機構投資者持股與并購績效的研究綜述

(長春大學管理學院 吉林 長春 130022)

機構投資者持股與并購績效的研究綜述

張晶李思勇

(長春大學管理學院吉林長春130022)

本文對機構投資者持股與并購績效的國內外文獻進行了梳理和歸納，最后對機構投資者持股與并購績效的研究進行了綜述與展望，以期對機構投資者持股與并購績效的關系研究有更清晰全面的認識。

機構投資者持股；并購績效；研究綜述

近年來，隨著經濟的快速發展，許多公司進行大刀闊斧的并購重組，以期擴大公司規模，把公司做大做強。在機構投資者數量劇增，公司并購活動日益活躍的背景下，機構投資者是否會積極參與到被投資公司的并購決策或并購整合中，對公司的并購績效產生積極影響呢？本文將對機構投資者持股與并購績效的國內外文獻進行了梳理和歸納，最后進行研究綜述與展望，以期對機構投資者持股與并購績效的關系研究有更清晰全面的認識。

一、國外相關文獻研究綜述

由于國外資本市場較為發達，機構投資者興起較早，學者們對其相關方面的研究也較早。不同學者分別從不同角度研究機構投資者持股對企業并購績效的影響，以下主要對理論和實證方面的研究進行綜述。

(一)理論研究綜述

理論研究有以目標公司為研究對象的，主要是研究機構投資者持股對反兼并收購的影響。Brickley等(1988)提出，機構投資者在股東大會上會積極行使投票權，以反對有害投資者的兼并收購。并且研究發現相對客觀獨立的機構投資者比其他機構投資者，更可能積極參與公司治理，對管理層的相關決策積極行使投票表決權[1]。

以收購公司為研究對象的，則更注重機構投資者對企業并購活動特征的影響。Stuart和Laura(2000)從大宗交易的角度分析，發現被投資公司的并購活動會受到機構投資者大宗交易行為的積極影響，機構投資者具有較大的資金和專業的管理團隊，并且利用信息優勢和資源優勢可以形成對其持股公司的有效監督[2]。

(二)實證研究綜述

實證研究主要以收購公司為研究對象的，更注重機構投資者對企業并購活動特征、并購績效以及機構投資者異質性對并購活動的影響。

Dimitris Andriosopoulos和Shuai Yang(2015)發現機構投資者持股與企業并購規模正相關，并且隨著機構投資者的增加，收購公司通過并購獲取目標公司控制權的可能性增大。同時，海外機構投資者持股增加了公司發生跨國并購的可能性。

二、國內研究綜述

早期機構投資者對并購績效的研究更多是從理論上進行分析和介紹，近幾年，國內學者較多從實證上研究機構投資者與并購績效之間的關系。

(一)理論研究綜述

國內學者在研究機構投資者對公司治理的影響的觀點不一致，但總體來說，大部分學者認為機構投資者通過積極參與公司治理，發揮監督與治理作用，從而可能對公司的并購活動產生積極影響。

汪忠、孫耀吾和龔紅(2006)從委托代理理論的角度進行分析，指出機構投資者與公司管理層之間存在著利益沖突，這種沖突會對公司并購活動產生影響。同時，又提出機構投資者可以作為股東利益的代表，對管理層形成強有力的制衡，緩解相互之間的矛盾[3]。

(二)實證研究綜述

近幾年，國內學者較多開始從實證角度研究機構投資者與并購績效之間的關系。研究認為機構投資者持股比例越高，越具有更強的動機參與公司治理，從而對公司的并購績效產生積極影響，但不同類型機構投資者對并購績效產生不同的影響。

王海燕(2016)研究表明：國有控股公司并購績效要優于非國有控股公司，而機構投資者持股也有利于公司并購績效的提升，而且這種提升效果在非國有控股公司更顯著，國有控股公司高度集中的股權結構與明顯的政府干預阻礙其作用的發揮[4]。

三、研究評述

(一)研究環境評述

在經濟環境方面，我國資本市場發展初期，投資者以散戶為主，沒有真正意義上的機構投資者。在法律環境方面，我國關于機構投資者的相關法律法規出臺得較晚，從2000年起，中國證監會提出“超常規發展機構投資者”，2014年“新國九條”提出加快發展我國專業機構投資者，督促機構投資者積極參與公司治理。從總體環境來看，國外機構投資者的產生本質是金融創新的產物，而在我國，機構投資者的發展基本是由政策推動產生的，缺乏適應的發展空間。

(二)研究內容評述

國外學者對其研究，分別圍繞目標公司或收購公司為研究對象。以目標公司為研究對象的，主要是研究機構投資者持股對反兼并收購的影響；以收購公司為研究對象的則更注重機構投資者對企業并購活動特征、并購績效以及機構投資者異質性對并購活動的影響。并且通過對國外上市公司數據的研究分析，得出持股周期長、持股集中度高的獨立機構會積極影響公司并購績效的研究結論。

近幾年，國內的學者針對國內的上市公司樣本展開了此領域的實證研究，也得出機構投資者對并購績效具有積極影響的結論，并且開始嘗試對機構投資者進行異質性劃分，從不同類型機構投資者持股動因、行為乃至方式等開展針對性的實證研究。

四、研究展望

通過對機構投資者持股與并購績效關系的相關文獻進行研究和綜述，未來機構投資者持股與并購績效的研究應該會考慮和納入更多的其他影響因素變量，使得研究結果更貼近復雜的現實情況，為機構投資者持股如何更積極參與公司治理，提升并購績效提供理論支撐和實踐指導。

(一)完善對機構投資者類型的劃分

長期以來我國機構投資者持股周期短、換手率高，對持股周期進行深入分析，找到對其機構投資者持股穩定性的恰當衡量方法，完善對機構投資者的劃分，將機構投資者劃分為投機性投資者和價值投資型投資者，然后分別研究不同類型機構投資對并購績效的影響。可進一步細化研究主題，例如，選擇某一行業的并購事件進行研究機構投資者與并購績效的關系；也可具體分析某一類機構投資者行為特征對企業并購績效的影響。

(二)引入中間變量研究兩者關系

并購活動做為公司治理的外部機制，機構投資者可通過參加三會、行使投票權和提案權等方式積極參與公司治理與監督上市公司，對公司的并購決策產生一定的影響，進而影響公司的并購績效。因此，可將公司治理作為中間變量，研究機構投資者持股與并購績效的關系。

[1]Brickley,J.A,R.C.Lease,et al.Ownership Structure and Voting on Antitakeover Amendments[J].Journal of Financial Economics,1988,20:267-291.

[2]Stuart L.Gillan,Laura T.Stark.Corporate Governance Proposals and Shareholder Activism:The Role of Institutional Investors[J].Journal of Financial Economics,2000,57(2):275-305.

[3]汪忠,孫耀青,葬紅.機構投資者參與公司治理研究綜述[J]經濟學動態，2006(10)：109-114.

[4]王海燕.股權性質、機構投資者持股比例與并購績效相關性研究[J].財會通訊，2016(12):69-72.

吉林省教育廳“十二五”規劃課題(吉教科文合字(2014)第324號)。

張晶(1993-)，女，河南商丘人，碩士研究生，研究方向財務管理；李思勇，(1973-)女，吉林長春人，副教授，碩士，研究方向財務管理。