金融風險管理

【摘要】2016年12月14日，有媒體曝出國海證券公司發生債券代持風險事件，國海證券公司已離職員工私刻公司印章、假冒國海證券名義私下與其他金融機構違規開展債券代持交易，涉案金額約200億元，涉及的金融機構有20余家，險些導致債券市場發生系統性風險。本文首先介紹該事件發展的始末，分析債券代持交易的動因，然后結合金融風險管理理論對該事件涉及的風險進行逐一分析，最后提出風險防范措施建議，以期債券市場更加規范、健康地發展。

【關鍵詞】債券代持 風險分析 防范措施

2017年5月19日，證監會發布公告，公布了對2016年年末發生的國海證券“蘿卜章”事件的處理結果，對國海證券及有關人員依法進行了嚴肅處理，事件由此告一段落，但其給整個債券市場乃至金融行業帶來的風險管理的教訓卻值得進一步分析與思考。

一、事件發展始末

2016年12月14日，有媒體報道國海證券公司部分債券代持業務中用的公章是假的，國海證券拒絕回購這部分先前被代持的債券。

2016年12月15日，國海證券發布公告，聲明公司已離職員工張楊和郭亮在本次事件中簽署債券代持交易協議時加蓋的公章是偽造的，與公司在公安機關備案的印章不符。該公告也證實了國海證券公司確實出現了已離職員工違規操作問題。國海證券公司股票及相關債券自2016年12月15日開市起停牌。

2016年12月16日，國海證券在其北京分公司與涉及事件的金融機構所派出的代表進行溝通，一起商討處理辦法。據媒體整理報道，涉及此次事件的機構有證券公司18家，商業銀行3家，信托公司1家。

2016年12月20日，為維護債券市場穩定，中國證券業協會組織召開了國海證券與涉事機構的協調會。經協商，涉事機構達成了關于如何處理此次事件的共識。

2017年1月19日，國海證券發布復牌公告，國海承擔全部35.9億元信用債；利率債中，國海買斷87.3億，其余面值44.6億部分由涉事機構繼續持有，其投資收益與資金成本差額由雙方共擔；個別涉事機構2016年12月20日前處置的債券，形成實際損失按比例分擔，國海分擔損失共計約0.56億元。

2017年5月19日，證監會發布公告，公布了對國海證券“蘿卜章”事件的處理結果：擬對國海證券采取暫停資產管理產品備案一年、暫停新開證券賬戶一年及暫不受理債券承銷業務有關文件一年的行政監管措施，責令公司在一年內限期改正，并增加內部合規檢查次數；對張楊、郭亮兩名違規人員認定為不適當人選（分別在10年、8年內不得擔任證券公司資產管理業務相關職務），其涉嫌違法問題移交稽查部門調查處理，對與事件相關的5名違規人員移交中國證券業協會注銷證券執業資格；對負有管理責任的2名分管高級管理人員撤銷任職資格；對負有監督責任的3名歷任合規總監公開譴責；對其他有關人員責令公司進行處分。

債券代持類似于債券質押融資，一般是指金融機構將自己持有的債券轉讓給其他金融機構代為持有，被代持方獲得資金，同時雙方會約定回購日期和代持方讓渡資金使用的利息費用，利息費用一般在回購時支付，包含在回購價格中。債券代持交易實際上并沒有轉移債券的所有權及相關的報酬和風險，這個過程會涉及兩份書面協議，一份是名義上的債券買賣協議，這份是一定要簽署的；另外一份是回購協議，又稱為“抽屜協議”，一般不公開，只有在被代持方拒絕回購時，代持方才公開“抽屜協議”以訴諸法律手段來維護自身權益，但這種情況比較少見，雙方一般都會遵守行業規則。如果雙方經常開展這種債券代持交易，甚至都不會簽署“抽屜協議”，而是基于雙方的信任進行交易。本次事件中，國海證券已離職員工與其他交易對手簽署的“抽屜協議”中的單位公章是假的，因此國海證券認為自己有理由拒絕回購，這也是事件爆發的導火索。

債券代持的動因基本上可以歸納為三點。一是為了加大杠桿，獲取更多收益。因為將債券賣給代持方后，獲得的資金可以再買債券再進行代持交易，理論上可以反復操作。因為給付代持方的資金的利息費用是固定的，只要債券的總體收益大于這部分利息費用，整體交易的盈利是很可觀的，因此許多金融機構會鋌而走險，加大杠桿。二是為了操縱利潤。債券代持交易可以將原本屬于自己機構資產負債表的債券資產“出表”，“出表”前是交易性金融資產，公允價值變動計入當期損益，影響當期的利潤；“出表”后到期再買回來時可以計入可供出售金融資產，公允價值變動計入其他綜合收益，不再影響當期利潤。每到季末、年末等考核時點，一些金融機構為了掩蓋債券投資的虧損，就通過債券代持的方式向其他債券投資業務盈利、有調節余地的金融機構“轉移”這部分虧損，調節利潤，等考核過后再回購。三是為了規避監管機構對凈資本的監管。以券商行業為例，證監會規定券商自營固定收益類證券的合計額不得超過凈資本的500%。部分券商為了加杠桿獲取更多收益，會找商業銀行、信托等其他金融機構代持債券，以此來規避監管指標。

