我國上市公司毒丸計劃決策權歸屬的法律探析

詹　娜

(福州大學 法學院，福建 福州　350108)

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我國上市公司毒丸計劃決策權歸屬的法律探析

詹娜

(福州大學 法學院，福建 福州350108)

[摘要]隨著我國經濟的開放與發展，資本市場以上市公司收購為方式的并購重組已經成為常態，為應對這種常態，我國公司在實踐中也開始了以毒丸計劃為代表的反收購措施。但我國法律并未對毒丸計劃的實施作出具體規定，尤其是關于我國上市公司毒丸計劃決策權歸屬的法律規制。在此背景下，如何明確我國上市公司毒丸計劃決策權歸屬，就成為我國實現毒丸計劃中需要迫切解決的課題。

[關鍵詞]反收購；毒丸計劃；決策權

上市公司反收購是針對收購而言的，指的是目標公司董事針對收購行為采取的防御性措施。由于市場本身的運作規律以及對收購人來說效率即是利益，收購人多數情況下青睞于在收購目標公司股份前，對毫無準備的目標公司進行敵意收購。由于敵意收購在一定程度上損害了目標公司及其股東的相關利益，因此，為了應對敵意收購，目標公司在反收購的實踐中總結了很多的反收購措施，這其中就包括典型的防御性反收購措施——毒丸計劃。毒丸計劃作為國際上通用的反收購策略，在我國反收購的實踐中已經被采用，但由于目前我國整體的法律結構中還沒有針對反收購行為形成系統的、具體的、適用性強的法律規制體系，因此，有關毒丸計劃實施的法律規定也不夠系統，尤其是關于我國上市公司毒丸計劃決策權歸屬的法律規制。[1]下文將對這一問題進行探討。

一、毒丸計劃與毒丸計劃決策權

1．毒丸計劃

毒丸計劃(poison pills)，亦稱毒丸術，學名為“股東權益計劃”，是一種針對收購行為的防御措施，表現在目標公司為了應對襲擊者，預先設立一種隨某種觸發事件而生效的帶有特殊權利的證券，即毒丸。當公司面臨收購威脅時，目標公司采用毒丸計劃稀釋本公司自己的股權，加大敵意收購者收購的經濟負擔，阻卻其敵意收購，以達到反收購的防御目的。目前，股東權利與毒丸計劃密不可分。以股東權利計劃為內容，毒丸計劃的具體實施包含兩種類型：一是彈出計劃型，即目標公司股東可以根據毒丸計劃條款，在觸發毒丸計劃時，享有低價購買收購者的股份的權利；二是彈入計劃型，目標公司股東可以根據毒丸計劃條款，在觸發毒丸計劃時，享有以優惠價格購買其所在公司股份的權利。

2．毒丸計劃決策權

毒丸計劃現實操作起來需要具備一定的技術性，受外界影響大，容易帶來大的風險，可能導致目標公司的業績、聲譽、股價等起伏不定，使目標公司在以后的一段時期內受到一些壞的毒丸后遺癥的影響，股東可能為此付出高昂的代價。毒丸計劃本身帶有的潛在風險，應當以謹慎的態度實施毒丸計劃。因此，作為毒丸計劃實施的最初關口，毒丸計劃決策權的歸屬就顯得至關重要。毒丸計劃決策權是指目標公司在遭到敵意收購時，由目標公司中的哪個內部權利機構決定是否實施毒丸計劃。具體而言，目標公司的毒丸計劃決策部門操作毒丸計劃包括了設計毒丸、植入毒丸、修改毒丸、撤銷毒丸等全過程。由于毒丸計劃的內容涉及到目標公司整體的規劃和未來的走向，因此毒丸計劃決策權對目標公司及其董事、股東均產生重要影響，在毒丸計劃中，股東董事雙方的利益沖突也最容易激化，[2]因此在利益沖突的情況下，為保障和平衡公司、股東、利益相關人的利益，如何規定毒丸計劃決策權的歸屬就顯得尤其重要。

