“新常態”下企業債券違約的應對與管理
——以東北特鋼為例

文/牛雨

“新常態”下企業債券違約的應對與管理
——以東北特鋼為例

文/牛雨

2016年以來，我國債券市場出現了多起債券違約的案例，債券的信用風險被逐步放大，債券市場的“新常態”顯現，這對債務人的合法權益和整個債券市場的穩定帶來了不小的沖擊。本文以東北特鋼集團為例，回顧其債券連環違約的過程，分析其出現違約情況的原因，并對如何應對債券違約，維護債券市場穩定發展提出合理化建議。

債券違約；東北特鋼；信用風險

一、“新常態”下債券違約的整體情況

債券違約，是指債券發行人在到期日有可能不能支付利息或在到期時不能清償面值。債券可以分為國家債券，金融債券和企業債券。其中企業債券由于其所處的經營環境較為復雜，產生違約風險的可能性更高。長期以來，在政府兜底的情況下，我國的債券市場一直上演著“零違約”的神話，雖然近年來陸續有一些公司出現償債困難，但都有驚無險，最終沒有違約。直到2014年3月5日，“11超日債”無法按時的支付全額利息，“零違約”神話被打破，債券的違約風險逐漸被廣大投資者關注。

進入到2016年以來，這種風險被逐漸放大，截止目前，公募債市場已經有10個主體出現了實質性違約，其中涉及了17只個券，債務的總規模接近100億元，而且不少的國營企業也出現了債券違約的情況。然而這種違約的情況還有蔓延的趨勢，成為了一種“新常態”。市場的風險正在積聚，主要表現在：一是大規模的債券即將到期，從8月開始，將會有900億的債務到期；10月和11月將分別有902億和935億到期，這無疑會給整個行業的償債能力帶來一定的影響；二是短期債券比例升高，據彭博數據顯示，2016年以來中國非金融企業發行的4.3萬億人民幣債券中，有47％是一年或更短的期限，而今年出現違約的17例債券中，有10例就是這種短期債券。三是經濟下行導致企業融資渠道不暢，因為目前股票的新股發行收到了嚴格的限制，銀行由于經濟下行也加大了對貸款的審核，許多信用貸款被取消，這就導致大量企業選擇發行債券來籌集資金，債務規模也不斷增加。

事實上，債券違約并不可怕，在一定程度上還能夠促進債券市場的發展和成熟。日本在1993年出現首次違約事件后，并沒有引起大規模的恐慌，反而促進了信用市場評級機制的逐步建立，同時培養了投資者的風險管理意識，并且探索出了債券違約的推出機制。那么，我們國家能否平穩應對債券違約的出現，需要我們在把握“新常態”的宏觀經濟環境下正確認識出現債券違約的原因，掌握合理應對違約風險的措施，來降低債券風險，提高投資者信心。下面，我將以2016年出現違約的東北特鋼集團為例，了解其違約的具體情況，分析其違約的原因以及尋求應對債券市場違約的合理途徑。

二、東北特鋼集團的債券違約歷程

東北特鋼是中國北方規模最大、最具市場影響力的特鋼企業。公司主導產品不銹鋼長型材、工模具鋼、中高檔軸承鋼、特種合金產量在國內市場的占有率均居于國內首位。同時，東北特鋼旗下四大公司一直是國家軍工、重大裝備制造業等基礎產業的重要力量。

自截稿之日，東北特鋼共出現了五只個券的，36億元債券的實質性違約；而且東北特鋼還有5只存量債券，其中接近35.7億的債務會陸續在未來半年內到期，還債能力不容樂觀。從2016年3月份開始，東北特鋼的“債券違約”大劇開始上演。3月18日，管理層還發布了公告，稱公司將如期償還到期債務。然而，在3月24日，其董事長楊華突然自殺身亡，三天后，“15東特鋼CP001”（8億元）宣布構成了本息實質性違約。隨后在4月5日、4月12日、4月27日，東北特鋼“15東特鋼SCP001”（10億元）、“13東特鋼MTN2”（8億元）、“15東特鋼CP002”（7億元）相繼出現違約。加上6月6日的“14東特鋼PPN001”（3億元），今年上半年到期的36億元債務全部出現違約。盡管公司及時成立了應急委員會，相關主承銷商業分別召開了債務持有人會議，但是截止到發稿時，15東特鋼CP001、15東特鋼SCP001的本息以及13東特鋼MTN2的利息仍在拖欠中，而且到6月底，東北特鋼從國內各家銀行獲得的綜合授信額度為185.60億元，目前尚未使用的額度僅剩下11.50億元，遠低于其總債務規模，因此通過借舊債來償還債券本息的可能性幾乎為零。那么，究竟是什么原因導致其出現如此窘境呢？

三、東北特鋼債券違約原因分析

東北特鋼的連環債務違約使我國債券的市場信用風險問題浮出水面，折射出了一些產能過剩行業，如鋼鐵，煤炭，有色等行業的流動性壓力問題。然而，東北特鋼的違約不僅僅反映了特定的行業風險，同時也與其自身財務狀況密切相關。下面我們來分析一下其債券違約的原因。

（一）鋼鐵行業產能過剩，經營壓力較大

眾所周知，受到經濟下行及產業結構調整的影響，鋼鐵企業的需求出現明顯下降，產能過剩情況日趨嚴重，鋼鐵價格大幅度下降，而且由于其毛利率低，經營周期長的行業因素，使得企業的現金流更難保持穩定，導致其償債能力下降。而且大型的鋼鐵企業都是國企，普遍存在經營效率低下的特點，無疑更加加劇了其經營壓力。

（二）董事長意外離世

2016年3月24日，東北特鋼董事長楊華突然自殺，這對企業的生產經營以及資金周轉無疑帶來了巨大的影響，從而也直接了三天后出現第一只債券的實質性違約，從而帶來了一系列的連鎖反應。董事長的自殺無疑給整個集團蒙上了一層陰影，也將其組織結構以及高層之間的一些矛盾擺在了公眾的面前。

（三）周轉不靈導致流動性壓力過大

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