國(guó)際石油期貨價(jià)格影響因素的實(shí)證研究

程然

本文選取2011年1月至2015年12月的60個(gè)月度數(shù)據(jù)作為研究樣本，建立回歸模型分析各個(gè)因素對(duì)石油期貨價(jià)格的影響程度，為投資者提供行為指導(dǎo)，使其更好的參與到石油期貨市場(chǎng)的交易中。

石油期貨 VAR模型 影響因素

自20世紀(jì)70年代年石油危機(jī)以來，石油成為全世界價(jià)格波動(dòng)最為劇烈的商品。石油作為現(xiàn)代社會(huì)的重要工業(yè)原料，其價(jià)格波動(dòng)影響了國(guó)家的商品價(jià)格體系，從而造成通貨膨脹；石油作為具有良好保值能力和流動(dòng)性的資產(chǎn)，其價(jià)格波動(dòng)為套利資金提供了一套優(yōu)良的盈利機(jī)制，石油相關(guān)的合約也成為世界金融資本實(shí)現(xiàn)增值的主要形式之一。2009年，隨著美元開始不斷貶值以及石油主要供給國(guó)家的供給縮減，國(guó)際石油價(jià)格開始復(fù)蘇，并在之后保持緩慢波動(dòng)。本文研究的主要目的就是分析國(guó)際石油期貨價(jià)格的波動(dòng)具體受哪些因素的影響，并且這些因素對(duì)石油期貨價(jià)格影響程度有多大。

文獻(xiàn)綜述

學(xué)術(shù)界在石油價(jià)格的決定和預(yù)測(cè)方面有諸多的探究。可耗竭資源模型認(rèn)為，在貼現(xiàn)值和價(jià)格增長(zhǎng)率相等時(shí)資源的凈現(xiàn)值最大，這是最早對(duì)不可再生資源定價(jià)的研究。國(guó)內(nèi)許多學(xué)者從基本面和技術(shù)面對(duì)石油價(jià)格的影響因素進(jìn)行剖析。定性研究方面，史丹從成效、缺陷、改革路徑三個(gè)方面分析了現(xiàn)行定價(jià)機(jī)制。郭麗巖運(yùn)用福利經(jīng)濟(jì)學(xué)的分析工具，剖析了國(guó)內(nèi)油價(jià)處于高位和低位時(shí)不同的社會(huì)凈福利狀況。定量方面，程偉力基于協(xié)整理論的定量研究表明，無論是長(zhǎng)期還是短期，中美石油庫(kù)存、匯率等因素均對(duì)國(guó)際油價(jià)有影響。王書平，使用VAR模型研究了美元、歐元、人民幣匯率的變動(dòng)對(duì)原油價(jià)格的影響。陳智文將匯率目標(biāo)區(qū)理論引入成品油定價(jià)機(jī)制中，定量的設(shè)定動(dòng)態(tài)化的管理目標(biāo)區(qū)，從而有效的權(quán)衡了轉(zhuǎn)軌期市場(chǎng)和穩(wěn)定兩大要素。

許多學(xué)者在充分肯定基本供求因素對(duì)石油價(jià)格波動(dòng)的主要影響的基礎(chǔ)上，把關(guān)注的重點(diǎn)放在了近年來影響石油價(jià)格波動(dòng)的金融因素方面，認(rèn)為美元等主要國(guó)際貨幣匯率的變化、國(guó)際資本的逐利性投資行為、貨幣流動(dòng)性的沖擊等，這些金融因素越來越超過基本供求對(duì)石油價(jià)格波動(dòng)的影響。

從學(xué)者的研究中我們都可以明顯的發(fā)現(xiàn)，石油供需不是影響石油價(jià)格波動(dòng)的唯一因素，石油價(jià)格巨幅波動(dòng)的背后一定還有其他原因。

定性分析

（1）經(jīng)濟(jì)因素

宏觀視角分析：從國(guó)內(nèi)的角度來看，石油作為重要的化工原料，同時(shí)又是工業(yè)發(fā)展必備的清潔燃料，其消耗量同一國(guó)的工業(yè)化階段、經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)、能源消費(fèi)結(jié)構(gòu)以及資源利用效率有著緊密的聯(lián)系。石油消費(fèi)的彈性系數(shù)隨著宏觀經(jīng)濟(jì)周期的波動(dòng)而變化，繼而影響一國(guó)在總的石油消耗量及價(jià)格；另一方面，油價(jià)的波動(dòng)尤其是油價(jià)上漲，往往是成本推動(dòng)型通貨膨脹的主要誘因。在量化的分析中，經(jīng)濟(jì)景氣指數(shù)在短期內(nèi)可以視為恒定，中長(zhǎng)期中可以利用股票

