海外礦業并購風險防范機制研究*——以東道國吉爾吉斯斯坦為研究中心

北方工業大學文法學院 田曉云 陳蘭蘭

一、引言

我國企業通過海外并購在吉爾吉斯斯坦進行礦產資源開采，可采用資產收購或股權收購方式。吉爾吉斯斯坦資源豐富，但直接買礦手續和程序繁瑣。若選擇股權收購方式，通過控股上市公司間接控制在吉爾吉斯斯坦的項目公司，則投資方式較為快捷，若有風險可通過增發、減持等途徑退出投資。關于我國企業直接收購吉爾吉斯企業還是通過離岸公司收購，應考慮目標公司所在國對境外公司設立、運營、注銷的法律要求、審批程序及披露要求、投資收益收回的限制、外匯管制、稅務負擔、資本退出的便利性等因素。目前我國企業海外并購項目的完成率遠低于全球平均水平，雖然許多企業與出售方進行并購談判，但能夠完成的并購交易很少，這與海外并購項目所面臨的風險關系密切。需建立有效的并購風險防范機制。

二、海外并購的風險

（一）政治風險 主要包括：（1）戰爭與內亂風險。根據中國出口信用保險公司發布的2011年《國家風險分析報告》，吉爾吉斯斯坦的國家風險值得關注。目前吉爾吉斯斯坦的國內局勢，尤其是南部地區局勢仍不穩定，少數民族，特別是烏茲別克族人在2010年騷亂后受到歧視，時常發生土地被非法搶奪，公司被非法接管，或者受到人身或口頭威脅案件，國內民族間緊張局勢加劇，目前外國投資者通過并購企業在吉爾吉斯斯坦進行礦產資源勘探開發，存在一定的戰爭與內亂風險。（2）國有化風險。2011年上半年吉爾吉斯斯坦曾有國有化傳言，但并沒有實行國有化，從目前看對外國礦業企業的運營影響不大。吉爾吉斯斯坦《地下資源法》賦予地方政府較大權力，包括發放土地分配證、實施地方礦產資源勘查開發利用計劃、監督各種礦業活動以確保地質勘查和礦產資源開發期間的環境達標等，一些地方政府官員經常利用土地權使用、衛生、環境、安全等干預外國礦業企業的經營管理，存在地方政府不規范行為引發的間接征收風險。（3）政策變動風險。礦業項目投資周期長，并購協議和相關交易文件所適用的法律和政策在簽約后和項目運營過程中可能發生變化，將對我國企業作為收購方的合同項下預期利益產生影響，如可能導致東道國的國家公司或目標公司現有股東在股權或資產出售時享有優先購買權、收購后承擔過高環保成本和稅收責任等。吉爾吉斯斯坦現行投資領域的基本法規是2003年《投資法》。該法在1991年《外國投資法》基礎上修改而成，2003年《投資法》基本保留了《外國投資法》的主要制度，總體上對投資者作了較為有利的規定，但取消了《外國投資法》給予外國投資者的稅收優惠等規定，對外國投資者在經濟活動領域實行國民待遇，加之吉爾吉斯斯坦的投資環境近年未發生較大改善，在2005年和2010年還分別發生政治危機和種族騷亂，《投資法》的實施并未對外國投資者在吉爾吉斯斯坦的投資活動產生顯著有利影響。吉爾吉斯斯坦現行稅法于2009年1月起實施，在稅種、稅率、納稅管理等方面作出重大調整，如將16項稅種縮減至9項，將企業增值稅稅率由20%降至12%，從而減輕了企業的納稅負擔，但對礦產開發企業一次性征收紅利稅，將加大我國在吉爾吉斯礦產開發企業的稅負。從目前看吉爾吉斯經濟投資領域的法律政策基本上沒有發生變更，對我國在吉礦業企業的運營影響不大。（4）匯兌限制風險。依據吉爾吉斯斯坦《投資法》和《外匯交易法》，在吉爾吉斯斯坦的外資企業可在商業銀行、其他金融機構以及兌換點將索姆與美元進行自由兌換，不受額度限制，并可將經營所得利潤通過商業銀行匯往國內或第三國。通常不會發生匯兌限制風險。

