河南省政府投資基金財政風險防控研究

張新星

(河南日報報業集團 事業發展部，鄭州 450008)

近年來，我國政府投資基金發展迅猛，但其管理、運營水平尚處于起步階段，基金規范管理的相關制度還不夠健全，基金的設立、運營、終止等發展體系還不夠成熟，這些因素進一步加大了政府投資基金面臨的各種風險。目前，我國政府投資基金在風險防控方面遭遇到幾個困局：一是退出渠道不暢。IPO上市門檻高、等待時間長、綜合成本大，而股權收購和轉讓，企業價值難以直觀放大，同時，各地產權交易市場分散、缺乏政策規范，價格并不公允，種種外部環境的不確定性和投資對象的高風險性，使得基金所投項目很難以理想價格退出，或將帶來財政資金損失。二是擴大政府隱性債務。各地城鎮化基金紛紛涌現，部分以虛假股份和真實債務形式保證固定收益，投向保障房和土地一級開發等，可能成為地方政府擴大隱性負債的新通道，若政府對基金回報兜底，當土地出讓收入無法覆蓋本息時，很可能成為政府的直接債務。三是政策性市場性關系處理不當。政府投資基金更為關注資金安全和發展紅利，可能會適當讓利甚至不設收益要求，而社會資本則尋求利益最大化，兩者利益關系一旦處理不當，勢必影響基金整體的運作效率、收益和風險管控效果。四是監管評價機制不健全。政府側重于基金募集、投資，對投后管理缺乏關注，有的基金信息披露、監管制度存在漏洞，也存在一些行政力量干預，基金偏離了市場化運作軌道，增加了投資風險，出現了財政資金使用效率降低的問題。

政府投資基金作為創新型融資方式，可以有效撬動財務杠桿，帶動社會資本參與投資，放大財政資金作用，已成為促進經濟增長的重要源泉和強力助推器。但目前設立的各類政府投資基金尚處于創立探索階段，如何保證其健康穩定發展也成為社會各界關注的重點。

一、政府投資基金的概念

(一)產生背景和發展淵源

政府投資基金的前身為政府創業投資引導基金，與財政涉企資金的基金化改革密不可分，產生于政府鼓勵創業投資和新興產業發展的戰略規劃。經國務院批準，國家發改委、科技部、財政部等十部委于2005年11月聯合發布了《創業投資企業管理暫行辦法》，辦法對投資引導基金的設立主體、扶持方式等進行了明確規定，即“國家與地方政府可以設立創業投資引導基金，通過參股和提供融資擔保等方式扶持創業企業的設立和展。”2007年7月，旨在支持科技型中小企業發展的《科技型中小企業創業投資引導基金管理暫行辦法》發布。2008年10月，國務院辦公廳轉發了《關于創業投資引導基金規范設立與運作指導意見的通知》，對引導基金的設立運作進行了細化和規范。在國家政策引導下，北京、上海等地紛紛設立引導基金，率先開啟財政涉企資金基金化改革嘗試。在多年的具體實踐中，引導基金也逐步突破了傳統的創投領域，經濟發展的重點領域和薄弱環節也開始成為其關注的重點，引導基金的發起設立也由發改委牽頭逐漸轉變為由財政部門聯合其他業務主管部門共同發起。

隨著我國深化財稅體制改革的全面開啟，政府對財政涉企資金扶持方式發生了重大變化。2014年10月，發布了《國務院關于深化預算管理制度改革的決定》，又在12月發布了《國務院關于清理規范稅收等優惠政策的通知》。隨著國家對企業的稅收、財政補貼等優惠政策得到全面清理，財政涉企資金扶持方式得到進一步改變和優化，“政府投資基金”這一概念也得以明確。2015年10月，黨的十八屆五中全會通過了《國民經濟和社會發展第十三個五年規劃的建議》，提出了激發社會資本創新創業活力、加快金融體制改革的新要求，鼓勵“發揮財政資金撬動功能，創新融資方式，帶動更多社會資本參與投資”。為促進政府投資基金的健康持續運行，財政部2015年11月制定了《政府投資基金暫行管理辦法》，12月又出臺了《關于財政資金注資政府投資基金支持產業發展的指導意見》，規定了政府投資基金的相關事宜。

