欠發達地區發展區域集優債務融資路徑與選擇

李東林++趙明

摘 要：區域集優債務融資模式集合了企業、產品、效率、政策和風險緩釋措施，能有效降低單個企業的融資成本，分散融資風險，是解決中小企業融資問題的一種多方共贏的模式，為探索中小企業發展道路提供了一個嶄新的視角。它具有發行主體寬泛化、增信模式多元化、工作機制長效化、發行程序便利化等的特征。能否培育大批優質中小企業、落實風險緩釋措施、發揮地方政府統籌協調、發揮人民銀行支持引導作用是影響區域集優債務融資發展主要因素分析，我們應從因地制宜創新集優模式、完善風險分擔機制、改革發行機制、改善中小企業融資信用環境等方面來解決區域集優債務融資發展過程中的難題。

關鍵詞：區域集優債務融資模式；中小企業融資

中圖分類號：F830.31 文獻標識碼：B 文章編號：1674-0017-2015（12）-0070-03

2011年，中國銀行間市場交易商協會成功推出了區域集優債務融資模式，即指一定區域內具有核心技術、產品具有良好市場前景的中小非金融企業，由政府提供專項風險緩釋措施的支持，在銀行間債券市場通過發行中小企業集合票據實現融資。區域集優債務融資模式集合了企業、產品、效率、政策和風險緩釋措施，能有效降低單個企業的融資成本，分散融資風險，是解決中小企業融資問題的一種多方共贏的模式，為探索中小企業發展道路提供了一個嶄新的視角。

一、區域集優債務融資模式的理論支持和創新進程

（一）區域集優債務融資模式的理論基礎。區域集優債務融資模式源自中小企業集群融資理論。中小企業集群融資，即指一定地域和范圍內的中小企業通過股權或協議建立穩定的集合體，通過相互幫助獲取資金的融資方式。中小企業集群融資機制，可以獲得規模經濟效應，并具有降低信用道德風險及信息不對稱等方面的優勢，從而增加獲得資金的可能，也有利于降低中小企業的融資成本，因此成為解決中小企業融資困境的新途徑。近年來，盡管我國政府及相關職能部門采取各種措施致力于拓寬中小企業融資渠道，但由于中小企業信用評級低、發行規模小等因素，單獨發行債券困難重重。因此基于中小企業集群融資理論，以中小企業集合債、中小企業集合票據、區域集優為代表的中小企業集群直接融資模式應用而生。

（二）區域集優債務融資創新進程。為了破解中小企業融資的信用瓶頸，近年來人民銀行和交易商協會在直接債務融資市場方面進行了積極探索和實踐：一是于2009年推出了中小企業集合票據，推動債務工具發行從單體到集合，有效解決了單一中小企業債券存在的信用級別低、投資者認可度差、流動性較低等問題。二是設立專門的信用增進公司（中債信用增進公司，以下簡稱中債公司）對中小企業債券發行提供信用保護，提高了中小企業等低信用主體進入直接債務融資市場的機率。但是，從推動中小企業直接債務融資的可持續角度出發，信用增進類機構自身發展規模和對外保護額度存在限度，且這種保護能力隨著風險的日益集中而下降。隨著中小企業直接債務融資需求的不斷增加，僅靠信用增進機構難以為中小企業融資風險全部“兜底”。為此，在人民銀行的指導下，銀行間市場交易商協會在中小企業集合票據實踐的基礎上，探索推出中小企業區域集優債務融資這一市場創新模式。其創新之處在于采取“市場+行政”的方式，引進了地方政府，發揮其政策、資源優勢，建立風險緩釋基金，整合各方力量，共同建立幫助企業實現債務融資的長效工作機制，使更多符合地方政府產業引導方向的中小企業依托銀行間債券市場開展直接融資。

二、區域集優債務融資模式特征分析

（一）發行主體寬泛化。在企業遴選標準方面，區域集優債務融資模式更具有適用性和廣泛性。它以《公司法》及《證券法》關于發行債券的財務指標規定為基礎，參考發行主體各方的意見，在考慮地方的行業準入政策和發展狀況的基礎上對企業進行綜合考察，選擇合適的企業進行債務融資。同時，由于有地方政府的專項緩釋措施支持，企業評級標準普遍被放寬， BB+、BBB-都可被納入發債范圍，降低了企業準入門檻。

