沱牌舍得漫長混改路

沱牌舍得 （600702.SH）母公司沱牌舍得集團的混改之路在2015年新年伊始邁出了實質性的一步，但也是艱難的一步。

2015年1月15日，沱牌舍得集團38.78%國有股權轉讓及增資擴股事宜在西南聯合產權交易所正式掛牌，掛牌價格為12.19億元。3月2日晚間，沱牌舍得集團混合所有制改革再遭延期，公司稱國有股權轉讓及增資擴股事宜首次延期公告期滿，尚未征集到意向受讓方，公司將繼續掛牌。

3月3日，西南聯合產權交易所再次出現了沱牌舍得集團的掛牌信息，第二次延期公告截止日期為3月16日。交易所項目負責人陳翔介紹：“在首次延期期間，有前來咨詢的意向方，但最后沒有符合條件的意向方正式履行報名手續。”

盡管沱牌舍得的混改之路暫時難見曙光，但白酒企業改制重組已是大勢所趨。《證券市場周刊》記者注意到，在15家白酒上市公司中，有14家的實際控制人是地方政府。通過所有制改革，提高白酒行業盈利能力，已成為貴州茅臺（600519.SH）、五糧液（000858.SZ）等一些酒企的共識。

在白酒行業處于低潮的大背景下，其實沱牌舍得集團探索混改之路已久，迄今已布局了11年，此次改制是2004年以來其第四次推出混改方案。在外界看來，改制成功與否事關沱牌舍得的未來。

漫長混改路

多年來，沱牌舍得集團經歷了既漫長而又尷尬的改革之路。

早在2004年，沱牌舍得集團就已經開始了改制之路，當年，射洪縣政府擬將其所持有的沱牌舍得集團100%股權分別轉讓給江蘇興澄集團、廣州市索芙特、德隆國際和北大未名公司等，但隨著后來德隆系危機的爆發，股權轉讓一事便由此擱淺。

2008年4月，射洪縣政府再次提出沱牌舍得集團資產重組事宜。然而，隨著當年5月汶川大地震的到來，沱牌舍得集團的改制再無下文。

2014年3月，中信證券提出收購事宜，射洪縣政府不惜減持沱牌舍得集團持有的沱牌舍得2%股權，以避免要約收購審批，結果因各種因素這第三次改制一直未能有效推進。

2015年1月10日，沱牌舍得發布公告稱，沱牌舍得集團戰略重組方案已獲遂寧市政府批準通過。射洪縣政府擬向投資者公開掛牌轉讓所持沱牌舍得集團 38.78%股權，同時由受讓股權轉讓的投資者對沱牌舍得集團增資11844萬股。

1月15日，沱牌舍得集團在西南聯合產權交易所正式掛牌。至此，沱牌舍得集團的混改正式進入實施階段。

沱牌舍得集團為國有獨資企業，實際控制方為射洪縣政府。數據顯示，截至2014年8月31日，沱牌舍得集團的資產評估總價為26.2億元，而其賬面價值為14.22億元，負債總計為17.76億元，凈資產為-3.54億元。而第三季度單季凈利潤則為虧損439萬元，虧損面進一步擴大，已經處在資不抵債的邊緣。因此，雖然擁有全國最大的基酒存酒量，投資者對投資沱牌舍得仍不敢貿然接手。

根據評估機構的數據，沱牌舍得集團凈資產評估價值為8.53億元，轉讓標的對應評估值約3.3億元。

掛牌信息顯示，投資方控股沱牌舍得集團將分為兩個步驟，受讓38.78%股權，同時，投資方還將以購買上述股權相同的價格認繳沱牌舍得集團新增11844萬元注冊資本金對應的股東出資，這部分投資方需出資88830萬元（增資擴股金額底價為11844萬元注冊資本×7.5元/注冊資本1元）。成交后，投資方要一次性支付價款。

根據沱牌舍得此前的公告，兩項工作完成后，重組方可能獲得沱牌舍得集團70%左右的股權，射洪縣政府持有30%沱牌舍得集團股權。目前沱牌舍得集團持有上市公司沱牌舍得29.85%股權，意向投資方拿下沱牌舍得集團后，將成為沱牌舍得上市公司的實際控制人。

根據沱牌舍得掛牌公告顯示，意向投資方或其實際控制人最近一年末（2013年）經審計的總資產不低于人民幣100億元且凈資產不低于人民幣20億元，2011-2013年連續盈利且每年盈利不低于2億元;此外，射洪縣政府還要求，意向投資方承諾做大沱牌舍得酒業，2020年，沱牌舍得集團銷售收入力爭實現100億元、稅收20億元。