(二)主要特點和運作模式

政府投資基金具有以下特點：第一，政府單獨或與社會資本共同出資，其中，政府出資應符合《預算法》規定，符合一般公共預算、政府性基金預算、國有資本經營預算等一系列預算安排；第二，與傳統的風險補貼、撥款、貼息等無償方式相區別，基金的主要運作方式為政策性引導、市場化運作的有償方式；第三，經濟社會發展的重點領域和薄弱環節是基金的主要投資領域，以支持該領域和相關產業的發展為主要目標。

在實際運作中，政府投資基金主要包括母子基金、專項基金兩種模式。在母子基金模式中，母基金層面通常采用平行投資的架構，以吸引大型金融機構的參與，放大杠桿優勢，再由此借助各管理人的投資特點，通過子基金投向標的企業。在專項基金模式下，財政資金聯合行業龍頭、金融機構和其他社會資本共同設立，采用單層基金架構，重點支持特定行業或特定類型企業。

二、河南省政府投資基金開展情況

(一)制度保障逐步規范

河南省于2008年啟動政府創業投資引導基金的設立運行等工作，開啟了財政涉企資金的基金化探索改革序幕，并在2012年、2013年先后出臺了《河南省政府辦公廳關于轉發河南省股權投資引導基金管理暫行辦法的通知》《河南省股權投資引導基金管理暫行辦法實施細則》，規范政府引導基金的落地實施，從投資對象、組織結構、投資管理、操作程序、退出機制、收益分配等多個方面進行了具體規定。

伴隨著財稅體制改革的逐漸深入，河南省人民政府于2015年3月發布《關于省級財政性涉企資金基金化改革的實施意見》，提出了省級財政性涉企資金基金化改革試點方案，開啟河南省試點改革工程。2017年3月，河南省財政廳結合河南省情實際和財政涉企資金基金化改革兩年來的實踐經驗，又制定出臺了《河南省政府投資基金管理暫行辦法》等5個規范性文件，內容涉及基金設立、運作模式、組織架構、風險控制、退出機制、預算與資產管理、績效考核與監督管理、受托管理機構及基金管理機構的選擇標準、受托管理機構的履職程序和規范、投資項目的備案管理等，為河南省政府投資基金的規范發展提供了強有力的政策支持。

(二)各類基金發起設立如火如荼

2015年，在河南省制定的省級財政性涉企資金基金化改革試點方案中，提出了首批設立先進制造業、現代農業、科技創新、文化產業等四支政府性產業發展基金，并根據實際情況不斷籌備設立各類政府投資基金，先后設立了農業綜合開發股權投資基金、PPP開發性基金、“互聯網+”產業發展基金、中小企業發展基金等，至2016年8月底，河南省級財政涉企基金數量已達八支。在基金設立過程中，根據河南省情不斷創新基金的內容模式。比如，PPP開發性基金在全國范圍內首獲國家批復，開創了以基金方式支持鼓勵PPP模式推廣應用的先河。同樣，科技創新風險投資基金作為省內首支天使投資基金，踐行了國家“雙創”戰略，旨在打造經濟發展新引擎。2016年9月，河南設立了首支“一帶一路”發展基金，總規模達1000億元。2016年10月，央企扶貧河南開發子基金成立，暫定總規模20億元。2016年12月，河南省設立了1000億元規模的現代服務業產業投資基金。2017年1月，河南省戰略新興基金產業投資基金成立，采用“1+N”母子基金架構，形成總規模1000億元的母子基金群。

