壯麗彩印IPO募投懸局

又見逆生長。

在煙標(biāo)印刷龍頭勁嘉股份（002191.SZ）、東風(fēng)股份（601515.SH）2013年?duì)I收增速停滯不前，甚至負(fù)增長之際，擬IPO企業(yè)廣東壯麗彩印股份有限公司（下稱“壯麗彩印”）仍實(shí)現(xiàn)了12%的增長，堪稱神奇。

不過，《證券市場(chǎng)周刊》記者發(fā)現(xiàn)，壯麗彩印營業(yè)利潤率、毛利率及凈利潤率等盈利指標(biāo)均遠(yuǎn)遜于上述兩家上市公司，其中又隱藏著怎樣的故事？

此外，頗受市場(chǎng)質(zhì)疑的是，壯麗彩印已將兩億多元用于投建北京市佳晉彩印有限公司（下稱“佳晉彩印”），可募投項(xiàng)目實(shí)施方卻是另一家剛剛成立的子公司，而兩者都以生產(chǎn)煙標(biāo)為主，壯麗彩印“保后者，棄前者”的策略讓投資者摸不著頭腦。

假設(shè)佳晉彩印已建成，但壯麗彩印卻只字未提其產(chǎn)能和預(yù)計(jì)投資收益等重要數(shù)據(jù)，但公司卻進(jìn)行類似新募投項(xiàng)目。

逆生長存憂

自成立以來，壯麗彩印一直專注于以煙標(biāo)為主的包裝印刷技術(shù)的研究、生產(chǎn)及銷售。2011-2013年，公司煙標(biāo)銷售收入分別為2.47億元、2.58億元、3億元，分別占營業(yè)收入的92.15%、80.02%、82.61%;期間，煙標(biāo)銷量分別為44萬箱、48萬箱、55萬箱。

近三年，壯麗彩印煙標(biāo)印刷業(yè)務(wù)收入年復(fù)合增長率達(dá)到10.19%，高于卷煙行業(yè)3%左右的增長幅度。壯麗彩印的成績單著實(shí)喜人，但頗顯怪異的是，與其主營業(yè)務(wù)相近的上市公司勁嘉股份、東風(fēng)股份呈現(xiàn)的卻是另一番“沒落”景象。

勁嘉股份是全國印刷企業(yè)百強(qiáng)榜首，但勁嘉股份營業(yè)收入已是連續(xù)兩年下滑，2013年?duì)I業(yè)收入雖然高達(dá)21.37億元，卻較2012年下滑0.73%，煙標(biāo)銷量也同比下降8.56%至235萬箱。

東風(fēng)股份也是國內(nèi)綜合實(shí)力領(lǐng)先的包裝印刷服務(wù)供應(yīng)商，主要從事高端包裝印刷產(chǎn)品的設(shè)計(jì)、生產(chǎn)和銷售，先后獲得美國包裝業(yè)最高獎(jiǎng)“世界之星”獎(jiǎng)、“2010年中國十大煙標(biāo)最佳工藝創(chuàng)新獎(jiǎng)”、“2010年中國十大煙標(biāo)金獎(jiǎng)”等榮譽(yù)。然而，東風(fēng)股份2013年實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入18.02億元，增速也由2012年的14.97%驟降至2.06%，煙標(biāo)銷量同比下降6.98%至200萬箱。

煙標(biāo)印刷企業(yè)收入的增長依賴于下游行業(yè)卷煙產(chǎn)銷量的增長。通常，卷煙企業(yè)一旦選定合作供應(yīng)商就不會(huì)輕易更換。不過，近年煙草行業(yè)經(jīng)過一系列大規(guī)模重組后，全國卷煙企業(yè)數(shù)量和卷煙品牌數(shù)量都迅速減少，行業(yè)集中度明顯提高。卷煙企業(yè)由2000年的146家減少到2011年的30家，如今重組整合還在繼續(xù)，而中國現(xiàn)有超過100家煙標(biāo)生產(chǎn)企業(yè)，除了少數(shù)的大型龍頭企業(yè)，多為年收入僅為幾千萬元的中小煙標(biāo)印刷企業(yè)。