（二）增信模式多元化。首先，政府主導出資設立中小企業直接債務融資發展基金（即風險緩釋基金，初始金額不低于5000萬元），作為中小企業直接債務融資保障和償債風險保護。若地方政府協調擔保平臺、擔保公司建立反擔保機制，風險緩釋基金的擔保倍數放大至2O倍；若沒有反擔保措施，風險緩釋基金的擔保倍數放大至8倍。在此基礎上，區域集優債務融資模式探討性地嘗試應收賬款質押、商譽質押等新的風險緩釋措施。其次，中債公司擁有專業的人才和雄厚的資本實力，能夠提升發行主體的信用級別。多元化的擔保增信措施能夠為企業提供穩定的風險緩釋，增強了債券的償債能力和吸引力。

（三）工作機制長效化。在方案設計和立項準備階段，通過交易商協會、中債公司、地方政府和人民銀行當地分支機構簽訂框架協議，有利于形成相對標準化的工作模式，確保項目長期開展；地方政府和人民銀行當地分支機構共同推薦企業參與發債，提供了較為穩定的項目來源。以上模式打破了普通中小企業集合債券各參與主體單兵作戰的套路，整合了各方的資源，提高了發債的效率，從而加快了區域集優債務融資的推進步伐。

（四）發行程序便利化。區域集優債務融資模式最大的優勢之一在于發行流程靈活、速度快，更符合企業的資金需求。經過中債公司的信用增級和各部門的協調配合，債券發行效率明顯提升，由過去的中小企業債券項目1年半左右的發行時間縮短到從立項到發行只需要5-6個月。區域集優票據完成注冊后有2年的有效期，有效期內可以采用一次性或連續性的方式發行。并且在金額、利率和發行時間的選擇上有很大的靈活性，既可以是浮動利率方式發行，也可以是固定利率方式發行，甚至可以利用市場的波動，抓住有利時機發行。

（五）募集資金用途自主化。區域集優債務融資模式賦予發行主體更大的財務自主性，其募集資金可用于改善企業的資金來源結構、調整負債結構，或用于固定資產投資和技術革新改造（需政府部門審批同意），只需在募集說明書明確約定即可。

三、區域集優債務融資模式對企業融資方式的影響

（一）有利于解決中小企業融資難問題。長期以來，以銀行為主體的間接融資一直是中小企業融資的最主要渠道。但由于受缺乏有效抵押質押物、信用偏弱等問題制約，中小企業發展的資金需求難以從銀行得到有效滿足，融資難問題突出。在穩健貨幣政策的背景下，推進區域集優等非金融企業債務融資，一方面打通了廣大中小企業有序進入正規資本市場融資的通道，有利于中小企業發展多元化融資；另一方面盤活了銀行存量貸款，騰挪出的信貸資源可用于支持其他中小企業，進一步擴大信貸扶持的廣度和深度。

（二）有利于降低企業融資成本。市場化的定價使很多優質企業發債利息率明顯低于同期限銀行貸款利率，可大幅降低企業財務成本。主要原因；一是區域集優債務融資模式引入政府信用分擔風險，票據信用等級高；二是為鼓勵中小企業在銀行間市場開展直接融資，交易商協會、地方政府、中債公司都給予一定的支持。如中債公司擔保費率為1.2%-1.5%，相比于一般擔保機構2%的費率水平，明顯對企業有所讓利。

（三）有利于優化企業負債結構。區域集優債務融資模式用款方式靈活，企業可根據自身需要和市場情況靈活把握發債時機與規模，減少對銀行貸款的過度依賴，具有較大的靈活性。

（四）有利于改善中小企業融資環境。進入直接融資市場融資是企業具有較強實力的一大標志，對提升企業市場形象意義重大。在債券發行過程中，中介機構的專業化服務以及資金存續期的信息披露等監管約束，有助于促進企業完善公司治理結構，規范自身經營行為，提振直接融資信心，樹立良好的信用形象。

四、影響區域集優債務融資發展主要因素分析

（一）能否培育大批優質中小企業。區域集優債務融資模式的一大特點是集地區之優、集產業之優、集企業之優，要求企業儲備較為充足，以保證發債的連續性，且入選企業能夠形成具有區域產業優勢和特點的題材，進而吸引投資者的興趣。從緩釋基金使用方面看，如果地方政府風險緩釋基金到位后，后續發債企業數量和規模達不到一定比例，將無法用足基金額度，造成財政資金的閑置。

（二）能否落實風險緩釋措施。區域集優債務融資模式成功的關鍵是引入地方政府風險緩釋措施。地方政府、金融管理部門，承銷機構、信用增進機構和其他中介機構各司其職，在企業遴選、信用增進、風險緩釋、后續管理等環節建立風險分散分擔機制，落實風險緩釋措施，能夠充分發揮分散分擔投資者的信用風險、提高投資者的投資意愿的作用。