在省級政府投資基金蓬勃發展的同時，河南省各地市政府也在積極推動籌備設立各類產業發展基金。2016年4月，經國家發改委批復的全國第三、河南首支超百億元產業投資基金——中原航空港產業投資基金設立，基金規模300億元。2016年10月，鄭州市確定設立100億元的制造強市發展基金，全面促進工業發展。鄭州市上街區人民政府、中原航空港基金公司發起總規模30億元的通航產業發展基金，漯河市政府攜手中原證券、平安銀行成立漯河市產業投資基金……近兩年來，河南省各地、各行業一大批政府投資基金設立投運，規模已達數千億元，呈現多點開花局面。

三、政府投資基金風險防控需要關注的問題

河南省政府投資基金在財政風險防控方面存在的問題主要有以下幾點：

(一)基金管理的市場化專業化水平還比較薄弱

河南省政府投資基金基本都能滿足有專業機構具體受托管理的條件，但是一些基金管理機構、團隊對基金的操控能力還相對偏弱，基金管理的專業化能力還有待提高。一是政府投資基金的管理機構有相當比例仍是國有企業或國有控股企業，深受傳統國企決策流程和程序的影響，決策時間較長、效率不高。二是一些政府部門直接參與基金運作，行政干預一定程度存在，市場化運作程度不高。三是河南省優秀的私募投資機構較少，基金管理機構水平良莠不齊。

(二)撬動社會資本能力欠佳

目前，河南省已設立的政府投資基金大多出于對發展本地經濟、培植壯大財源的考慮，通常規定了基金的投向，即必須將大部分資金投向本地，這在一定程度上限制了項目的選擇范圍，影響了社會資本參與投資的積極性。調研發現，政府投資基金所投項目往往因為行業收益低、周期長，難以吸引社會資本，許多基金在對外募資時，經常以銀行配資的方式來滿足項目資金需求。隨著國家金融監管政策日趨嚴格，銀行配資的方式和額度也勢必受到影響，若基金無法撬動更多社會資本，未來發展將面臨較大的財政風險。

(三)項目來源渠道單一

一是政府投資基金普遍有投資地域限制，在本省、本區域可投企業、項目并不充裕的情況下，可能出現一些投資價值不高的項目能得到基金支持的現象，從根源上加大了投資風險；二是投資基金的項目渠道有限，在一些基金項目來源中，由政府和企業主管部門推薦的占據了較大比例，政企合謀也會加大投資風險。

(四)財政資金大量結存

調查顯示，河南省政府投資基金普遍存在投放率不高、財政資金結存的狀況，這是基金規模激增、管理能力不足的直觀表現，也是質量與效率不匹配的具體體現。目前，河南省基金管理機構有的沒有對基金發展做出翔實可行的規劃，有的缺乏足夠的專業投資能力，有的優質項目儲備不足，有的暫無合適項目可投，隨著基金規模的快速擴張，錢雖然多了，但“花不好、不敢花”仍一定程度存在。財政資金大量沉淀，雖然形式上沒有造成國有資產流失，但資金閑置，效率不高，效益不佳，也帶來了一定的財政風險。

(五)績效評價考核機制尚需完善

政府投資基金的運作通常面臨財政部門、發展改革部門、證監局等多個政府部門的監管，不同部門的監管側重點各有差異，但無法避免會有重復，個別時候還有矛盾之處，政府在評價基金績效時，缺乏一套合理的評判體系。調查顯示，河南省政府投資基金在績效評價時，較多關注投出項目成功率，較少關注項目綜合收益率，使得許多基金管理人員顧慮因素較多，難以完全按照“二八原則”投向一些真正有潛力的企業或行業。

(六)風控制度還不夠具體有效

從實際運行情況看，河南省各類政府投資基金還缺乏扎口管理，特別是缺乏統一部門、統一制度、統一標準、統一考核等，一些投資基金重復設立、層層設立，省、市、縣(區)各級基金運作方式不盡相同，客觀上存在效益不高和收益流失的風險。有的基金沒有把握好“本源”，沒有處理好基金公益性與收益性的關系，有時過于偏重盈利性，忽視了彌補市場失靈的公益屬性，沒有達到政府投資基金的設立初衷和預期效果。

