A股下半年 3000點大考

趙文佳

2018已過半年，A股經過上半年震蕩調整、風格多變的運行后，投資者更期待下半年能有所斬獲。下半年A股會如何運行？有哪些投資機會？又將注意什么風險？這些問題投資者尤為關心。《英才》記者走訪多位公募、私募基金專業投資人士，以及證券投研機構資深專家，為投資者答疑解惑。

談潔穎 財通基金權益投資總監當市場連續下跌或者連續上漲，且超過預期時，通常會伴隨著風格切換。

今年以來市場風格變化多端，投資者可能較難把握到確定性的投資機會。從整體來看，我們認為宏觀經濟會繼續處于穩定的局面，哪怕下半年宏觀經濟增速出現下滑，但內生的質量還是不錯的。從這點來看，A股長期走牛的趨勢和基礎是存在的。

從估值角度來看，萬得全A指數的PE已回落至2016年1月底上證綜指2638點，且我們認為市場估值結構更合理。目前以金融和白馬股為代表的價值類股，估值盈利匹配度較好；以中小創為代表的成長類股，過去2年估值已顯著回落。

從盈利增速的角度來看，一季度的A股盈利增速下滑主要是由于去庫存，而在今年下半年或有新一輪庫存周期的開啟，進而會看到盈利增速的反彈。而目前海外事件，比如中美貿易戰、敘利亞戰爭等對全球資本市場形成擾動，我們認為這些事件大概率是市場的噪聲，擾動帶來的下跌正是中期建倉時點。

總體而言，我們會強調全行業的靈活配置。具體來看，會將部分倉位配置在有把握的消費類行業個股；部分倉位配置于市場主題性熱點如云計算、人工智能等，但有些上市公司業績不一定跟得上，需要通過靈活配置在市場狂熱時及時兌現收益；另外，部分倉位用于大類行業資產配置，通過左側交易做時間的朋友。

從歷史經驗來看，當市場連續下跌或者連續上漲，且超過預期時，通常會伴隨著風格切換。所以當市場經歷比較劇烈的震蕩時，可能需要提前布局調倉，切勿盲目追高。

張海嘯 中海基金投研中心研究部策略分析師外資偏好的消費類龍頭公司增長潛力大，適合長期持有。

放到更長的時間段來看，A股的投資機會在各大類資產中依然比較有吸引力。

當前經濟雖然整體承受內部和外部雙重壓力，但是內外壓力相對變化，會導致階段性投資機會的出現。由于PPI持續超預期向好，企業盈利平穩，在市場內外風險充分釋放之后，四中全會召開、外資持續流入等利好因素將會提升風險偏好，帶來修復性上漲行情。

從經濟周期角度來看，中國目前處于“新經濟”快速發展的階段，新舊動能切換是大趨勢。

從板塊配置來看，一是中盤股營業收入增速和歸母凈利潤增速明顯快于大盤股，業績確定性高；二是外資偏好的消費類龍頭公司增長潛力大，適合長期持有。

從主題投資來看，2018下半年與內需相關的消費升級、改革開放40周年和軍工等主題有更好的投資機會。

投資者應當注意三類風險：一是信用風險的繼續發酵，目前波及到上市公司的信用風險，在下一階段可能會引爆城投債違約風險，從而引發市場系統性擔憂；二是關注海外流動性收縮的風險，近期香港、阿根廷和土耳其等新興市場國家出現信用緊縮，需要關注這一傳導機制是否對中國產生顯著負面影響；三是中美貿易戰逐漸演化為長期博弈，需要關注美國貿易政策突變，對中國相關產業造成的超預期沖擊。

李琦 弘尚資產首席策略師市場目前整體估值不貴，后市繼續大幅調整空間并不大。

2018年初至今，A股市場整體走勢主要表現為“震蕩調整，結構分化”特征，上證綜指、上證50、滬深300、創業板指數均為負收益。

板塊方面，年初至今僅食品飲料、醫藥、計算機漲幅為正，電力設備、煤炭、非銀金融板塊均下跌明顯，以中證1000指數為代表的中小市值板塊個股表現則更差，在金融去杠桿、中美貿易摩擦加劇背景下，市場整體風險偏好收縮明顯。

