對(duì)中國(guó)股市引入熔斷機(jī)制的反思

張?zhí)?/p>

【摘要】2016初我國(guó)股市迎來(lái)了一項(xiàng)制度創(chuàng)新——熔斷機(jī)制，熔斷機(jī)制實(shí)施兩檔熔斷，其目的是讓投資者在股指下跌時(shí)有一段冷靜思考的時(shí)間來(lái)提前結(jié)束交易，但是熔斷機(jī)制在被實(shí)施的4天內(nèi)，A股便有兩天因熔斷而暫停交易，最短的一天才開(kāi)市29分鐘，4天后熔斷機(jī)制被喊停，但是在這短短的4天內(nèi)給我國(guó)的股市造成了不小的傷害，筆者就熔斷機(jī)制產(chǎn)生的背景及其作用和我國(guó)引入熔斷機(jī)制的適當(dāng)性作分析來(lái)總結(jié)熔斷機(jī)制在我國(guó)失敗的原因。

【關(guān)鍵詞】制度創(chuàng)新 熔斷機(jī)制 適當(dāng)性

我國(guó)在去年9月份就開(kāi)始醞釀熔斷機(jī)制，到今年的1月1日熔斷機(jī)制被正式實(shí)施，但是在經(jīng)歷了1月4日跟7日的4次熔斷之后，上海證券交易所、深圳證券交易所、中國(guó)金融期貨交易所發(fā)布通知，經(jīng)中國(guó)證監(jiān)會(huì)批準(zhǔn)，為維護(hù)市場(chǎng)穩(wěn)定運(yùn)行，自1月8日開(kāi)始暫停實(shí)施熔斷機(jī)制。熔斷機(jī)制在我國(guó)運(yùn)行的短短的4天中，并沒(méi)有抑制股市的頹勢(shì)，熔斷機(jī)制被暫停之后，滬深兩市依然不見(jiàn)明顯起色，熔斷機(jī)制這樣失敗的結(jié)果值得我們?nèi)ド钏肌?/p>

一、熔斷機(jī)制的起源

熔斷機(jī)制起源于美國(guó)，從其發(fā)展歷史來(lái)看，形式多種多樣，但是均已人為的設(shè)置價(jià)格跟中斷交易為特征。美國(guó)的芝加哥商業(yè)交易所（CME）曾經(jīng)在1982年時(shí)對(duì)標(biāo)普500指數(shù)期貨合約實(shí)行過(guò)日交易價(jià)格為3%的價(jià)格限制，但是在1983年這一規(guī)定就被廢除，直到1987年出現(xiàn)股災(zāi)，人們才重新考慮實(shí)施價(jià)格限制制度。

1988年10月19日，即1987年股災(zāi)一周年時(shí)，美國(guó)商品期貨交易委員會(huì)（CFTC）與證券交易委員會(huì)（SEC）批準(zhǔn)了紐約股票交易所（CME）的熔斷機(jī)制，在以后的18中美國(guó)沒(méi)有出現(xiàn)大規(guī)模股災(zāi)。

目前，國(guó)外幾乎所有的主要證券交易所均采用了熔斷機(jī)制，主要包括“熔即斷”跟“熔而不斷”兩種形式，“熔即斷”是當(dāng)前價(jià)格觸及熔斷點(diǎn)后，在隨即的一段時(shí)間內(nèi)停止交易；“熔而不斷”是當(dāng)前價(jià)格觸及熔斷點(diǎn)后，在隨后的一段時(shí)間內(nèi)繼續(xù)交易，但是報(bào)價(jià)限制在熔斷點(diǎn)之內(nèi)。