（二）收購項目和收購目標的風險 在海外并購中，可能發生下列與收購項目和收購目標有關的風險：（1）并購上市公司風險。我國企業收購境外上市公司，應依照上市公司所在國證券監管機構、證券交易所制定的上市公司監管規則，審慎處理信息披露、關聯交易、同業競爭、公司章程修訂、增發股票等敏感事項，否則可能因并購后實體及公司高管不遵守相關法律規定或證券交易所自律規則而面臨處罰或訴訟。若目標公司所在國與項目公司所在國不同，還須考慮項目公司所在國的風險因素，并購交易和項目公司運營除了必須符合上市公司所在國的相關法律規定和證券交易所自律規則以外，還必須遵守項目公司所在國的相關法律規定。若項目公司所在國為吉爾吉斯斯坦，則應遵守吉爾吉斯斯坦《投資法》、《股份公司法》、《環境保護法》、《稅法》、《土地法》、《地下資源法》等。（2）東道國政府優先購買權風險。在并購項目中，可能發生東道國政府或國有公司享有優先購買權，吉爾吉斯斯坦現行法律政策鼓勵外國投資者參與開發其礦產資源，既允許外國投資者與吉方合資合作勘探開采，也允許外國公司獨資從事礦產資源的勘探開采，相關立法中沒有東道國國有公司享有項目公司股權或資產優先購買權的規定。（3）合法合規經營風險。在并購項目中，可能存在下列情形：目標公司的成立有瑕疵甚至不合法，其股權結構、治理結構等不符合目標公司所在國相關法律規定，存在持續經營的法律障礙；目標公司的勘探開發許可證或批準文件等已過期或不合法，許可證和礦權上設有擔保權益或其他第三方權利；目標公司受過行政處罰，存在尚未了結或可預見的訴訟、仲裁或被政府調查和處罰，并購后公司可能會卷入潛在法律糾紛等。根據吉爾吉斯斯坦《地下資源法》，取得許可證者應按照與政府簽訂的協議進行礦產資源勘探開發。如果違約，如每年的礦產資源勘探工作量過低，不符合協議中規定的最低限度工作量，國家地質礦產資源局有權吊銷許可證。（4）稅收風險。在并購項目中，目標公司可能未遵守稅務條例、海關條例、外匯監管條例，或者有轉移定價行為等，因而可能欠繳稅款、有隱蔽的稅務負擔或可能發生的稅務損失情況。收購后實體可能無法繼續享受稅收優惠。東道國可能對收購后實體的投資所得征收高額的紅利稅、資本利得稅、資源暴力稅等。依據吉爾吉斯斯坦2009年稅法，對礦產開發企業一次性征收紅利稅，因此增加了我國在吉爾吉斯斯坦礦產資源勘探開發企業的稅負。（5）環境保護風險。外國投資者并購東道國企業，可能遭到國際環境保護團體、東道國環境保護機構、原住民、社區等的干預。目標公司和項目公司可能對健康、安全和環境保護的投入未達標，對員工的職業健康和社區的生活環境構成實質性損害，或者曾因違反環保法規或政策而遭受過處罰。根據吉爾吉斯斯坦《地下資源法》，當發生礦產資源耗竭，或者開采過程中對員工和公眾健康或安全造成威脅，并對環境和儲量造成破壞和損失等情形，國家地質礦產資源局有權終止和吊銷企業的地下資源使用權。吉爾吉斯斯坦地方政府負責對各種礦業活動進行監督，以確保地質勘查和礦產資源開發期間的環境達標。若地方政府認為上述活動對人類的生命和健康構成威脅，或者對環境造成危害，有權對其礦業活動進行限制。當地居民大多不愿意讓外國投資者拿走其礦產資源，時常以環境污染等問題對外國礦業企業進行封路、索賠等。外國投資者通過并購企業在吉爾吉斯斯坦進行礦產資源勘探開發，存在一定的環境保護風險。（6）進出口管理風險。依據吉爾吉斯斯坦現行法律政策，外國投資者開采所得的礦產品完稅后即可依法向境外出口。吉爾吉斯斯坦1998年加入世界貿易組織，對包括中國在內的WTO成員方給予貿易最惠國待遇。根據吉爾吉斯斯坦政府應對全球性金融危機計劃，救市措施包括扶持外貿發展，減少外貿審批程序和申報文件數量，建立進出口報關統一窗口，并杜絕對吉出口商品的收費、審批等人為限制等。從目前看我國在吉礦產開發企業開采礦山所得礦產品的進出口管理風險較低。