展望下半年，我們認為一方面中美貿易摩擦能否順利解決，可能將成為影響進出口貿易，宏觀經濟走勢重要變量，同時也會持續壓制市場風險偏好；另一方面，國內金融去杠桿政策目前仍然處在持續加碼階段，金融機構資產負債業務重整并未結束，使得中期增量資金入市節奏難以把握，需要持續關注政策變化，這兩大因素的可能變化將會成為影響市場走勢的關鍵。

我們傾向認為，中期中美貿易的沖突和博弈將變得習以為常，需要長期保持關注與耐力，目前階段，仍然處于金融監管升級、信用違約風險持續暴露，中美貿易談判一波三折的階段，增量資金入市可能性不大。

短期市場走勢仍將以震蕩調整為主，風險偏好持續下降，但市場目前整體估值不貴，后市繼續大幅調整空間并不大。在控制整體倉位和回撤前提下，聚焦內需型行業，典型的消費、醫藥、社會服務等，優選行業景氣度向上，行業內商業模式領先，管理優秀的龍頭公司予以配置。

市場層面，主要的風險來自于：1、金融去杠桿政策持續推進，對于股權質押比例較高可能導致爆倉風險的上市公司需要保持警惕，同時信用收縮導致中小企業現金流壓力加大，需要注意回避部分經營性現金流較差，杠桿率較高的上市公司；2、中美貿易摩擦及爭端不斷，全球貿易及政治格局不穩，美聯儲貨幣政策基調變化，均可能成為導致市場微觀結構出現進一步惡化的風險因素。

嚴凱文 華鑫證券高級策略研究員CDR的進場會帶來“估值帽”效應。

2018下半年是以業績為導向，未來三年復合增速相對穩健的、估值比較合理的企業將進入緩慢上行階段。其中的典型代表，就是貴州茅臺一類的白馬股以及藍籌股，二季度的食品、飲料、醫藥等板塊在筑底后持續上行，下半年可能會有家電板塊等白馬股延續上行趨勢。創業板中的獨角獸需要謹慎對待，尤其是CDR的進場會帶來“估值帽”效應，以CDR方式回歸A股的公司基本都是行業龍頭，如其估值比獨角獸低、核心產品與未來成長性又比獨角獸具備優勢，那獨角獸憑什么撐得起高估值。再加上A股去散戶化的逐漸深入，理性的價值投資會加速此類股票炒作降溫。

地產與銀行是投資中的矛盾體，一方面，二者的估值大都處于歷史低位甚至個位數PE，擁有穩健的業績增速，“破凈”銀行也越來越多；另一方面，卻很少有游資敢去觸碰地產和銀行。

根本原因，還是地產債的集中到期風險以及因日漸趨嚴的發債審核導致的新、舊債無法銜接導致的運營資金緊張。再加上地產與銀行與生俱來的連體性，拖累了銀行板塊的崛起。

楊海 開源證券高級策略分析師下半年行情大概率向好，建議投資者緊守白馬，拿住白馬。

2018上半年A股是重復過山車的行情，需要投資者快速往返跑以抓住行情變化，下半年行情大概率向好，建議投資者緊守白馬，拿住白馬。

2018下半年的宏觀大環境比上半年的情況會更加不理想。首先是基本面，在美國加息的主導之下，全球跟進的國家很多，全球各國都在收緊流動性。加之國內正在降杠桿，所以大環境受到二者的疊加影響，導致市場流動性緊張，形成一個巨大風險點，造成市場總體沒有向上的動能。

上半年信用債危機的爆發也僅僅是一個開始，下半年這些情況可能會更多見，反映在A股市場就是閃崩，我們擔心下半年閃崩個股數量會增加。

再有一個不確定的影響因素就是CDR回歸，CDR實際上就是拋開了現在的A股另起爐灶了。既然另起爐灶，就避免不了對現有的A股造成沖擊，而這個沖擊現在還無法估量。因為畢竟發行CDR募集資金也是IPO的一種方式，所以投資者對認購獨角獸基金熱情比較高，就顯而易見的造成A股市場的生存環境更加艱難，資金流向不均衡問題凸顯。目前又非要把這兩種股放在一起估值，所以我們認為CDR回歸有些過早過快了，反而欲速則不達。

最后，大環境越緊張，市場出問題的概率就越大，尤其是上市公司，環境不景氣，公司的壞賬、假賬就都無法掩蓋了。市場的現象已經給我們教訓，金融環境不好的時候，很多公司存在的風險都在加速釋放。所以下半年市場面臨的情況更加被動，資本市場每次都是承受市場調整重壓之下的犧牲品，這次也不例外。