二、熔斷機(jī)制在我國(guó)的推行

去年年初之后，我國(guó)的股市一路高歌猛進(jìn)，去年6月份，上證綜合指數(shù)在時(shí)隔8年之后，占至5000多的高點(diǎn)，在股市充滿歡樂(lè)氣氛時(shí)，之后短短兩個(gè)月的時(shí)間里，上證綜指一下子暴跌到3000點(diǎn)以下，股市的急轉(zhuǎn)直下，套牢了許多股民，讓他們損失慘重，也讓管理層備受壓力，盡管出臺(tái)了一系列救市措施，但是效果不大，股市的低迷局面依然沒(méi)有改變。在這種情況下，既在美國(guó)等國(guó)家實(shí)施熔斷機(jī)制發(fā)揮了積極效果，那么將它移植過(guò)來(lái)自然也希望能起到類(lèi)似的效果，借此抑制股價(jià)在短時(shí)間內(nèi)的劇烈波動(dòng)，來(lái)避免發(fā)生股票大面積股票跌停的現(xiàn)象。

其實(shí)，我國(guó)推行股市熔斷機(jī)制，其根本目的是為了更好地調(diào)控股市風(fēng)險(xiǎn)，因?yàn)樵诿绹?guó)就是使用熔斷機(jī)制非常成功的案例，由于熔斷機(jī)制的存在，可對(duì)股市起到風(fēng)險(xiǎn)預(yù)警、風(fēng)險(xiǎn)控制和穩(wěn)定市場(chǎng)的作用。當(dāng)實(shí)施熔斷機(jī)制時(shí)，股市的上下波動(dòng)如果達(dá)到了事先給定的閥值，股市就會(huì)因此中斷交易甚至收市，這將警示投資者及時(shí)規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)，防止波動(dòng)持續(xù)擴(kuò)大下去。同時(shí)，當(dāng)交易停止時(shí)，可以讓投資者有一段思考的時(shí)間，避免產(chǎn)生盲目的追漲殺跌情緒，從而作出理性的判斷，將股市大幅波動(dòng)的風(fēng)險(xiǎn)控制在一定范圍內(nèi)。

由于熔斷機(jī)制能夠防止突發(fā)性風(fēng)險(xiǎn)和將風(fēng)險(xiǎn)減到可以控制的程度，對(duì)股價(jià)的漲幅進(jìn)行實(shí)時(shí)監(jiān)控，有望控制住股市的暴漲暴跌現(xiàn)象，因此有助于對(duì)股市起到穩(wěn)定作用，熔斷機(jī)制的作用對(duì)象是整個(gè)股市，我們已有的漲停板機(jī)制是針對(duì)單個(gè)股票的，兩種機(jī)制結(jié)合在一起，使得不少人都希望，這種近乎雙重的保險(xiǎn)，將有效的穩(wěn)定住大起大落的股市，因此熔斷機(jī)制的推行成為必然。然而當(dāng)熔斷機(jī)制在我國(guó)推出時(shí)卻沒(méi)有達(dá)到預(yù)期的效果，甚至成為助跌兇器，這說(shuō)明我們的熔斷機(jī)制是失敗的，那么為什么會(huì)失敗呢？

三、熔斷機(jī)制在我國(guó)失敗的反思

（一）在美國(guó)股市熔斷機(jī)制起到保險(xiǎn)作用

眾所周知，熔斷機(jī)制起源于美國(guó)，尤其是在1987年美國(guó)的股災(zāi)中，起到了很好的保險(xiǎn)作用。專(zhuān)家分析稱(chēng)：“從積極的方面來(lái)看，熔斷機(jī)制本質(zhì)上就是股市的“減震器”，其目的便是防止投資者在指數(shù)巨變時(shí)做出不理智的反應(yīng)，通過(guò)熔斷機(jī)制讓投資者理性思考，從而起到穩(wěn)定股市的作用”。但是我們應(yīng)該明白，每個(gè)國(guó)家的證券交易市場(chǎng)不同，各有各的特點(diǎn)，例如美國(guó)證券交易會(huì)對(duì)美國(guó)股市的熔斷機(jī)制規(guī)定如下：“熔斷機(jī)制除了針對(duì)大盤(pán)外，還要限制價(jià)格波動(dòng)的上下限，某只股票的交易價(jià)格限制時(shí)間內(nèi)漲跌超過(guò)10%，如果在15分鐘內(nèi)未返回原值區(qū)間，就要暫停交易5分鐘。價(jià)格波動(dòng)漲跌5%時(shí)，流動(dòng)性較弱的個(gè)股可以放寬至10%，否則交易暫停5分鐘。”這些與熔斷機(jī)制一起出現(xiàn)的補(bǔ)充規(guī)定，更好地維持了美國(guó)的股市穩(wěn)定，但是我國(guó)卻沒(méi)有這種補(bǔ)充規(guī)定。

