獨(dú)立董事的海外背景與投資者保護(hù)

中國(guó)信達(dá)資產(chǎn)管理股份有限公司博士后科研工作站 王 裕

石河子大學(xué)經(jīng)濟(jì)與管理學(xué)院 劉東博

獨(dú)立董事的海外背景與投資者保護(hù)

中國(guó)信達(dá)資產(chǎn)管理股份有限公司博士后科研工作站 王 裕

石河子大學(xué)經(jīng)濟(jì)與管理學(xué)院 劉東博

本文以2004-2012年A股非金融類(lèi)上市公司為樣本，研究了獨(dú)立董事海外背景對(duì)投資者保護(hù)的影響。結(jié)果表明：擁有海外背景獨(dú)立董事的公司能夠更好地保護(hù)中小投資者，擁有海外背景獨(dú)立董事的比例越大，投資者保護(hù)程度越高。本文證實(shí)了近些年我國(guó)越來(lái)越多的企業(yè)引進(jìn)海外背景管理人才的重要性。

獨(dú)立董事 海外背景 公司治理 投資者保護(hù)

一、引言

我國(guó)引入獨(dú)立董事制度的主要目標(biāo)之一是為了更好地監(jiān)督大股東的行為，抑制大股東通過(guò)各種形式的關(guān)聯(lián)交易侵害中小股東利益的行為。為此，獨(dú)立董事?lián)碛凶銐虻姆少x予的權(quán)力來(lái)維護(hù)外部投資者的利益。按照法律法規(guī)的規(guī)定和要求獨(dú)立董事認(rèn)真履職應(yīng)該可以減少侵害中小股東利益的事件發(fā)生。然而，自獨(dú)立董事制度2001年被中國(guó)資本市場(chǎng)引入之后，往往被大眾和媒體認(rèn)定為“不獨(dú)立”、“不懂事”、“不作為”，沒(méi)有起到相應(yīng)的公司治理作用，更像一個(gè)“花瓶”的角色（陳運(yùn)森和謝德仁，2011）。以往關(guān)于獨(dú)立董事功能發(fā)揮的研究，都是獨(dú)立董事的占比來(lái)考慮，但是結(jié)論并不一致。這可能需要更加關(guān)注獨(dú)立董事實(shí)質(zhì)上的獨(dú)立，董事會(huì)僅達(dá)到政策所規(guī)定的1/3獨(dú)董占比是遠(yuǎn)遠(yuǎn)不夠的。

而隨著全球一體化的不斷加深，企業(yè)越來(lái)越多的引入擁有海外背景的管理者。國(guó)內(nèi)外學(xué)者證明了海外背景的董事可以給企業(yè)帶來(lái)更多的海外出口、海外并購(gòu)、海外融資等，可以有效的發(fā)揮咨詢的功能（Masulis等，2012；Giannetti等，2014），證明了海外背景董事更好地監(jiān)督管理層，降低盈余管理，提高了CEO變更與業(yè)績(jī)的敏感性。也有學(xué)者證明了海外背景獨(dú)立董事可以提高薪酬業(yè)績(jī)敏感性（王化成等，2015）。但目前尚無(wú)文獻(xiàn)基于第二類(lèi)代理問(wèn)題，討論海外背景獨(dú)立董事的公司治理作用。那么，在我國(guó)，海外背景的獨(dú)立董事是否更好的監(jiān)督大股東的侵占行為，發(fā)揮公司治理作用，保護(hù)外部投資者的利益？這是本文研究的重點(diǎn)。

二、理論分析與研究假設(shè)

在股權(quán)集中的公司中，控股股東為了以低成本獲取超額收益，可以依賴自身的控制地位通過(guò)如資產(chǎn)轉(zhuǎn)移、違規(guī)擔(dān)保、定向發(fā)行、轉(zhuǎn)讓定價(jià)等多種方式對(duì)上市公司進(jìn)行“掏空”（Johnson等，2000；Bertrand等，2004）。這種獲取超額收益的行為在沒(méi)有有效的法律環(huán)境和公司治理機(jī)制的國(guó)家更可能發(fā)生（Shleifer和Vishny，1997）。在諸多控股股東通過(guò)控制權(quán)獲取私利、侵害中小投資者的方式中，大股東往往將關(guān)聯(lián)交易作為在中國(guó)資本市場(chǎng)進(jìn)行利益輸送的常用手段和重要途徑（李增泉等，2004；陳曉和王琨，2005）。