大環境如此之下，現在火紅的行業反而就屬鋼鐵、水泥、煤炭了，因為這些行業經過前期持續去產能之后投資安全邊際反而成了最高的。其他行業相對風險偏大了，即使再堅持不去產能也是溫水煮青蛙，最后會死一大片，下半年將進入到產能出清的下半場。

階段性的反彈隨時都可能出現，可大可小，不過現在看股指很大可能會跌破3000點，如果跌破或者進一步創出新低，下半年市場調整的時間就會延長，階段性的反彈可能有，但是于事無補。今年下半年不確定性因素太多，市場雷區太多，投資者一定要謹慎再謹慎。

朱俊春 聯訊證券首席策略分析師因上半年A股市場持續低迷，故下半年我們首推大金融板塊。

我們認為A股在經歷了上半年的連續調整摸底后，下半年會走出向上的行情。目前可能還處于筑底階段，主板指將呈現圓弧底形態后上行，創業板指呈現逐級向上的走勢。

A股當前處于底部的判斷特征還是較明顯的，從估值來看，表現在破凈股票數量創出了2015年以來的新高；從國內外股市對比來看，A股權重股的市盈率相對于其他市場有很大的優勢，比如美國；從市場本身變化來看，也出現了底部的特征。

今年上半年A股應該有三次大跌和海外風險爆發有關，繼而引發負面影響逐漸體現在指數上。隨著預計6、7月貨幣政策的具體出臺、融資環境改善以及公司中報的集中預告，市場情緒將會得到很大修復，再反應在市場的估值上，A股估值預計能得到有效提振。

站在全年的角度看估值修復是比較重要的，因上半年A股市場持續低迷，故下半年我們首推大金融板塊。如從長期看我們也看好大消費板塊，上半年消費板塊表現已經夠強勁，再加上對下半年的行情普遍較好的預期來看，消費板塊可以做一個穿越牛熊的長期配置。

和上半年有所不同的是，下半年我們看好整體，所以投資者下半年可不選擇個別行業和個股，要從全局把握。

宏觀面的重大變化，尤其是海外，全球貿易秩序的重構是最大的、需要持續關注的風險點。中美之間的貿易磋商、G7峰會的討論進程，能很明顯感覺到全球貿易格局在重塑。

就國內而言，融資環境比較緊，債務違約出現比較多，如果這種情況不能得到及時有效的改善，也會是一個重大風險點。相對而言，國內的風險點應該是短期內可以得到驗證的，而外圍風險將持久存在。

宋江波 萬聯證券宏觀策略部分析師市場向下肯定有一個政策底。

從經濟增長的“三駕馬車”來看，我國經濟處在緩慢下行的過程中。

第一，我國固定資產投資下半年增速大概率回落。第二，消費一直處于比較穩定的狀態。第三，我國下半年的進出口可能會受到兩個因素牽制，第一：除美國外，全球其他主要經濟體經濟增速都出現回落的跡象，包括歐盟、日本；第二：全球貿易摩擦有升級的跡象。

從歷史數據看，我國GDP增速和A股上市公司整體凈利潤增速存在一定的線性關系，GDP增速如果出現回落，那么全部A股上市公司凈利潤增速也會出現回落。2017年A股上市公司整體凈利潤增速大概是19%，2018年一季報顯示增速是14%，所以預計2018全年將回落至12%左右。

另外，在美聯儲處于加息周期與國內去杠桿的雙重作用下，我國貨幣政策易緊難松。綜上所述，P（股價）=EPS（每股盈利）乘以PE（市盈率），EPS和PE都沒有擴張的空間，所以市場整體向上是比較困難的。

市場向下肯定有一個政策底。如果股市快速下跌，一是影響金融市場穩定，二是政府工作報告以及相關領導人多次指出，在去杠桿過程中不允許出現系統性風險，所以股市在快速下跌過程中肯定會有對沖策略出來應對。

