REITs
—— 文獻綜述

鄒靜，王洪衛

一、引言

自1998年我國住房市場化改革以來，國內房地產市場不斷發展壯大，已成為當前國民經濟的支柱產業。房地產業的高效運行和健康發展關系著國計民生，已成為學者們關注的焦點。房地產投資信托基金（REITs） 始于20世紀60年代，至今已有50多年的發展歷史。一直以來，REITs對促進房地產的融資與發展都起到了重要作用。回顧中國REITs的發展歷程（表1），可知中國對REITs非常重視。目前，中國的REITs與類REITs產品正在發展，前景非常廣闊。2016年10月10日，國務院在《關于積極穩妥降低企業杠桿率的意見》中專門提到有序開展企業資產證券化，支持房地產企業通過發展REITs向輕資產經營模式轉型。2016年12月，中央經濟工作會議指出要促進房地產市場平穩健康發展，堅持“房子是用來住的，不是用來炒的”的定位，綜合運用金融、土地、財稅、投資、立法等手段，加快研究建立符合國情、適應市場規律的基礎性制度和長效機制，抑制房地產泡沫，防止大起大落。因此，深入理解REITs概念內涵、影響因素及其作用機制具有重要的現實意義。

盡管近幾十年來國外學者對REITs開展了大量研究并取得了重要進展，但直至今日，國內仍然沒有對REITs進行系統和規范的理論和實證研究。為此，本文首先對國外的REITs研究進行回顧與總結，并針對其研究熱點進行分類、歸納和述評。最后，總結了現有REITs研究的不足，并指出其未來的研究方向，為國內學者開展REITs相關研究奠定基礎。

本文結構安排如下：第一部分為引言；第二部分介紹了REITs的發展與現狀；第三部分對國外的相關研究進行梳理與述評；第四部分提出存在的問題與展望。

二、REITs的發展與現狀

美國全國房地產投資信托聯合會（NAREIT）將REITs定義為一種公司或商業信托機構，將投資者的資金集中起來投資房地產或者為房地產企業提供融資。它主要包括權益型、質押型、混合型三種，其特點和主要作用見圖1。

圖1 REITs的特點與作用

早在1960 年，美國就通過了《房地產投資信托法案》，標志著美國REITs的正式設立。20世紀60 年代后期，隨著“抵押類信托（Mortagage Trusts）”的出現，REITs 得到進一步發展。1986 年美國的《稅收改革法案》出臺，允許REITs 直接擁有和經營房地產，加速了REITs的 發展。此后，美國政府又進一步修改了REITs 的法律框架和產品結構，并放松了對機構投資者要求，促使美國的REITs 在20世紀90 年代后得到迅猛發展。與此同時，歐洲成為了最發達的房地產證券化市場（見表2）。REITs發展至今，其模式與作用也適用于亞洲國家（地區）。1989-1997年，馬來西亞發展了5家REITs公司。20世紀末和21 世紀初，亞洲部分國家和地區如韓國、日本、新加坡、馬來西亞、泰國和中國香港也陸續建立了房地產投資信托市場。

表2 歐洲REITs市場

時至今日，REITs 已成為全球房地產業融通資金的一個重要來源，并在過去幾十年中獲得了迅猛發展。在海外發達經濟體中，REITs已在各自的股市市值和整體資本市場中占有重要地位。據彭博統計，目前全球有30多個國家和地區推出了REITs產品，其規模已經從1990年的89億美元增加到2015年3月底的1.8萬億美元?？傮w來看，美國是發展最早也是目前國際上最成熟的REITs市場。從單一國家來看，澳大利亞是全球第二大REITs市場。除了上述西方發達經濟體以外，亞洲新興市場的REITs發展起步較晚，2000年以后才開始真正興起，但其發展速度相當驚人，特別是新加坡，現今也成為國際上重要的REITs市場。REITs在全球的蓬勃發展印證了REITs這一模式在發展商業物業中具有的優勢。因此， REITs作為一個資產類別的發展壯大，可以說是一個發達、有效的金融市場的標志。

表3 全球REITs發展現狀

三、REITs的國外研究現狀與述評

20 世紀 80 年代起，REITs的興起逐漸引起了國外學者的關注，相關研究成果如雨后春筍般涌現出來。與REITs的形成與發展進程一致，學者們關注的焦點也在隨之變化，從關注REITs的融資模式、投資收益到如何識別及防控REITs帶來的風險，最后進行全方位的有效管理等。

