中國M2/GDP的季度波動問題研究

王 磊 朱太輝

一、引言

貨幣化率是指在一國的經濟交換中，以貨幣作為交易媒介的交換所占的比重。它是衡量金融發(fā)展的重要指標之一。但根據這一定義直接去測度貨幣化率十分困難，幾乎是不可能的。因此，麥金龍 （McKinnon，1973[1]）將 M2/GDP 作為衡量貨幣化率的近似指標。此后，經濟學界一般沿用這一傳統，M2/GDP逐漸成為貨幣化率的同義詞。

M2/GDP只是度量貨幣化率的近似指標，有時候會跟實際的貨幣化率出現很大的誤差。一國的貨幣化率顯然不可能高于1，但中國自1995年以來，M2/GDP開始高于1，到2014年底已經接近2。如此高的以M2/GDP來衡量的貨幣化率，在理論界被稱為中國的高貨幣化之謎 （張杰，2006[2]）。關于中國M2/GDP的不斷上升，國內外學者自20世紀90年來以來已經開展了非常多的研究。早期的經典研究，如Yi（1991）[3]、 易綱 （1996）[4]、 謝平和俞喬 （1996）[5]等，主要考慮了直接決定貨幣化的因素。此后的研究則考慮了更多的金融發(fā)展、經濟發(fā)展方面的因素（如我國的金融體系結構、外匯體系、高儲蓄率等），這方面的文獻包括余永定 （2002）[6]、鐘偉和黃濤（2002 ）[7]、 張 杰 （ 2006 ）[2]、 謝 平 和 張 懷 清（2007 ）[8]、 吳 建 軍 （ 2007 ）[9]、 Zhang 和 Pang（2008）[10]等。需要著重指出的是，這些研究大都忽略了M2/GDP是衡量貨幣化率的近似指標。

國內外學者在研究中國的M2/GDP變化時，都采用的是年度數據，從而未能注意到一個有趣的現象，就是中國的M2/GDP規(guī)則的季度波動。圖1給出了中國和美國未經季度調整的M2/GDP①其中美國GDP的數據經過季度調整 （seasonally adjusted at annual rates）。詳見本文第四部分的討論。，從中可以發(fā)現兩個有趣的現象：一是中國的M2/GDP呈長期上升趨勢，而美國則呈長期下降趨勢；……