（三）并購協議談判實施期間的風險 在并購協議談判實施期間，并購企業通常面臨下列風險：（1）提前還貸風險。目標公司可能與貸款銀行在貸款協議中約定，如果目標公司的控制權發生變化，貸款銀行有權要求目標公司提前還款。（2）合同限制風險。目標公司所簽訂的長期購買合同、技術許可合同等包含特別承諾、特別限制條款等，如包含因股權變更、股東變更而解除或變更合同，可能影響收購方并購后整合的限制性條款，以及可能對收購方不利的重大賠償條款等。（3）重大不利變化風險。通常簽訂收購協議之后還需獲得各種批準，簽訂收購協議與交割日之間會有一定時間間隔。在此期間并購公司必須履行收購義務，而目標公司的業務卻仍由出售方控制。出售方有可能不正常經營目標公司的業務，從而導致目標公司的業務可能發生重大不利變化，如超過一定額度的資本支出、變更高級雇員勞動合同條款、增發新股等。（4）重大不利處分風險。在并購交易成交前，可能發生對目標公司業務有重大影響的具體風險事件，出售方在收購進行期間可能對目標公司有重大不利的處分行為，如簽訂對其不利的合同、非正常業務范圍內出售或收購資產、就關鍵業務資產授予第三方等。（5）交割風險。在并購協議中通常明確約定交割日和交割的先決條件，如設置收購交易須獲得相關主管機關批準，交易雙方公司內部批準程序分別完成等交割條件。通常只有當滿足并購協議中約定的交割先決條件才能進行交割，否則交易方有權解除合同。對于應由出售方成就的某些交割先決條件，出售方可能故意不滿足或拖延成就交割先決條件，如故意不促成或不完成東道國政府對并購交易的批準，故意不糾正目標企業的重大瑕疵等，從而濫用某些交割先決條件而操縱并購交易的進展。

（四）并購后的整合風險 并購后的整合風險主要包括：（1）治理結構整合風險。中國企業進行海外收購的最大風險之一就是對收購的目標公司沒有獲得或者失去控制，在目標公司和項目公司的股東會、董事會和管理層等沒有獲得決策參與權和否決權。還應避免國內母公司因境外目標公司和項目公司的行為、母子公司法人人格混同等原因而卷入訴訟，甚至承擔法律責任。（2）人力資源整合風險。我國企業海外收購時往往對目標公司的高層管理人員是否愿意接管公司持樂觀態度，可能不重視與目標公司高管在接管前的談判，從而導致在控制權發生變更當日目標公司的管理層和關鍵員工集體辭職或大量流失。在目標公司控制權發生變更后，工會組織可能代表員工和收購方就員工的薪資福利、人員精簡等進行談判，尤其會反對人員精簡、廠房關閉等敏感問題，可能導致目標公司的實際經營成本與預期收益率之間產生巨大差距。（3）文化整合風險。并購活動中最大的挑戰之一是能否成功地整合組織結構中的不同企業文化。在并購交易完成后，應處理好與目標公司和項目公司所在國的地方政府、主流媒體、社區、少數民族、民族主義的民間團體、反政府武裝、非政府組織等之間的關系，處理好與目標公司和項目公司所在國的經濟體制、社會制度、法律制度、文化習俗、宗教信仰、民族心理的差異問題。吉爾吉斯斯坦系多民族國家，由84個民族組成，以吉爾吉斯族為主體。2010年種族騷亂以來，烏茲別克族人等少數民族在體制層面受到更多歧視，一些官員的言論常常為民族主義論調煽風點火，使少數民族倍感勢單力薄。我國在吉爾吉斯斯坦的礦產資源勘探開發企業須謹慎應對吉爾吉斯族人與烏茲別克族人之間的民族矛盾與沖突問題。吉爾吉斯斯坦大多數居民信奉伊斯蘭教，其余居民多信奉東正教和天主教。我國在吉礦產開發企業應尊重當地宗教習俗，處理好與當地居民的宗教信仰差異問題。

