鐵路企業資產證券化可行性探討

孫全勇

我國鐵路事業從誕生到發展壯大，取得舉世矚目的成就，“十三五”規劃更提出到2020 年鐵路網規模達到15萬公里。但是客觀而言，現階段鐵路發展還面臨許多瓶頸，大規模間接融資帶來的高負債率。為應對高負債率，防范財務風險，中國鐵路總公司出臺《關于進一步加強資金管理工作的指導意見》，強調積極探索資產資本化、股權化、證券化等融資產品的創新應用，鐵路資產證券化未來空間巨大。

一、鐵路企業融資面臨主要問題

（一）部分新建鐵路資金入不敷出

目前，由于宏觀經濟逐步進人穩增長、調結構、保質量階段，煤炭、石油等大宗物資運輸需求明顯下降，部分新建鐵路開通運營后，運量與預期目標存在較大差距，造成控股合資公司經營虧損嚴重，運營資金流入無法滿足經營和償還銀行貸款本息的需求。

（二）銀行貸款進入還本付息高峰期

隨著新建鐵路陸續竣工、開通運營，還本付息逐年增加并進入高峰期，營業收入難以滿足償還貸款本息需求，如不能保證及時還本付息，形成企業貸款信用不良記錄，將影響公司整體信譽及融資能力。

（三）銀行授信額度受限，銀行貸款難以爭取

目前由于部分新建合資鐵路連年持續虧損，導致銀行信用等級下調，貸款額度已經受限，且大部分股東明確表示不為合資公司貸款提供擔保，部分合資公司融資極為困難，影響正常生產經營，還本付息存在逾期風險。

二、資產證券化產品的優勢

資產證券化（Asset-backed Securities，簡稱 ABS）是一種融資方式。是指將缺乏流動性、但具有可預期收入的資產，通過在資本市場上發行證券的方式予以出售，以獲取融資，以最大化提高資產的流動性。主要具備以下優勢：

（一）資產支持證券發行規模是基于基礎資產的現金流，與傳統債務融資方式相比，不會受到公司凈資產規模、盈利指標的影響。目前我國企業公開發行企業主體債券（包括企業債券、公司債券、中期票據）均要受發行規模不超過凈資產40%的額度限制。

（二）通過發行企業資產證券化產品，原始權益人可以通過出售基礎資產獲得現金資產，將長期應收項目變為貨幣資金，盤活流動性較差的資產，解決了長期資產的流動性問題。

（三）資產支持證券融資期限較長，通過條款設置，期限一般可達到5年及以上。

（四）企業資產證券化通過結構化的安排和信用增級機制，使得向投資者發行的資產支持證券的本金和利息的現金流比基礎資產的現金流更加穩定，能夠有效的降低發行人的融資成本。

（五）資產證券化業務對融資人資金用途不做限制，資金使用靈活，可用于償還借款、補充運營資金、項目建設等。

三、以XX公司客運收入為例，分析資產證券化融資適用性

由證券公司作為管理人發起并設立，向合格投資者募集21億元資金，用于向XX公司購買其擔當的AA次、AB次圖定旅客列車自專項計劃成立之次月起未來8年的客運收入，存續期間專項計劃運用客運收入向合格投資者支付投資利息及本金，剩余金額分配給XX公司，若客運收入無法覆蓋合格投資者的本金及利息，則XX公司需進行差額補足。（見表1）

融資方案分為優先級資產支持證券和次級資產支持證券。優先級資產支持證券的募集規模為19億元，分為8個品種；次級資產支持證券募集規模為2億元。

各級別資產支持證券規模及期限如表2所示：

（一）圖定客車收入具備穩定的現金流

資產證券化的基本核心理念是特定資產的“現金流”，與銀行貸款基于的核心“鐵路企業主體信用評級”有所區別。現金流是一種被隔離的信用，可以理解為穩定的現金流即是特定資產的具有較高信用支撐。鐵路圖定客運列車收入能及時入賬，擁有穩定的現金流，符合資產證券化運行的首要條件。

（二）籌資方案適用性較強

資產支持證券發行規模是基于AA次、AB次旅客列車客運收入的現金流，不會受到XX公司凈資產規模、盈利指標的影響，同時資產證券化業務對融資人資金用途不做限制，XX公司可用于償還銀行借款、補充運營資金、項目建設資金等，可有效彌補運營資金和建設資金不足。

（三）資產證券化確保鐵路運營權和所有權獨立

融資租賃以及售后回租往往喪失客運、線路資產的所有權；資產證券化化以法律合同約定收回資產的所有權，可以確保發起人擁有對鐵路的經營和所有權，也是資產證券化融資核心關鍵。

（四）資產證券化的融資對比優勢

資產證券化與鐵路企業債相比，資產證券化融資條件沒有“企業發行前連續3年盈利；3年平均利潤能夠支付債券利息”等一系列具有償還債務的能力硬性期限規定，審批時間在2個月-6個月內，大大縮短企業債9個月至1年的審批期限，具有時間成本上優越性。另一方面，資產證券化通過風險隔離、信用增級等一系列措施，可獲得較高的信用評級，上述方案經過信用增級后，專項計劃的債項評級達到AA級至AA+級，有效的降低XX公司的發行成本。

（五）有效改善資產負債率

XX公司目前短期融資占比非常高，資產證券化屬于表外融資，融資的基礎是客車存量資產，在不增加企業負債和資產的前提下實行融資，改善XX公司的融資結構，降低利息負擔，減輕經營壓力，實現鐵路企業從“管資產”向“管資本”方向轉移。

參考文獻：

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（作者單位：中國鐵路呼和浩特局集團有限公司）