中央銀行在金融市場中面臨的風險分析及預警研究

【摘要】中央銀行在金融市場中有舉足輕重的作用，它通過金融市場操作來實現貨幣政策并影響金融市場。本文從中央銀行履職所處經濟金融格局的三大因素：日益增長的全球化浪潮，不斷發展的金融活動及尚待解決的國際金融危機遺留問題來探討中央銀行應如何運用公共政策框架提升自身分析能力、組織能力以及政治能力來形成預警機制并對產生社會價值。

【關鍵詞】中央銀行 金融市場 風險分析

一、金融市場概述

（一）金融市場的定義

金融市場是中央銀行貨幣政策操作和實體經濟行為之間的橋梁。廣義而言，金融市場是指資金需求者和資金供給者相互交易的場所。這些交易包括簡單的借貸（需要抵押品或者不需要抵押品）或者買賣有價證券或拆借貨幣。因此，金融市場包含多個市場。

（二）金融市場的分類

二、中央銀行對金融市場的影響

中央銀行在金融市場上實施操作，主要是為了試圖有效影響金融市場融資（即借入借出資金）條件的松緊程度。通過收緊貨幣市場借出條件，用于貸款的流動性或者資金的可獲得性將變的緊張。當收緊貨幣借出條件（通常表現為調高貨幣市場利率）時，資金的借入、借出雙方在其他操作中將面臨更高的短期融資機會成本。

（一）影響準備金余額

作為常規貨幣政策實施的一部分，中央銀行通常利用其在貨幣市場的特殊地位來影響貨幣市場，尤其是通過滿足商業銀行為達到法定存款準備金要求和結算需求而存放在中央銀行的準備金余額的方式來實施。當準備金余額出現凈缺口，商業銀行可能不愿意或者無法在美聯儲宣布的較低目標利率上或目標利率附近相互拆借。為了保證商業銀行能夠以較低的聯邦基金目標利率或在該利率上下相互拆借，美聯儲會提供流動性支持來降低準備金余額的凈缺口。

（二）實施貨幣政策的工具

我們把中央銀行用來影響貨幣市場的工具分為四類。第一，中央銀行以政策利率水平作為金融市場松緊的信號，并以此反映宏觀經濟狀況。第二，中央銀行進行公開市場操作，即直接參與金融市場交易來影響金融市場的流動性狀態。第三，中央銀行設立存貸款便利（常備借貸便利），以便貨幣市場參與者獲取流動性，從而有助于貨幣市場利率與政策利率一致，但又不過度依賴于公開市場操作。第四，中央銀行運用法定存款準備金來直接調節商業銀行的資金需求以及貨幣市場狀況。當綜合運用上述前三個工具時（政策利率、公開市場操作、常備借貸便利），便構成所謂的“利率走廊”，其作為中央銀行影響貨幣市場的框架正變得越來越流行，在金融市場自由化和利率市場化程度較高的背景下尤其如此。

（三）政策利率

政策利率是指中央銀行用來表明其貨幣政策立場的短期利率。通過宣布將政策利率保持在特定水平上，中央銀行能夠引導貨幣市場借入借出利率不至于偏離政策利率太遠。一般而言，鼓勵市場參與者在向中央銀行申請存貸款便利之前，優先通過相互拆借解決資金需求。市場參與者之間相互競爭保證了拆借利率不至于過于極端。但是當因資金短缺或者富余而在政策利率附近達不到均衡時，中央銀行總會介入并通過公開市場操作直接向市場注入或吸收流動性。

（四）公開市場操作

當實施公開市場操作時，中央銀行是在貨幣市場出現缺口時注入流動性或吸收流動性，以防止因資金過度短缺或富余而使市場利率過度偏離政策利率。公開市場操作一般指中央銀行從市場參與者手中買入或向其賣出有價證券（一般為政府債券和中央銀行票據）。當中央銀行買入證券時支付貨幣，意味著向市場注入流動性。相反，當中央銀行賣出證券時收回貨幣，意味著吸收流動性。