本文研究中發(fā)現(xiàn)擁有海外背景獨(dú)立董事已經(jīng)成為我國(guó)證券市場(chǎng)上不可忽視的一個(gè)群體。他們能夠更有效地監(jiān)督大股東的行為，更好地保護(hù)中小股東的原因在于：

首先，海外背景獨(dú)立董事更有動(dòng)機(jī)監(jiān)督大股東行為，更好地保護(hù)中小股東利益。我國(guó)證監(jiān)會(huì)以及相關(guān)部門(mén)明文規(guī)定并強(qiáng)調(diào)了獨(dú)立董事的作用。在做出判斷之前還可以聘請(qǐng)獨(dú)立財(cái)務(wù)顧問(wèn)、專業(yè)評(píng)估師等進(jìn)行評(píng)估。無(wú)正當(dāng)理由不能將獨(dú)立董事在任期屆滿前免職，若提前免職上市公司應(yīng)在特別披露事項(xiàng)中予以披露等。獨(dú)立董事考慮到聲譽(yù)成本和為了避免法律訴訟必須規(guī)范自己的行為。Fama和Jensen認(rèn)為，相對(duì)內(nèi)部董事而言，獨(dú)立董事能夠更好地監(jiān)督管理層，董事會(huì)是獨(dú)立董事提高其聲譽(yù)價(jià)值的工具和手段。內(nèi)部董事往往在公司中擔(dān)任職務(wù)，他們?cè)陉P(guān)聯(lián)交易等許多重大事件中發(fā)表獨(dú)立的意見(jiàn)可能性較小，他們的行為很可能被管理層所控制。但獨(dú)立董事在董事會(huì)中代表的利益群體和承擔(dān)的責(zé)任的有所不同，若所在企業(yè)因損害中小股東利益受到監(jiān)管部門(mén)責(zé)罰的時(shí)候，對(duì)其職業(yè)前景和社會(huì)地位受到很大的影響，聲譽(yù)受到嚴(yán)重?fù)p害，甚至面臨法律的訴訟，因此獨(dú)立董事對(duì)內(nèi)部人監(jiān)督更有效。對(duì)于擁有海外背景的獨(dú)立董事而言，一方面，他們付出了更多精力上和經(jīng)濟(jì)上的成本在海外學(xué)習(xí)或工作的過(guò)程中，他們自身或者社會(huì)輿論給予他們更多的要求或者期待，使他們的聲譽(yù)價(jià)值和維護(hù)認(rèn)同的動(dòng)機(jī)更大。他們有更強(qiáng)的動(dòng)機(jī)監(jiān)督大股東，監(jiān)督損害中小股東的行為；另一方面，海外背景獨(dú)立董事更可能不去取悅政治家或者本地支持而去追求生產(chǎn)力，他們?cè)诤艽蟪潭壬厦撾x了本地的束縛（Giannetti等，2014）；此外，海外留學(xué)或工作的經(jīng)歷使他們受到海外文化特別是英美國(guó)家成熟資本市場(chǎng)文化的熏陶（王裕和許年行，2014），對(duì)中小股東保護(hù)的意識(shí)更強(qiáng)。因此，相對(duì)其他董事而言，海外背景的獨(dú)立董事有動(dòng)力在重大關(guān)聯(lián)交易等事項(xiàng)上獨(dú)立地表達(dá)自己的意見(jiàn)，更好地監(jiān)督大股東侵害行為，降低代理成本。