二、毒丸計劃決策權歸屬的理論

1．傳統公司法理論

傳統的公司法認為公司的最終所有人是股東。并且以股東為成員的股東大會或者股東大會是公司做出或者決定公司最終決策的權利機關。而以董事會為代表的公司經營層應當履行勤勉義務和忠實義務執行股東的決議。由目標公司董事會對目標公司承擔忠實信賴義務的基本職責。根據忠實信賴義務原理，董事會在執行公司事務時必須以追求公司利益最大化為目標。董事會僅僅是基于委托代理關系替股東經營公司，維護公司和股東的整體利益。關于以毒丸計劃為代表的反收購政策應當由股東大會決定。并且在毒丸計劃實行過程中，很重要的一項就是股權交易。不論是善意收購還是敵意收購，股份交易的雙方為收購方和目標公司，換而言之就是董事并非收購過程中股權交易的任何一方。基于合同的相對性，目標公司的董事也無權干涉收購方與股東的交易。

2．公司委托代理理論

在現代公司制度中，公司區別與其他的經濟組織形式，其所有權和經營權是相分離的。股東以占有股份的方式擁有公司的所有權，而經營權大多數是存在于以董事為代表的管理者手中，自然而然的就產生了委托代理問題。[3]負責公司日常經營的管理者相對于公司的股東來說，對公司內部的經營信息、狀況、公司自身競爭和投資風險等了解得更多也更及時。并且在市場經濟中，在很多的情況下效率代表著效益，股東授予管理者一定的管理權限，管理者在一定條件下對企業進行自主管理，也導致了管理者與股東的溝通并不是事無巨細的溝通，雙方的認知存在一定差距。此時，也就產生了企業內部信息不對等。委托代理理論認為，代理人的利益往往與所有者利益不一致，在缺乏有效的約束機制下，其道德問題必然泛濫。[4]在公司內部信息不對等的情況下，當股東與管理者存在利益沖突時，且公司內沒有好的有效的激勵和監督制度，那么有可能導致公司的管理者為了謀取自身私利，濫用管理權，犧牲公司的整體利益，最終危害到股東的利益，這也就產生了管理者代理問題。

3．利益相關者理論

1984年，弗里曼提出了利益相關者的理論。區別于傳統的股東至上理論，利益相關者理論主張企業除了追求自身的利益，還要關注與企業生存和發展密切相關者的利益。[5]弗里曼認為一個組織的特權取決于其與各種團體和個人之間的關系。統歸到公司治理來說，公司治理必須及時有效的協調股東與企業的利益關系以及企業內各利益相關者的關系。在公司實行毒丸計劃的過程中，目標公司所做的決策不能只考慮到股東的利益。因為在這一過程中所涉及到的利益相關者眾多且關系復雜，除目標公司高管外，還包括目標公司的債權人、目標公司所在社區、目標公司職工等。因此在毒丸計劃決策的過程中，不僅要考慮目標公司股東的利益，對其負責，還要考慮其他的利益相關者，對各方的利益進行博弈，平衡各方利益，承擔公司應盡的社會責任。

4．毒丸計劃決策權歸屬的理論選擇與模式

根據對毒丸計劃決策權歸屬的理論基礎的不同考量和適用，基于對市場資本安全流程的流通等因素的考慮，在毒丸計劃的實踐中，各國選擇不同的毒丸計劃決策權的歸屬模式。從傳統的公司法理論看，毒丸計劃決策權應當歸屬于股東大會。股東是公司的最終所有權的享有者，能夠并且有權為自己的最大利益做出決定。股東是公司的最大權利機關的組成人員，而董事會只是公司決策的執行者。股東有權決定自己股份的所有權。且委托代理理論認為，股東在公司內部信息獲知渠道相對于董事來說處于弱者地位，如果沒有一套有效的激勵和監督機制，作為管理者的董事容易違反其忠實義務，追求董事自身的利益而忽略公司的利益，最終損害到自身的利益。根據以上理論，形成了以英國為代表的毒丸計劃決策權屬于股東大會的模式。然而從委托代理理論的另一個角度來看，公司的所有權與經營權是相分離的，大部分的公司股東是不親自參與公司的經營管理活動。他們與從事在公司經營管理活動一線的董事會相比，不論是內部信息的獲取、反收購的專業性、對公司整體價值的把握都處于弱勢地位。根據利益相關者理論，由公司的董事會來對毒丸計劃進行決策，更容易贏得反收購戰爭的勝利。相比于股東大會決策毒丸計劃以保護股東利益為目標，董事會決策毒丸計劃基于企業的社會責任考慮，更有利于保護其他利益相關者的利益。基于以上理論，形成了以美國為代表的毒丸計劃決策權屬于董事會的模式。