（三）能否發揮地方政府統籌協調。區域集優債務融資模式中，地方政府是總統籌協調人，職責貫穿發行工作始終。在企業遴選階段，地方政府借助掌握的優勢資源，可提高中小企業融資的規模和效率，降低發行成本；在發行準備階段，地方政府采取專項風險緩釋措施，可降低違約風險；在后續管理中，地方政府及其他相關部門在風險防范、預警及違約事件處置中發揮可以發揮協調、督促等作用，保護投資者利益。

（四）能否發揮人民銀行支持引導作用。區域集優模式的順利推進，需要依賴當地人民銀行發揮同當地政府聯系密切等優勢，廣泛開展宣傳和培訓，幫助企業了解掌握區域集優相關信息；加強政策引導，配合政府部門遴選推薦企業，協調主承銷商、企業、信用評級以及信用增進機構加強業務對接，強化對企業經營狀況和資金使用狀況跟蹤監測。

五、相關建議

（一）因地制宜創新集優模式。由于我國各地經濟發展程度、優勢特點不盡相同，區域差異顯著，“放之四海而皆準”的模式無法保證中小企業直接融資的可持續性。應結合各地實際，創新不同的版本，以適應不同地區中小企業的融資需求。如針對經濟欠發達的地區，可以考慮通過設計相關有效的監督、激勵和問責機制，由省級財政設立相應的風險緩釋基金，或由省內發債地市根據企業發債額度建立匹配的風險緩釋基金，由省級財政統一管理，以確保基金來源穩定。

（二）完善風險分擔機制。在信用增進方面，大力發展商業性擔保機構，鼓勵有實力的機構參與擔保或出資設立類似中債公司的專業債券信用增進機構；在風險緩釋方面，探索區域集優債務融資模式的市場化方向。在目前的融資模式中，地方政府風險緩釋措施起著關鍵的主導作用。今后，隨著這一模式的發展和成熟，仍然需要依靠市場化運作落實風險緩釋措施，這將是順應我國市場化改革和發展的需要，也是實現政府職能轉變的要求。

（三）改革發行機制。為了適應直接融資發展需要，應從完善發行管理制度入手，降低發行準入門檻，拓寬發債企業范疇，提高非國有企業和中小企業發債比重。具體而言，應在堅持信息充分披露的情況下，消除過多的審批環節，健全與注冊發行制相配套的保障機制，如強化信用增進機制，提高企業的債券評級，為更多發行主體提供籌資機會。

（四）探索建立區域集優債務融資的長效機制。完善中小企業融資信用體系和擔保體系，搭建多層次、廣覆蓋、可持續的銀行間市場債務融資平臺，營造有利于中小企業融資的良好外部環境。

（五）改善中小企業融資信用環境。大力推進中小企業信用體系建設，引導中小企業重視和維護自身信用，建立健全內部控制和風險管理制度，提升信用信息披露水平，依靠自身信用創造更多的融資機會。

（六）加強后續監管。地方政府和主管部門應加強對發行企業的后續監管，密切關注發債企業經營情況、投資情況和市場變化情況，確保資金安全合理使用。同時，加大對發債企業的扶持力度，在稅費減免、利息補貼、擔保服務等方面研究出臺優惠政策，減輕企業發債成本。

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The Path and Selection of Developing the Regional Set Optimal

Debt Financing in the Underdeveloped Areas

LI Donglin ZHAO Ming

（Wuzhong Municipal Sub-branch PBC， Wuzhong Ningxia 751100）

Abstract： The regional set optimal debt financing mode combines enterprises， products， efficiency， policies and risk sustained release measures， can effectively reduce the financing cost of individual enterprises and disperse the financing risk， is a multi-win-win mode to solve the problems of small and medium-sized enterprises in financing mode and provides a new perspective to explore the development of small and medium-sized enterprises. It has the characteristics of the wide range of issuers， diversified modes of increasing credit， the long-term working mechanism and convenient issuing procedure. Whether fostering a large number of high quality of small and medium-sized enterprises， carrying out the risk slow-release measures and playing the role of the local governments in the coordination and PBC in the support and guidance or not are the main factors influencing the development of the regional set optimal debt financing. Measures should be taken such as innovating set optimal mode according to the local conditions， perfecting the risk sharing mechanism， reforming the distribution mechanism， improving the credit environment of small and medium-sized enterprises financing etc to solve the problems in the process of the development of the regional set optimal debt financing.

Keywords： regional set optimal debt financing mode； small and medium-sized enterprise financing

責任編輯、校對：申建文