追逐QE的風險

歐洲股市正吸引著全球投資者的目光，因為在歐洲央行（ECB）高調宣布量化寬松計劃之后，近幾個月的歐元區資本市場已經屢屢創下新高。但是從估值角度而言，這是來源于寬松的貨幣政策（QE）預期，而非基本面的增長前景。雖然增持歐洲肯定是合理的，特別是考慮到相對于美國、日本、中國等資本市場的估值而言更是如此，但股市上漲的唯一推動力來源于QE這一點就值得警惕。而最近的歷史數據也表明，量化寬松政策并不一定都會推高股票價格。

歐洲股市的漲幅在最近幾個月令人印象深刻，例如德國DAX綜合指數、法國CAC 40指數和西班牙IBEX 35指數2015年以來都是強陽走勢。而與此同時，美國SP 500指數在3月10日的大跌之后總體漲幅為負。

歐洲央行的量化寬松計劃包括從現在起到2016年9月，購買超過1.1萬億歐元的資產。央行積極發行貨幣有溢出影響嗎？當然有。該影響已經在貨幣市場上表現地尤為明顯，進入2015年以來，歐元相對美元已經貶值超過12%。因此，一些表現突出的歐洲市場，如德國、法國和西班牙，如果沒有對沖匯率風險，投資其股票市場的收益和美國是差不多的。

這可以當作對投資歐洲的一種提醒。在面對全球性量化寬松計劃帶來的好處并將其資本化的時候，擇時和倉位配置比簡單地押注歐洲更重要。跟美國不同，雖然美聯儲在后危機時期出臺各種QE時投資顯得很容易，但照搬到世界各地的時候情況就顯得不同，特別是在美聯儲開始有意收緊貨幣政策之時，情況變得更加復雜。

例如，歐洲央行創造的流動性只是留在歐元區這個增長前景存疑、幣值長期下跌的歐元區嗎？還是會流向歐洲以外的地區，如美國這種經濟增長顯得相對更有吸引力，且其主權債券收益率還要高上兩三個百分點的國家？雖然美國股市整體相對歐洲有溢價，但流動性過剩并不一定代表錢會流進股市，所以歐洲量化寬松的影響對歐洲是不確定的。類似地，美元指數大幅上漲對許多新興經濟體負面影響更大，特別是那些沉淪在債務以美元計價而不能自拔的經濟體。所以，投資者在對全球其他地方都存在疑慮的情況下，仍然會更看好美國。

當然，注入流動性對資產價格確實有凈刺激作用。市場的疑慮是，QE到底有多少？一些和日本相似的情況已經發生，日本央行2013年4月4日推出了非常激進的量化寬松計劃。但當時退出QE基本上已成定局，投資者早就知道，早在安倍贏得選舉的2012年12月16日，甚至更早的2012年11月，日本股市已連漲數月，該計劃的預期早就反映了。那么，哪些沒有被資本市場反映呢？答案是QE的規模出人意料，因為比原計劃增加了一倍，即使如此，日本股市也只再繼續上漲至2013年5月，隨后漲勢停滯。即使日本央行宣布在2014年10月美國QE結束后進一步擴大其QE規模，帶給日本股市的也只是小幅且短暫的波動。

歐洲央行的QE計劃正在進行中，它會為資本市場帶來新的流動性，但這并不能復制美聯儲QE的結果，因為各種其他變量都不一樣。歐洲央行的QE可能會很快失去其刺激效應，就像日本央行的QE一樣。投資者都在競相進入歐洲股市的那一刻，情況也許并不像預期的那樣樂觀。

那么，這些資金流會有什么變化？它最終可能會再次流向美國。這種流動可能不會立刻發生，因為投資者還得對美聯儲加息的潛在可能做出調整，但最終全球投資者會繼續尋找能提供有吸引力收益率的高品質證券，可能包括美國國庫券、優先股、公用事業股、房地產投資信托基金和股息成長股。