其次，海外背景獨(dú)立董事無(wú)論從主觀上還是從客觀上有能力擺脫大股東或管理層的威脅發(fā)揮監(jiān)督職能。擁有海外背景的獨(dú)立董事?lián)碛休^強(qiáng)的學(xué)習(xí)能力，能夠把握國(guó)際政策和經(jīng)濟(jì)形勢(shì)，受到良好的教育，學(xué)習(xí)了先進(jìn)的管理經(jīng)驗(yàn)和專業(yè)技能，他們所提供的強(qiáng)大的咨詢功能可以提高企業(yè)的盈利能力和生產(chǎn)力，能夠給企業(yè)帶來(lái)更多的更有價(jià)值的海外融資、海外并購(gòu)、海外出口（Masulis等，2012；Giannetti等，2014）。一方面，甄別違規(guī)的關(guān)聯(lián)交易等大股東侵害行為需要考慮到國(guó)內(nèi)外經(jīng)濟(jì)形勢(shì)、市場(chǎng)行情、資產(chǎn)定價(jià)、財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)等多方面因素，需要大量的專業(yè)知識(shí)和公司治理經(jīng)驗(yàn)。海外背景獨(dú)立董事獲得的任職機(jī)會(huì)更多，知識(shí)儲(chǔ)備與學(xué)習(xí)能力也相對(duì)更強(qiáng)，豐富的任職經(jīng)歷和海外學(xué)習(xí)的先進(jìn)管理經(jīng)驗(yàn)使他們擁有更多有關(guān)專業(yè)技能和公司治理能力，從而能夠甄別侵害中小股東利益的關(guān)聯(lián)交易等行為。另一方面，他們不會(huì)過(guò)分擔(dān)心得罪內(nèi)部人而失去職位，其強(qiáng)大的咨詢功能與較高的社會(huì)聲譽(yù)能夠帶來(lái)更多的就業(yè)機(jī)會(huì)，也使在董事會(huì)決議中具有較強(qiáng)的話語(yǔ)權(quán)。當(dāng)他們?cè)诎l(fā)現(xiàn)關(guān)聯(lián)交易等損害中小股東利益的行為時(shí)，能夠更加“獨(dú)立”地發(fā)表意見(jiàn)，降低侵害中小股東利益事件發(fā)生的概率和規(guī)模。由此可見(jiàn)，海外背景獨(dú)立董事有能力監(jiān)督大股東的行為，抑制大股東的“掏空”行為，更好地保護(hù)股東利益。

由上述分析可知，海外背景獨(dú)立董事具有較高的獨(dú)立性，維護(hù)個(gè)人聲譽(yù)價(jià)值的動(dòng)機(jī)更大，公司治理方面知識(shí)更有豐富，因此有更強(qiáng)地動(dòng)機(jī)和能力影響企業(yè)關(guān)聯(lián)交易等公司重大決策，抑制大股東的“掏空”行為，更好地中小投資者的利益。據(jù)此，提出如下假設(shè)：

假設(shè)1：擁有海外背景獨(dú)立董事的企業(yè)，對(duì)大股東“掏空”行為抑制作用更強(qiáng)

假設(shè)2：企業(yè)擁有海外背景獨(dú)立董事的比例越大，對(duì)大股東“掏空”行為抑制作用越強(qiáng)

三、研究設(shè)計(jì)

（一）樣本選取與數(shù)據(jù)來(lái)源

本文以2004-2012年A股非金融類(lèi)上市公司為研究對(duì)象。從年報(bào)以及百度百科（baidu.com）、新浪財(cái)經(jīng)（sina.com. cn）整理了獨(dú)立董事海外背景的相關(guān)數(shù)據(jù)。樣本從2004年開(kāi)始是因?yàn)楦吖鼙尘疤卣鞯臄?shù)據(jù)從2004年開(kāi)始批露的比較規(guī)范。其他相關(guān)數(shù)據(jù)來(lái)自CSMAR數(shù)據(jù)庫(kù)、CCER數(shù)據(jù)庫(kù)和Wind數(shù)據(jù)庫(kù)。使用軟件STATA 11.0進(jìn)行數(shù)據(jù)處理。本章按照以下原則對(duì)原始樣本進(jìn)行篩選：剔除（1）金融類(lèi)上市公司；（2）ST或者PT的公司樣本；（3）資產(chǎn)和所有者權(quán)益為負(fù)值或0值的樣本；（4）變量缺失的樣本。并且對(duì)連續(xù)變量采用Winsorization的方法進(jìn)行處理。本章最終得到研究觀測(cè)13758個(gè)公司/年（見(jiàn)表1）。