四、加強投資基金財政風險防控的建議

(一)加強基金風險防控制度設計

1.建立完善項目篩選機制。完善項目投前的篩選程序，委托會計師、稅務、律師事務所等中介服務機構對項目開展盡職調查，從而規避部分風險。同時，對每一個擬投項目，完善審批環節，加強過程管理。比如，可以通過政府推薦、管理人初步調查、中介機構盡職調查、投委會審議、董事會決議、托管人復核等幾個環節，逐漸剔除風險高的項目，最終留下優質項目。

2.探索財政出資適當讓利制度。2015年財政部發布的《關于財政資金注資政府投資基金支持產業發展的指導意見》指出，合理確定財政出資讓利措施，財政資金注資設立的政府投資基金原則上與社會出資同股同權。政府投資基金，其設立初衷是就是要充分發揮基金的引導作用，既引導社會資本，更要引導人才、技術、平臺等全要素資源向經濟社會發展的重點領域和薄弱環節聚集，發揮技術進步、組織創新、資本帶動的促進作用，支持相關產業和領域發展。從基金投向看，有相當一部分比例是投向“市場失靈”突出的領域，存在其他社會資本不愿投、不敢投的情況。因此，基金可以采取向社會資本讓渡部分分紅等讓利措施，財政資金可以少分甚至不分收益，但必須嚴格加強風險控制，保證財政資金不受損失。同時，財政讓利應明確具體范圍，對于市場主體不愿從事的微利、無利行業或處于初創期的企業，可以采取讓利措施，對于充分競爭的行業，應遵循“利益共享、風險共擔”的原則，投資基金不得向社會出資人承諾投資本金不受損失，不得保證最低收益。根據所投領域的不同，基金可以給予不同的失敗容忍度。

3.投入資金應分階段有序進行。政府部門可以與社會資本簽訂出資方案，約定具體的出資節點、時序，也可根據政府本級財力狀況、預算安排、投資進度、用款需求等靈活掌握、合理調控，采用分批、分次撥付的方式將財政資金注入到基金中。為加強對被投企業的道德約束，防范委托代理風險，投資基金可以與被投資企業簽訂協議，約定分階段向子基金或項目注入資金。若采用跟進投資方式，應在合同中約定分階段投資的具體策略，如果項目前一階段投資達不到預期效果，投資基金可以不再繼續投資，真正起到審查監督作用。

4.適當放開投資地域限制。一些投資基金特別是部分經濟欠發達縣(市)、區設立的基金，可以適當放開投資地域限制，避免資源閑置浪費，提高基金的運作效率。對于政府參股比例較低的基金，不需要對基金投資地域做過多的限制，應當允許其跨地域投資，不斷發展壯大，如果基金所投企業有好的技術水平和成熟的經營模式，可以充分對接當地資源優勢，積極借鑒引入進來，帶動、回饋本地發展。

5.建設基金信息服務平臺?；鸸芾碚?、投資信息在平臺上公開，方便投資方、融資方和基金管理機構對接。部分基金投資項目的進度、成效也可通過平臺向社會公示。政府主管部門要發揮熟悉產業政策、了解項目情況的優勢，將本行業重點項目提供或推薦給基金管理人，建立投資項目庫并及時更新，以便遴選、對接投資項目。

(二)創新基金運行使用模式

1.構建聯合參股機制。省級基金可以與中央基金、市縣基金互相參股，充分發揮集群優勢。各級基金上下聯動，聚少成多，可以獲得更多的談判優勢，擴大投資項目可選擇面。省級基金參股市縣基金時，應結合全省區域與產業發展規劃，綜合考慮各地產業基礎和產業特色，對重點地區、重點產業進行政策聚焦，促進各地更好發揮資源優勢。