三、中央銀行在金融市場中面臨的風險

（一）全球化的深入推進

1.國際資本流動自由化。國際資本流動自由化將對匯率及國內通脹水平造成壓力，并催生資產泡沫。如果大量資金不加控制地流入小型開放經濟體，那么該經濟體的匯率可能會急劇上升。一旦資金可自由流入某國，就會造成該國經濟活動猛增、價格水平上漲。通常資金流入也會引發國內資產價格泡沫。相反，資金流入突然轉向將導致匯率大幅下跌、經濟活動放緩、物價下降以及國內資產價格巨跌。因此，通過國際資本流動自由化，全球化趨勢將破壞貨幣與金融穩定。

2.商品、勞務和要素投入的跨境自由流動。商品、勞務和要素投入的跨境自由流動表明，外部因素至少短期內會對國內經濟行為及物價上漲產生較大影響。進口方面，例如，由于進口要素價格的變化，國際價格水平的波動就可能影響國內價格。對嚴重依賴進口能源的國家而言，原油價額波動以成本推動型通貨膨脹或者預期效應為途徑，不僅影響到這些國家國內能源價格而且會影響其物價水平。出口方面，全球需求的變化也可能影響國內經濟活動及物價。例如，全球自然資源的旺盛需求很可能導致資源生產國經濟活動的深化，也會給國內帶來物價上漲壓力。

（二）金融活動的不斷發展

1.非銀行金融市場參與者的興起。非銀行金融市場參與者是那些參與投資、風險分擔或者資金協議存款，但不具備銀行牌照的機構，包括共同基金、養老基金、保險公司和對沖基金。共同基金投資者的出現對中央銀行金融穩定履職造成潛在威脅。共同基金投資者匯集散戶的資金并代其投資，與商業銀行履行的功能類似，但并未受到中央銀行的監管。對沖基金的逐利性在金融穩定方面也對中央銀行造成威脅。因為對沖基金需要迅速利用投資機會，因此有時可能會倉促進行同類投資，這樣就可能打亂市場平衡，影響金融穩定。

2.電子支付的興起。社會經濟活動中，借記卡、信用卡、網上電子支付等的使用有可能減少中央銀行印刷和處理鈔票的資源需求，同時，也意味著中央銀行需要投入更多資源了解電子支付方式帶來的意想不到的影響。由私營公司發起的電子支付的特定形式（比如電子貨幣）在理論上有可能取代主權貨幣，如果缺乏適當監管，還可能對貨幣和金融穩定形成潛在影響。

（三）國際金融危機的遺留問題endprint

1.發達經濟體沉重的財政負擔。發達經濟體沉重的財政負擔將通過其發行的政府債券的信譽影響世界經濟格局和國際金融市場。主要發達經濟體，比如美國、德國和日本發行的政府債券被投資者和各國中央銀行認為幾乎無風險。這些債券被作為基準來定價其他金融資產，也作為其他國家中央銀行持有的國際儲備。但許多發達經濟體如醫療保健和養老金之類的政府負債并無資金支撐，這些債務可能會在不遠的將來讓這些國家付出高昂的代價。國際金融危機也造成財政負擔猛增，使得主要發達經濟體公共債務占GDP的比例由83.2%上升到2012年的124.8%。除非這種情形能夠得以及時修正，否則發達經濟體巨大的公共債務可能會持續地給全球中央銀行帶來挑戰。

2.發達經濟體貨幣政策的正常化。國際金融危機后期，發達經濟體的中央銀行面臨的短期挑戰主要表現在量化寬松政策退出的時機方面（即何時停止購買本國國債，何時開始將國債售回到金融體系）。一方面，量化寬松政策的提前退出可能引發全球金融市場的恐慌。2013年，美聯儲僅表達削減購買政府債券規模的意圖就引起了全球金融的恐慌，隨后美聯儲因經濟疲軟，只得推遲削減計劃。另一方面，量化寬松政策較晚退出可能導致資產價格泡沫，甚至引發通貨膨脹。