（二）熔斷閥值的設(shè)置

2016年1月1日起實(shí)施的熔斷機(jī)制規(guī)定：滬深300指數(shù)漲幅超過(guò)5%，交易將暫停15分鐘；滬深300漲幅超過(guò)7%時(shí)，交易將暫停至收盤(pán)。很顯然5%與7%這兩個(gè)閥值之間的間隔偏小，在遇到5%熔斷之后，極易在“吸磁效應(yīng)”的作用下造成市場(chǎng)恐慌，加速股市滑向7%的熔斷閥值，直至股市收市。

（三）股市投資者的結(jié)構(gòu)不同

美國(guó)股市最早是散戶的天下，最高成交量達(dá)到90%以上，曾經(jīng)誕生過(guò)像利菲摩爾的散戶投資者，后來(lái)隨著美國(guó)股市的不斷發(fā)展，美國(guó)股市的散戶被逐漸淘汰，專(zhuān)家分析，目前美國(guó)股市投資者由專(zhuān)業(yè)機(jī)構(gòu)占據(jù)主導(dǎo)地位，已經(jīng)達(dá)到70%以上的比例，而且還在持續(xù)上升中，再看看我國(guó)的股市投資者結(jié)構(gòu)，仍然以中小投資者為主，而且由于他們的資金實(shí)力有限，因此很容易在股市跟風(fēng)操作，存在明顯的羊群效應(yīng)。當(dāng)大盤(pán)明顯下跌時(shí)，恐慌心理容易導(dǎo)致連鎖反應(yīng)，很可能紛紛割肉出逃。再加上熔斷機(jī)制是一新鮮事物，難以從容應(yīng)對(duì)，當(dāng)股市開(kāi)始跳水之際，在“吸磁效應(yīng)”的作用下，中小投資者的反應(yīng)就可想而知了。

（四）股市交易制度的不同

以美國(guó)為例，盡管美國(guó)股市沒(méi)有漲跌停的規(guī)定，但有標(biāo)普500指數(shù)跌幅達(dá)到7%～13%區(qū)間時(shí)，暫停交易的規(guī)定；如果跌幅達(dá)到20%，那么要進(jìn)行全天休市，而中國(guó)只有一個(gè)漲跌10%的停板制度，比較兩個(gè)交易來(lái)看，美國(guó)股市為股指下跌設(shè)置了一個(gè)踏板，使得投資者能夠判斷出問(wèn)題出在哪里，從而對(duì)市場(chǎng)具有穩(wěn)定作用，而我國(guó)10%的漲停版制度在加上熔斷值，熔斷值又接近漲停板距離，進(jìn)而使得市場(chǎng)更易遭受攻擊，使得散戶投資者拋出大量股票，加劇了股市的震蕩。

四、結(jié)語(yǔ)

綜上所述，盡管熔斷機(jī)制有其優(yōu)點(diǎn)，但在本土化過(guò)程中要結(jié)合我國(guó)當(dāng)前的實(shí)際情況“因地制宜”、“量體裁衣”，不然就會(huì)產(chǎn)生事倍功半的效果，這也警醒我們未來(lái)在引進(jìn)新的制度時(shí)一定要集思廣益，慎之又慎！

參考文獻(xiàn)

[1]陳碧霄.對(duì)中國(guó)股市熔斷機(jī)制的思考與看法.科技風(fēng)2016年2月上.

[2]牛慧慧.關(guān)于我國(guó)市場(chǎng)引入熔斷機(jī)制的看法[D].哈爾濱商業(yè)大學(xué)，2016.

[3]呂斌.熔斷機(jī)制的前世今生[J].法人，2015（10）.