基于現金流的公司資本結構調整分析

甘靜

摘要：公司的目標資本結構在企業實現經營價值最大化起重要作用，指導著公司根據自身發展情況對公司內部的資本結構進行調整。作為公司生產經營活動的重要部分，資本結構的調整與公司的自由現金流密切相關。主要從現金流的角度看待部分公司對其資本結構調整的行為，發現現階段資本結構調整中存在的問題，并對公司如何把握時機，對其資本結構進行有效地調整提出指導性的建議。

關鍵詞：現金流；資本結構調整

從反映資本偏離程度和自由現金流盈虧程度對公司調整其資本結構的速度影響的相關研究發現，與單獨調整公司資本結構的情況相對比，公司在同時調整自由現金流和自身資本結構時，總體對資本結構的調整成本低于一般水平，對公司資本結構的速度也相對較高。當公司對其資本結構的調整越來越接近其事先設立的目標資本結構安排時，公司的資本結構的調整速度會有所放緩，公司調整資本結構受到自由現金流的影響大幅下降，甚至對自由現金流的反映程度接近為零。本文從對公司現金流的分析角度，包括對公司的內部資本結構調整加以研究，并將自由現金流結合其他對公司資本結構調整的相關因素進行綜合分析，對公司如何有效地調整其內部的資本結構提出一些看法，促進公司資本結構調整的合理性和有效性，減少資源的浪費，提高公司運行的效益，實現最大的經濟利益價值。

一、現金流與資本結構調整概述

在關于公司資本結構調整的研究中發現，公司如果擁有一定債務，那么公司內部關于自由現金流的管理成本和相關的隱形費用會大幅降低。而公司的股東為了更好的約束管理層的行為，會偏向于保持公司穩定的債務。相比對外融資，公司更偏好內部的融資，正是由于內部融資相對減少了公司內部的自由現金的數量，這正符合了融資優序理論的主要觀點。因此，公司負債水平的增加是減少對公司自由現金流的管理成本和提高經濟效益的可行途徑。根據動態權衡理論中的內容，證明了公司中如果存在一部分自由現金流，可以相對減少在公司對資本結構進行調整過程中產生的金融因素摩擦因子。在現實中發現，資金充足并且負債過高的公司和資金不足并且負債過低的公司在調整公司資本結果方面的投入高于平均水平。研究中還發現，自由現金流盈余或短缺現象較為突出的公司，對公司內部資本結構的調整頻率較快。可見，自由現金流對公司內部資本結構調整有較大的影響。研究中轉換角度，從定性分析轉變為定量分析，發現當公司在對自由現金流和公司資本結構同時進行調整時，相比之下，自由現金流的調整程度相對小于資本結構的調整程度，公司往往選擇對公司資本結構進行適當地調整，而不單單關注現金流的內容。實際中，當公司的資本結構趨近于目標結構時，公司會長時間保持最有的資本結構，對現金流變化的反應不大，可見現金流與公司資本結構調整有一定的相關度，兩者互相產生影響。

二、經濟周期波動對公司資本結構調整的影響

根據我國公司的發展現狀發現，我國的上市公司存在著比較明顯的資本結構定期調整的行為，不同經濟周期環境下，公司對其資本結構調整的速度并不相同。由于不同的經濟周期環境會呈現不同的現金流狀況。其中，融資型約束公司的資產負債率在一定周期內呈現某種規律，非融資型約束公司的資產負債率呈調整規律復雜，與不存在有序的周期性，再者，經濟周期的變化對非融資型約束公司影響更加明顯。公司受不同經濟周期環境的影響，導致其自身融資約束情況在很大程度上影響著資本結構的調整。

綜上所述，公司應當對資本結構調整的影響因素有所了解，對資本結構的歸類進行把握，由此使其約束和阻礙資本結構調整的有效結論得以減少。在經濟周期波動時把握好公司自身的資本結構調整的方向，做出資本結構調整的正確決策。