二、事件風險分析

在金融風險管理理論中，金融機構面臨的風險被歸納整理后，劃分為八大類，此次國海證券“蘿卜章”事件除了不涉及戰略風險和國別風險外，其余的六大類風險均有所涉及，下面將逐一進行分析。

（一）信用風險

信用風險又稱違約風險，是指交易對手未能履行契約中的義務而造成經濟損失的風險。在債券代持交易中，一旦債券市場走熊，標的債券出現較大浮虧，被代持方就可能不承認“抽屜協議”的有效性，拒絕回購及支付資金使用的利息費用。而在債券市場大牛市的時候，也可能會出現代持方為獲得更多的收益而拒絕被代持方回購的情況。對于整個金融行業來說，債券代持違約會造成連鎖反應，引發證券業與銀行業、信托業等其他金融子行業的信任危機，甚至造成系統性風險。在此次國海證券“蘿卜章”事件中，國海證券債券代持的交易對手們即面臨著國海證券的信用風險。

（二）市場風險

市場風險是由于利率、匯率、股票、商品等價格變化導致金融機構損失的風險。2016年下半年，美元加息的預期疊加新任美國總統特朗普積極的財政政策的預期，美元指數和美元債券收益率快速上行，全球債市都處于震蕩之中，中國債券市場也加快調整，收益率一路快速上行，債券市場已開始走熊。到了2016年11月末，在金融機構年末沖規模的需求下，同業理財、存單利率明顯上行，債券市場資金進一步流出，行情進一步下跌，市場進入“債市調整——代持方不愿續作——被動降杠桿——債市調整”的負反饋循環中。本次事件中，正是市場風險導致國海證券被代持的債券發生巨額虧損，代持方不愿續作，國海證券不愿回購，進而發現公章是假的，事件爆發。

（三）操作風險

操作風險是由不完善的內部程序、員工和信息科技系統，以及外部事件所造成損失的風險。本次事件中，雖然國海證券聲稱涉事的兩位員工已離職，但是債券代持交易發生時兩位員工是否離職并未披露，兩位已離職員工是否在離職前就已經用私刻的公章進行債券代持交易也不得而知。通過這次事件，可以看出國海證券的內部風險控制機制是有問題的，公章的使用沒有有效的機制來監督，離職員工的離任審計也沒有落實，這些都為操作風險的產生埋下隱患。

（四）流動性風險

流動性風險是指金融機構雖然有清償能力，但無法及時獲得充足資金或無法以合理成本及時獲得充足資金以支付到期債務的風險。在債券代持交易中，一旦被代持方違約，將會造成代持方大量資金被占用，造成流動性風險。另外，如果大量代持方同時要求被代持方回購時，也會造成被代持方的流動性風險。本次事件中，國海證券債券代持業務的交易對手方們同時要求國海證券回購即險些造成國海證券的流動性風險。

（五）聲譽風險

聲譽風險是指金融機構經營、管理及其他行為或外部事件導致利益相關方對金融機構負面評價的風險。在本次事件中，證監會對國海證券進行了嚴肅處理，其股價在事件結束后復牌當天暴跌7.75%，國海證券無論是公司業務還是公司形象都因為“蘿卜章”事件遭受了較大的負面影響。

（六）法律風險

金融機構日常經營活動因為違反法律規定，導致不能履行合同而發生法律糾紛，給金融機構造成經濟損失的，即為法律風險。本次事件中，雖然公章是假的，但是在簽署相關協議前，交易對手只有合理的注意義務，而這種義務并不包含對公章真偽的審查。公章只不過是合同各方意思表示加以確認的方式，但并非唯一方式。至于公章是否與國海證券在公安機關備案的印章一致，并非確定合同成立或生效的必備要件。即使最終確認公章是偽造的，也僅是合同形式要件的瑕疵，并不能妨礙合同成立甚至生效。另外，國海證券已離職員工存在表見代理行為。表見代理是指行為人雖無代理權，但由于本人的行為，造成了足以使善意第三人相信其有代理權的表象，而與善意第三人進行的、由本人承擔法律后果的代理行為。國海證券聲稱的已離職員工本身在公司中已有一定的認知身份，經常代表公司對外出具合同，那么對第三方來說，即便這個公章是偽造的，第三方也有合理理由相信合同簽署方就是國海證券。因此可以看出，即使國海證券不愿回購，那么最后當交易對手方訴諸法律時，國海證券仍然存在著敗訴的風險。

三、防范措施建議

（一）加強風控

對于從事債券代持交易的金融機構來說，要加強內部的風險控制，代持方的后臺要與被代持方的前臺實現無縫對接，采取多種方法進行協議的核實。

（二）技術改進

債券代持交易雙方在簽署協議時，盡量采用電子協議。例如使用電子協議備案，協議在簽署時自動生成數字化密鑰，一份協議對應一個密鑰，方便日后雙方對協議的核實。

（三）完善監管

債券代持交易應向監管部門備案，嚴禁為操縱利潤、規避監管指標的債券代持交易。短期的債券代持有助于金融機構調節流動性，而長期的債券代持實為加杠桿。監管部門應區別對待不同期限的債券代持交易，對于長期的債券代持要重點監管，防范其杠桿倍數過高。

參考文獻

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[3]謝多.加強債券市場風險管控[J].中國金融.2017（01）.

作者簡介：謝天一（1992-），男，河南南陽人，蘭州財經大學2015（金融）專業碩士研究生，研究方向：金融投資。