（一）REITs的融資模式

對REITs而言，其首要任務就是融資。融資模式上，主要有直接融資與間接融資兩種方式。直接融資主要通過資本市場融資。Howe & Shilling (1990)研究發現市場對REITs的發債公告有顯著的正面反應，而且正面反應大多數發生在短期債務的公告上。Ghosh, Nag, & Sirmans (1999)也證實了上述結論，此外他們還發現股價的變化與發債量呈正相關關系。在資本結構上，Tang, et al.(2016)研究在正常和緊縮信貸市場下日本REITs的債務融資和再融資活動的信息含量，發現正向的經濟收益與債務公告有關，特別是在2007-2009年間的信貸緊縮期間，債務再融資的市場積極反應更為明顯。可以看出，市場不反對 REITs 發債，且會帶來積極的市場反應，但到底是以發債還是發行股票融資，要分具體情況。一般來說，當REITs的凈資產價值比高時和經歷了大的價格上漲之后更容易發行股票，而當代理預期破產成本高時不太可能發行債券(Boudry, Kallberg, & Liu , 2010)。除此之外，REITs公司還可通過銀行間接融資，Iii & Wu (2010)發現與銀行聯系緊密的REITs公司更容易獲得貸款，銀行的信貸額度可以提供REITs一些保險，并讓他們在困難時期獲得信貸，但在信貸危機時期，規模較小，風險較大的公司可能無法擴大其信貸限額(Ooi, Wong, & Ong , 2012)。

（二）REITs的收益及分紅

REITs獲得融資之后，學者們關注的是它所能帶來的收益，所以現有的REITs收益相關研究主要集中在REITs的收益比較、REITs的資產配置作用和抗通脹效果、REITs收益的影響因素、收益評估方法及如何分配收益等方面。

對于REITs的收益，學者們通常將其與股票、債券、信托和基金等進行對比。首先，眾多學者研究了REITs與股市、債市之間的關聯性，但他們的結論并不一致。Liu, Hartzell, & Hoesli (1997)和Han, Liang, & Wang (1995)均認為REITs的收益與股票指數高度相關。Oppenheimer & Grissom(1998)研究也認為REITs和股票市場指數存在同步運動效應，而與債券市場的同步運動效應較弱。但Bley & Olson (2005)則認為在1972-2001年間，REIT指數與S&P500的協動性逐年下降。Basse,Friedrich, & Bea (2009)研究了金融危機時期美國REITs和股市的關系，發現在危機時期REITs的表現比股市的表現要差，同時危機使金融資產之間的關系變得不穩定。Glascock, Lu, & So (2000)研究發現REITs與債券市場在1992年之前存在協整，而在1992年之后REITs與股票存在某些共同因素，如資產定價結構。產生結論不一致的原因可能在于學者們對REITs的研究時間段不相同，有的選擇金融危機時期，有的選擇20世紀70-90年代期間。同時，Goebel, Kim, & Wang (1989)對有限的生命信托與傳統的REITs、股票收益作了對比，認為REITs的投資收益要高于有限的生命信托。Kallberg & Trzcinka (2000)則從基金角度研究發現REITs的平均值和中值α為正，且正的α出現在資本市場表現不佳時候的可能性更大。即在上升時，管理者為基金提升的價值要低于下降時，積極管理型基金比被動管理型基金有較高的α值。從以上文獻可以看出REITs的收益優于信托，類似于40%的小盤股和60%債券構成的投資組合，而與其他金融資產的相關度較低(Liang &Mcintosh, 1998)。