掛牌公告稱，“意向受讓方及其控股股東、實際控制人及意向受讓方控制的其他企業的主營業務不得與上市公司沱牌舍得的主營業務（白酒生產）存在同業競爭。”由此，白酒業內“大佬”收購的可能性也被排除。

多年來，沱牌舍得已經多次對外釋放出改制意向，接連同中信證券、中糧、五糧液等企業傳出“緋聞”，但最終都因種種原因不了了之。外界廣泛推測，如果復星集團再不出手接盤，恐怕沱牌舍得的第四次改制之旅就要泡湯。

白酒業的全面改革

對于中國酒業而言，在行業進入深度調整期的背景下，混合所有制改革為酒企突圍提供了一條突圍的出路。而對于如何進行混改，酒企基于自身的實際選擇了一攬子計劃與漸進式改革兩條不同的方式。

2014年，白酒行業整體利潤出現負增長，白酒行業進入深度調整期，多數企業難逃業績下滑甚至虧損的現實，從當前已披露年報或業績預告的上市酒企來看，正增長者寥寥，多數酒企難以達到經營目標。

根據國家統計局公布的數據，2014年，全國釀酒行業規模以上企業累計完成產品銷售收入8778.05億元，同比增長5.85%;累計實現利潤總額976.17億元，同比下降7.44%。2602家規模以上企業中，虧損企業327家，企業虧損面達12.57%。

2月5日，老白干酒（600559.SH）率先公布2014年年報，成為首家披露年報的白酒企業，公司2014年實現主營業務收入21.09億元，同比增長17%;凈利潤5913.76萬元，同比下降9.80%。需要注意的是，老白干酒2014年度計劃實現營業收入18.1億元，公司實際完成年度計劃的117%。

老白干酒的業績在10余家白酒上市公司中已屬難得，不少酒企不僅難以完成此前定下的經營計劃，利潤下降幅度也超出市場預期。截至2月26日，有8家白酒企業預告2014年業績，僅順鑫農業（000860.SZ）1家預增，其余凈利潤均預計下滑或虧損。

事實上，隨著酒行業調整進入“深水區”，僅依靠酒企自身的調整在短時間內很難實現更大的突破，酒企混合所有制改革不但可以激發企業的積極性，還可以給市場帶來活力。因此，酒企混合所有制改革也受到資本市場的關注，老白干酒就是最好的例子。

2014年12月1日晚間，老白干酒發布定增公告稱，公司將通過定向增發的方式分別引入戰略投資者、經銷商以及員工持股。

而參與老白干酒定增對象包括北京航天產業投資基金、北京泰宇德鴻投資中心、鵬華基金增發精選1號資產管理計劃、匯添富-定增盛世添富牛37號資產管理計劃、匯添富-衡水老白干酒員工持股資產管理計劃5家投資者，且均以現金認購。

12月2日復牌后，老白干酒股價連續走出三個漲停板，股價從停牌前的26.2元/股漲至3月11日收盤價的45.45元/股，漲幅高達60%。老白干酒此次混合所有制改革，也由此成為資本市場白酒板塊的一個符號被定格在2014年。

其實，酒行業的兼并重組早已經開始。在一線名酒企業中，五糧液率先啟動并購戰略，分別收購了河南五谷春酒業以及河北的永不分離酒業。有消息稱，洋河股份（002304.SZ）也在實施并購戰略，分別在湖北、湖南以及哈爾濱建立分廠。同樣，民營上市公司青青稞酒（002646.SZ）也有意并購白酒企業。

從白酒行業來看，白酒行業盈利能力強、利潤空間大，改革能實現收入利潤的大幅增長，無疑是上佳的國企改革標的。

而從實際情況分析，目前白酒行業16家上市公司中，有12家是國有企業，行業前五名的龍頭企業也均是國有控股。

因此，白酒企業引入戰略投資者走混合所有制改革之路將是一個趨勢所在，注入新鮮血液的酒企必將在企業機制、執行力等方面有所改觀。而高管利益、股東利益、經銷商利益都捆綁在一起后，企業才能發揮其各方優勢，才能有更長遠的發展。

不過，在不同路徑的背后，該如何平衡各方利益，如何提升企業治理的實效，如何解決好混改后的發展問題等，酒企混改所面臨的課題是相同的。地方政府應該注意到，目前，白酒行業的暴利格局已經被打破，而民營資本的進入有利于其確立面向市場的經銷模式，其價格也會更貼近市場，這也有助于白酒企業走出困境。因此，要讓白酒行業在建立混合所有制改革方面有進展，有突破，需要地方政府以“壯士斷腕”的勇氣，舍棄在這個行業的地方利益。