圈子小，敵手多，煙標(biāo)圈子其實(shí)并不好混，若想拓寬市場(chǎng)份額殊為不易。壯麗彩印也表示，煙標(biāo)印刷業(yè)務(wù)的發(fā)展將受制于下游煙草行業(yè)的政策調(diào)控，增長空間受到限制。

壯麗彩印營收高增長的秘訣是“代工”。2013年，壯麗彩印煙標(biāo)印刷銷售收入為3億元，同比增長16.05%，其中“煙廠客戶”銷售收入為2.16億元，增幅為13.70%，“其他客戶”銷售收入為8405萬元，增幅達(dá)22.50%。壯麗彩印解釋稱，行業(yè)內(nèi)的一些中小煙標(biāo)企業(yè)經(jīng)常由于產(chǎn)能、技術(shù)及設(shè)備方面存在瓶頸，無法按時(shí)完成已經(jīng)接到的訂單，公司抓住煙標(biāo)行業(yè)的這種特點(diǎn)，充分挖掘設(shè)備產(chǎn)能，利用先進(jìn)設(shè)備優(yōu)勢(shì)、技術(shù)優(yōu)勢(shì)承接來自中小煙標(biāo)企業(yè)的訂單。

2011-2013年，公司對(duì)煙標(biāo)其他客戶（應(yīng)指“代工”客戶）的銷售收入分別為6621萬元、6861萬元、8405萬元，分別占銷售總收入的24.70%、21.25%、23.15%。

招股書“毛利率情況表”一欄顯示，壯麗彩印煙標(biāo)印刷“煙廠客戶”和“其他客戶”的毛利率相差近12個(gè)百分點(diǎn)，代工收入占比過高或許是壯麗彩印營業(yè)利潤率、凈利潤率等盈利指標(biāo)遠(yuǎn)遜同類上市公司的主因。

募投項(xiàng)目謎案

此外，壯麗彩印三年三次變更的募投項(xiàng)目也有諸多疑點(diǎn)。

2011年的壯麗彩印股東大會(huì)決議，原本擬將募集資金投資于“包裝裝潢印刷品項(xiàng)目”;2013年決定增加募集資金投資“煙標(biāo)印刷品項(xiàng)目”和“研發(fā)設(shè)計(jì)中心項(xiàng)目”，并將募投項(xiàng)目包裝裝潢印刷品項(xiàng)目的實(shí)施主體變更為汕頭市雅麗環(huán)保包裝印刷有限公司（下稱“雅麗環(huán)保”;2014年，壯麗彩印再次增加募集資金1.5億元用于“補(bǔ)充流動(dòng)資金”。

最終，壯麗彩印擬公開發(fā)行股票的數(shù)量不超過3335萬股，擬募集資金3.55億元，分別投向“煙標(biāo)印刷品項(xiàng)目”、“包裝裝潢印刷品項(xiàng)目”、“研發(fā)設(shè)計(jì)中心”、“補(bǔ)充流動(dòng)資金”。

在招股書中，壯麗彩印多次表示，由于產(chǎn)能受限，公司只能有選擇地接受長期客戶的訂單，而放棄一些客戶的中小訂單，甚至放棄部分新市場(chǎng)的訂單。

對(duì)于“煙標(biāo)印刷品項(xiàng)目”，壯麗彩印擬投1.21億元募集資金，建設(shè)周期24個(gè)月，投產(chǎn)當(dāng)年預(yù)計(jì)可實(shí)現(xiàn)產(chǎn)能15萬箱，第二年可實(shí)現(xiàn)產(chǎn)能25萬箱。項(xiàng)目達(dá)產(chǎn)后，公司每年能增加銷售收入1.5億元，新增凈利潤3239萬元，稅后投資回收期是3.88年（不含建設(shè)期）。

《證券市場(chǎng)周刊》記者注意到，2011-2013年，壯麗彩印煙標(biāo)的產(chǎn)能都是57萬箱，產(chǎn)能利用率分別是83%、81%、95%。也就是說，2011-2012年壯麗彩印的產(chǎn)能利用率還不到90%，未考慮“煙標(biāo)印刷品項(xiàng)目”，那么僅因2013年一年銷售的火爆就決定將產(chǎn)能擴(kuò)增44%，是否顯得有些激進(jìn)？