表1 研究樣本的篩選過(guò)程

（二）變量定義

（1）大股東“掏空”。文章用關(guān)聯(lián)交易來(lái)衡量大股東對(duì)上市公司的利益侵害。在我們所研究的模型中，主要采用關(guān)聯(lián)交易的兩個(gè)維度衡量上市公司的“掏空”行為，分別為年度關(guān)聯(lián)交易發(fā)生概率和規(guī)模（發(fā)生次數(shù)和金額）。我們這里的關(guān)聯(lián)交易包括CSMAR數(shù)據(jù)庫(kù)中提供的上市與大股東之間所有的關(guān)聯(lián)交易，包括商品交易類(lèi)、資產(chǎn)交易類(lèi)、提供或接受勞務(wù)、代理及委托、資金交易、擔(dān)保及抵押、租賃、托管經(jīng)營(yíng)（管理方面）、贈(zèng)與、非貨幣交易、股權(quán)交易、債權(quán)債務(wù)類(lèi)交易、合作項(xiàng)目、許可協(xié)議、研究與開(kāi)發(fā)成果、關(guān)鍵管理人員報(bào)酬、其他事項(xiàng)等17個(gè)項(xiàng)目分類(lèi)（Peng等，2011；魏明海等，2013）。其中，虛擬變量TUNdum表示關(guān)聯(lián)交易發(fā)生的概率，若第t年內(nèi)上市公司與大股東發(fā)生關(guān)聯(lián)交易，TUNdum取1，否則取0。TUNnum衡量關(guān)聯(lián)交易規(guī)模，等于對(duì)關(guān)聯(lián)交易次數(shù)加一取自然對(duì)數(shù)。TUN衡量關(guān)聯(lián)交易規(guī)模，等于關(guān)聯(lián)交易總額除以年末總資產(chǎn)。在穩(wěn)定性檢驗(yàn)中，我們采用向大股東銷(xiāo)售商品及提供勞務(wù)的關(guān)聯(lián)交易、向大股東銷(xiāo)售或購(gòu)買(mǎi)商品及勞務(wù)的關(guān)聯(lián)交易（Jian和Wong，2010）、關(guān)聯(lián)交易中大股東占用上市公司各類(lèi)應(yīng)收款減去各類(lèi)應(yīng)付款之差（各類(lèi)應(yīng)收應(yīng)付項(xiàng)目包括，應(yīng)收資金類(lèi)、應(yīng)付資金類(lèi)、應(yīng)收賬款類(lèi)、應(yīng)付賬款類(lèi)、應(yīng)收票據(jù)類(lèi)、應(yīng)付票據(jù)類(lèi)、預(yù)付賬款類(lèi)、預(yù)收賬款類(lèi)、應(yīng)收利潤(rùn)類(lèi)、應(yīng)付利潤(rùn)類(lèi)、應(yīng)收投資類(lèi)、應(yīng)付負(fù)債類(lèi)、其他應(yīng)收賬款類(lèi)、其他應(yīng)付賬款類(lèi)、其他資產(chǎn)類(lèi)、其他負(fù)債類(lèi)、其他權(quán)益類(lèi)等17個(gè)項(xiàng)目）的凈額（高雷等，2006；李增泉等，2004）等三個(gè)指標(biāo)，作為大股東掏空行為的替代變量。

（2）獨(dú)立董事的海外背景。OSEA為海外背景的啞變量，若企業(yè)擁有海外背景獨(dú)立董事為1，否則為0；OSEAD衡量海外背景獨(dú)立董事比例，等于擁有海外學(xué)習(xí)或工作背景的獨(dú)立董事除以董事會(huì)人數(shù)；OSEARD衡量海外背景獨(dú)立董事比例，等于擁有海外學(xué)習(xí)或工作背景的獨(dú)立董事除以全部獨(dú)立董事人數(shù)；COMLAW為英美法系海外背景的啞變量，若企業(yè)擁有來(lái)自英美法系國(guó)家海外背景獨(dú)立董事為1，否則為0；CIVLAW為大陸法系海外背景的啞變量，若企業(yè)只擁有來(lái)自大陸法系國(guó)家海外背景獨(dú)立董事為1，否則為0。

（3）其他變量定義。FSH為外資持股的比例，等于年末前十大股東中外資持股比例之和；OUT表示獨(dú)立董事占比，等于年末獨(dú)立董事人數(shù)除以董事會(huì)成員數(shù)量；BOARD表示董事會(huì)規(guī)模，等于年末董事會(huì)成員數(shù)量；FIRST表示代表股權(quán)集中度，用第一大股東的持股比例來(lái)衡量度量；BSH表示股權(quán)制衡，等于公司第二大股東至第十大股東持股比例之和；SEP為控制權(quán)與現(xiàn)金流權(quán)分離程度，等于控制權(quán)除以現(xiàn)金流權(quán)；STATE為控股股東性質(zhì)，若是國(guó)有的為1，否則為0；AUDIT4表示審計(jì)質(zhì)量，當(dāng)公司聘請(qǐng)國(guó)際“四大”會(huì)計(jì)師事務(wù)所進(jìn)行年報(bào)審計(jì)時(shí)，AUDIT4取為1，否則取為0；LEV為財(cái)務(wù)杠桿，等于年末總負(fù)債除以總資產(chǎn)；ROA表示企業(yè)盈利能力，等于營(yíng)業(yè)利潤(rùn)除以年末總資產(chǎn)；SIZE為企業(yè)規(guī)模，等于年末總資產(chǎn)的自然對(duì)數(shù)。