三、我國毒丸計劃決策權歸屬的相關規定

隨著我國資本市場的發展與完善，公司間的收購與反收購的商戰屢見不鮮，其中以毒丸計劃為代表的反收購措施在我國的公司經營過程中有了一定的適用。雖然我國通過《公司法》和《證券法》等相關法律規范對公司的收購行為有較具體的規定，但是我國關于規制管理以毒丸計劃為代表的反收購措施的相關法律法規基本是空白模糊，對類似毒丸計劃等反收購措施規定的較多的還是散見于《公司法》和《上市公司收購管理辦法》。本文以下具體以《公司法》《上市公司收購管理辦法》為內容進行具體評析我國毒丸計劃決策權歸屬。

1．我國毒丸計劃實現可行性

雖然《公司法》第一百二十六條規定了同次發行的同種股票應當同股同權。這一法條從原則確定了我國同股同權制度，但是這項原則有一定局限，即僅限于同一時間發行的同一種類股票。對不同時間發行的相同種類的股票或者相同時間發行的不同種類的股票就沒有同股同權的限制。這也相對賦予了公司發行股票的自治權。并且根據《公司法》的相關規定，股東可以通過公司章程規定，來決定公司出資方式、事項的投票方式、分紅等。因此，股東可以在不違背法律法規的情況下，通過協商約定，在公司章程中賦予其特殊的權利。且公司法還規定了優先股等相關規定。[6]綜上所述，我國公司法并沒有嚴格執行同股同權的原則，雖然規定得較分散模糊，但是這為公司應對收購戰而預先設立一種隨某種觸發事件而生效的帶有特殊權利的證券，即毒丸計劃的實行提供了相應的法律基礎。

2．與毒丸計劃決策權歸屬股東大會的有關規定

我國《公司法》規定，股東大會作出修改公司章程、增加或減少注冊資本的決議，以及公司合并、分立、解散或變更公司形式的決議，必須經代表三分之二以上表決權的股東通過。我國《公司法》第一百二十二條規定：“上市公司在一年內購買、出售重大資產或者擔保金額超過公司資產總額百分之三十的，應當由股東大會作出決議，并經出席會議的股東所持表決權的三分之二以上通過。”毒丸計劃是在公司章程中預先設置的對襲擊者極為不利的規定，因此毒丸計劃是與公司章程掛鉤的，其決策對公司有主要影響，屬于公司股東大會的特別決議事項。《上市公司收購管理辦法》三十二條賦予目標公司董事會對收購方的具體情況進行調查分析，聘請專業人員調查研究并將最終結果總結為專業性意見，向股東提交，以供股東參考。《上市公司收購管理辦法》三十三條還規定了目標公司董事會在收購過程中不得采取對目標公司資產權益有影響的措施。且《公司法》還規定了公司的董事、監事、高管應當履行競業禁止、自我交易禁止、保守商業秘密等忠實義務以及違背義務后的法律責任，從這一角度來看，在我國的公司法中，公司中的董事會主要的職責就是維護股東的利益，執行股東大會的決策。綜上分析，我國法律原則上支持毒丸計劃決策權歸屬于股東大會。

3．與毒丸計劃決策權歸屬董事會的有關規定

《上市公司收購管理辦法》三十三條規定了目標公司董事會在收購過程中不得采取對目標公司的資產權益有影響的措施，但針對以毒丸計劃為代表是否會損害目標公司的資產權益，《上市公司收購管理辦法》并沒有完全提及，因此，《上市公司收購管理辦法》三十二條并沒有完全否定毒丸計劃由董事會實施。《上市公司收購管理辦法》第八條規定目標公司董事等高管對公司負有忠實和勤勉義務，可以公平對待收購人，且在不損害公司和其他股東利益，在權限內為維護公司和股東的利益，可以針對收購的行為做出適當的障礙措施，決策相應的反收購行為。且公司法也規定了公司經營者在忠實和勤勉義務下具有一定經營決策權，同時要求公司經營者不當經營行為承擔相應賠償責任。綜合以上法律法條看，我國相關法律法規對以毒丸計劃為代表的反收購決策權應當歸屬于董事會的雖然規定模糊，但是并沒有明確反對董事會行使毒丸計劃決策權。