三、海外并購風險防范

（一）東道國政治風險防范 依據吉爾吉斯斯坦2003年《投資法》，若投資者在吉爾吉斯斯坦的投資由于戰爭或其它武裝沖突、革命、緊急狀態，國內騷亂或者其它類似情況而受到損失，該投資者可享有法人地位和不低于吉爾吉斯斯坦法人和自然人的待遇。如果吉爾吉斯斯坦修改投資法、稅法和關系到國家安全、公眾健康及環境保護的法規，依據吉爾吉斯斯坦2003年《投資法》，外國投資者有權在上述修改法規生效之日起10年內選擇對其自身最為有利的適用法規條款。一旦發生政策法律變動風險，我國在吉礦業企業可根據自身利益的需求，在原有法規和修改后法規之間進行條款適用選擇。

（二）盡職調查 在決定收購目標公司資產或股份之前，并購公司應聘請律師事務所、會計師事務所等分別針對目標公司的法律狀況、財務狀況等展開盡職調查。針對盡職調查中發現的特定風險，并購公司可要求出售方作出保證和補償承諾。盡職調查中的發現還可能影響并購交易價格，甚至導致并購公司決定放棄交易。對目標公司和項目公司進行法律盡職調查，應著重調查公司基本情況、項目公司勘探開發許可證或批準文件的合法性、公司簽訂的重要合同、公司資產負債狀況、合法合規經營情況、稅務責任、環境保護、人力資源等方面情況。其中，稅務盡職調查可幫助并購公司了解目標公司和項目公司所在國的稅收體制，并有效管理稅務風險，包括潛在的重大稅務負債、未能遵守稅務條例和外匯監管條例、轉移定價風險等。在稅務盡職調查中應調查收購交易本身的課稅方式及減免、因收購所發生的資本利得課稅、收購完成后目標公司和項目公司能否繼續享有稅收優惠等。在人力資源盡職調查中，應考察目標公司和項目公司的人力資源戰略、員工薪酬安排（包括員工持股計劃、退休及福利計劃）、高管雇用合同、員工雇用法規政策的合規性、工會對交易結果可能造成的影響，并考慮法律和市場因素合理調整員工數量以適應并購后公司的需求等。