相關(guān)變量的定義見(jiàn)表2。

表2 相關(guān)變量的定義

（三）模型構(gòu)建

本文運(yùn)用多元回歸的方法進(jìn)行假設(shè)檢驗(yàn)，同時(shí)控制了其他因素對(duì)因變量的潛在影響。為了證明我們的假設(shè)1和假設(shè)2，文章建立了如下回歸模型。

在研究海外背景獨(dú)立董事對(duì)關(guān)聯(lián)交易概率影響時(shí)，因?yàn)橐蜃兞筷P(guān)聯(lián)交易概率為0，1啞變量，因此建立Logistic模型，如模型（1）、（2）、（3）所示：

為了研究海外背景獨(dú)立董事對(duì)關(guān)聯(lián)交易規(guī)模影響，建立了如下OLS模型。我們?cè)贠LS回歸中進(jìn)行了robust調(diào)整以消除可能存在的異方差問(wèn)題。此外，為了控制近似經(jīng)濟(jì)環(huán)境帶來(lái)的固定效應(yīng)，我們?cè)谒谢貧w分析中加入年度和行業(yè)虛擬變量。模型如下：

四、實(shí)證分析

（一）描述性統(tǒng)計(jì) 表3為主要變量的描述性統(tǒng)計(jì)。從表中我們可以看到，關(guān)聯(lián)交易發(fā)生的概率TUNdum的均值為0.756，說(shuō)明有75.6%的公司發(fā)生了關(guān)聯(lián)交易，關(guān)聯(lián)交易次數(shù)TUNnum的均值為1.485，最大值為4.771，該指標(biāo)是關(guān)聯(lián)交易次數(shù)加一取自然對(duì)數(shù)得來(lái)，根據(jù)未取自然的交易次數(shù)我們統(tǒng)計(jì)得到，每家公司平均的關(guān)聯(lián)交易次數(shù)大約為13.228次，最大的關(guān)聯(lián)交易次數(shù)已經(jīng)達(dá)百次以上。以上統(tǒng)計(jì)結(jié)果說(shuō)明，我國(guó)上市公司與大股東發(fā)生關(guān)聯(lián)交易的概率較大，且各公司與大股東發(fā)生關(guān)聯(lián)交易的規(guī)模存在較大差異，因此通過(guò)關(guān)注關(guān)聯(lián)交易研究大股東的行為具有一定的現(xiàn)實(shí)意義。獨(dú)立董事的海外背景OSEA均值為0.260，在所觀測(cè)的上市公司13758個(gè)樣本中，有3582個(gè)公司擁有海外工作或者學(xué)習(xí)背景的獨(dú)立董事，占到了全部樣本公司的26.0%，上市公司如此大規(guī)模的聘請(qǐng)擁有海外背景的獨(dú)立董事，表明本文關(guān)注獨(dú)立董事的海外背景的經(jīng)濟(jì)后果具有一定的現(xiàn)實(shí)意義。獨(dú)立董事比例指標(biāo)（OUT）的均值為0.360，中位數(shù)為0.333，這一指標(biāo)的趨同并且大部分公司僅滿足政策規(guī)定的1/3獨(dú)董占比的要求，說(shuō)明只從獨(dú)立董事占比考察獨(dú)立董事的獨(dú)立性是不全面的，必須關(guān)注獨(dú)立董事背景特征的異質(zhì)性，這也凸顯了本文的研究意義。

表3 主要變量的描述性統(tǒng)計(jì)