綜上所述得出2018年A股行情將是“上有頂下有底”的走勢判斷，延續接近三年以來區間波動的格局。

李大霄 英大證券研究所所長核心資產重心往上，非核心資產高估的股票往下。

2018下半年可能是一個兩極分化的過程，核心資產重心往上，非核心資產高估的股票往下。上證50、滬深300、MSCI成分股下半年重心有望繼續上行。

銀行、非銀金融、地產、消費板塊、周期性行業會有不錯機會。

操作方面要防止次新股、獨角獸企業過高開盤抽走流動性風險。高估股票回落趨勢性進行帶來的風險。

市場化、國際化、規范化、退市的正常化會大踏步的推進。CDR獨角獸完成發行，滬倫通等政策也會跟進。國際化接軌、市場邁向成熟的步伐會非常快。

成熟體現在：首先市場規模擴大而受重大的沖擊影響小。第二個是投資者的成熟，因為什么投資買股票？第三個是股東文化的建立，怎么樣去對待股東？第四個是市場怎么樣獎優罰劣。

創業板也會分化，高成長公司會找到自己的方向。但是創業板股票之前的定位隨著獨角獸的回歸，會有一個比較明顯的比較，高估值的個股還是會價值回歸。

郭峰 東北證券首席投顧大消費類板塊、上游周期品、TMT業績改善較為明顯。

近期市場成交量低迷，個股風險不斷釋放，如企業債、信托資管債務問題，有望在風險釋放后的6月見底，下半年迎來結構化的反彈行情，但反彈高度不會很樂觀，整體維持震蕩結構性行情。

板塊方面，大消費類板塊、上游周期品、TMT業績改善較為明顯。主題方面，政策推動鄉村振興里的土地流轉、消費升級、農業現代化可以關注。圍繞軍民融合，軍工資產證券化值得關注。海南旅游島開放、粵港澳、雄安新區也非常值得關注。

今年投資者還是以謹慎為主，以防控風險保護本金為主。6月風險釋放完畢后是一個進場的好時機，下半年市場有反彈的需求，但整體還是維持大的箱體震蕩為主。創業板下跌后也會出現機會，進行震蕩修復。MSCI配置的績優藍籌可能會受到外資青睞，上證50表現會平穩一些，值得關注績優標的。

流動性方面還是不會出現太大的寬松，隨著美聯儲下半年加息，國內會有加息的壓力，準備金方面可能會有對沖出來，但對于價格影響不會太大。另一個方面去杠桿也會不斷推進，去杠桿進程未結束前，央行大概率還會維持偏緊的策略。需要關注外資方面的流動情況，目前點位部分資產受到外資的青睞。

目前三四線樓市房價比較火熱，下半年還要看樓市的表現，資金是否從樓市資金出來。整體來看市場的資金還是緊平衡的一個狀態。

選股方面選擇業績改善、經營穩健的個股，觀察機構的選股策略。去杠桿帶來的風險對于個股風險需要重點防范，股東結構上去防范資管、信托、解禁等，需要適當回避。關注過度依托發企業債、依靠補貼的企業也需要適當規避。

施葦 北京天相財富策略策略證券分析師具有成長性、個股估值較低的、流動性比較充裕的行業個股將會受資金青睞。

下半年先抑后揚的走勢，A股現在面臨問題比較多，目前A股流動性趨緊，外圍中美貿易戰導致很大不確定性。

目前A股整體盈利水平的不斷提高，加上下半年環境的放松，中線資金配置的優質價值成長股被錯殺后有被資金再度配置的需求。而且之前創業板經過幾年的調整，相關優質公司已經估值較低，后續隨著國家對于新興產業的支持力度加大，降低企業賦稅的政策不斷出臺，真正受益的公司將會提高自身基本面。

具有成長性、個股估值較低的、流動性比較充裕的行業個股將會受資金青睞。隨著環保政策督察力度的加強，環保超標和小企業將會關閉，將會提高化工行業集中度，并且供給端產能下降也會對價格有所支撐。另一方面隨著原油價格的上漲，相關化工產品也會漲價，從而提高企業盈利水平。

另一方面是芯片行業，中興事件影響體現出芯片科技的發展在許多領域的重要性。隨著國家對于芯片半導體產業的支持力度加大，國產替代化芯片、半導體發展，上游芯片材料有實質性業績、成長、技術支撐的將走在前列。與新能源汽車發展帶動上游鋰電池發展邏輯一致。受益于擴大內需，可以關注大消費、旅游、食品等行業。