2.探索可轉債投資模式?？赊D債是一種靈活的投資模式。在企業運行初期以明股實債方式進入，可以保障投資基金前期不受企業經營初期的影響，只要適當控制投資比例及采取有效的增信措施，確保企業有適宜的償債能力，就可以降低風險。后期當企業實現產業化經營或產能擴大運營平穩后，基金按照約定條件將債權轉為股權，可以增強與企業的密切聯系，實現更好的投資回報。

3.以信譽擔保方式資助企業。企業在初創期或產品處于研發階段時，短期內難有較大的投資回報，同時還面臨大額的資金需求，而政府投資基金的投資額度十分有限。在這種情況下，經過審慎評判后，若能采取政府信譽擔保，則可以大大增加中小企業的直接融資機會，有利于拓寬融資渠道，盡快實現產業化經營，助推企業提升造血能力，早日走上良性發展道路。

(三)理順基金參與主體的關系

1.確保財政資金發揮導向作用。投資基金的發起設立協議，重點是要保證財政資金的引導作用能夠正常發揮，要解決好滿足社會公共利益根本目標和市場化運作機制之間存在的矛盾，因此，在一些涉及引導作用發揮的關鍵問題上，可以設置一票否決權等特別條款。同時，要把握好特別條款的設置尺度，減少基金運作的行政干預，避免因決策程序過于復雜導致效率降低。

2.平衡好政策目標與可持續發展的關系。確保政策目標的實現，需要有完善的制度予以保證，要建立制度明確基金目標、實現目標過程中出資人、管理人、受托人等各個主體應承擔的責任。此外，還要建立有效的激勵約束機制，促進基金可持續、滾動發展。除采用固定管理費和退出收益讓利等常規手段外，還可根據項目實際進度、項目困難問題解決情況、提供的多樣化增值服務等因素對管理費進行一定比例的浮動，達到激勵目的。

3.建立合理的風險共擔機制。政府投資基金的參與主體中既有政府有關部門人員，代表政府出資行使監管職責，又有完全市場化的管理團隊，按照市場經濟運行規律操控基金，通常情況下，政府部門注重規避風險，而市場主體愿意承擔“高風險、高收益”下的博弈機會，兩者對基金項目的風險偏好、決策意見等有著較大差異，平衡解決好這種差異或矛盾才有利于基金的健康發展。避免投資風險轉嫁給政府部門，需要設計安排好參與主體間的風險共擔機制，即政府僅以出資額為限承擔有限風險，不能為吸引社會資本而作出減少同類競爭、予以財政補貼、進行項目扶持、提供配套基礎設施等特別承諾，防止出現被投資機構綁架的情況。

4.設定基金的提前退伙條件。政府投資基金的管理需要實現投資方向政策導向正確和資金安全穩定使用兩個目標相統一，加強日常管理、避免資金受損尤為必要。為確保資金安全，需要在基金發起設立章程或協議對財政資金的退出條件進行明確約定，即除正常投資期滿順利退出外，要充分考慮各種意外情況，比如基金的投資方向偏離政策目標的，資金使用或未按協議約定嚴格履行的，基金長期閑置實際投出率不高的，或者其他章程協議未具體約定但影響基金效益的，財政資金可以提前退伙，并且無需征得其他出資人同意。在財政資金退出權益的計量方面，應聘請資產評估機構進行出資權益評估，作為退出價格參考依據。

(四)健全完善監督和績效評價機制

1.加強風險監管體系建設。一是采取安排項目人員進入所投企業董事會等適當的方式加強管理；二是加強對所投企業生產經營活動的監督控制，政府投資基金對所投企業的股權比例通常有限制性規定，往往居于企業的中小股東地位，要通過定期對生產經營活動、交易行為的監督管理，防范企業實際控制人的道德風險，防止基金自身利益受到侵害，同時，基金管理機構也要定期向出資人出具管理人報告，揭示基金運作情況；三是對政府投資基金業績的考核，既要看基金本身的投資回報率，還要看基金運作對產業發展的整體促進作用。