（三）并購協議 并購協議中的風險防范條款主要包括:（1）出售方的陳述與保證條款。在并購協議的出售方陳述與保證條款中，可要求目標公司向并購公司作出有關目標公司依法成立并有效存續、有權轉讓股份或資產、合法持有許可證和礦權、財務報表和信息披露真實準確、未卷入司法程序或其他爭議解決程序、已取得第三方許可和批準等方面的陳述和擔保。目標公司陳述和保證的范圍通常應涵蓋在法律和財務盡職調查階段出售方提供給并購公司的一切資料和信息。若交割前出售方違反某些重要的陳述與保證，收購方有權依據合同約定撤銷并購協議、拒絕完成并購交易。但有時出售方不愿收購方以違約為由撤銷并購協議，而往往同意賠償收購方因此遭受的損失，對此可在并購協議中對出售方違反陳述與保證的索賠作出詳細約定。出售方違反陳述和保證的索賠可能在提起索賠的時間、責任限額、最低索賠金額等方面受到限制。（2）重大不利變化條款。并購協議中應包含重大不利變化條款，約定出售方在此期間必須有義務正常經營目標公司的業務，未經并購公司許可不得進行將使目標公司發生重大不利變化的某些交易，如要求目標公司作出保證：公司正常經營其業務，公司的財務狀況或交易頭寸沒有發生重大不利變化，資產沒有發生重大耗竭等。（3）禁止重大不利處分條款。并購協議中應包含禁止重大不利處分條款，要求目標公司承諾在收購進行期間不得進行對目標公司有重大不利的處分行為，包括簽訂對自身不利的合同、非正常業務范圍內的出售或收購資產、就關鍵業務資產授予第三方等。（4）交割日和交割前提條件條款。在并購協議中應明確約定交割日和交割的先決條件，如并購公司已獲得所有與收購股份有關的必要的政府和監管機構的批準、收購股份申請已由目標公司提交給證券交易所（如目標公司是上市公司）等。對于應由出售方成就的交割先決條件，如糾正法律盡職調查中發現的目標企業重大瑕疵，應在并購協議中設定只有收購方可以豁免或放棄，以避免出售方濫用某些交割先決條件操縱并購交易的進展。對于出售方成就某些交割先決條件的義務，可在并購協議中約定出售方應盡最大努力完成。（5）違約條款和分手費條款。若目標公司違反其在并購協議項下的義務條款或出售方的陳述與保證條款，應按照并購協議的約定承擔違約責任。并購協議中往往規定分手費條款，即約定單方面終止并購協議的交易方需要向交易對方支付違約金，但并購協議中約定的分手費金額不能過低，否則將難以發揮抑制違約風險的作用。

（四）并購后的整合 并購公司應在決定并購之前積極與目標公司就并購后的業務發展戰略進行溝通，并基于該業務發展戰略對目標公司和項目公司進行治理結構、資產負債、人力資源等方面的整合。關于治理結構整合，我國企業應重視收購協議和目標公司修改的章程中的投票權和控制權條款，應在符合東道國公司法的前提下獲得參與目標公司董事的任命權，參與董事會和管理層重大問題的決策。并購企業不但應實現對目標公司的控制，還應對項目公司進行控制，在其股東會、董事會和管理層等獲得決策參與權和否決權，對此可在并購協議中明確約定并購公司在目標公司和項目公司中擁有的董事會席位。我國企業應重視與目標公司高層管理人員在接管前進行的談判，并在與目標公司簽訂的買賣交接合同中規定相關交接事宜，同時應有權對某些職務的高管終止聘用關系。國際上通行做法是采取“保留原則”，即對于目標公司原有經營管理人員盡量予以留任。對于想保留的管理層和關鍵員工，應通過“保留協議”保留這些員工。若計劃替換目標公司的某些高管人員，則應在修改的目標公司章程或股東協議中明確自己有權提名某些職務。

［1］何力：《中國海外投資戰略與法律對策》，對外經濟貿易大學出版社2009年版。

［2］梁詠：《中國投資者海外投資法律保障與風險防范》，法律出版社2010年版。

［3］張利賓：《對中國企業海外投資法律風險的研究》，《北京仲裁》2011年第4期。

［4］陳超、金璽：《吉爾吉斯斯坦礦業及其投資環境》，《世界有色金屬》2012年第3期。

［5］張文：《海外礦業投資的風險分析及對策防范——中國投資者的視角》，《中國礦業》2010年第19期。

［6］肖金泉：《中國企業海外并購趨勢及風險控制》，《全國律協經濟專業委員會2010年論壇（成都）論文集》2010年。

［7］楊貴生、陳漠：《法律視角下中國礦業海外投資風險》，《中國有色金屬報》2010年第8期。

［8］黃清華：《中國企業海外并購的法律風險與對策之海外并購的知識產權風險》，《中國保險報》2011年第7期。