另外，壯麗彩印在提示“佳晉彩印廠房建設(shè)項(xiàng)目不能及時(shí)投資經(jīng)營的風(fēng)險(xiǎn)”時(shí)表示，截至2013年末，佳晉彩印廠房及其配套設(shè)施已投資2.29億元，部分廠房主體結(jié)構(gòu)已經(jīng)基本完工。根據(jù)公司的發(fā)展規(guī)劃，公司優(yōu)先保證募投項(xiàng)目的投資，公司目前資金實(shí)力以及人才儲(chǔ)備還不具備同時(shí)投資經(jīng)營佳晉彩印廠房建設(shè)項(xiàng)目。由此，如果佳晉彩印廠房及其配套設(shè)施無法在短期內(nèi)投入使用并產(chǎn)生效益，將會(huì)對(duì)公司的經(jīng)營利潤產(chǎn)生不利影響。

佳晉彩印成立于2005年12月6日，截至2013年末的總資產(chǎn)為2.32億元，凈資產(chǎn)為-1098萬元，2013年虧損496萬元。“在建工程明細(xì)表”顯示，截至2013年末，佳晉彩印三號(hào)廠房完工轉(zhuǎn)入固定資產(chǎn)8000萬元，佳晉二號(hào)、四至六號(hào)廠房在建工程期末余額為7739萬元，預(yù)算數(shù)1.3億元，工程進(jìn)度59.53%。

而募投項(xiàng)目實(shí)施主體雅麗環(huán)保成立于2013年5月17日，截至2013年末，已對(duì)包裝裝潢印刷品項(xiàng)目和煙標(biāo)印刷品項(xiàng)目投入7079萬元（不包含土地購置費(fèi)用），主要用于廠房建設(shè)及支付其他相關(guān)費(fèi)用。

引發(fā)市場(chǎng)質(zhì)疑的是，佳晉彩印和雅麗環(huán)保都以生產(chǎn)煙標(biāo)為主，壯麗彩印為何把募投項(xiàng)目實(shí)施主體定為一家成立不足1年的公司，而不選擇已投入巨額資源、即將完工的佳晉彩印？而壯麗彩印寧愿“保后者，棄前者”的策略更是讓投資者摸不著頭腦。

即使佳晉彩印已經(jīng)建成，但壯麗彩印卻只字未提其產(chǎn)能和預(yù)計(jì)投資收益等重要數(shù)據(jù)。

問題還不止于此，《首次公開發(fā)行股票并上市管理辦法》規(guī)定，發(fā)行人的資產(chǎn)應(yīng)該完整，生產(chǎn)型企業(yè)應(yīng)當(dāng)具備與生產(chǎn)經(jīng)營有關(guān)的生產(chǎn)系統(tǒng)、輔助生產(chǎn)系統(tǒng)和配套設(shè)施，合法擁有與生產(chǎn)經(jīng)營有關(guān)的土地、廠房、機(jī)器設(shè)備以及商標(biāo)、專利、非專利技術(shù)的所有權(quán)或者使用權(quán)。

壯麗彩印在介紹“包裝裝潢印刷品項(xiàng)目”的必要性時(shí)提到，公司自 2010年開始積極開拓塑料軟包裝及紙質(zhì)包裝品等其他包裝印刷業(yè)務(wù)，一直以來因本部生產(chǎn)場(chǎng)地的限制，公司不得已在離本部較遠(yuǎn)的工業(yè)園區(qū)另租賃廠房進(jìn)行非煙標(biāo)產(chǎn)品的生產(chǎn)。

2011-2013年，其他印刷品的收入分別為2103萬元、6453萬元、6311萬元，占營業(yè)收入比重分別為7.85%、19.98%、17.39%。

“公司租賃使用的物業(yè)”顯示，2010年10月31日，公司與汕頭市新維港包裝彩印公司簽訂《廠房租賃合同》，承租位于汕頭市金平區(qū)金園工業(yè)城 16-02-2 片區(qū)廠房用作食品包裝印刷生產(chǎn)廠房和倉庫，土地面積7772平方米，租賃期自2010年11月1日至2014年10月31日。

也就是說，壯麗彩印近20%的收入來自于在租賃廠房里生產(chǎn)的產(chǎn)品，其可持續(xù)性存疑，且不符合相關(guān)政策規(guī)定。