指數(shù)來反映。從國(guó)際的角度來看，石油期貨交易的標(biāo)的物具有不可再生性，同時(shí)其供需的地域分布不均，這勢(shì)必產(chǎn)生大宗石油商品的貿(mào)易活動(dòng)。國(guó)際石油期貨交易多以美元標(biāo)價(jià)，因此石油期貨的名義價(jià)格受到美元對(duì)主要石油消費(fèi)國(guó)貨幣匯率的顯著影響。當(dāng)美元走高時(shí)油價(jià)下降，美元走低時(shí)油價(jià)上升。

微觀視角分析：從供給的角度來看，世界主要的石油供給來自石油輸出國(guó)組織歐佩克（OPEC），歐佩克成員國(guó)的石油探明儲(chǔ)量占世界的78%，年均生產(chǎn)量占全球的40%，另外還保有每天二百到三百桶的剩余生產(chǎn)能力。歐佩克以其產(chǎn)量政策為杠桿，影響世界石油的供求總比例，進(jìn)而控制國(guó)際油價(jià)的走勢(shì)。因此，觀察歐佩克的產(chǎn)量指標(biāo)可以給石油期貨投資以明確的指引。從需求的角度來看，受一國(guó)工業(yè)化水平、產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)及能源消費(fèi)結(jié)構(gòu)的制約，石油需求在經(jīng)濟(jì)短期內(nèi)具有剛性。但是，伴隨著石油期貨交易的興起，投機(jī)因素及偶發(fā)的非經(jīng)濟(jì)沖擊，引起石油期貨市場(chǎng)的不穩(wěn)定，造成了短時(shí)間內(nèi)石油需求量的波動(dòng)。石油庫(kù)存（商業(yè)庫(kù)存和官方庫(kù)存）作為石油期貨市場(chǎng)的“晴雨表”，有著弱化風(fēng)險(xiǎn)、平抑供求的作用。重點(diǎn)觀察主要國(guó)家石油庫(kù)存在外界偶發(fā)沖擊前后的數(shù)量變化情況將引導(dǎo)投資者很好的規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)。從替代品價(jià)格的角度：多種能源產(chǎn)品的消費(fèi)之間存在著替代關(guān)系，某種能源因稀缺而造成價(jià)格的上漲可能會(huì)影響其他能源產(chǎn)品的供求繼而影響其價(jià)格。因此關(guān)注相關(guān)替代能源產(chǎn)品的市場(chǎng)狀況可以為石油期貨投資提供借鑒。

實(shí)證分析

（1）數(shù)據(jù)選擇

本文選取的數(shù)據(jù)是選用2011年1月到2015年12月的月度數(shù)據(jù)，共計(jì)60個(gè)。建立的VAR模型中包括的變量如下：

1.wit原油期貨價(jià)格（美元/桶），計(jì)為Y，數(shù)據(jù)來源于美國(guó)能源信息署；

2.天然氣期貨價(jià)格（美元/mmbtu），計(jì)為Xl，理論上與Y呈正相關(guān)。數(shù)據(jù)來源于美國(guó)能源信息署；

3. OECD國(guó)家石油消費(fèi)量（百萬(wàn)桶/月），計(jì)為X2，代表石油需求，理論上與Y呈正相關(guān)。數(shù)據(jù)來源于同花順數(shù)據(jù)庫(kù)；

4.世界石油產(chǎn)量（百萬(wàn)桶/月），計(jì)為X3，代表石油供給，理論上與Y呈負(fù)相關(guān)。數(shù)據(jù)來源于同花順數(shù)據(jù)庫(kù)；

5. OECD國(guó)家石油庫(kù)存量（百萬(wàn)桶/月），計(jì)為X4，理論上與Y呈負(fù)相關(guān)。數(shù)據(jù)來源于同花順數(shù)據(jù)庫(kù)；

6.實(shí)際有效匯率指數(shù)（廣義），以2010年為基年，計(jì)為X5，理論上與Y呈負(fù)相關(guān)。數(shù)據(jù)來源于同花順數(shù)據(jù)庫(kù)。

為了消除異方差的影響，對(duì)數(shù)據(jù)進(jìn)行對(duì)數(shù)化的處理。

（2）描述性統(tǒng)計(jì)

（3）平穩(wěn)性檢驗(yàn)

本文使用Augmented Dickey-Fuller（ ADF）檢驗(yàn)對(duì)實(shí)證分析中的變量進(jìn)行平穩(wěn)性檢驗(yàn)。

Y的檢驗(yàn)值為-1.694633，而1%顯著水平下的臨界值為-3.548208，ADF檢驗(yàn)值大于臨界值，所以Y序列是存在單位根的，即序列不平穩(wěn)。對(duì)其余變量均進(jìn)行ADF檢驗(yàn)，可以看到，除了X2序列是平穩(wěn)的，其余序列均不平穩(wěn)。