如上所述，由于REITs的收益與股票市場或債券市場的低相關性，故可有效發揮REITs在資本配置中的作用，如在資產組合中加入REITs，有利于提高整個投資組合的收益。對于這一觀點，學者們的認識基本一致。此外，權益型REITs和抵押型REITs投資方式、風險波動和收益特征的不同，導致在進行資產配置時，兩者對于提升投資收益的效果不同。Burns & Epley (1982) 和 Kuhle(1987)研究發現，20世紀70年代和80年代前期，在股票和債券的混合資產中加入REITs可極大地改善資產組合的收益，相比于抵押型REITs，權益型 REITs對于組合的收益提升效果更為明顯。Chandrashekaran & Wang (1999)研究了REITs動態多樣化的好處，發現當REITs指數上升時，REITs的回報與一般股票和債券市場的協變性更低。這表明當REITs股票的資產收益較低時，投資者應該在REITs市場上漲時在投資組合中增加REITs的投資比例，在市場下跌時減少REITs的投資比例。也有學者主要研究金融危機前后的REITs的資產配置結構對收益的影響，如Sun, Titman, & Twite(2015)認為資本結構風險，即高杠桿和短期債務的高份額降低了美國REITs在2007-2009年金融危機期間的累計總收益。Pavlov, Steiner, & Wachter (2016)進一步研究發現，通過在危機前（2006年）降低杠桿率和延長債務到期來減少資本結構的風險與2007-2009年的顯著高累計總收益相關。

然而，REITs對抗通脹方面，不同情況下其效果并不一樣。一般來說，投資于房地產的權益型REITs，其收益主要來源于成熟物業的租金，能夠對抗通貨膨脹。但其只可以部分抵御預期通貨膨脹，不能抵御非預期的通貨膨脹(Park, Mullineaux, & Chew, 1990; Larsen & Mcqueen, 1995)。如Rubens,Bond, & Webb (1989)認為REITs在抵御通貨膨脹方面能夠起到正向作用，并且有些類型的房地產（如住宅房地產）在這方面的作用要大于其他一些類型的房地產。Simpson, Ramchander, & Webb (2007)以1981-2002年的交易數據為基礎，研究了美國通貨膨脹對REITs收益的影響，發現通貨膨脹對權益型REITs的影響具有不對稱的現象，但總體上REITs的收益表現優于通貨膨脹。當考察時段放寬時，研究發現REITs也并不是一個好的抵御通貨膨脹的工具，如Chatrath & Liang (1998)通過考察1972年1月至1995年12月的數據，發現REITs從短期來看，不能抵御通貨膨脹；從長期來看，REITs回報與通貨膨脹之間正相關證據也不足。Chang, Chen, & Leung (2011)研究了貨幣政策的可預期部分和不可預期部分對REITs收益的影響，發現非預期的通貨膨脹對其會產生顯著的不良影響。

研究表明，REITs收益的影響因素主要體現在宏觀層面與微觀層面。宏觀因素主要表現為貨幣沖擊、利率、房價、股市和債市等。例如，Anderson, Boney, & Guirguis (2012)利用基于誤差修正向量的馬爾可夫體制轉換模型研究貨幣沖擊對REITs回報率的影響，研究發現貨幣沖擊與REITs回報率的關系是負的，這種負向關系主要體現在高方差時期，即經濟衰退和最近的危機事件中。Chen,Chang, Ho, & Diaz (2014)運用灰色關聯分析(GRA)和人工神經網絡(ANN)測量發現，REITs收益率主要受到工業生產指數、貸款利率、股利收益率、股票指數等的影響。Ewing & Payne (2005)認為貨幣流動性緊縮，同步指標和通貨膨脹指數的上升會導致REITs收益率下降，而違約風險溢價上升會增加REITs的收益，但未將房地產價格作為自變量納入研究。He (2000)則考慮房價之后，發現公寓REITs的回報率和新房價格之間存在很強的因果關系。在金融危機時期，REITs的收益存在全球傳染效應(Chang & Chen , 2014)。而微觀層面主要體現為與REITs自身結構、動量效應、規模大小、本身相關的會計政策、財務約束、公司治理、基金經理的表現以及投資者情緒等。無論是在美國還是其他國家，REIT IPOs不同于工業企業的IPOs，表現出異常低的首日收益率和混合的長期績效，這可能與REITs的結構變化有關(Chan, Chen, & Wang, 2013)。同時， REITs展現出的動量效應也會增加其投資組合業績歸因模型的解釋力(Derwall & Marquering, 2009)。此外，REITs的收益與其規模高度相關，REITs規模越大，收益越穩定(Liu, Hartzell, & Hoesli, 1997; Han, Liang, & Wang,1995)。除了REITs自身因素，Wiley (2013)認為REITs資產銷售的收益率還會受會計措施、資金流動和財務約束的影響。Sum (2014)基于金融放大的理論框架，用向量自回歸方法分析了財政壓力對由房地產信托回報所代表的美國房地產市場績效的動態影響，結果表明，在預測 CRSP 齊曼 REIT指數和分類指數回報的錯誤方面，財政壓力相對于股市整體而言更為重要。公司治理與REITs收益之間也有很強的正相關性(Bauer, Eichholtz, & Kok, 2010)。除此之外，風險調整后的REITs收益還會受到基金規模、基金顧問的類型、企業的規模和樓盤位置的影響，與費率、管理制度和成交量無關(Lin, Yung, & Wang, 2004; Howe & Shilling, 1990)。基金經理的特有能力和私人價值信念導致有利可圖的投資決策也會影響REITs收益，使其能跑贏大盤(Cici, Corgel, & Gibson, 2011)。商業房地產市場機構投資者情緒在危機前（2002 - 2006）、危機中（2007 - 2009）和危機后（2010 - 2012）也會影響REITs市場的交易行為和隨后的資產定價(Das, Freybote, & Marcato, 2015)。過度自信的CEO們更傾向于投資更多，他們在凈營業收入和出售房地產獲得的收益上擁有更低的物業投資績效(Eichholtz& Y?nder, 2015)?？梢钥闯鰧W者們主要聚焦在影響REITs投資收益的內部因素的探討，而對外部影響因素特別是宏觀經濟因素研究相對較少。