（二）相關(guān)性分析 表4報(bào)告了主要變量的Pearson兩兩相關(guān)系數(shù)。顯示了以下結(jié)果：（1）海外背景啞變量（OSEA）、海外背景比例（OSEAD、OSEADR）與被解釋變量關(guān)聯(lián)交易概率（TUNdum）、關(guān)聯(lián)交易規(guī)模（TUNnum、TUN）在1%水平上正相關(guān)，說(shuō)明擁有海外背景獨(dú)立董事的公司或海外背景獨(dú)立董事占比高的公司，關(guān)聯(lián)交易的概率與規(guī)模更小，能夠支持假說(shuō)1和假說(shuō)2。（2）就股權(quán)結(jié)構(gòu)來(lái)說(shuō)，外資持股比例（FSH）越高，股權(quán)制衡（BSH）越強(qiáng)，關(guān)聯(lián)交易的概率與規(guī)模越小；第一大股東持股比例（FIRST）越高，兩權(quán)分離度（SEP）越大，終極控制人性（STATE）為國(guó)有，關(guān)聯(lián)交易的概率與規(guī)模越大。（3）就董事會(huì)特征來(lái)說(shuō)，獨(dú)立董事比例（OUT）越高，關(guān)聯(lián)交易的概率與規(guī)模越小；董事會(huì)規(guī)模越大，關(guān)聯(lián)交易的概率與規(guī)模越大。（4）就公司特征來(lái)說(shuō)，盈利能力（ROA）、公司規(guī)模（SIZE）與關(guān)聯(lián)交易概率與規(guī)模正相關(guān)，杠桿水平（LEV）與關(guān)聯(lián)交易概率與規(guī)模正相關(guān)。在未列報(bào)的審計(jì)師選擇與關(guān)聯(lián)交易概率（TUNdum）與規(guī)模（TUNnum）正相關(guān)，但與TUN的正相關(guān)不顯著。而各變量的方差膨脹因子Vif小于2，平均值小于3，因此，多重共線性檢驗(yàn)結(jié)果表明：變量間不存在嚴(yán)重的多重共線性問(wèn)題。以上相關(guān)性分析，基本支持本文的結(jié)論。

表4 主要變量的Pearson相關(guān)系數(shù)檢驗(yàn)

（三）回歸分析 表5的回歸結(jié)果顯示，海外背景啞變量（OSEA）、海外背景比例（OSEAD、OSEADR）與被解釋變量關(guān)聯(lián)交易概率（TUNdum）的回歸系數(shù)分別為-0.119、-0. 731、-0.268，均在5%水平上顯著負(fù)相關(guān)。表6中，海外背景啞變量（OSEA）、海外背景比例（OSEAD、OSEADR）與被解釋變量關(guān)聯(lián)交易規(guī)模（TUNnum）的回歸系數(shù)為-0.053、-0. 363、-0.129，均在1%水平上顯著負(fù)相關(guān)。表7中，海外背景啞變量（OSEA）、海外背景比例（OSEADR）與被解釋變量關(guān)聯(lián)交易規(guī)模（TUN）的回歸系數(shù)為-0.015、-0.031，均在5%水平上顯著負(fù)相關(guān)；海外背景比例（OSEAR）與被解釋變量關(guān)聯(lián)交易規(guī)模（TUN）的回歸系數(shù)為-0.099，在1%水平上顯著負(fù)相關(guān)。實(shí)證結(jié)果顯示，海外背景獨(dú)立董事抑制了大股東的“掏空”行為，從而驗(yàn)證了假說(shuō)1和假說(shuō)2，表明海外背景的獨(dú)立董事可以更好地監(jiān)督大股東的行為，發(fā)揮公司治理作用，更好地保護(hù)投資者。模型中控制變量的回歸系數(shù)表明，外資持股比例越高、股權(quán)制衡度越大、獨(dú)立董事比例越高、審計(jì)質(zhì)量越高，大股東的關(guān)聯(lián)交易概率和規(guī)模越小；第一大股東持股比例越高、兩權(quán)分離度越大、杠桿越大、終極控制人為國(guó)有時(shí)，大股東的關(guān)聯(lián)交易概率和規(guī)模越大。