四、我國上市公司毒丸計劃決策權歸屬的法律選擇

1．應當確定股東大會享有毒丸計劃決策權

結合本文所闡述的法理與法條分析，如果目標公司具備良好的激勵和監督機制來解決委托代理出現問題，董事會執行毒丸計劃決策權在內部信息獲取、公司價值的考慮和相關利益者利益平衡情況就具備一定的優勢。在收購戰發展比較成熟的美國就采取了毒丸計劃決策權屬于董事會。董事會執行毒丸計劃決策權具備一定優勢，但是存在一些董事的道德風險。雖然我國在相關法律法規中沒有明確反對董事會決策毒丸計劃，但是我國相關法律法規還是原則性的規定了股東大會決議模式。并且根據我國國情以及公司治理結構、資本法定制度和市場制度來看，收購是股東與收購者之間的交易，股東有權處分自己權益，并且股東處分自己的權益，決策毒丸計劃，能夠解決公司的所有權與經營權分離所帶來的委托代理問題，也可以實現毒丸計劃所追求的利益最大化。綜上所述，我國應當確定股東大會享有毒丸決策權。

2．明確董事會在股東大會決策模式下的權利

基于委托代理理論分析，作為公司經營者的董事會處于公司經營管理的一線，在對公司整體經營情況，公司價值、內部信息獲取以及反收購的經驗、專業性在目標公司所有部門中處于優勢地位。如前文所述，基于我國國情和相關制度，我國應當確定股東大會享有毒丸計劃決策權。但是如果一味地為防止董事會濫用毒丸計劃決策權，剝奪董事會對實行毒丸計劃參與的權利，甚至是剝奪董事會提供相應毒丸計劃決策的專業性建議，提供相應的內部信息的權利，這勢必會導致另一個極端，即掌握公司的話語權的大股東可能為了謀取個人的私利而濫用目標公司毒丸計劃決策權損害公司利益、其他小股東的利益以及其他利益相關人的利益。因此應當在股東大會決策毒丸計劃模式下，明確董事會所享有的權利，如毒丸計劃決策提議權、臨時采取保護措施權等，以保護公司、股東和其他利益相關者的利益。

[參考文獻]

[1]嚴莉.探究上市公司反收購毒丸計劃在我國的適用[J].學理論，2012，(14).

[2]陳奕婷.論反收購決策權的分配[J].硅谷，2008，(14).

[3]俞雷.現代公司經營權與控制權的內涵界定及區別[J].商業時代，2010，(1).

[4]陳小汕.論競爭性國有企業與政府的關系[J].哈爾濱學院學報，2013，(12).

[5]徐少陽.利益相關者理論的特征、作用與現存問題分析[J].蘭州學刊，2008，(2).

[6]肖和保.創業投資優先股研究[J].財經理論與實踐，2011，(2).

責任編輯：李新紅

The Legal Analysis of the Ownership of Poison Pill Decision-making Power in the Listed Corporation of China

ZHAN Na

(Fuzhou University，Fuzhou 350108，China)

Abstract：As China’s economy becomes more open and more developed，it is quite normal in the capital market to takeover listed companies as mergers and acquisitions. In order to cope with this practice，the reverse takeover measures，represented by the poison pill plan，are taken in China. However，there are no concrete legal regulations for this practice in China，especially the right of decision making. Therefore，to clarify the ownership of decision-making right is an urgent problem to solve.

Key words:reverse takeover；the poison pill plan；decision-making plan

[收稿日期]2015-08-19

[作者簡介]詹娜(1990-)，女，福建龍巖人，碩士研究生，主要從事經濟法學研究。

[文章編號]1004—5856(2016)05—0038—04

[中圖分類號]D931.3；D912.29

[文獻標識碼]A

doi：10.3969/j.issn.1004-5856.2016.05.010