時通過提高用戶購買虛擬禮物的意愿，來推動付費用戶比例增加，及由于表演者數量和活動的增加以及直播內容的質量提升等。

2017年中國其他音樂內容發行在線媒體的整體市場規模達到約45億元，艾瑞咨詢預計到2023年將增長至約343億元，復合年增長率為40.4%。此細分市場增長主要源于不斷增長的用戶對不同媒體格式的音樂需求，以及多元化在線平臺通過豐富內容產品吸引用戶的努力。

針對用戶群體年輕特點，騰訊音樂也在探索新的商業模式，比如與知名藝人鹿晗合作，其首張專輯賣出340萬張，累計7張專輯銷量突破1650萬張，創造數字音樂發行新紀錄。騰訊音樂也與艾辰合作推廣全民K歌，成績不俗，首張專輯播放超過1億，累計播放量超過10億，并有950萬粉絲。

勝負手：內容版權

在線音樂從原生態階段發展到市場高度集中的現階段，主管部門對版權的保護起到了重大推動作用。其實不僅是在線音樂，包括在線視頻和其他版權市場，同樣如此。版權就意味著需要花重金，將市場上的頭部內容網羅到旗下，這就對無資金實力的玩家提出重大挑戰。

在線音樂激戰前，戰火首先在視頻網站行業中燃燒。當視頻用戶產生內容（User Generated Content，簡稱UGC）逐漸審美疲勞時，留住用戶，就需要有品質內容，即所謂PGC（Professional Generated Content）。在視頻網站內容爭奪最激烈的時候，搜狐視頻、優酷、土豆、騰訊視頻和愛奇藝均投入重金，這時上游內容提供商成為大贏家，而用戶付費習慣尚沒有養成，付費會員極少，單純依靠廣告無法讓公司生存，虧損成為必然。

在視頻網站中最先倒下的是內容UGC占最大比重的酷六，借殼華友世紀后，最終又賣給盛大。而優酷和土豆即使在2012年完成合并，也是多年深陷虧損泥塘，最后賣身給阿里巴巴（BABA.NYSE）。

數據顯示，優酷土豆合并之后到被阿里巴巴私有化之前，三個完整財年加三個季度，共虧損近32億元（圖9）。同期優酷土豆收入為134億元，其中版權投入近59億元，占總收入超過40%，版權成本是視頻網站運營最大成本，超過帶寬成本（期內共31億元）。

時至今日，版權內容依然是視頻網站的支出大頭。今年3月上市的愛奇異（IQ. NSDQ）第二季度財報顯示，當季收入62億元，但是內容成本已經高達47億元，占收入比例已經提高到近76%。而該公司第一季度收入49億元，內容成本39億元，占比為80%。兩個季度分別虧4億和21億，虧損放大和內容成本提高有關。

但是對于“剩者”來說，大戰之后就是收獲期。愛奇藝2018年3月29日在納斯達克上市，市值一度突破300億美元，愛奇藝付費人數和付費情況表現亮眼。愛奇藝截至2018年6月30日總訂閱會員為6710萬，同比增長73%，其中付費訂閱會員為6620萬。2018財年第二季度，愛奇藝總收入62億元，其中會員服務收入達到25億元，在線廣告收入為26億元，兩者相當。

視頻網站已經改變之前基本以廣告變現為主要模式，變成會員付費和廣告雙輪驅動。另外，從收入增速看，愛奇藝第一、二季度會員收入增速分別為67%和66%，廣告收入同期增速則為52%和45%，會員收入增長更強勁。作為流量巨頭之一，百度完全可能源源不斷將用戶導入愛奇藝，愛奇藝將之變成付費用戶。

在線音樂行業大體相同。從創業公司到用戶積累數億級階段，深挖商業模式謀求變現時，版權成為行業繞不開的坎兒。主管方出于對行業規范要求，加大監管，則是行業加速洗牌的催化劑。

騰訊音樂上半年收入增長92%，若全年增長100%，則2018年全年收入大約220億元，若參照Spotify當前市銷率為6左右，則市值參照值為1300億元，即大約190億美元。不過，以騰訊音樂在國內壟斷地位，并參照近期新股蔚來汽車（NIO.NSDQ）和趣頭條（QTT.NSDQ）來看，也有主流投資機構認為，騰訊音樂估值300億美元，似不為過。若以300億美元估值，則比引進Spotify時估值提高1倍多，彼時騰訊音樂估值僅為125億美元。

按照騰訊音樂總股本31億股計算，300億美元估值意味著大約每股10美元。以此測算，2018年第一季度火速入股的機構投資者，和10月認購股份的華納公司，則持股分別增值153%和240%。新華聯盡管入股金額甚小，但是參考后續投資者，一年之后，收益應在2倍以上。

中投金控在2016年10月開始投資，持股7.2%，這部分股權在騰訊音樂上市后自會增值不菲。

引進Spotify時，騰訊音樂估值僅為125億美元，而此輪IPO估值已達300億美元。

酷狗音樂和酷我音樂早期投資者，招股書未詳細披露投資過程和金額。按照300億美元估值，作為創業者，持股騰訊音樂4.2%的酷狗創始人謝振宇15年堅守將迎來收獲期，該部分股權估值大約為12.8億美元；謝國民持股4%市值則為12億美元，分別合計人民幣88億元和82億元。相反，酷我創始人雷鳴過早離場，未能盡享該輪財富盛宴。

騰訊音樂原本10月18日交易，截至10月29日，招股書未有再更新，市場分析因為大勢不好，騰訊音樂將推遲至11月再上市，騰訊對比不予置評。中概股今年大調整背景下，300億美元估值是否會如預期，變數依舊存在。

騰訊電商業務和搜索業務分別打包賣給京東和搜狗，獲得對方多數股權，在騰訊音樂一役中，始終堅持未曾中途放棄，本次IPO成功，多少可以抵消市場認為騰訊只會拿著支票投資，而無興趣也無心做產品的負面看法。

市場猜測，騰訊下一個獨立上市的也許是騰訊視頻。在線視頻市場上，騰訊視頻與愛奇藝實力相當，這又將是一個估值超過300億美元的公司。■