三、資本市場摩擦對公司資本結構調整的影響

根據我國上市公司的研究數據發現，公司的資本結構調整受到資本摩擦的影響，并且公司對其資本結構調整的速度與公司所處的資本市場摩擦程度有很大的關聯。通過研究發現，我國的上市公司都事先設立了目標資本結構，當實際的資本結構偏離了目標資本結構時，公司往往會采取各種挑戰措施，向著目標資本結構調整，由于每個公司資本結構調整的目標不同，資本結構調整的速度也會有比較明顯的差異。這一現象也表明我國的資本市場發展取得一定的成效，從我國的上市公司的資本結構的調整速度來看，我國的資本市場摩擦程度低于美國的資本市場摩擦程度，反映我國的銀行系統和股票市場的發展不存在明顯的相關性，上市公司從股票市場融資時會受到的資本市場摩擦的影響，但是這一影響遠大于公司從銀行系統融資時受到的影響。再加上由于公司的資本結構調整速度各不相同，在綜合考慮公司的運營成本和自由現金流的使用情況下，上市公司向上調整資產負債的比率要比向下調整資產負債的比率從實際操作上更為容易，由于公司在股票市場上進行融資受到約束的幾率比較大，在股票市場中面臨的市場摩擦更加大，所以，企業往往能借機利用股權儲備資產負債能力提高公司利益。從這個方面考慮，上市公司選擇股權融資的方法往往在面臨資產負債率低于行業平均水平下采用，這正是對股票市場融資時產生的市場摩擦比較大的特征決定的。

四、貨幣政策對公司資本結構調整的影響

貨幣政策的寬松度對公司資本結構調整產生較大的影響。在貨幣政策放松時，由于公司的現金流和股票有一定的敏感性，股票的流動率加強，公司對其資本結構調整幅度會有顯著的提高。因此，國家要規范資本市場的交易機制，減少交易摩擦現象，消除其對股票流動產生的不利因素，從而使公司的資本結構調整成本有所下降，能加快公司資本結構調整的速度與效率。此外，公司資本結構調整要結合國家貨幣政策的實施情況來全面考慮，在實施寬松的貨幣政策時，公司要利用此時資本結構調整成本的下降而對資本結構做出調整，加快公司資本結構的調整和優化。總之，公司要對國家貨幣政策保持關注，盡可能減少公司資本結構調整的成本，提高公司的經濟效益。

五、負債水平對公司資本結構調整的影響

研究發現，資產負債率比較高的公司其規模大于資產負債率相對較低的公司，同時對公司資本結構調整的速度較快。高負債的公司有其特殊的資本結構，其中，有形資產在所有資產中所占權重比較大，同時也是負債率較高的表現，負債率較高的公司主要通過債務行為對公司資本結構進行調整。因此，規模較大的公司更應關注宏觀環境的變化，快速地以較低成本進行對自身資本結構進行有效的調整。對此，針對公司負債水平對公司資本結構調整存在的影響，提出以下幾點建議：首先，要根據公司的自身特征，所處的行業環境等宏觀環境做好全面的分析，及時了解外部環境的變化，同時考慮資本收益和成本之間的轉化，建立資本結構的優化機制，對公司資本結構調整的頻率有準確的把握，提高公司資本結構的科學性。其次，要注重宏觀環境的變化，公司對其資本結構的標準和選擇根據不同的行業差異而有所不同，從事不同行業的公司要根據自身行業的特點來判斷公司的資本結構和調整的方向。公司資本結構調整和優化應該同時考慮當前和未來的行業環境狀態，立足于所在的行業，時刻警惕風險和競爭，以此在采用債務調整和權益調整時增加判斷的依據，提高決策的有效性。

六、結束語

自由現金流的儲備水平對公司做各種戰略決策產生重要的影響，自由現金流的多少也會導致公司針對自身情況采取保守或者冒險的發展戰略。其中，公司自由現金流對其內部的資本結構的調整有突出的影響，由于公司的自由現金流的大小受到包括市場摩擦、國家貨幣政策在內的因素的影響，自由現金流的儲備情況因為各種因素發展改變，從而導致了公司的資本結構調整方向發生改變，每個公司對其資本結構的調整方向和調整的應用手段不盡相同，都要結合公司自身的具體情況進行有針對性的調整。此外，公司要時刻關注與自由現金流有關的因素的發展變化，隨時做出資本結構調整的策略，將可獲得資源的利用率達到最大化，同時保證資本結構調整的方向正確性和手法穩健性，最終促進公司利用好發展機會，實現自身的可持續發展。

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（作者單位：航天推進技術研究院）endprint