2.完善績效評價體系。建立全方位、多維度的績效評價體系，考核指標應包括硬指標，也包括軟指標，既有業績考核，也有行為考核。指標應貫穿基金運作的事前、事中、事后全過程，事前指標著重考核設定政策目標、選擇管理機構等情況，事中指標主要考察市場化、專業化管理程度及運作合規性等，事后指標重點考核項目完成情況、政策目標實現程度以及經濟效益等。要建立健全對收益讓渡項目的風險分擔和考核評價機制，委托中介機構定期對基金投資運作情況、資金使用情況、財務收支情況開展專項審計、進行監督檢查。除提交年度投資計劃、出資證明等一般性的監管措施外，政府投資基金應當對各子基金和投資項目的運行情況作出風險評估，對風險性較大的進行重點監管?；疬\營機構要及時報告投資管理中的重大事項，制定風險防范制度，從制度、技術、操作、市場等多方面著手，切實保障基金的安全和效益。

3.主動提供增值服務。為更好地防控投資風險，政府應積極協調社會資源，為所投企業提供包括制定發展戰略、優化企業架構、規范公司治理、設計激勵約束機制、招募管理團隊及核心成員、推薦中介服務機構等在內的多項增值服務，幫助所投企業并購重組、公開上市等，使企業經營戰略更加明晰，盈利能力和公眾形象明顯提高，促使投資基金能順利實現退出。

(五)加強風險防控保障體系建設

1.推動基金所投企業主板上市。建議政府有關部門進一步發掘河南省在農業、交通運輸、制造業、互聯網等方面的優質企業，加大對河南省企業主板上市的支持力度，對符合上市條件、發展潛力較大的新興企業給予政策指導，鼓勵券商、銀行、投資機構等積極參與上市輔導和項目投資。

2.推動區域股權交易中心快速發展。區域性股權交易中心可以為企業提供有關資本市場運作的各類服務，幫助企業提升管理水平。河南省已確定中原股權交易中心為省內唯一合法的區域性股權市場運營機構，做大做強中原股權交易中心的展示、交易等功能性業務，開展路演、公關等創新服務業務，將為地方企業發展提供更好的平臺，也將豐富政府投資基金的退出渠道。

3.加強人才隊伍建設。制定政府投資基金人才專項工作計劃，加大對投資基金相關領域人才的培養力度，強化職業培訓，鼓勵行業從業人員與國內外領先機構加強交流合作，鼓勵政府部門有關人員到基金公司掛職鍛煉，提高專業管理水平。支持引進熟悉金融創新、資本運作、擁有相關行業背景、從業經驗豐富的優秀基金管理團隊和人才，給予富有競爭力的薪酬待遇，并在落戶、住房、子女教育、醫療等方面提供優惠政策。

五、結語

時至今日，河南政府投資基金已走過了十年歷程，在發展和演進中，其風險控制水平在逐步提高和改善，財政資金對引導產業發展、推動社會進步的積極效用在日益體現。但政府與市場的職責界定還比較模糊，政府和市場主體的信息不對稱難以消除，社會資本的逐利性與政府財政的公共性相悖仍廣泛存在。特別是在防風險攻堅戰下，地方政府債務風險中的隱性債務仍在增長受到了更多關注，政府隱性債務規范清理、金融監管政策日趨嚴格給政府投資基金的平穩發展帶來了更多挑戰。面對新形勢、新變化、新要求，只有不斷探索完善政府投資基金風險管理的模式、手段，切實提高財政風險防控能力，才有助于提升基金的投資能力和管理效率，推動其在吸引社會資本、引導投資方向和發展社會經濟重點領域行業等方面發揮更大的作用。