我國股票發行注冊制改革研究進展及述評

劉越

摘 要：自十八屆三中全會提出“推行股票發行注冊制改革”以來，這方面的研究如雨后春筍般涌現出來，本文主要從注冊制改革的必要性、實行條件、實現路徑三個方面對其進行概述，對推行注冊制改革具有一定理論意義。

關鍵詞：注冊制；股票發行；股票市場；

一、 引言

2015年12月，國務院常務會議通過《關于授權國務院在實施股票發行注冊制改革中調整適用有關規定的決定（草案）》。草案明確，在決定施行之日起兩年內，對擬在上交所、深交所上市交易的股票公開發行實行注冊制制度。注冊制是指當發行人申請發行股票時，必須依法將需要公開的各種資料完全準確地向證券監管機構申報，證券監管機構只負責對申報文件的全面性、準確性、真實性和及時性作形式審查，而不進行實質性判斷，只要申報文件不存在虛假、誤導或者遺漏，發行人即可發行股票。股票發行注冊制改革的目標是建立以市場為主導、披露為核心、職責明確、監管有力的股票發行上市制度。注冊制的特征主要體現在以下四個方面：第一，證券發行的權利是發行申請人自然取得；第二，強制信息披露；第三，審查方式以形式審查為主；第四，注重事后監管[1]。

二、 實行注冊制改革的必要性

我國股票發行制度，經歷了從審批制到核準制的演變，倆者名稱雖有不同，但“審批”的本質并無變化。一家企業是否符合上市標準，上市發行價格、規模以及時間等基本由監管部門決定。由于市場化程度的不斷提高和核準制制度本身的原因，實行證券發行核準制存在的問題越來越明顯。如權力尋租和滋生腐敗，發行人公司質量不能保證，監管部門的公信力下降，供求失衡導致的“三高”現象等，這些都是我國當前證券市場上由于實行核準制自然而然產生的亟待解決的重要問題，要根治以上問題，需要從制度本身出發，進行制度性改革。陳見麗（2015）認為，核準制體現了行政權力在IPO發行審核上的決定性作用和主導地位，這種制度模式容易滋生權利尋租，審核的準確性存在偏差，審核效率較低，制約了股市資源的優化配置[2]。股票發行注冊制改革，是我國資本市場“去行政化”的一項重要舉措。從機制上看，注冊制下證券監管部門的審核方式將從實質性審核變為形式審核，能否發行成功主要由市場投資者決定，能夠從制度上抑制上市過程中相關部門尋租現象；從效果上看，市場配置資源的能力將得到充分的發揮，在市場認可的前提下，能夠滿足企業不斷提高的上市需求[3]。同時，推進我國股票發行注冊制改革，有利于厘清政府與市場之間的關系，避免股票市場的過度干預和政策市特征，是市場決定資源配置的必然要求，有利于市場機制和市場規律的充分發揮，也是實現股票市場長期健康發展的需要[4]。

三、 實行注冊制改革的條件

注冊制的成功實施需要有一個良好的市場環境相配套。從發達證券市場的歷史經驗來看，注冊制的實施需要具備以下四個條件：第一，完善的信息披露，信息披露主要包括發行人在申請發行時的信息披露義務和上市期間的持續信息披露義務，由于注冊制下監管部門不對披露內容進行實質性審核，所以完善的信息披露對注冊制有著極其重要的意義，是注冊制的核心；第二，強有力的監管，監管部門應做到及時發現問題，快速解決問題，注重監管的效率和效果；第三，充分的投資者保護，可以建立中國投資者協會等類似組織，集聚投資者自身的力量來保護投資者自身的合法權益；第四，嚴格的責任追究，因為注冊制注重事中事后監管，所以出現違法行為導致較嚴重的后果的，必須從嚴追責，提高其違法成本[5]。陳淮和顧連書認為，雖然我國市場經濟與發達國家還存在較大差距，但已基本具備實行注冊制的市場條件。第一，我國市場經濟日趨完善，證券市場逐漸成熟；第二，證券市場的法律法規逐漸健全；第三，投資者素質越來越高；第四，監管手段法制化。

四、 注冊制改革的實現路徑

推行注冊制改革要求市場運作比較規范、市場化程度較高、完善的法律法規作為保障、發行人和承銷商等中介機構有較強的自律能力、投資者需具備比較成熟的投資理念、管理層的市場化監管手段比較成熟等。曹鳳岐、俞俊利等眾多學者均認為，我國股票發行注冊制改革應該采取漸進式變遷路徑，由核準制逐步過渡到注冊制。孫亮認為，注冊制改革的關鍵不在于名稱或審核方式等外在形式的變化，而應從中國國情出發，理順市場與政府關系，兼顧改革力度與市場可承受度等方面。一方面逐步退出“越位”領域，弱化事前審批，另一方面補足“缺位”領域，相關部門應突出事中事后監管，加強信息披露，不能既擔任“裁判員”又扮演“運動員”，通過制度改革使各參與主體能夠進行充分博弈，最終形成“中國特色”式注冊制。曹鳳岐提出應從以下方面進行制度性改革，第一，轉變證監會職能，將審查方式由對投資價值、持續盈利能力等方面的實質性審查向信息披露的形式審查過渡；第二，推動交易所改改制，目前我國證券交易所直屬于證監會，獨立性不強，算不上真正的會員制，證交所應當加強其獨立性，發揮其自律管理的作用；第三，加強信息披露質量，健全追責機制；第四，強化公司治理和內控制度建設；第五，進一步完善發行審核的法律法規；第六，在場外市場實行”注冊制“試點，逐步摸索注冊制的實現途徑。

五、 總結

我國證券市場是以政府為主導建立和發展起來的，經過二十多年的發展，證券市場已經達到了需要“市場在資源配置中起決定性作用”的新階段，股票發行注冊制是證券市場發展到現階段的必然結果，是證券市場走向成熟、發達的必經之路。這條路可以走，也必須走。

參考文獻：

[1]馬鵬. 我國股票發行注冊制改革研究[D].甘肅政法學院，2015.

[2]陳見麗. 核準制與注冊制：助長IPO泡沫還是抑制IPO泡沫？——以創業板為例[J]. 中南財經政法大學學報，2015，04：88-94.

[3]張宇，李君毅，劉向東，蘇蒙蒙. 論加速金融體制創新的重要舉措——推行股票發行注冊制[J]. 國際金融，2014，09：73-76.

[4]記者 王璐. 為股票發行注冊制改革創造適宜環境[N]. 金融時報，2013-12-23009.

[5]肖偉. 推進股票發行注冊制的幾點看法[J]. 證券法苑，2014，03：267-270.