關于 REITs 的收益評估指標和方法，Jensen (1968)提出衡量評估基金投資收益的指標（Jensen指數）。這個指數越大，表明基金投資收益越好。后來，一些學者提出多因素模型評估方法。Lehmann & Modest (1987)把市場收益平均指數、股票規模、企業賬面價值與市場價值的比值、企業銷售增長率、市盈率等作為因變量建立了多因素評估模型來反映基金的投資收益。Fama & French(1996)運用小盤股與大盤股收益差值、市場組合的風險溢價、企業賬面價值與市場價值比值的高低之差建立了績效評估模型。Carhart (1997)在此基礎上發展了四因素評估模型，增加了上一年市場上全部公司收益率最高值與最低值的差值。Zhou (2013)通過狀態空間模型預測Beta，如資本預算涉及房地產投資信托基金的目的估計資本成本確定股權REITs的定價，投資組合管理的REITs的收益評價。上述收益評估模型主要停留在對一般基金的收益評估，而專門針對REITs的收益評估方法較少。

在研究REITs獲取收益之后之后，還涉及到如何分紅的問題。雖然法律規定REITs要將不低于90%的應稅收入作為股息支付給投資人，但事實上REITs的分紅比例遠遠高于法律約定的下限。Wang, Erickson, & Gau (1993)指出，REITs的分紅政策并不受限于應稅收入90%的限制，它平均支付了應稅收入165%的紅利。Bradley, Capozza, & Seguin (1998)同樣指出在樣本期間，REITs分紅平均支付了其凈收入的2倍。至于REITs支付高額股息的動機，他們認為如果迫使管理者支付更多的紅利，他們將不能在隨時可能遇到的合適的項目中進行投資。另外，REITs的分紅公告具有向投資者傳遞信息的作用，REITs的股票一般在其公布增加分紅后上漲，反之下降。Bradley et al. (1998)通過調查1985-1992年間75家REITs樣本發現，財務杠桿更大、資產更少或者資產投資非多樣化的REITs派息比率更低，這主要是為了確保未來派息的穩定性，即分紅越低的REITs其經營業績的波動性越大。至于REITs分紅政策，主要受到REITs的類型、資產增長率、資產負債率和資產回報率這四個因素的影響。一般權益型REITs分紅高于抵押型REITs，資產增長率較高的REITs不愿過多地分紅，因為未來投資要保留更多的現金(Wang et al., 1993)。Ben-Shahar, Sulganik, & Tsang (2010)認為非現金部分與運營資金和凈收入都與REITs的股利分配水平顯著相關，但在凈收入中而非運營資金的額外的非現金部分與股利不相關。此外，股票紅利的規則也會影響REITs分紅，Devos, Spieler,& Tsang (2014)研究發現只有17只選擇發行可選的股息，現金流問題并非影響他們選擇發行可選的股息的決定因素，而是與在金融危機期間的貸款的到期水平、REITs規模、成長機會和不良績效有關。Chiang (2015)研究股權類REITs的股息收益，結果表明在1980-1992年股息收益率與總的REITs收益率是正向關系，到1993-2011年間則反之。