下面對(duì)各時(shí)間序列的一階差分進(jìn)行ADF檢驗(yàn)，差分變量記為D。

DY的檢驗(yàn)值為-7.441475，遠(yuǎn)小于1%的臨界值-4.133838，所以DY序列不存在單位根。一階差分后變量均無單位根，是平穩(wěn)時(shí)間序列。由此得出，以上時(shí)間序列均為一階單整時(shí)間序列。

（4）協(xié)整性檢驗(yàn)

為了進(jìn)一步分析變量之間是否存在協(xié)整關(guān)系，進(jìn)行協(xié)整檢驗(yàn)，從而獲知是否存在長(zhǎng)期均衡關(guān)系。原油期貨價(jià)格Y及其他變量都是一階單整的，可以使用EG兩步檢驗(yàn)法進(jìn)行回歸。

殘差記為RESID，對(duì)RESID進(jìn)行ADF檢驗(yàn)，檢驗(yàn)值為-3.252220，表明RESID不存在單位根，是平穩(wěn)的，由此可見協(xié)整檢驗(yàn)成立。即原油期貨價(jià)格與選定的相關(guān)連續(xù)經(jīng)濟(jì)變量存在著長(zhǎng)期均衡關(guān)系。

（5）回歸分析

通過ADF檢驗(yàn)和協(xié)整性檢驗(yàn)后，對(duì)上述變量做最小二乘法進(jìn)行回歸，回歸模型中LNX1的p值大于0.05，將其剔除，剔除后再進(jìn)行回歸分析。

剔除不顯著的因素后，模型其余變量都通過顯著性檢驗(yàn)。回歸模型為L(zhǎng)NY-1.748196LX2-0.880517LNX3 -2.907546LNX4-2.07814LNX5

（6）實(shí)證結(jié)果分析

根據(jù)上述回歸模型得出，OECD石油庫(kù)存量對(duì)石油期貨價(jià)格影響最大，庫(kù)存量每上漲1%，期貨價(jià)格會(huì)下跌2.9%，其次是美元數(shù)對(duì)石油期貨價(jià)格的影響，美元指數(shù)每上漲1%，期貨價(jià)格會(huì)下跌2.07%。接下來是OECD國(guó)家石油需求對(duì)石油期貨價(jià)格的影響，需求每上漲1%，期貨價(jià)格會(huì)上漲1.74%。最后是全球石油產(chǎn)量對(duì)石油期貨價(jià)格的影響，產(chǎn)量每上漲1%，期貨價(jià)格會(huì)下跌0.88%。

結(jié)論與建議

本文利用2011年1月到2015年12月的月度數(shù)據(jù)，分析各變量對(duì)石油期貨價(jià)格的影響程度。據(jù)實(shí)證分析的結(jié)果，OECD國(guó)家的石油庫(kù)存量對(duì)石油期貨價(jià)格影響最大；石油需求增加對(duì)石油期貨價(jià)格造成的影響要比石油供給增加帶來的價(jià)格波動(dòng)的影響更大；實(shí)際美元指數(shù)也是一個(gè)值得關(guān)注的變量，實(shí)際美元指數(shù)對(duì)石油期貨價(jià)格還是會(huì)產(chǎn)生一定程度的影響，且二者呈負(fù)相關(guān)關(guān)系；天然氣期貨價(jià)格對(duì)石油期貨價(jià)格的影響并不是很顯著。

由上述結(jié)論，對(duì)于石油期貨市場(chǎng)投資者提出以下建議：首先，投資者應(yīng)該更多的關(guān)注石油的供需關(guān)系，替代關(guān)系。應(yīng)在充分明確貨幣流動(dòng)性對(duì)石油價(jià)格的良好的指示作用的基礎(chǔ)上，根據(jù)貨幣政策方向做好石油價(jià)格波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)的預(yù)測(cè)工作。其次，可以利用一些合適的金融工具進(jìn)行套保，穩(wěn)健而具有明確套保目標(biāo)的合約對(duì)微觀經(jīng)濟(jì)主體規(guī)避石油價(jià)格波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)具有良好的短期作用。天然氣價(jià)格、美元指數(shù)雖然也能一定程度的反映期貨市場(chǎng)價(jià)格，但其影響程度整體較小，這也間接揭示了期貨市場(chǎng)的不確定性，投資者在進(jìn)行期貨市場(chǎng)投資時(shí)應(yīng)加強(qiáng)風(fēng)險(xiǎn)控制，對(duì)這些影響因素進(jìn)行合理的預(yù)期。