五、結(jié)論

本文以中國(guó)A股上市公司為樣本，研究了獨(dú)立董事海外背景對(duì)投資者保護(hù)的影響。研究結(jié)果表明：擁有海外背景獨(dú)立董事的公司能夠更好地保護(hù)中小投資者，擁有海外背景獨(dú)立董事的比例越大，投資者保護(hù)程度越高。本文不僅拓展了海外背景獨(dú)立董事在發(fā)揮公司治理效應(yīng)的具體途徑方面的研究，并拓展了海外背景相關(guān)領(lǐng)域的研究。本文的研究結(jié)論不僅為引進(jìn)海外人才政策的制定提供了理論支持，而且對(duì)政府而言，他們制定海外人才引進(jìn)計(jì)劃切實(shí)為企業(yè)提高自身的公司治理水平和公司價(jià)值起到了顯著的影響；對(duì)企業(yè)而言，擁有海外背景的獨(dú)立董事可以向投資者釋放公司治理好的信號(hào)，從而降低融資成本，相比海外上市來(lái)說(shuō)，成本更低收益更大；對(duì)投資者而言，為他們選擇公司治理好的企業(yè)提供了參考依據(jù)，每個(gè)公司的治理水平參差不齊，識(shí)別公司治理好的公司是投資者做出投資決策前的重要參考依據(jù)；對(duì)監(jiān)管者而言，為他們提高企業(yè)自身的管理水平，制定監(jiān)管方針政策提供了方法和手段。本文印證了近些年我國(guó)越來(lái)越多的企業(yè)引進(jìn)海外背景管理人才的重要性。

表5 獨(dú)立董事的海外背景與投資者保護(hù)（TUNdum）

［1］李娜、歐陽(yáng)玉秀：《獨(dú)立董事背景與審計(jì)質(zhì)量的相關(guān)性研究》，《財(cái)會(huì)月刊》2009年第9期。

［2］李強(qiáng)、朱楊慧、馮波：《投資者保護(hù)、高管政治關(guān)聯(lián)與環(huán)境信息披露質(zhì)量》，《財(cái)會(huì)月刊》2015年第15期。

［3］陳曉、王琨：《關(guān)聯(lián)交易，公司治理與國(guó)有股改革》，《經(jīng)濟(jì)研究》2005年第4期。

［4］陳運(yùn)森、謝德仁：《網(wǎng)絡(luò)位置、獨(dú)立董事治理與投資效率》，《管理世界》2011年第7期。

［5］譚勁松等：《我國(guó)上市公司獨(dú)立董事制度若干特征分析》，《管理世界》2003年第9期。

［6］王躍堂、趙子夜、魏曉雁：《董事會(huì)的獨(dú)立性是否影響公司績(jī)效？》，《經(jīng)濟(jì)研究》2006年第5期。

［7］王化成等：《獨(dú)立董事的海外背景與企業(yè)現(xiàn)金持有決策》，《東南大學(xué)學(xué)報(bào)（哲學(xué)社會(huì)科學(xué)版）》2015年第3期。

［8］魏剛等：《獨(dú)立董事背景與公司經(jīng)營(yíng)績(jī)效》，《經(jīng)濟(jì)研究》2007年第3期。

［9］魏明海等：《家族企業(yè)關(guān)聯(lián)大股東的治理角色——基于關(guān)聯(lián)交易的視角》，《管理世界》2013年第3期。

［10］謝軍：《股利政策、第一大股東和公司成長(zhǎng)性:自由現(xiàn)金流理論還是掏空理論》，《會(huì)計(jì)研究》2006年第4期。

［11］葉康濤等：《獨(dú)立董事能否抑制大股東的“掏空”》，《經(jīng)濟(jì)研究》2007年第4期。

［12］La Porta，R.，Lopez-de-Silanes，F(xiàn).，Shleifer，A.， Vishny，R. Investor Protection and Corporate Governance，Journal of Financial Economics，2000.

［13］Masulis R W，Wang C，Xie F. Globalizing the Boardroom-The Effects of Foreign Directors on Corporate Governance and Firm Performance，Journal of Accounting and Economics，2012.

［14］Oxelheim L，Rand？y T. The Impact of Foreign Board Membership on Firm Value，Journal of Banking & Finance，2003.

［15］Peng M W，Lee S H，Wang D Y L. What Determines the Scope of the Firm over Time？A Focus on Institutional Relatedness，Academy of Management Review，2005.

［16］Peng W Q，Wei K C J，Yang Z. Tunneling or Propping: Evidence from Connected Transactions in China，Journal of Corporate Finance，2011.

［17］Pfeffer J，Salancik G R. The External Control of Organizations: A Resource dependence Perspective，Stanford University Press，2003.

表6 獨(dú)立董事的海外背景與投資者保護(hù)（TUNnum）

表7 獨(dú)立董事的海外背景與投資者保護(hù)（TUN）

（編輯 梁 恒）