觀察美股來看，目前雖然美股指數處于牛市格局，但只有少部分股票在上漲，大約有三分之二的股票是沒有或者很少流動性的。這樣的現象對于不斷國際化的A股來說是非常具有參考意義的，所以要規避估值偏高、業績困難、行業出現拐點的小市值股票。指數成分股將會獲得更多的資金關注。

業績有實質性支撐的、成長性不錯的個股要比基本面很差的個股有更高的安全邊際，投資者需要去偽存真，關注企業成長、行業發展與基本面。

沈磊 中信建投首席投資顧問市場資金更喜歡在藍籌股中“報團取暖”。

對于A股下半年整體走勢比較樂觀，主要原因：宏觀經濟數據與國際經濟狀況相對比較穩定，而且A股目前所處3000點附近的位置。已經和2016年1月因為熔斷的極度恐慌時市場達到2638點低點的估值相一致。

從上市公司整體經營情況來看，也沒有出現明顯的惡化，就目前的貨幣、財政政策來看，3000點會是一個相對的底部。

如果市場3000點底部區域成立，但是市場沒能形成有效突破，在底部區域反復震蕩，市場很可能再次出現2017年的結構性分化。一個原因是因為低迷的市場環境藍籌股將更加受到青睞，藍籌股的安全邊際以及業績的確定性，市場資金更喜歡在藍籌股中“報團取暖”。

另一個原因，是A股開始納入MSIC指數，目前A股市場與國際化市場最大的差異已經不在容量上，而是在交易品種和交易制度上，簡單來說A股還是一個做多的市場，國外資金習慣了對沖交易，A股目前只有幾個股指期貨可以做對沖工具，而這些估值期貨的成分股更多的也是藍籌股，外資進入之后股指期貨成分股很自然的成為其關注對象，會在一定程度上造成這些成分股溢價。

對于風險，第一要規避流動性風險，目前二級市場持續發型新股以及CDR勢必會造成一定的抽血效應，當流動性出現問題的時候一切基本面的判斷都是無效的，投資者要規避流通市值低并且成交量低迷的個股。

第二要避免灰犀牛事件，從近期發生的光伏補貼事件來說就是一個灰犀牛事件，很多民營企業做光伏就是為了補貼，這種情況下很容易造成行業的產能過剩。對于行業門檻較低并且已經有大量民營資本投資的行業，其中政府補貼占比公司收入相當大一部分的上市公司要規避。

丁楹 康曼德資本董事長預計下半年的A股市場的走勢會明顯好于上半年。

截至2018年6月15日，Wind數據顯示一致性預期2018年滬深300指數凈利潤比2017年增長17%，而指數在2018上半年下跌了6.87%，假設股市最終能夠反映企業的盈利增長，2018下半年的A股市場不會比上半年更壞。

緊信用嚴監管調節下的降杠桿是導致A股市場下跌的主要原因，中美貿易摩擦導致中期避險情緒傳染，CDR基金的發行導致短期流動性短缺加劇，多種因素的疊加構成A股市場表現整體偏弱。而下半年，這些因素的影響有可能發生積極的變化。

下半年長期看好消費行業，從吃穿住行到醫療、文化、教育等多個領域，重點看好消費升級過程中的龍頭公司，同時也看好能夠對企業賦能的科技行業，相信效率提升的力量，努力尋找可能的爆款產品和高效能服務的提供商。我們對主題投資不感興趣，大多數主題投資都是在掙風險偏好的錢，我們更喜歡腳踏實地，能夠提供豐富自由現金流的企業。

在移動互聯網時代，數據是生產要素，AI是生產力，網絡是連接生產力和生產要素的重要紐帶，區塊鏈技術是對現有生產關系的改進，我們會關注這些新的變化對于金融和消費的影響。5G時代和物聯網時代的來臨，會帶動傳統行業的變革，我們非常留意在新零售、智能駕駛、精準醫療、芯片及MEMS等多個領域的投資機會。隨著基本需求的滿足，人們更加關注自身的成長，體育和教育領域也是非常值得關注的。

建議三季度可以適當積極一些，四季度之后要視美國市場的變化調整投資的戰略。主要的風險可能來自美國經濟的變化和國內去杠桿的政策是否超調。9月之前A股加入MSCI指數還有一次權重調整，預計之前還會有600億左右的基金流入，進入四季度后，美股存在回調的可能，也許會傳染到港股和A股。