（三） REITs的風險及防控

在REITs風險研究方面，學者們理論和實證相結合，從單一變量向多元變量分析。早期主要研究REITs風險的比較和影響因素，后來的研究側重于解析REITs風險的評價與防控。

首先，學者們將REITs風險主要與股票市場風險進行對比。他們一致認為，一般情況下，REITs的風險小于股票，但在危機時期比如金融危機時期則相反，會顯著增加REITs和股票的極端風險水平(Cotter, Sullivan, & Rossi, 2015; Liow & Addae-Dapaah,2010; Zhou & Anderson, 2012; Abugri &Dutta, 2014)。同時，REITs的這種風險還會溢出，其風險溢出效應的規模是REITs處于財務困境中的兩倍 (Adams, Füss, & Schindler, 2015)。除了關注REITs與股票市場，還有學者關注了石油市場與REITs之間的關系， Nazlioglu, Gormus, & Soyta (2016)研究發現石油價格會單向沖擊包括住宅、酒店、醫療、零售和倉庫等幾種類型的REITs，并且石油市場與REITs之間存在雙向波動傳遞的效果。其次，對 REITs風險影響因素的研究，分為系統性風險和非系統性風險兩個方面的影響因素。其中，投資的物業類型、財務杠桿、商業風險和咨詢費等會影響REITs系統風險(Gyourko & Nelling, 1996; Patel& Olsen, 1984)，REITs包含在主流的S&P指數中會增加REITs的市場風險，同時，REITs的結構模式和投資者結構的變化使REITs對于信貸風險更為敏感(Wu, Huang, & Chiu, 2011)，而房地產地理位置和不動產類型的多樣化和REITs 的風險關系不明顯。對非系統性風險的影響主要是效率、流動性和收益性，規模和資本對其影響不大(Chaudhry, Maheshwari, & Webb, 2004)。可以看出，學者們主要關注REITs的系統性風險的影響因素，而對非系統性風險的研究相對較少。最后，對REITs 的風險評價和防控方面， Devaney & Weber (2005)認為將股權市值的50%投資于REITs可以增加收益和降低風險不超過3.6%。Lu, Wu, & Ho (2009)采用五種不同的測算方式計算了十二種REITs的風險價值，對比分析發現：同一置信水平下，REITs 的品種不同，風險值也不同。就每種評價方法的效果而言，當置信度為99%時，EQWMA方法最好。為了合理規避REITs風險，在房地產投資集中化和多樣化的選擇上仍存在一些爭議。Chang, Salin, & Jin (2011)認為分散且多樣化的投資組合可以降低REITs的風險，因為REITs、直接房地產和股市間的條件相關性的非對稱性很少，它們可以組成資產組合，使用包括條件方差的REITs設計更為優越的資產組合(Fei, Ding, & Deng, 2010)。但也有學者認為采用多樣化的投資策略并不能降低REITs的風險(Chen & Peiser, 1999;Gyourko & Nelling,1996)，因為多樣化的投資策略會導致相對高的運營成本，進而增加風險(Capozza & Seguin, 1998)。Boudry, Deroos, & Ukhov (2014)認為REITs普通股有利于低風險厭惡投資者實現投資組合從而擁有更高的收益，而REITs優先股則有為高風險厭惡者提供一個降低風險的場所，且這種股的風險收益投資組合不易被其他資產所復制?？梢?，對于REITs的風險防控要么多樣化投資組合要么集中化投資。一般來說，辦公樓比住宅樓的穩定性高，但不同區域的房地產也會受到不同市場因素的影響，故分散化投資不可避免地會增加投資的研究和管理費用，但它帶來的穩定收益有利于降低REITs的財務成本和建立良好的市場聲譽，有利于風險控制。

（四）REITs的委托代理研究

上世紀30年代，美國經濟學家提出“委托代理理論”，倡導所有權和經營權分離。該理論也存在于REITs的管理中。Schulkin（1971）認為外部管理型REITs存在股東和管理者之間的委托代理問題以及嚴重的利益沖突，且外部管理的代理成本顯著高于內部管理的REITs的代理成本(Chan,Erickson, & Wang; 2003)。這些結論在其他學者的研究中也得到論證，如Cannon & Vogt (1995b)研究了1987-1992年間42家公司的樣本，結果顯示使用內部顧問的REITs股票表現勝過使用外部顧問的股票表現，對REITs業績、管理層薪酬結構，采用內部管理模式效果更明顯。Capozza & Seguin (2000)也發現使用外部顧問型的REITs通常比使用內部顧問型的REITs有更高的杠桿并支付更高的貸款利率。綜上，學者們無論是從成本視角還是從利益視角考慮，都認為REITs運用內部管理的模式更優。