四、中央銀行在金融市場中面臨的風險預警機制

（一）對新型中央銀行戰略的探索

1.貨幣政策探索。在使用貨幣政策確保金融穩定方面，尤其是當利率觸及零利率下限的時候，通過大規模購買長期債券化解危機已逐漸成為各方的共識。截止2014年，包括美聯儲、歐洲中央銀行、日本中央銀行和英格蘭銀行的四大發達經濟體的中央銀行已經推出多種形式的類似購買計劃。這些措施先前被認為是非常規的貨幣政策。對新興市場經濟體來說，運用資本管控似乎更能接受一些，因為來自發達經濟體大規模的資本流動可能產生過度波動，影響金融市場的穩定。

2.監管戰略。目前監管前沿除傳統微觀審慎監管之外，已對運用宏觀審慎措施有所重視。自2007～2010年國際金融危機以來，各方對建立、完善宏觀審慎工具以解決跨時期的風險聚集（采取動態資本要求和動態損失準備等措施）及跨機構風險聚集（采取宏觀壓力測試、全球流動性標準和系統重要性機構的額外損失吸收要求等措施）表現出極大的興趣。宏觀審慎措施的運用應該也可以幫助減輕貨幣政策在維持金融穩定方面的負擔。2007～2010年金融危機之后監管者之間的密切合作成為另一項流行戰略。這是因為不同類型的金融機構（如銀行、資產管理公司和保險公司）區別越來越模糊。美國建立金融穩定監督委員會、英格蘭銀行引入審慎監管局、歐元區建立單一監管機制都反映出改戰略方向。

（二）中央銀行戰略的有效實施

1.分析能力。分析能力是指中央銀行有效分析經濟金融環境發生怎樣變化可能影響其正常履職，以及選擇什么樣的政策可以應對這些變化的能力。隨著全球化加劇、金融市場增長和國際金融中介增加等諸多挑戰的出現金融穩定方面的分析能力顯然變得非常重要，為了確保下個時代貨幣和金融的穩定，中央銀行將不僅需要宏觀方面的專業知識，而且需要金融、法律、會計和金融風險管理方面的知識。為了有效提高分析能力，需要通過對宏觀經濟、金融市場和金融機構這三個重要交叉領域的內部運作機制，及其風險因素怎樣相互影響的實踐、理解和探討為增進專業技術知識。

2.組織能力。組織能力指有效協調組織內部各方以及外部利益相關者的能力。中央銀行有效協調組織內外部的能力有利于政策的制定和實施。內部協調包括在組織內部進行數據共享以及協同解決問題。如銀行監管部門可以將信用卡及抵押貸款上升的數據與負責貨幣政策和貨幣穩定的部門進行共享。影響穩定的風險還可能來源于中央銀行管轄權以外的領域（譬如貨幣市場基金和保險公司）。因此，在識別與管理風險方面中央銀行與外部監管機構進行有效的協作十分重要。中央銀行可以主動接觸其他監管機構，或者通過跨機構論壇參與協作。

3.政治能力。政治能力是指中央銀行為有效的實現職責目標、產生社會效益而建立戰略同盟以及與重要利益相關者和公眾結成聯盟并尋求支持的能力。由于全球化不斷加深、金融市場不斷壯大以及國際金融媒介的增多，中央銀行所處的營運環境將日趨復雜。在此情形下，中央銀行打交道的利益相關者之間可能存在利益沖突和觀點對立。如果要有效的執行政策，中央銀行就需要獲得利益相關者的信任，使他們充分相信中央銀行代表了公眾的最大利益。為實現這一目標，中央銀行首先要確認核心利益相關者以及他們的利益所在。然后需要向其清晰表明中央銀行政策的終極目標，以及政策在短期、在長期會產生怎樣的影響。

作者簡介：仇潔（1989-），女，漢族，甘肅靖遠人，助理經濟師，任職于中國人民銀行張掖市中心支行，學位：學士，研究方向：會計學。endprint