競爭類國有企業混合所有制改革中股權設計問題探析

于鑫芳+錢進

【摘要】新形勢下，國有企業混合所有制改革是公有資本通過引入非公有資本共同參股構建利益共同體，其目的在于破除束縛國有企業發展的體制機制障礙，激發國有企業的活力和競爭力。近年來，國企混改革總體呈現出全面加速的態勢，但在重點領域和關鍵環節也暴露出諸多問題。本文以股權結構為研究視角，簡要介紹混改中股權設計存在的突出問題，并結合國有企業具體案例，對合理設計國企混改股權結構提出相應的意見及建議。

【關鍵詞】競爭類國企 混合所有制改革 股權結構 員工持股

一、引言

自黨的十八屆三中全會提出積極發展混合所有制經濟，允許更多國有經濟和其他所有制經濟發展成為混合所有制經濟，國企改革步伐顯著加快。同時，在相關政策催化下，國企混改重要領域已取得實質性突破，改革已進入全面加速期。然而，由于不同企業市場布局、發展模式、業務結構、歷史遺留問題等復雜多樣，混改方式、原則和路徑選擇也各不相同。如何加強頂層設計，正確制定并實施適應企業自身特點的混改方案，成為當前國企混改面臨的一個重大課題。

經過梳理相關文獻、政策法規以及國企混改案例發現，股權結構是決定未來企業發展定位、公司治理、戰略規劃以及業務融合等關鍵事項的基礎，它既是國企混改的重點也是實施難點。混改企業股權結構應該如何設置？能否達到股權制衡？未來股權能否保持相對穩定？是否會出現非公資本股權增持、減持、退出？員工股權激勵計劃能否順利開展？等等，都是國企混改可能面臨或即將面臨的重大問題，本文正是以問題為導向，從國企混改具體案例出發，對混改股權結構的合理設計進行探討。

二、國企混改案例

（一）聯通混改

自中國聯通被列為第一批混改試點企業后，便開啟了漫長的混改之路。作為第一家整體混改的大型國有企業集團，聯通通過引入處于行業領先地位、與集團具有協同效應的戰略投資者和具備雄厚實力的財務投資者，以市場化為導向健全企業制度和公司治理機制，全面提高企業效率和競爭能力。另外，為吸引和留住高素質員工，企業與員工建立利益共享、風險共擔股權激勵機制。

（二）云南白藥

云南白藥控股股東白藥控股通過增資方式以254億元引入新華都實業作為戰略投資者，混改實現了從國有獨資到國有資本和民間資本各持50%，并以此股權為基礎建立現代企業管理制度。此外，雙方股權鎖定期為六年，期限屆滿后，一方股東向股東以外的第三方轉讓股權時，在同等條件下，其他股東享有優先購買權。

（三）東航物流

東方航空集團選擇最適合市場化混改的產業——東航物流，其主要負責東航集團的貨運和物流業務，是上市公司東航股份的全資企業。東航集團本次混改引進多家投資者，放棄了國有股東絕對控股地位，并實現核心管理層持股的增資擴股方案。最終外部投資者與東航物流各占45%股份，核心員工持股平臺占10%股份。從實踐上說，東航集團混改方案實現了兩個突破：一是國有股權比例降低到50%以下；二是企業完成了長期股權激勵設置。

三、股權設計中的突出問題

（一）國有企業控股與參股

現階段中央及地方國資委對國有企業控股比例仍有具體要求，國有資本仍處于或隱性處于一股獨大的地位。有的企業對混改后究竟是國有控股還是參股，始終沒有達成一致意見；有的企業過分強調混改股權比例，雖然表面上降低國有股權占比，但通過引入財務投資者、員工股權激勵等隱性措施建立起一致行動人，本質上還是難以改變國有資本一家獨大的局面；有的企業雖然國有控股比例不高，但其他股東極其分散，國有資本仍相對控股；有的企業則擔憂混改造成國有資產出現流失，在股權設置上沒有對非公有資本給予足夠的重視和關注。混改不同于多元化改革，其本質在于異制重構，如果國有資本仍處于或相對處于控股地位，那么民營資本在未來公司治理中能否真正擁有話語權？能否真正改變傳統國企的決策與運營機制？能否真正有效引入市場化機制，增強國有經濟活力，放大國有資本功能？

（二）股權結構穩定

一般來講，非公資本參與國企混改的主要訴求和目的在于：一是通過長期投資分享企業發展所帶來的經濟利潤；二是占據更多市場份額，擴大自身經營規模；三是在企業內部決策體系中擁有一定話語權；四是貫徹和實現自身的戰略意圖。因此，非公資本參與國企混改的本質在于實現企業股東價值最大化。未來企業股權結構能否使公非雙方構建長期、穩定的戰略合作關系？如果公非雙方在企業文化、發展定位、經營戰略、體制機制等層面存在分歧的情況下，能否保證股權結構穩定？非公資本股權增持、減持甚至退出的情形下，能否防范國有資產流失？

（三）股權激勵

股權激勵包括員工持股計劃、股票期權、限制性股票等多種方式，其主要意義在于：一是建立企業利益共同體；二是業績激勵；三是約束管理層短視行為；四是穩定和吸引優秀人才。以員工股持股為例，激勵范圍如何劃分？持股額度多少為宜？持股價格如何確定？是否存在瓜分全民資產給集體的問題？員工持股后如何平衡新老員工利益？員工離退后股權如何流轉？

四、政策建議

（一）股權結構設置

國企混改應當以更寬闊的視野和更開放的意識，廣泛吸引各類社會資本，加快改革進程。對于股權設置比例和選擇多少家投資者開展合作等問題，國有企業應當堅決破除唯我獨大、改而不變、封閉保守的思維定勢，堅持以市場為導向，發揮市場在資源配置中的決定性作用，按照混改后的股權結構是否有利于企業國有資本保值增值；是否有利于增強國有企業競爭力；是否有利于放大國有資本功能的標準要求，宜控則控，宜參則參，充分利用國有資本的實力結合非公資本的活力形成企業的競爭力，促使雙方或多方之間形成國有資本、非公資本的多元股權結構，從而構建更加緊密的利益共同體。

（二）股權穩定與激勵

混改企業一定要有足夠耐心，不為混而混，不設時間表、計劃表和任務表，扎扎實實與外部投資者尋找互利合作的戰略契合點，推進公非資本在企業文化、戰略、資源等要素的有效對接，增進彼此互信，確保混改后企業股權保持相對穩定。此外，如果公非資本在未來企業發展存在分歧的情形下，雙方應當預先制定股權回購及流轉機制，確保股權結構穩定，防范國有資產流失。

在股權激勵層面，混改應在中央及地方政策指導下，堅持激勵和約束相結合的原則，穩妥推進股權激勵方案，支持對企業經營業績和持續發展有直接或較大影響的核心人員和業務骨干持股，建立健全股權流轉和退出機制，確保員工持股公開透明，嚴禁不正當操作，防范利益輸送。

作者簡介：于鑫芳（1994-），男，漢族，山西臨汾人，研究方向：金融學；錢進（1992-），男，漢族，河北邢臺人，研究方向：金融學。endprint