四、存在問題與展望

綜上所述，國外對于REITs的研究開展較早、涉及面廣，并且在定性研究的基礎上，不斷向定量研究的層面深入。特別是美國次貸危機爆發后，房地產信托投資基金成為國際學術界的研究熱點。盡管國外在REITs的融資模式、收益與分紅、風險控制和委托代理等方面取得了重要的進展，但仍然存在以下幾個方面的不足：

一是對于REITs與股市、債市之間的關聯性，學者們并未形成一致結論。這可能是由于不同時期市場環境的變化和REITs本身結構的變化造成的。一般認為，REITs的大部分資產必須投資于房地產業，與股票和債券的相關性較少，收益具有相對穩定性，但在多大程度擁有房地產資產還需要進一步的研究。此外，目前的研究側重于分析REITs與金融市場的靜態關系，對兩者之間的動態關系并沒有進行探究。

二是REITs收益的研究較為豐富，宏觀和微觀層面的影響因素都有涉及，宏觀層面主要包括貨幣沖擊、利率、房價、股市、債市等，微觀層面主要涉及REITs自身結構、動量效應、規模大小、本身相關的會計政策、財務約束、公司治理、基金經理的表現以及投資者情緒等。然而，已有的REITs收益評估研究仍在套用一般基金的評估模型，還缺乏專門的評估方法和技術。

三是REITs的風險主要分為系統性風險和非系統性風險。目前，學者們主要關注的是投資的物業類型、財務杠桿、商業風險和咨詢費等系統性風險影響因素，而對效率、流動性和收益性等非系統性風險影響因素的研究相對較少。同時，針對REITs的風險控制較為缺乏，到底采用多樣化投資還是集中化投資來分散風險是尚無定論。這可能與整個市場環境、房地產的類型及相關的投資成本的平衡密切相關。此外，對于REITs的多樣化投資組合中資產的類型和各自的比例相關研究涉及得更少。

相比而言，國內的REITs研究起步較晚，絕大部分還限于對其起源、概念、重要性和基金模式等方面的探討，雖然取得了一定的成績，但還存在明顯不足，表現在如下幾個方面：一是國內文獻對REITs理論的研究深度不夠，對我國建立REITs制度中需解決的具體問題并未做深入研究；二是由于我國房地產業、金融業發展時間相對較短，資本市場尚不完善，故缺乏對房地產金融創新的實證分析；三是國內學者往往套用國外已有的理論去衡量國內REITs的風險。故在我國目前REITs推行較緩、數據較少的情況下，相關研究的深度和廣度都有待提高，且需發展有中國特色的REITs。

結合上述國內外相關研究存在的問題，本文認為今后應從以下幾個方面進一步推進我國的REITs研究：

一是需要動態地研究REITs與金融市場之間的關系，具體可以利用時間序列和面板數據來動態地探究REITs和金融市場特別是股票市場和債券市場之間的關系。

二是在對REITs收益的影響因素研究中，需要增加更多的外部宏觀因素，如匯率、貨幣政策等，并考慮更有創新的內部影響因素，例如可以將股票市場的投資者特征和投資者情緒等借鑒過來。此外，在對REITs收益評估方面，可以引入數據包絡分析法和二元語義的TOPSIS等技術來進行評估。

三是在關注REITs的系統性風險的同時還需要關注其非系統性風險。例如，可以針對一些特殊時期的危機事件，如金融危機時期等進行特別的研究。同時，在技術與方法上也要創新，專門研究針對REITs風險評估的方法和技術，特別是如何設計多樣化投資組合以及其產生的效果進行預測分析。例如，可以將數值模擬、事件研究、壓力測試等銀行風險測量技術運用在REITs風險的測量和評估上。

四是需要開展中國特色的REITs的定性與定量研究。具體而言，可結合中國特色，借鑒國際已有的經驗開展中國REITs的定性與定量研究，如在目前數據比較少的情況下，可以先以在中國香港和新加坡上市的中國內地地產為標的的REITs為研究對象開展適當的定量研究。

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